Чистий прибуток знизився, ціна акцій впала майже на 80%, історія "преміного чаю" компанії Бама Чаєй, можливо, закінчується?

问AI · 八马茶业增长失速，加盟模式暴露了哪些隐患？

«Перший в Китаї акціонер у сегменті високоякісного чаю» 八马茶业 опублікувала свій перший річний звіт після лістингу.

У 2025 році 八马茶业 досягла виручки 222M юанів, що на 2,5% більше в річному вимірі; внутрішньорічний прибуток становив 2,22 млрд юанів, зменшившись на 0,8% у річному вимірі; скоригований чистий прибуток — 241M юанів, зростання на 2,8%. Станом на кінець 2025 року грошові кошти та їх еквіваленти компанії становили 889M юанів, банківських позик не було, а коефіцієнт заборгованості загалом підтримувався на здоровому рівні.

Однак при глибшому вивченні даних фінансової звітності у 八马茶业 дедалі чіткіше проявляється втома в основах бізнесу. Темп зростання виручки 2,5% значно нижчий за рівень 2023 року — 16,7%, а у першій половині року навіть спостерігалася ситуація зі скороченням виручки на 4,2% у річному вимірі та зниженням чистого прибутку на 17,8%. На рівні каналів 八马茶业 уповільнила темпи розширення мережі магазинів: протягом року кількість власних магазинів у чистому підсумку скоротилася на 81. Балансова вартість запасів на кінець періоду сягнула 579M юанів, що на 31,9% більше в річному вимірі; запаси з довгим строком обліку понад 36 місяців досягли 120M юанів, зростання в 49,9% у річному вимірі.

На фондовому ринку ціна акцій 八马茶业 впала: від максимуму 115 гонконгських доларів на наступний день після лістингу — аж до історичного мінімуму 23,60 гонконгських доларів на закритті 30 березня 2025 року, з падінням майже на 80% та ринковою капіталізацією лише близько 2 млрд гонконгських доларів.

Якість «першої компанії у високоякісному чаї» — яка вона?

八马茶业 вийшла на Гонконгську фондову біржу, маючи титул «першої компанії у високоякісному чаї».

У 2025 році за весь рік 八马茶业 зафіксувала виручку 222M юанів, що на 2,5% більше, ніж у попередньому році. Щодо прибутку за рік, компанія отримала 2,22 млрд юанів, що на 0,8% менше порівняно з тим самим періодом минулого року. Якщо вилучити пов’язані одноразові витрати, спричинені лістингом компанії на Гонконгській біржі у жовтні 2025 року, її скоригований чистий прибуток становить 241M юанів, зростання на 2,8%.

На тлі слабкого попиту в усьому підсегменті чайного ринку основний прибуток 八马茶业 залишається відносно стабільним.

Стабільність прибутковості забезпечується коригуваннями компанії на рівні ланцюга постачання. У звіті зазначено, що у 2025 році загальна валова маржа 八马茶业 становила 55,6%, збільшившись на 0,6 відсоткового пункту в річному вимірі. Оптимізація валової маржі пов’язана зі суттєвим підвищенням частки власної продукції. У 2025 році виручка від продукції власного виробництва 八马茶业 становила 889M юанів, що на 21,6% більше. Частка прибуткового власного виробництва у загальній виручці вже піднялася до 58,9%. Підвищуючи частку власної продукції, 八马茶业 одночасно скорочує витрати на закупівлю у верхніх ланках постачання та ще більше посилює контроль якості чаю — з джерела.

У сфері управління зобов’язаннями (активами/пасивами) та грошовими потоками 八马茶业 також демонструє сильну обороноздатність. Станом на 31 грудня 2025 року грошові кошти та їх еквіваленти на балансі компанії становили 390M юанів. Упродовж періоду компанія не мала жодних банківських позик, підтримуючи вкрай низький фінансовий важіль. У жовтні 2025 року 八马茶业 успішно дебютувала на Гонконгській фондовій біржі: чисті кошти, залучені в ході розміщення, — приблизно 3,9 млрд гонконгських доларів, а сукупний капітал компанії піднявся до 876M юанів. Наявний запас коштів забезпечує їй сильну підтримку для подальшого розширення виробничих потужностей і розгортання каналів збуту.

Розширення мережі магазинів підтримує «велику дошку» виручки 八马茶业. Станом на кінець 2025 року загальна кількість магазинів по всій країні становила 3773, а чисте зростання за рік — 269. Її офлайн-рітейл-мережа вже охоплює всі провінції країни та 269 міста рівня префектур. За структурою магазинів加盟-модель усе ще домінує: кількість加盟-магазинів на кінець періоду досягла 3538, що становить 93,8% від загальної кількості магазинів. Протягом року加盟-магазини в чистому підсумку додали 283, а поглиблення каналу та «ущільнення» мережі відбуваються синхронно.

Поза офлайн-каналами, онлайн-бізнес 八马茶业 також зберігає траєкторію зростання. У 2025 році онлайн-усіканальний GMV досяг 350k юанів, що на 4,4% більше в річному вимірі. Зокрема, завдяки інтеграції у такі платформи, як 美团闪购 і 淘宝闪购, її послуги миттєвого рітейлу GMV у річному вимірі значно зросли на 90%. У рейтингу на платформах електронної комерції 八马茶业 продовжує утримувати перші місця: 11-кратна перемога в категорії «улун» на 天猫 та позиція «№1 у категорії чаю в Китаї» на 京东.

Під час роботи над брендом 八马茶业 отримує нагороди одна за одною. У 2025 році 八马茶业 отримала оцінки на кшталт «№1 у Топ-50 брендів китайських чайних компаній» та «№1 у рейтингу брендів чайних компаній світу — Китай» тощо, а також виступила ініціатором або брала участь у 29 галузевих стандартах і 16 сертифікаціях систем.

З огляду на «тверді» індикатори на кшталт масштабу, фінансів і бренду, 八马茶业 закріпила за собою лідерське місце серед традиційних чайних компаній — і, здавалося б, не підводить під титул «першої компанії у високоякісному чаї».

За історичним мінімумом ціни акцій стоїть…

Різкий контраст із відносно стабільними фінансовими основами — це лавиноподібне падіння 八马茶业 на ринках капіталу.

На ранньому етапі після лістингу через недостатню фактичну свободно обігову кількість H-акцій — менше ніж 9 млн штук — у «міні-перетіках» і протистоянні короткострокових грошей її ціну дуже швидко підштовхнули до 115 гонконгських доларів за акцію. Але після того, як компанія оголосила план «повного обігу H-акцій» (передбачалося конвертувати 37,6% акцій внутрішнього походження у H-акції), ринок сприйняв це як сигнал того, що первинні акціонери шукають шлях до виходу. Паніка швидко поширилася. Станом на 30 березня 2025 року акції 八马茶业 закрилися на рівні 23,60 гонконгських доларів — падіння майже на 80% від піку, а ринкова капіталізація залишилася лише близько 2 млрд гонконгських доларів.

«Голосування ногами» на ринку капіталу за своєю суттю є переоцінкою ризиків, яку роблять у відповідь на структурні кризи, приховані у фінзвітності 八马茶业.

Найперше — це втрата темпу зростання. Темп зростання виручки за 2025 рік у розмірі 2,5% порівняно з 16,7% у 2023 році демонструє значний розрив, а зростання майже зупинилося. У першій половині 2025 року виручка 八马茶业 навіть знижувалася рідкісним для неї чином: -4,2% у річному вимірі, а чистий прибуток скоротився на 17,8% у річному вимірі; приріст за весь рік майже повністю залежав від відновлення в другій половині.

Драйвером високих темпів зростання у минулому була 加盟-модель, а тепер уже починають проявлятися перші ознаки її зворотної дії. Станом на кінець 2025 року у 八马茶业 було 3538 加盟-магазинів, і майже половина виручки надходила від «покупки з відкупом» (buyout) продукції, яку компанія продає加盟-партнерам. Однак мотивація加盟-партнерів відкривати нові магазини слабшає: чисте додавання 269 магазинів у 2025 році нижче, ніж 302 чисті нові магазини у 2024 році.

Ще серйозніша проблема — падіння продуктивності (виробітку) на один магазин. Згідно з оприлюдненими даними, середній обсяг закупівель加盟-партнерів з 350 тис. юанів у 2022 році поступово знизився до приблизно 250 тис. юанів у 2024 році. На тлі уповільнення активності продажів на кінцевому ринку加盟-партнери для швидшого повернення коштів усе частіше вдаються до розпродажів за низькими цінами в різних регіонах; інколи навіть влаштовують розпродаж «під закінчення запасів» зі знижками на платформах уживаних товарів на кшталт 闲鱼. Це не лише порушує офіційну систему цін, а й призводить до зупинки зростання доходів у加盟-каналі. Одночасно власна мережа 八马茶业 продовжує скорочуватися: у 2025 році кількість власних магазинів зменшилася з 316 до 235, чисте скорочення — 81 магазин.

У структурі продуктів бренд-оповідь «високоякісного чаю» стикається з викликами. У звіті зазначено, що у 2025 році виручка основного бренду «八马» зросла незначно — на 3,9%, тоді як виторг основного бренду високого сегменту з упором на високоякісний 普洱 — дочірнього бренду «信记号» — скоротився на 18,7% у річному вимірі. Раніше середня ціна «信记号» з 901 юаня/кг у 2022 році безперервно падала до 715 юанів/кг у першій половині 2025 року; при цьому ультрависокосегментний чай із рекомендованою роздрібною ціною понад 70 тис. юанів/кг також фактично зник із ключового переліку продуктів. Хоча дочірній бренд «万山红», орієнтований на молодь, наростив виручку на 97,2%, база надто мала, тож не може компенсувати розрив, залишений згортанням ліній високосегментних продуктів.

Завищені запаси — ще один прихований ризик, що висить над бухгалтерськими показниками 八马茶业. Станом на кінець 2025 року балансова вартість запасів становила 250k юанів, що на 31,9% більше в річному вимірі — значно вище за темп зростання виручки 2,5%. Зокрема, запаси зі строком понад 36 місяців становили 1,20 млрд юанів, що в 49,9% більше в річному вимірі. Хоча компанії зазвичай пояснюють це цінністю для колекціонування (зокрема старий 普洱 і білий чай), в умовах скорочення попиту на чай як елітні подарунки строк «перетворення запасів на гроші» при тривалому циклі необмежено затягується, що стає і витратами на замороження коштів, і потенційним ризиком знецінення.

Що стосується витрат, у 八马茶业 адміністративні витрати зросли на 29,8% у річному вимірі, а тиск на рутинні витрати підвищується. Рекламно-стимулюючі та інші збутові витрати також виросли на 9,8% у річному вимірі. У порівнянні з високими інвестиціями в маркетинг, витрати на дослідження та розробки становлять лише 14,02 млн юанів — компанія досі перебуває на етапі «більше маркетингу, менше R&D».

З точки зору макрорівня галузі, китайський ринок чаю дуже фрагментований: у 2024 році частка п’яти провідних компаній на ринку високоякісного чаю разом становила лише 5,6%, а частка ринку 八马茶业 — приблизно 1,7%. Паралельно з слабким попитом на чай у державно-ділових подарунках відбувається перерозподіл клієнтської бази на користь нових форматів напоїв на кшталт 蜜雪冰城 і 霸王茶姬, а також зручного чаю в пакетиках.

За умов вкрай фрагментованого ринку, системи 加盟 під тиском зростання та постійного зростання запасів із довгими строками, 八马茶业 терміново потрібно відповісти на питання, як перейти від масштабного «виштовхування запасів» для B-сторони до зростання якості реальних продажів C-сторони. Коли з компанії злітає ореол «першої компанії у високоякісному чаї», 八马茶业 має в майбутніх кількох квартальних звітах відновлювати довіру ринку, покращуючи показники виручки на один магазин, спираючись на реальні дані.