«Спільне падіння у ритмі» виявляє сліпі зони: стратегія багатофакторного розподілу активів потребує еволюції

Серйозний часопис «Сек’юриті Таймс» / репортер Тан Чудань

Нещодавно обстановка на Близькому Сході триває напруженою, що спричинило різкі коливання на глобальних фінансових ринках. Згідно з традиційною логікою «укриття від ризиків», інвестори спочатку очікували, що ефект «гойдалки» між різними класами активів зможе згладити ризики, однак ціни на нафту різко зросли; глобальні фондові ринки, ринок облігацій і більшість ринків сировинних товарів одночасно зазнали тиску, демонструючи короткострокову тенденцію до «односпрямованої волатильності».

Для керівників напрямку fund advisor (фонди/інвестконсалтинг у сфері управління капіталом), які впродовж останніх років активно просували в практиці «розподіл за класами активів (broad asset allocation)», а також для брокерівського asset management, що постійно застосовує багатокласові стратегії, цей раунд екстремальних ринкових умов безперечно став серйозним випробуванням. З цією метою репортер «Сек’юриті Таймс» поспілкувався з керівниками напрямів fund advisor в кількох брокерських компаніях та інвестменеджерами з управління активами, намагаючись систематизувати сліпі зони поточних стратегій і напрями майбутнього вдосконалення та еволюції.

Односпрямовані коливання класів активів

За минулий тиждень (23–27 березня) глобальні ринки капіталу зазнали значних потрясінь. Основні індекси США поспіль оновили річні мінімуми, а ціна на золото певний час опускалася нижче 4100 доларів. Нечуваний сценарій «три вбивства для акцій, облігацій і золота» («股债金三杀»), змусив інвесторів, які дотримуються ідеї розподілу за класами активів, зазнати удару.

Говорячи про причини, інвестменеджер asset management компанії First Venture Securities (Перша венчурна цінні папери) Юань Чао вважає, що частина «комбінацій для багатокласового розподілу активів» нібито виявилася неефективною, з двох причин:

一是仅实现“资产分散”，未实现“风险分散”。“近两年股票、商品市场行情核心背景是‘全球流动性宽松、财政扩张、AI引领制造业复苏’，大部分资产的上涨逻辑高度一致；而此次市场波动的核心是‘滞胀交易’，所有对经济增长、市场流动性敏感的资产如债券、黄金、股票，可能同步下跌。”相对而言，现金以及原油等抗通胀商品，成为滞胀场景下的“避风港”，若组合中缺失这类资产，较难实现风险对冲。

二是资金交易趋同与负债端不稳定加剧波动。袁超解释，前期在AI、美元替代等市场叙事下，各类资金交易集中度显著上升；同时，理财产品等低风险偏好资金入市，使得负债端稳定性与拥挤的资产端严重不匹配。当风险偏好快速下降时，负债端集中赎回易引发流动性冲击，导致各类资产普跌。

Відповідальна особа з відповідних напрямів Комітету з питань добробуту (wealth committee) Cінь Сянь Цзяньтоу (CITIC Jianingtou) вважає, що після кількох років зростання золота його волатильність різко зросла, і воно почало демонструвати ознаки, подібні до ризикових активів власного капіталу.

Сліпі зони традиційних стратегій оголилися

Оскільки розподіл за класами активів не зміг повністю уникнути ризиків, чи означає це, що «стратегія багатокласового розподілу активів» уже втратила сенс? Багато респондентів вважають, що у цьому раунді екстремальних ринкових умов проявилися сліпі зони традиційних стратегій, а не те, що сама стратегія виявилася неефективною.

Особа з відповідних напрямів fund advisor у компанії Cінь Чжун Фінанс (China International?) (金财富) заявила: «‘Стратегія багатокласового розподілу активів’ — це радше проходження одного стрес-тесту, тож не можна просто робити висновок, що вона ‘втратила працездатність’. За умов одночасного «резонансного» падіння всіх активів це зазвичай спричинено шоками ліквідності».

Ця особа вважає, що у цьому раунді одночасного зниження цін на багатьох активах проявилася одна сліпа зона традиційного багатокласового розподілу: інвестори часто обмежуються лише розподілом активів, тоді як це є лише одним із вимірів розподілу ризиків. Акції, облігації та сировинні товари нібито належать до різних класів активів, але можуть одночасно підпадати під один і той самий макроризиковий фактор, що в результаті призводить до синхронного падіння.

Команда з розподілу активів компанії Guojin Asset Management (国金资管) також не вважає, що «стратегія багатокласового розподілу активів» вже «втратила працездатність». Команда зазначає: «Ми виявили, що охоплення товарного сегменту має істотне позитивне значення для зменшення турбулентності інших активів, коли геополітичні події, що виходять за очікування, посилюються».

Далі команда пояснила: якщо в багатокласовій комбінації занадто мало різновидів активів або їхня однорідність надто висока, то оцінка макроризиків може бути неповною. Зазвичай це трапляється через гонитву за окремими сильними активами, а не через системне формування багатокласового розміщення. З іншого боку, прагнення всебічно охопити ризики не тотожне відсутності ризику: багатокласові стратегії через інвестування в комбінації оптимізують ризикові експозиції, але волатильність, яку зрештою показує портфель, усе ще безпосередньо пов’язана з волатильністю кожного базового активу.

Лю Бінь, представник управління активами відділу активного менеджменту First Capital Securities (首创证券), заявив: «Суть ‘стратегії багатокласового розподілу активів’ — зменшити несистемний ризик, а не усунути всі ризики. Традиційні моделі розміщення активів ґрунтуються на припущенні про ‘тривалу стабільну низьку кореляцію’ між активами. Однак у подіях типу геополітичних конфліктів, які є ‘чорними лебедями’, один ризиковий фактор починає домінувати в ціноутворенні, через що в короткостроковій перспективі кореляції між активами різко зростають — і це є нормальним проявом в умовах екстремального системного ризику.

Потрібно оптимізувати вимір розподілу активів

Які висновки дає інвесторам цей раунд екстремальних ринкових умов і як установам слід скоригувати інвестстратегії — стало фокусом уваги ринку.

Лю Бінь вважає, що потрібно остерігатися надмірно «переповнених» (висококонцентрованих за увагою ринку) активів і оптимізувати вимір розподілу. Він сказав: цей раунд показує, що заповненість активів є важливим випереджувальним сигналом ризиків «в хвості»; коли якийсь один актив або стратегія стають надмірно улюбленими ринком, їхня кореляція з іншими активами також різко зростає саме під час кризи, що зрештою призводить до «збою розподілу». «Надповерхнева логіка традиційного ‘розподілу активів’ більше не здатна протистояти таким падінням через резонанс, і тому потрібно розширюватися до ‘розподілу факторів’: шляхом розміщення активів із різними факторами ризику — через інфляцію, процентні ставки, геополітику тощо — зменшити вплив шоку одного фактора на портфель».

Цю позицію також підтримує особа з відповідних напрямів fund advisor у компанії Cінь Чжун Фінанс (金财富). Вона заявила, що потрібно ще більше посилити увагу до управління ризиками портфеля: просідання (drawdown) стосується не лише короткострокової здатності клієнта витримувати, а й є своєрідним «податком на волатильність» — чим більший масштаб просідання, тим вищою має бути амплітуда зростання, потрібна для відновлення, і тим швидше зростає втрата для довгострокового складного відсотка.

Ця особа також вважає, що у майбутній «стратегії багатокласового розподілу активів» є два напрями еволюції: по-перше, перейти від простого паритету ризику для окремих активів до паритету ризику на рівні макрофакторів; по-друге, під час реалізації моделі застосовувати більш суворі обмеження на цільову волатильність або ж у ризикових моделях приділяти більше уваги опису ризиків «у хвості».

Відповідальна особа з відповідних напрямів Комітету з питань добробуту Cінь Сянь Цзяньтоу також сказала, що не можна оцінювати характеристики ризику та прибутковості різних класів активів статичним, механічним поглядом: ризиково-доходні характеристики таких великих класів активів, як золото, облігації та акції (власний капітал), динамічно змінюються, тож їх потрібно постійно оцінювати. Також, з точки зору розподілу активів, недостатньо лише аналізувати характеристики кожного активу окремо — потрібно детально аналізувати кореляції між активами та їхні відносини хеджування, щоб сформувати більш стійкий портфель.

Юань Чао також вважає, що суть стратегії для класів активів полягає в тому, що розподіл активів не має зупинятися на простому рівні розподілу за категоріями; потрібно чітко визначити основні ризики на різних часових горизонтах і заздалегідь закласти сценарії еволюції різних макроподій. Він також підкреслив, що слід приділяти увагу цінності розміщення готівки, посилити контроль позицій у ризикових активах і заздалегідь залишити достатню ліквідність, щоб відповідати на ринкові коливання.

Команда з розподілу активів Guojin Asset Management (国金资管) зазначає, що під час вибору активів для розподілу обов’язково треба повною мірою враховувати джерела ризиків, що лежать в основі. Активи, які додаються, мають бути достатньо широкими за охопленням: ця широта означає не просто велику кількість, а те, що драйвери цін активів мають бути достатньо різноманітними та розподіленими; за ключовою стратегією «переналаштовувати частіше (heavy reconfiguration), менше — точний таймінг (light timing)» опора на низьку кореляцію при розміщенні може краще допомогти пройти через волатильні ринкові умови.

Потік великого обсягу інформації та точне тлумачення — усе в застосунку Sina Finance (新浪财经APP)