Проблема Off-Ramp: чому ончейн-долари все ще не можуть оплатити рахунки

Артем Толкачов — головний офіцер RWA у Falcon Finance.

Фінтех працює швидко. Новини всюди, ясності немає.

FinTech Weekly надає ключові історії та події в одному місці.

Натисніть тут, щоб оформити підписку на бюлетень FinTech Weekly

Читають керівники в JP Morgan, Coinbase, BlackRock, Klarna та інших.

Регулювання стейблкоїнів триває вже давно, і ми нарешті бачимо реальний прогрес у кількох великих юрисдикціях. У США зокрема напрям руху стає зрозумілішим, попри триваючу дискусію щодо доходності: вищі вимоги до резервів, чіткіші вимоги до викупу (redemption) і суворіші критерії прийнятності для емітентів та постачальників послуг.

Для багатьох у галузі це хороша новина. Ясність краще за неоднозначність. Але регуляторна ясність щодо стейблкоїнів висвітлює наступне велике завдання, яке лежить на межі між ончейн-доларами та реальною фінансовою системою. Довіра до основних фіат-забезпечених стейблкоїнів покращилася навіть після стресових подій, таких як тимчасове «розходження» USDC у березні 2023 року. Оскільки обіг зростав і просувалося регулювання платіжних стейблкоїнів, як-от GENIUS Act, обмеження зміщується з токена на «міст до реальної економіки»: регульовані механізми конвертації та виплат, які можуть надійно переміщати ончейн-долари на банківські рахунки в масштабі.

Більшість розмов про стейблкоїни зосереджується на складі резервів, частоті аудитів і механіці викупу. Це важливо. Але вони описують лише половину життєвого циклу цифрового активу, деномінованого в доларах, бо в момент, коли бізнесу потрібно конвертувати ончейн-ліквідність у зарплатні виплати, інвойс постачальника або податковий платіж, ці транзакції залишаються фрагментованими, дорогими і, в багатьох коридорах, просто недоступними на інституційному рівні.

Саме тому найсуттєвіші зміни у стейблкоїнах зараз часто стосуються не нового токена, а «інженерії» (plumbing), яка перетворює ончейн-долари на регульовані платежі.

Для бізнесів, яким потрібні стабільні щоденні потоки з шестизначними сумами в більшості коридорів, інфраструктура або не існує за прийнятною ціною, або потребує «склеювання» кількох контрагентів із неузгодженими стандартами комплаєнсу.

У результаті організації, що працюють ончейн, часто підтримують дві паралельні функції казначейства: одну для цифрових активів, одну для традиційних платежів, з ручною звіркою між ними. Ефект від підвищення швидкості ончейн-заліку частково нівелюється тертям, яке виникає, коли потрібно повернути вартість назад у банківську систему.

Ця проблема стає ще актуальнішою зараз через те, що регулювання посилює вимоги до фіат-забезпечених стейблкоїнів, тоді як рівень «від’їзду» (off-ramp) визначається мозаїкою чинних режимів — MSB, EMI та банками. Прогалина менша за відсутність регулювання і більше — у браку стандартизованої операційної моделі від початку до кінця: узгоджених SLA, cut-offs, звітності та звірки.

Закон GENIUS Act створює правила для емітентів. Консультаційні документи FCA розглядають питання випуску, зберігання (custody) і пруденційних вимог. Але інфраструктура, яка конвертує ончейн-долари в регульовані платежі, зокрема EMI, грошові сервісні бізнеси (money service businesses) і провайдери фіатного розрахунку, працює в рамках іншого набору регуляторних фреймворків. Це чинні режими фінансових послуг, а не криптовалютні — специфічні.

Розрив між цими двома регуляторними «стеками» (stacks) — там, де зупиняється впровадження. Емітент стейблкоїна може бути повністю комплаєнтним щодо вимог до резервів і викупу, але власник цього стейблкоїна все одно може стикатися зі складнощами конвертації в євро, фунти або долари через регульований канал без затримок, комісій чи тертя комплаєнсу.

Це особливо важливо для синтетичних доларів — ончейн-активів, деномінованих у доларах, які зберігають свою прив’язку (peg) завдяки надзабезпеченню (overcollateralisation) та ринковим механізмам, а не фіатним резервам. На відміну від фіат-забезпечених стейблкоїнів, синтетичні долари не позиціонують себе як цифрові гроші. Вони висувають вужчі вимоги: експозицію до долара, явний ризик і опціональну дохідність через окремий механізм стейкінгу. Це розрізнення означає, що вони виходять за межі регуляторних рамок, які вже будують для платіжних стейблкоїнів.
Щоб було чітко: це не є ухиленням. Це рішення дизайну, яке формує більш чіткі межі комплаєнсу. Емітент синтетичного долара не конкурує з банківськими депозитами і не позиціонує себе як платіжний інструмент. Його регуляторні зобов’язання інші та більш обмежені. Але практичний наслідок такий самий, як і для будь-якого ончейн-долара: якщо власник не може конвертувати у фіат через регульовану інфраструктуру, корисність активу обмежується ончейн-середовищем.

Очевидне рішення не може прийти з єдиного регуляторного фреймворка, який охоплює все — від випуску до платежів. Щоб досягти комплаєнсу, потрібна архітектура, модульна, де кожен рівень працює в межах власного периметра. Ончейн-випуск слідує одному набору правил, а конвертація crypto-to-fiat — іншому, зазвичай через зареєстрований money service business або еквівалент. А рівень фіатних платежів обробляється уповноваженою фінансовою установою, яка підпорядковується власним пруденційним вимогам і вимогам захисту споживачів.

Розділення дозволяє регулювати кожен компонент тим органом влади, який найкраще підготовлений для нагляду за ним, без потреби, щоб одна організація тримала всі ліцензії або одночасно відповідала кожному фреймворку. Це також означає, що продукти ончейн-доларів — чи то фіат-забезпечені стейблкоїни, чи синтетичні альтернативи — можуть отримати доступ до реальних платіжних «рейлів» без того, щоб самим ставати платіжними інституціями.

Для бізнесів і торгових desk, які використовують ці інструменти, це означає отримати можливість заробляти дохідність ончейн, при цьому все ще мати змогу платити постачальникам у євро або фунтах, не будучи змушеними вибирати між доходами DeFi та зобов’язаннями у реальному світі. Саме цього не вистачало — відсутнього кроку.

У міру того як регуляторні фреймворки дозрівають, інституції, що забезпечують off-ramp, такі як EMI, платіжні процесори та провайдери регульованої конвертації, отримують чіткішу юридичну основу для обробки потоків ончейн-доларів. Це, у свою чергу, зменшує комплаєнс-ризик, який історично змушував традиційні фінансові інституції неохоче торкатися конвертації crypto-to-fiat.

Ймовірно, модульна архітектура комплаєнсу, яка відокремлює випуск, конверсію та платежі в окремі, незалежно регульовані рівні, стане стандартним патерном проєктування. Ранні версії цієї модульної «стопки» вже є на ринку: Visa запустила розрахунки USDC у США, Circle оголосила CPN для стейблкоїн-розрахунків FI-to-FI, а Stripe розгорнула checkout USDC для мерчантів Shopify з типовими виплатами у фіаті. Наступну фазу впровадження ончейн-доларів визначатимуть не ті, у кого найкраще виглядають резерви на папері. Це вирішуватиме те, хто може швидко, передбачувано і в масштабі конвертувати ончейн-ліквідність у регульовані платежі. Розв’яжіть проблему off-ramp — і «онечейн-долари» перестануть бути категорією продукту та почнуть поводитися як фінансова інфраструктура.

Про автора

Артем Толкачов — головний офіцер RWA у Falcon Finance, де він очолює розробку інфраструктури токенізованих реальних активів і систем синтетичних доларів. Він понад десять років працював над побудовою фреймворків для цифрових активів у Європі та Азії.