Лінькань Фармація відповідає на запитання: детально пояснює логіку «вибухового» зростання доходів від дистрибуційного бізнесу | Аудиторські організації проникають у деталі витрат на маркетинг понад 100 мільйонів юанів | Швидкий огляд оголошення

来源：Caixin（财联社）

Caixin 3月24日讯（记者 卢阿峰）在转型痛点期与业绩修复期叠加的灵康药业（603669.SH），正试图通过一份详尽的问询函回复，消解监管和市场对其财务数据真实性的疑虑。

今天晚间，灵康药业 опублікувала повідомлення про те, що зауваження Шанхайської фондової біржі щодо її прогнозу результатів за 2025 рік були розглянуті по пунктах. Щодо ключових питань, які перебувають у центрі уваги ринку, зокрема відмінності у масштабах доходів медичної дистрибуції, коливань валової маржі продуктів у сегменті серцево-судинних і цереброваскулярних препаратів, а також напрямів руху десятків мільйонів платіжних маркетингових сервісних зборів,灵康药业 надала детальний «звіт-рахунок», а аудиторська установа Zhongxin Asia Pacific (中审亚太会计师事务所) також видала спеціальний висновок перевірки, в якому зазначено, що відстежуваний рух коштів не демонструє випадків прихованого перекачування вигод.

Варто зазначити, що це не перший випадок, коли 灵康药业 потрапляє в поле зору біржі через проблеми з операційною діяльністю та фінансами. У 2024 році після оприлюднення річного звіту компанія також отримувала запит від Шанхайської фондової біржі, де основний фокус був на коригуванні способу визнання доходів, зміні бізнес-моделі та коливаннях у частині сегментів. Тоді компанія надала пояснення щодо переведення частини бізнесу з обліку за методом валового доходу на облік за методом чистого доходу. Цього разу, знову отримавши запит, акцент додатково змістився на розширення обсягів дистрибуційного бізнесу та структуру витрат; регуляторні запити демонструють характер, коли від «відповідності бухгалтерського обліку» вони переходять до «суті бізнесу та якості доходів».

Дистрибуційний бізнес нарощує обсяги, 灵康药业 каже: «невелика база, швидке зростання»

У листі-запиті Шанхайська фондова біржа насамперед вказала на «суперечності в даних» дистрибуційного бізнесу 灵康药业: у першій половині 2025 року дохід від дистрибуції компанії становив близько 1,3 млрд юанів, однак ключова дочірня компанія — Tibet Huaxin (西藏骅信) — забезпечила лише 18,51 млн юанів. Така невідповідність масштабу змусила ринок певний час сумніватися, чи немає у компанії завищення доходів або ж перетину статистичних підходів.

灵康药业 у відповідь пояснила, що медична дистрибуція та агентський бізнес не покладаються лише на одну структуру — Tibet Huaxin, а реалізуються за двосторонньою моделлю за участі Tibet Huaxin і Zhejiang Lingkang Pharmaceutical Co., Ltd. (简称 «浙江灵康»). Зокрема, Zhejiang Lingkang — «старий» флагманський гравець, який створений понад 20 років тому; він має повноцінні склади GSP і 84 професійні працівники, що є «базою» для здійснення дистрибуції в регіоні Східного Китаю для компанії; тоді як Tibet Huaxin більше тяжіє до «легкоактивної» моделі через доручення стороннім третім особам (наприклад, Huarun Kelong) надавати складсько-доставкові послуги.

Згідно з даними, у 2025 році дистрибуційний бізнес компанії продемонстрував вибухове зростання. Компанія розкрила, що у 2024 році дохід від медичної дистрибуції та агентського бізнесу становив 46,31 млн юанів, з яких дохід від дистрибуції — 13,6517 млн юанів, а агентський дохід — 32,6619 млн юанів; до 2025 року цей показник зріс до 1,60 млрд юанів, з яких дохід від дистрибуції — 77,3235 млн юанів, а агентський дохід — 82,2847 млн юанів.

灵康药业 пояснила, що таке зростання є наслідком стратегічного перетворення компанії під тиском політики централізованих закупівель (集采). Компанія говорить, що, вводячи високовартісні позиції, зокрема препарати на основі ехінкозику (阿胶), Анґун Нюхуанвань (安宫牛黄丸), ін’єкцію гідробромід гарлантиаміну (氢溴酸加兰他敏注射液) тощо, вона використовує наявні ресурси покриття національної мережі лікарняних ліній (院线) для «пристиковування» («嫁接») у новій конфігурації.

Пояснюючи логіку зростання, 灵康药业 позиціонує себе як приклад трансформації з категорії «невелика база, швидке зростання». Компанія зазначає, що протягом минулих двадцяти років у сегменті рецептурних ін’єкційних препаратів вона накопичила досвід у лікарняних лініях, роботу з клієнтами та професійні сервісні напрацювання. На тлі集采 компанія нині намагається поєднати власні готові препарати з зовнішніми агентськими позиціями та розширити діяльність у напрямі медичної дистрибуції та агентського сегменту. Компанія також наводить галузеві дані: у 2024 році загальний обсяг продажів у національному ринку фармдистрибуції зріс на 0,6% рік до року, 32 публічні компанії фармдистрибуції сумарно збільшили сукупну виручку на 0,93% рік до року, а її власне зростання не виходить за межі загальної динаміки галузі.

Щодо аномальної зміни валової маржі дистрибуційного бізнесу, у відповіді листа 灵康药业 підкреслила, що це в основному пов’язано зі зміною способу визнання доходів. Компанія розкрила: починаючи з річного звіту за 2024 рік, вона відповідно до суті бізнесу перевела частину дистрибуційного бізнесу з обліку за методом валового доходу на облік за методом чистого доходу. Хоча ця корекція призвела до того, що масштаб доходів у бухгалтерських показниках виглядає як «некон’юнктурне» скорочення, її ключова логіка полягає в розмежуванні меж прав і обов’язків між продажем зі «викупом» (買斷式銷售) і посередницькими послугами, щоб фінансові результати більше відповідали фактичній моделі операцій.

Окрім дистрибуційного бізнесу, Шанхайська фондова біржа також поставила запит щодо різких коливань доходу її ключового продукту — ін’єкції для використання з ши-шань-цінцзя (商品名：瑞立速), енергійно окресливши питання. У 2024 році дохід від продажів цього продукту зріс на 320% у річному вимірі до 141 млн юанів, але у 2025 році прогнозується зниження приблизно на 30%.

У повідомленні, оприлюдненому сьогодні ввечері, 灵康药业 розкрила логіку «американських гірок» у русі цін і продажів: з одного боку, це пов’язано з сезонністю, коли серцево-судинні захворювання часто загострюються восени та взимку, а також із підготовкою запасів на кінець року; з іншого боку, це безпосередньо пов’язано з тим, чи зможе препарат увійти до національного переліку медичного страхування (державні переговори, «国谈») і з локальними централізованими закупівлями (地方集采). У 2024 році, через проведення підготовчих робіт до «国谈», старий клієнт — 江西鑫程药业 — налаштувався на позитивну перспективу та здійснив великі закупівлі, забезпечивши понад 55 млн юанів доходу; у 2025 році, коли цей продукт не потрапив до переліку «国谈», цей клієнт припинив співпрацю. Паралельно, оскільки препарат було включено до міжпровінційної закупівлі союзу на 2026 рік (省际联盟采购), новий клієнт — 江西九盛公药业 — очікуючи ринок після集采, перейняв роль найбільшого клієнта.

Крім того, щодо антиінфекційного бізнесу, який у 2024 році приніс непогані доходи, але у 2025 році суттєво скоротився, у повідомленні 灵康药业 розкрила свою унікальну модель «委托加工 +闭环销售» («підрядна переробка + продаж у замкненому контурі»). Компанія повідомляє, що її єдиний постачальник сировини та єдиний клієнт з готової продукції — це підприємства з Хунані; у запитанні йшлося, чи формує це пов’язані правочини або циркуляцію коштів. 灵康药业 і аудиторська установа заперечують наявність пов’язаних відносин і стверджують, що операції є незалежними. Головна причина падіння цього бізнесу полягає в тому, що після виграшу ключового продукту в державних централізованих закупівлях його ціна була суттєво знижена.

Понад мільярд витрат на маркетинг: куди саме підуть кошти стає зрозуміло. Аудиторська установа заявляє про «прозорий» (穿透) аудит топ-5 сервісних постачальників

Витрати на збут у фармгалузі завжди були в центрі уваги регулятора; 灵康药业 не стала винятком. Лист-запит вимагав від компанії описати базову інформацію про топ-5 компаній, що надають послуги з просування на ринку, а також повідомити, чи існують випадки руху коштів до клієнтів.

Згідно з інформацією, розкритою в повідомленні, після того як 灵康药业 здійснює платежі коштів компаніям-партнерам з просування, ці компанії самостійно виконують послуги, зокрема ринкові дослідження, консультації тощо. Сумарно топ-5 постачальників послуг з просування (включно з 九江羽翔科技等) охоплюють суму приблизно 60,11 млн юанів. Щоб перевірити правдивість витрат, аудиторська фірма виконала суворі процедури «прозорої перевірки».

У відповідь 中审亚太会计师事务所 зазначає, що перевірка включала, зокрема, але не обмежувалася: отриманням і аналізом системи управління маркетинговими сервісами, інтерв’юванням фінансових і керівників з продажів, вибіркою основних договорів за період з 2023 року до першої половини 2025 року, а також ключовою перевіркою доказів результатів надання послуг, як-от звіти про промоактивності, документи з досліджень тощо.

«Після промислового (工商) «прозорого» аудиту топ-5 сервісних постачальників та перевірки пов’язаних відносин не було виявлено, що між ними та компанією наявні операції або інтереси з контролюючим акціонером, фактичним контролером чи дистриб’юторами». Аудиторська установа у своїй думці прямо зазначила, що витрати 灵康药业 на збут здійснюються строго згідно з внутрішніми положеннями управління; не існує випадків, коли кошти повертаються клієнтам в обхід, за рахунок форми сервісних зборів, або ситуацій, де інша сторона авансує кошти.

Журналіст Caixin (财联社) звернув увагу, що якщо подивитися на весь процес відповіді на запит,灵康药业 намагалася передати ключовий сигнал: компанія перебуває в трансформації від «чистого промислового виробництва» до «інтеграції R&D + виробництва + продажів» і «великого медико-оздоровчого дистрибуційного бізнесу».

З операційних показників видно, що в останні роки результати діяльності 灵康药业 демонстрували помітні коливання. Дані фінансової звітності показують, що у 2021 році компанія ще досягла операційного доходу 7,40 млрд юанів і чистого прибутку, що належить акціонерам материнської компанії, 65,90 млн юанів; однак після входу в 2022 рік ефективність різко погіршилася: операційний дохід знизився до 2,89 млрд юанів, а чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії, перетворився на збиток 1,96 млрд юанів; у 2023 році дохід додатково скоротився до 1,97 млрд юанів, а збиток зріс до 1,52 млрд юанів; у 2024 році дохід відновився до 3,8 млрд юанів, але збиток, що належить акціонерам материнської компанії, розширився до 1,31 млрд юанів.

А у 2025 році прогноз результатів показує, що зі зростанням обсягів дистрибуційного та агентського бізнесу відбулися зміни в структурі доходів; відповідні доходи за цими напрямами зросли з 46,31 млн юанів у 2024 році до 1,60 млрд юанів, ставши важливою складовою доходів звітного періоду.

Якщо відновити картину операційної траєкторії 灵康药业 за останні кілька років, видно, що політика集采 постійно перекроює структуру бізнесу компанії. Проте у перспективі виклики для 灵康药业 не зникли повністю: з одного боку, валова маржа дистрибуційного бізнесу суттєво відрізняється між різними категоріями препаратів (від 2,53% до 78%), і ключовим є те, як підтримувати стабільність позицій із високою валовою маржею; з іншого боку, нині посилення регуляторного нагляду у фармацевтичній галузі та на вторинному ринку означає, що кожна копійка витрат на просування в медичних компаніях буде виставлена під прожектор уваги.

(记者 卢阿峰)

Масивні новини, точні роз’яснення — усе в застосунку Sina Finance APP