Поступове наближення до рецесійної торгівлі

Основний зміст：

Больові відчуття Трампа протягом минулого місяця були очевидно сильніші, ніж рівень минулорічної тарифної війни——проблема вже не в тому, чи Трамп захоче завершити, а в тому, як саме завершити; це також стало стратегічною слабкістю Трампа та ключовою причиною того, чому він понад тиждень активно “демонстрував слабкість”.

Після того як ринок протримався чотири тижні “угоди, що передбачають, що все буде як очікується”, впевненість стрімко вичерпується, а угоди на рецесію дедалі більше починають домінувати. Усе це ґрунтується на спільному переконанні: навіть якщо війна негайно припиниться, нафтова сировинно-постачальна мережа не зможе повністю відновитися; попит неминуче скорочуватиметься відповідно до порушень у постачанні, що, своєю чергою, підвищує ймовірність рецесії.

Порівняно з тривогами, що тривають, ми вважаємо, що більше варто перейматися ризиком “одноразового шоку”, через який у короткостроковій перспективі ціна нафти може знову різко піти вгору та відгукнутися негативно для економіки США.

Окрім логічних міркувань, за минулий тиждень ми також побачили чотири ознаки того, що угоди на рецесію вже відбуваються.

По-перше, деякі потенційні події щодо пом’якшення не спричинили падіння ціни нафти; по-друге, американський фондовий ринок теж демонструє відставання; по-третє, очікування щодо підвищення ставок, які раніше посилювали дедалі більше, почали пом’якшуватися; по-четверте, угоди щодо стагфляції перетворюються на занепокоєння щодо базових показників.

Фондовий ринок і товари ще стикаються з викликом “вбивства” базових показників, а відсоткові ставки (облігації) можуть бути активом, який бачив “дно” раніше. Подальше зростання ціни нафти до цілочисельних рівнів (115–120 доларів) може стати “запальним гнітом” для того, щоб повномасштабні угоди на рецесію набрали обертів; окрім цього, погіршення ситуації в будь-якому з вимірів — припинення переговорів, переривання проходу протокою, ескалація бомбардувань, вихід країн Перської затоки на авансцену тощо — є потенційними тригерами повномасштабних угод на рецесію.

Стисло кажучи, ознакою завершення війни є те, коли й за якою ціною протоку “відкриють напіввідкрито” для кого, але будь-яка форма “напіввідкритості” не може уникнути уповільнення глобальної економіки (порівняно з періодом до війни). Угоди на рецесію — це не просто “вовк прийшов”, акції, облігації та компанії рухаються до того, щоб дедалі більше закладати ймовірність настання рецесії в ціни, і водночас накопичується занадто багато (в односторонньому порядку) неконтрольованих факторів.

Попередження щодо ризиків 1） невизначеність військової політики Трампа є доволі високою, а вторгнення військ США на землю призводить до втрати контролю над ситуацією. 2） енергетичний дефіцит справляє вплив на попит у значно більшому масштабі, ніж у аналізі, і тягне глобальну економіку в режим рецесії. 3） глобальні центральні банки швидко розвертаються, що створює ризик глобальної другої хвилі інфляції.

Основна частина

Больові відчуття Трампа протягом минулого місяця були очевидно сильніші, ніж рівень минулорічної тарифної війни——проблема вже не в тому, чи Трамп захоче завершити, а в тому, як саме завершити; це також стало стратегічною слабкістю Трампа та ключовою причиною того, чому він понад тиждень активно “демонстрував слабкість”.

Чим довше затягується війна, тим більшим стає вплив на попит——це включає виробничі потреби, які відповідають економічному зростанню, та потреби в виживанні, які відповідають соціальній стабільності.

Після того як ринок протримався чотири тижні “угоди, що передбачають, що все буде як очікується”, впевненість стрімко вичерпується, а угоди на рецесію дедалі більше починають домінувати. Усе це ґрунтується на спільному переконанні: навіть якщо війна негайно припиниться, нафтова сировинно-постачальна мережа не зможе повністю відновитися; попит неминуче скорочуватиметься відповідно до порушень у постачанні, що, своєю чергою, підвищує ймовірність рецесії.

Приблизно 24% морських перевезень нафтового газойлю для крекінгу, 20% торгівлі ЗПГ (LNG) та 30% аміно-азотних добрив проходять цим маршрутом. На тлі все більшої кількості хімічних підприємств, які оголошують форс-мажорні обставини (тобто скорочення виробництва), ми побачимо надзвичайно широкі наслідки: від ланцюга високоспоживаючої напівпровідникової промисловості (корпусування, розчинники) до ланцюга автомобільного виробництва та електронної промисловості з високою доданою вартістю (вироби з пластику, прецизійні прилади).

Зниження завантаження крекінг-установок спричинить надзвичайну нестачу олефінових продуктів; із плином часу шок посилюватиметься через кожну ланку виробничого ланцюга: від замовлень до доходу, а потім до безперервності виробництва та стабільності зайнятості, тобто від виробництва до споживання (доходу) — вплив на весь ланцюг.

Інша причина для занепокоєння — потенційна крайня погодна волатильність у “супер-Ель-Ніньйо” році, яка може посилити вплив дефіциту добрив на обсяги виробництва продовольства; з давніх часів дефіцит продовольства завжди супроводжувався “війнами та хаосом”. Міністерство сільського господарства Росії призупинило експорт аміачної селітри до 21 квітня 2026 року, щоб першочергово забезпечити весняний посів у країні; інші аграрні держави також можуть у короткостроковій перспективі призупинити експорт добрив, щоб першочергово забезпечити внутрішній попит і соціальну стабільність; проблеми з продовольством можуть стати черговим болючим питанням для різних країн і джерелом тиску на зростання.

Для Сполучених Штатів реальність полягає в тому, що тертя (витрати), закладені в ціну нафти, у короткостроковій перспективі навряд чи можна буде повністю усунути. Хоча як нетто-експортер енергоносіїв США в статичній рамці виграли б від вигоди високих цін на нафту та низького “впливу” протоки Гормуз, у реальності все значно складніше.

Тиск на економіку США визначається разом “тривалістю” нафтового шоку та “імпульсом на піках”: і повторне суттєве підвищення ціни в короткостроковій перспективі, і утримання на вищому рівні протягом довшого часу будуть негативними для економіки США. З простого “правила великого пальця”: коли ціна нафти зростає на 10%, темп зростання реального ВВП знижується приблизно на 0,1%, а загальна інфляція зростає приблизно на 0,15%.

Щодо тривалості: якщо протягом усього року Brent триматиметься близько 100, то загальний CPI США за рік буде підвищено приблизно на 1%; якщо ціна відкотиться до 80 доларів, підвищення для CPI за рік становитиме 0,5%. Щодо імпульсу на піках: якщо в квітні Brent підскочить до 110 і навіть 120 доларів, то річний CPI США може безперервно триматися на рівні 3,5% протягом двох місяців. Це може похитнути інфляційні очікування домогосподарств (особливо коли роздрібні ціни на бензин зросли на 33% за минулий місяць — з 3 до 4 доларів), а відтак посилити інфляційні занепокоєння ФРС і спричинити більш яструбину позицію.

Порівняно з тривогами, що тривають, ми вважаємо, що більше варто перейматися ризиком “одноразового шоку”, через який у короткостроковій перспективі ціна нафти може знову різко піти вгору та відгукнутися негативно для економіки США.

З одного боку, через лаг у передаванні впливу біль відчуватимуть домогосподарства США ще виразніше; з іншого боку, падіння пропозиції в транспортній галузі спричинить непоправний удар по сектору послуг США. У сфері відпочинку та готельного бізнесу, а також у роздрібній торгівлі разом існує близько 1,3 мільйона сезонних робочих місць; частка зайнятості в цих двох галузях у загальній зайнятості поза сільським господарством (non-farm) перевищує 20%. Із зростанням транспортних цін споживання послуг неминуче зазнає впливу, що позначиться на сезонних доходах і зайнятості в секторі послуг, а відтак створить ще більший тиск на економіку США.

Окрім логічних міркувань, за минулий тиждень ми також побачили чотири ознаки того, що угоди на рецесію вже відбуваються.

По-перше, деякі потенційні події щодо пом’якшення не спричинили падіння ціни нафти, наприклад: Іран вибірково дозволив проходити кільком суднам із торговельним вантажем через протоку Гормуз; а також переговорний процес у висловах Трампа, де “правда й неправда” переплітаються. З огляду на ціни закриття, ціни на нафтові ф’ючерси продовжують триматися на високих рівнях і продовжують оновлювати максимуми, тобто ринок торгує цінами на нафтові ф’ючерси ще вищими.

Особливо показова ситуація з найближчим спредом цін на нафтові ф’ючерси (1M–2M) у минулому тижні (26 березня): він уперше з початку війни став вищим за спред між дальнішими контрактами (2M–3M). Така “опуклість” на короткому кінці кривої означає, що високі ціни на нафту пригнічують попит.

По-друге, американський фондовий ринок також демонструє ознаки відставання. Окрім енергетики на пряму, яка отримує вигоду, висока визначеність у зберіганні певний час виконувала роль “тихої гавані” всередині технологічного сектору — така логіка ринку, яка прагне визначеності щодо результатів, на тлі дедалі більшої загрози з боку “наземних військ” у минулому тижні зазнала помітних змін. У США минулого тижня (3.22–3.28) було зафіксовано найбільше тижневе падіння з початку війни, а падіння з початку війни також перевищило медіанний рівень падінь на основних світових фондових ринках.

По-третє, попередні очікування щодо підвищення ставок, які раніше посилювали дедалі більше (частково — через закриття позицій CTA, але також і через наявні суб’єктивні ставки), почали пом’якшуватися: зокрема, перегляд очікувань щодо підвищення ставок ФРС знову повернувся назад після ще двох попередніх тижнів. Для економік поза США та Китаєм жорсткішу монетарну політику можна розглядати лише як “показовий наратив”; за поточних базових умов підвищення ставок майже напевно зіткнеться з рецесійним сценарієм, і тим більше — немає сенсу говорити про можливість, що ЄЦБ підвищить ставки 3 рази протягом року.

По-четверте, угоди щодо стагфляції перетворюються на занепокоєння щодо базових показників. Починаючи з 21 торгового дня від початку війни (станом на 31 березня), комбінація “акції вниз, облігації вниз, долар вгору” (сценарій, схожий на стагфляційний) трапилася в 10 днів; це явно вище ймовірності розподілу торгових днів, ніж під час війни в Перській затоці (або в п’яти перших тижнях до неї), і також вище, ніж у розподілі ймовірностей у період з 1980 року до сьогодні. Це свідчить, що ринок наразі надто загострено фокусується на інфляції.

Однак під впливом нафтового шоку дохідність держоблігацій США вже більше не корелює з рухом угору разом із ціною нафти; після суттєвого “медвежого вирівнювання” кривої дохідність держоблігацій США почала показувати “висхідне посилення” (bull steepening), зокрема швидше падіння дохідності по 2-річних трежеріс. Це означає, що ринок почав більше приділяти увагу ризикам для зростання.

Фондовий ринок і товари ще стикаються з викликом “вбивства” базових показників, а відсоткові ставки (облігації) можуть бути активом, який бачив “дно” раніше. Подальше зростання ціни нафти до цілочисельних рівнів (115–120 доларів) може стати “запальним гнітом” для того, щоб повномасштабні угоди на рецесію набрали обертів; окрім цього, погіршення ситуації в будь-якому з вимірів — припинення переговорів, переривання проходу протокою, ескалація бомбардувань, вихід країн Перської затоки на авансцену тощо — є потенційними тригерами повномасштабних угод на рецесію.

Стисло кажучи, ознакою завершення війни є те, коли й за якою ціною протоку “відкриють напіввідкрито” для кого, але будь-яка форма “напіввідкритості” не може уникнути уповільнення глобальної економіки (порівняно з періодом до війни). Угоди на рецесію — це не просто “вовк прийшов”, акції, облігації та компанії рухаються до того, щоб дедалі більше закладати ймовірність настання рецесії в ціни, і водночас накопичується занадто багато (в односторонньому порядку) неконтрольованих факторів.

Джерело статті: 国金证券

Попередження щодо ризиків і застереження про відповідальність

        На ринку є ризики, інвестуйте обачно. Ця стаття не є персональною інвестиційною рекомендацією та не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувач має розглянути, чи відповідають будь-які думки, погляди або висновки в цій статті його/її конкретним обставинам. Інвестуючи на цій основі, ви приймаєте відповідальність на себе.