Від «Гри в загадки» до «Тимчасових правил»: десять років абсурдного шоу регулювання криптовалют

Автор оригінального тексту: Thejaswini M A

Оригінальний переклад: Block unicorn

17 березня, Комісія з цінних паперів і бірж США (SEC) та Комісія з торгівлі товарними ф’ючерсами США (CFTC) оприлюднили для індустрії криптовалют правила-гайд, якого чекали ще з 2013 року. Я цьому щиро радію, і намагаюся дотримуватися цього.

Біткоїн впав на 44% від свого максимуму в жовтні. Ціна ефіру — близько $2000, тобто менш ніж удвічі нижча, ніж сім місяців тому. Сукупна ринкова капіталізація альткоїнів зникла на $470 млрд з піку. Індекс страху й жадібності — 11. Це не «поганий тиждень» із оцінкою 11, а 11 із 100. Це означає, що вже припинили сперечатися, де саме дно, і почали розпродавати решту криптовалют.

І саме в цей момент, 17 березня, SEC та CFTC опублікували документ, який нарешті розкрив, що саме за токени у вас на руках. Раніше обидві сторони пройшли через десятиліття судових процесів, сотні правозастосовних дій і десятки мільярдів доларів юридичних витрат. Деякі компанії навіть вирішили переїхати до Сінгапуру, замість того щоб продовжувати грати з Гері Генслером (Gary Gensler) у «гадай-що це». А в той тиждень, коли ціна ефіру впала нижче $1900, відповідь нарешті була озвучена.

Але ключ у тому, що, попри те, що сама токен-економіка зазнала сильного удару, на рівні базових процесів усе продовжує процвітати. Довколишній обіг стейблкоїнів уже перевищив $316 млрд, а масштаб токенізованих реальних активів у мережі (RWA) досяг $26,5 млрд і все ще зростає. Саме тому Morgan Stanley будує криптовалютний траст-банк. Meta відмовилася від проєкту метасвіту, але вводить стейблкоїни в WhatsApp. Stripe обробляє транзакції зі стейблкоїнами на $400 млрд. Nasdaq будує токенізовану торгову платформу для акцій. Криптовалюти стають опорою глобальних фінансів, і в більшості випадків вони не залежать від токенів.

Криптовалюта вже не є просто спекулятивним класом активів. Регуляторна політика, запроваджена 17 березня, була створена для першого покоління криптовалют, але її фактичне застосування відбулося лише після приходу епохи другого покоління криптовалют.

Але це не означає, що вона беззмістовна.

Голова SEC Пол Аткінс колись сказав: «Ми вже не “Комісія з цінних паперів і всього”». «Цю фразу не трохи запізно сказано?»

Американські регулятори вперше дали криптовалютам єдине визначення. П’ять категорій — і кожен токен належить до однієї з них. Далі я надам ці визначення — читайте їх так, ніби у вас немає жодного уявлення про ці поняття.

Цифрові товари — головне. Цифровий товар — це криптоактив, цінність якого походить від програмного та належно функціонального виконання криптосистеми, а також від динаміки попиту та пропозиції. Його цінність не залежить від управління з боку центральної інстанції-емітента. Якщо мережа справді децентралізована і працює нормально, і жодна компанія її не підтримує, то цей актив — товар. Це регулюється Комісією з торгівлі товарними ф’ючерсами США (CFTC), а не Комісією з цінних паперів і бірж США (SEC).

Шістнадцять основних токенів, включно з біткоїном, ефіром, Solana, XRP, Cardano, Avalanche, Polkadot, Chainlink, Dogecoin і Shiba Inu, офіційно визнано цифровими товарами. Dogecoin і Shiba Inu відповідають цьому визначенню, бо немає ініціатора або інституції, які просувають зростання їхньої вартості. Вони не обіцяють, не мають дорожньої карти і не мають команди постійної роботи, яка є критично важливою для цінності токена. Саме тому їх вважають товарами, а не цінними паперами. Критерій полягає в тому, чи хтось обіцяє забезпечити винагороду на основі результатів їхньої роботи.

Цифрові цінні папери — це токенізовані акції, облігації та державні боргові зобов’язання. Простими словами: до того, як ці активи поклали в блокчейн, вони були цінними паперами, а після — так і лишаються цінними паперами. SEC відповідає за нагляд за цими активами. Ось і все.

Цифрові колекційні предмети — це NFT, прив’язані до конкретного предмета або досвіду. Цифрові утиліти — це активи, призначені для доступу до програмного забезпечення чи сервісів, і не передбачають інвестиційної винагороди. Стейблкоїни мають власну категорію в рамках законопроєкту «GENIUS».

Стейкінг, майнінг і ейрдропи дозволені. Це рішення чітко зазначає, що отримання нагород за майнінг, участь в ончейн-стейкінгу або отримання ейрдропів цифрових товарів не є операціями з цінними паперами. Це знімає один із найбільших правових ризиків для мереж із доказом частки, який існував ще з часів Gensler. Також дозволено «пакування» нецінних токенів.

Усі ці 16 названих токенів — це базова інфраструктура, за якою стоїть багаторічна історія децентралізованого розвитку. Токени DeFi-протоколів — наприклад, JUP, POL, METEOR і більшість токенів, запущених за останні два роки — не були названі й, очевидно, не підпадають під критерії. Поріг для криптосистеми, яка повністю функціонує і в якій немає центральних інституцій, що беруть участь у регулюванні, дуже високий. Більшість протоколів із активною розробкою не відповідають цьому стандарту. Така інтерпретація мала б прояснити «сірі зони», але для більшості токенів, які фактично тримають люди, вона все ще залишається туманною.

Вартість має походити від програмного виконання повністю функціональної системи, а не від чиїхось обіцянок. Цей тестовий критерій сам по собі перетворює десятиліття невизначеності на те, з чим регулятор з комплаєнсу справді може почати працювати.

Є тут ще один нюанс

Це оголошення не є процедурою формального нормотворення, передбаченою «Законом про адміністративну процедуру», і не має юридичної або формальної сили нормативно-правового акта.

Вам, маб то, варто перечитати це ще раз. Інформація, на яку ми всі чекали — ці 68 сторінок — це лише пояснювальне повідомлення, а не закон чи регламент. Це просто позиційна заява установи, яку оприлюднили чинні голови SEC та CFTC, і яку вони можуть відкликати в будь-який момент.

Це пояснення — офіційна дія установи SEC і CFTC, яка має обов’язковий характер. Але без відповідного законодавства майбутній уряд може його змінити. Сам документ зберігає за цими інституціями право уточнювати або розширювати свої погляди. Майбутній голова SEC з іншими політичними пріоритетами може скасувати це пояснення без схвалення Конгресу. Наступному уряду навіть не потрібен новий закон — достатньо нової керівної команди.

Аткінс це чудово розуміє. У день публікації він прямо про це сказав, закликав Конгрес діяти й забезпечити тривалішу визначеність. Він розглядав це пояснення як перехідний захід, що має дочекатися дій Конгресу щодо всеосяжного законодавства про ринкову структуру. Це законодавство — «Закон про прозорість ринкової структури» (CLARITY Act). Наразі «Закон про прозорість ринкової структури» розглядається в Сенаті.

Закон CLARITY

Верховна палата — тобто Палата представників — у липні 2025 року ухвалила «Закон CLARITY» 294 голосами. Така висока підтримка, досягнута в двопартійній співпраці, показує, що сторони дійсно дійшли консенсусу.

Потім він потрапив у Сенат і завис.

Ключова перешкода для ухвалення закону — процентні виплати за стейблкоїнами. Банки вважають, що дозвіл криптоплатформам платити відсотки за залишками стейблкоїнів спричинить відтік депозитів. Люди заберуть гроші з ощадних рахунків і покладуть їх у USDC, щоб отримати вищу дохідність. Банківські лобістські групи одразу розгорнули лобізм. Комітет Сенату з банківських питань скасував заплановані на січень 2026 року слухання. Протягом наступних двох місяців законопроєкт не просувався.

20 березня сенатори Том Тілліс і Анджела Олсобрукс підтвердили принципову домовленість щодо винагород за стейблкоїнами, яку підтримує Біла домівка. Її суть: забороняються пасивні доходи за стейблкоїнами; дозволені винагороди за активності, прив’язані до платежів і використання платформи. Обидві сторони залишилися незадоволеними, а компроміс зазвичай і народжується так.

Але домовленість щодо дохідності — лише одна з п’яти речей, які треба завершити до набрання чинності «Законом CLARITY». Інші чотири законодавчі кроки збігаються за часом із найнапруженішим періодом цього року.

• Розгляд Комітетом Сенату з банківських питань; та голосування всім складом Сенату (потрібно 60 голосів)
• Узгодження з Комітетом з питань сільського господарства
• Узгодження з версією законопроєкту Палати представників
• Підпис Президента

Графік розгляду в банківському комітеті заплановано на другу половину квітня, після великодніх канікул. Сенатор Берні Морено попередив, що якщо законопроєкт не буде подано на розгляд всім складом Сенату до травня, то законодавство щодо цифрових активів може не просунутися принаймні в найближчі роки.

Крім того, багато часу Сенату займає й дискусія навколо війни в Ірані. Також Трамп заявляє про бажання, щоб виборці спершу підтримали законопроєкт про ідентифікацію виборців. Пункти щодо децентралізованих фінансів (DeFi) досі не вирішені; демократи в Сенаті висловлюють занепокоєння, вважаючи, що існує ризик незаконних фінансів. Пункти про етичні норми теж ще не врегульовані — зокрема, чи слід заборонити високопосадовцям уряду отримувати прибуток із криптоактивів. Враховуючи те, що в цьому уряді є криптовалюти, питання очевидно політично чутливе. Республіканці в Сенаті наразі обговорюють додати до законопроєкту, як політичний розмін, послаблення регуляцій щодо банків громади. Це спричинить цілу хвилю абсолютно нових переговорів.

Нещодавно Комітет з фінансових послуг Палати представників США провів слухання під назвою «Майбутнє токенізації та цінних паперів: модернізація ринків капіталу». Серед свідків були Кеннет Бентсен (Kenneth Bentsen) з Асоціації цінних паперів і фінансових ринків США (SIFMA), Самер Мерсінгер (Summer Mersinger) з Блокчейн-асоціації, Крістіан Сабелла (Christian Sabella) з DTCC та Джон Зекка (John Zecca) з Nasdaq. І Nasdaq, і Нью-Йоркська фондова біржа будують токенізовані торгові платформи для акцій. DTCC відповідає за поточне клірингове/розрахункове обслуговування. Якщо DTCC визнає ефективність блокчейну, то ця дискусія фактично завершиться.

Тож побудова інфраструктури спирається на набір правил-гайдів, яких, імовірно, вже не буде через два роки. Ось у чому полягає нинішня проблема галузі. Усі компанії ухвалюють рішення вартістю в десятки мільярдів доларів — щоб побудувати кастодіальні системи, токенізовані платформи та інфраструктуру для стейкінгу. І всі ці рішення спираються на переконливий, але не юридично зобов’язувальний пояснювальний документ.

Що є «вічним», а що — ні

Для читачів, які тримають із названих вище 16 токенів (наприклад, ETH, SOL, XRP), завдяки заявам двох керівників регуляторних органів, ці токени нині офіційно визнані в США цифровими товарами. Поки ці два керівники або їхні наступники зберігають це визнання, така класифікація лишатиметься чинною.

Якщо «Закон CLARITY» буде ухвалено, він стане законом. Жоден майбутній голова не матиме права скасувати його без схвалення Конгресу. Перелічені активи будуть визначені назавжди, а критерії класифікації матимуть обов’язковий характер.

Якщо до травня не буде ухвалено, то наразі система класифікації може спиратися лише на думку одного державного органу. Наразі 16 названих активів тимчасово безпечні, але не всі активи названі. Більшість децентралізованих фінансів (DeFi), більшість нових токенів і будь-які активи без дозволу та без чіткого емітента все ще залишаються в «сірій зоні», і ця проблема не була чітко розв’язана в попередніх поясненнях.

Найбільш вражаюче речення звучить так, ніби його написано олівцем.

Потрібно, щоб хтось узяв ручку й офіційно закріпив це. Усе залежить від того, що відбудеться в Сенаті протягом найближчих шести тижнів. Чи встигнуть ці правила втриматися достатньо довго, щоб усе це стало справді значущим?