Чень Гуо: Зовнішні хвилі все ще тривають, А-акції зосереджені на трьох типах активів

Під час торгів акціями дивіться аналітичні звіти аналітиків Golden Qilin: авторитетно, професійно, своєчасно, комплексно — допоможе вам розкрити перспективні теми та можливості!

Зовнішні хвилювання все ще тривають; A股 фокусується на трьох видах активів【Команда стратегії Ченгхоу з Oriental Fortune】

Джерело: Інвестиційна стратегія Чен Гуо

Короткий виклад

Цього тижня основним зовнішнім фактором, який впливає на глобальні ринки капіталу, лишається висока ціна на нафту, спричинена війною між США та Іраном; ескалація конфлікту розігріває очікування стагфляції та рецесії.

Якщо дивитися з погляду ціноутворення на активи, глобальні великі класи активів, включно зі світовими фондовими ринками, доларом, держборгом США (US Treasuries), дорогоцінними металами, промисловими металами тощо, уже певною мірою відреагували на ризики стагфляції та рецесії. Сигнали про примирення, які з середини березня неодноразово посилав Трамп, накладаються на тристоронній тиск з боку економіки, фінансів і політики США, тож надалі це може поступово посилювати обмеження для ескалації конфлікту та його тривалості.

У короткостроковій перспективі також треба розуміти: конфлікт, можливо, не вдасться швидко знизити й навіть припинити — ризик подальшої ескалації або повторів лишається. Це може й далі створювати ризик волатильності для глобальних ринків.

Китайські активи загалом мають шанси продемонструвати стійкість і водночас — можливість «використати кризу на користь». З огляду на те, що вплив війни США та Ірану на економіку Китаю є відносно опосередкованим і обмеженим, у середньостроковому періоді реакція китайського фондового ринку на війну, ймовірно, поступово «затупиться». Як ми раніше підкреслювали в нашому щотижневому огляді: не враховуючи коливання короткострокових цін на нафту, після цієї нафтопостачальної кризи глобальна енергетична трансформація також має прискоритися, а китайська система нової енергетики може стати одним із переможців. Крім того, можна звернути увагу на галузі, які мало пов’язані з цінами на нафту, наприклад фармацевтику: частка інноваційних ліків Китаю на глобальному ринку також має шанси й надалі зберігати висхідну динаміку. Нарешті, навіть якщо в середньо- та короткостроковому зовнішньому попиті існує спадний ризик, відносні переваги за собівартістю та конкурентоспроможністю китайського виробництва дозволять підтримувати зростання частки на закордонних ринках; загалом очікується відносна стійкість.

Структурне розміщення будується навколо трьох типів активів: по-перше, потенційно вигідні активи за умов закордонної енергетичної кризи. Особливо це стосується Китаю та нової енергетики, зокрема вітроенергетики, сонячної енергетики, накопичувачів енергії, літієвих батарей, електромобілів тощо; звертайте увагу на секторах заміщення енергоносіїв і переваг у виробництві — вугільна, природний газ, нафтохімія, машинобудування. По-друге, стійкі активи — головним чином галузі зі слабким зв’язком із цінами на нафту, такі як медицина, банки, нерухомість, комунальні послуги тощо. По-третє, активи з високою сприятливою кон’юнктурою, які протистоять тиску зі сторони оцінок (valuation) завдяки стійкості прибутків: наприклад, обладнання для напівпровідників, оптичні модулі, друковані плати (PCB), оптичне волокно тощо. Але й у цьому напрямі слід відстежувати ризики подальшого суттєвого зниження зовнішнього попиту.

Ключові об’єкти уваги в галузях: ланцюг постачання нової енергетики, інноваційні ліки, банки, нерухомість, вугільна промисловість, природний газ, обладнання для напівпровідників тощо.

Попередження про ризики: посилення збоїв через закордонні ризики; те, що сталість капітальних витрат у AI-ланцюгу може не відповідати очікуванням; а також те, що внутрішні політики та відновлення економіки можуть не виправдати очікування тощо.

1

Географічні збурення поступово сходять нанівець, потенціал зниження ринку обмежений

Нещодавно конфлікт між США та Іраном продовжує ескалувати, ставши ключовим зовнішнім фактором, що турбує глобальні ринки капіталу. Ескалація конфлікту безпосередньо підштовхує до зростання ціни на міжнародну нафту, природний газ та інші сировинні товари, додатково зміцнюючи логіку торгів «стагфляцією». Апетит до ризику на глобальних ринках акцій загалом знижується; на NYSE/Nasdaq і на A股 відбулися проміжні корекції.

З точки зору того, куди рухаються події за кордоном останнім часом, найпесимістичніший етап географічних ризиків, ймовірно, вже поступово позаду. Починаючи з кінця березня Трамп неодноразово через соцмережі та публічні інтерв’ю розповідав про сигнали щодо переговорів з Іраном, послідовно заявляв про готовність поспілкуватися з новим керівництвом Ірану та закликав Іран якнайшвидше просувати переговори про мирну угоду; геополітичне дипломатичне посередництво триває. Це також підтверджується поведінкою цін на класи активів: навіть якщо в п’ятницю міжнародні ціни на нафту залишалися в стані високих коливань, у промислових металах ціна на мідь уже показала незначне відновлення. Ціни на золото та срібло синхронно припинили падіння та стабілізувалися. Частина активів, які раніше найбільше постраждали від географічних збурень, уже першою показала сигнали покращення на рівні цін.

Паралельно посилення внутрішніх економічних і політичних тисків у США додатково обмежує можливості для тривалої ескалації конфлікту; американська сторона, ймовірно, має сильні стимули для пом’якшення геополітичної ситуації. Нині в США чітко проявляється ендогенний тиск на економіку: дохідності за держборгом (US Treasuries) тримаються на високому рівні; відновлення традиційного виробничого сектору в умовах високих ставок триває повільно; на додаток до цього, інфляційна «липкість» усе ще зберігається, а тиск стагфляції поступово стає видимим; через очікування стагфляції та рецесії фондовий ринок США суттєво слабшає. Крім того, у середовищі високих ставок у сфері приватних кредитів ризики виникають часто, що додатково загострює невизначеність на фінансових ринках США. На цьому тлі, з наближенням виборів у США в середині терміну (парламентських/проміжних) у квітні уряд Трампа терміново потребує стабілізації економіки та фінансових ринків. Майже фактичне блокування протоки Ормуз і стрибок цін на нафту вгору шкодять економіці, фінансам і політиці США з усіх боків; тому намір США пом’якшити ситуацію та просувати дипломатичне примирення, за прогнозом, має бути сильним. За цих умов, навіть якщо очікування стагфляції та рецесії в усьому світі ще не повністю зникли, ринковий песимізм уже перейшов у режим поступового охолодження на межі.

Але, хоча Трамп з боку США випустив сигнали, що спрямовані на зниження температури конфлікту, з погляду ціноутворення на ринку більшість учасників все ще вважає, що конфлікт навряд чи буде припинений у короткостроковій перспективі; загалом очікується, що війна триватиме аж до другого кварталу.

На що очікувати далі: з точки зору фактичного впливу цього раунду конфлікту удари США та союзників, пов’язані з військовими діями, здебільшого спрямовані на військові цілі й не знищили ключові об’єкти іранського виробництва та експорту нафти, а також енергетичну інфраструктуру. Отже, на стороні глобального ринку нафти не було стабільних, руйнівних ударів. Додатково, нині глобальний ринок нафти й так перебуває у стані відносно надлишкового балансу попиту і пропозиції; нафту підтримують в основному короткострокові збурення через геополітичні настрої. У підсумку: доки географічний конфлікт не розширюється, а ключова енергетична інфраструктура не потрапляє під удар, у міру просування дипломатичного посередництва та поступового полегшення геополітичної ситуації ціни на нафту з великою ймовірністю повернуться до базових показників попиту та пропозиції й навряд чи триматимуться на стабільно високому рівні. Після того як географічні ризики поступово сходять нанівець, а очікування стагфляції помірковано знижуються, зовнішні фактори, які турбують A股, продовжать слабшати; загальний потенціал зниження відносно обмежений.

2

Відновлення песимістичних очікувань: перевага сегментам, що протидіють впливу збурень

Головна вісь торгів на ринку зараз — різкі коливання цін на нафту, спричинені ескалацією конфлікту між США та Іраном. За цим приховані глобальні очікування стагфляції навіть до рецесії, які постійно пригнічують загальний апетит до ризику. Наразі логіка торгових очікувань щодо подальшої траєкторії цін на нафту та ефекту передавання високих цін на нафту поступово прояснюється: якщо географічний конфлікт продовжить ескалацію, а морський шлях через протоку Ормуз буде заблокований, то це штовхатиме ціни на нафту вгору й може значно посилити глобальний тиск «імпортованої» інфляції. Водночас нині ставки в США все ще високі, процес відновлення у традиційному виробничому секторі відбувається повільно; внутрішні стимули зростання відносно слабкі. Додатково, інфляційна «липкість», що виникає через високі ціни на нафту, може ще більше звузити простір для пом’якшення монетарної політики ФРС, посилюючи ринкові очікування глобальної стагфляції та навіть руху до рецесії. За такою ланцюговою передачею очікувань ринок обережніше оцінює перспективи кінцевого попиту на промислові метали, що тисне на ціни промислових металів у короткій перспективі. Одночасно очікування підвищення ставок ФРС посилюються, безпосередньо пригнічуючи динаміку золота; це підтримує доларовий індекс і штовхає вгору дохідності за держборгом США (US Treasuries), а апетит до ризику на глобальних ринках акцій загалом іще більше падає.

Ми вважаємо, що навіть у песимістичному сценарії, якщо «серединний» рівень цін на нафту продовжить зростати, по галузях A股 не буде синхронного погіршення. Відмінності в тому, наскільки галузі чутливі до цін на нафту, визначать рух секторів і призведуть до помітної диференціації.

З точки зору логіки вигоди для галузей: під час циклу зростання цін на нафту картина диференціації секторів є особливо чіткою. У циклі зростання цін на нафту першими виграють сектори з ресурсною природою та які прямо виграють від підвищення цін на нафту. Ми вважаємо, що видобуток нафти і природного газу — як частина ланцюга «вгору по течії» (oil & gas upstream) — безпосередньо виграє від ситуації «ціни і обсяги ростуть разом» на тлі зростання цін на нафту. Підрядні й сервісні послуги для нафтогазової галузі разом із розширенням капітальних витрат з боку «вгору по течії» отримують синхронне зростання замовлень і доходів; кон’юнктура в галузі має продовжувати йти вгору. Сектор транспортування нафти (oil shipping) виграє завдяки перебудові структури торгівлі нафтою на фоні високих цін та зростанню попиту на перевезення, що піднімає «центральну» (системно) плату за фрахт. Вугільна галузь завдяки логіці заміщення енергоносіїв у середовищі високих цін на нафту має відносно вигідну економіку; попит може переорієнтовуватися на вугілля, тож це стане напрямом розміщення, який поєднує оборонні та гнучкі (resilience) властивості в циклі зростання цін на нафту.

Окрім прямих бенефіціарів, зростання цін на нафту також через канали заміщення енергоносіїв і передачі витрат сприятиме частині галузей опосередковано. Сектори нової енергетики та відновлюваної енергетики в умовах, коли високі ціни на нафту підсилюють значення енергетичної безпеки та стратегії трансформації, одночасно підвищують намір політичної підтримки та капітальних витрат; потреба в інвестиціях в інфраструктуру продовжує вивільнятися. Галузь нових енергетичних транспортних засобів (електромобілів) виграє від того, що зростання цін на нафту збільшує перевагу за витратами порівняно з традиційними автомобілями; це пришвидшує процес «перемикання з нафти на електрику» (“oil to electricity” / “油转电”); проникнення на ринок має мати змогу подальше зростання. Сектор природного газу (LNG) виграє від цінового зв’язку, який виникає на тлі зростання цін на нафту: прибутки компаній із джерелами газу мають покращуватися синхронно із підвищенням ціни LNG. Нафтогазохімічна галузь у момент, коли ціни на нафту високі, порівняно з нафтохімічним шляхом має суттєво кращу економічність; ефект заміщення продовжує яскраво проявлятися. Агрохімічна галузь підтримується логікою підвищення цін, яка зумовлена витратами: зростання цін на нафту піднімає собівартість виробництва добрив і пестицидів та передається на кінцеві ціни; компанії, що тримають запаси продуктів, повною мірою виграють від поліпшення прибутковості, спричиненого зростанням цін.

Натомість зростання цін на нафту створюватиме явний тиск на галузі з слабкою здатністю передавати витрати та високою залежністю від енергоносіїв; у просторі прибутків є певний ризик «втискання». У авіації частка витрат на авіаційне паливо (air fuel) у загальних експлуатаційних витратах висока, і через обмеження конкурентним середовищем ці витрати складно швидко перекласти на кінцевих споживачів; тому вплив зростання цін на нафту на прибуткову сторону є доволі прямим. У чисто низхідних (downstream) секторах нафтопереробки й нафтохімії собівартість формується навколо ціни на сиру нафту; водночас ціни на продукцію одночасно пригнічуються через конкуренцію та подвійний тиск політик, отже здатність коригувати ціни (встановлювати націнку/“顺价”) є слабкою; рівень прибутку під час зростання цін на нафту стикається з певним тиском. У хімічній промисловості в середній і нижній її ланці, у сегментах хімічних волокон, гуми та пластиків, основу собівартості формує нафтооснова (нафтова сировина): зростання цін на нафту різко піднімає витрати на сировину, але еластичність попиту знизу обмежує можливість підвищувати ціни; приріст витрат може значно перевищувати приріст цін продажу, тож складність відновлення прибутків зростає.

Крім того, частина галузей має низький зв’язок між структурою витрат, моделлю бізнесу та цінами на нафту, тож вплив коливань цін на нафту на них обмежений. У сфері програмного забезпечення та інтернету ключові витрати — це людські ресурси; вона майже не залежить від нафтової сировини та витрат на паливо. У фінансовій галузі бізнес-моделі не мають прямого зв’язку з цінами на нафту; на етапі ринкових коливань вона демонструє певні оборонні властивості. У деяких сегментах медичних виробів ключові витрати — це R&D і точне виробництво, тож чутливість до цін на нафту низька; лише пакувальні витрати можуть зазнати невеликого впливу. У галузях освіти, медіа та розваг, а також у телеком-операторах: або моделі є «легкоактивні» з низькою залежністю від енергії, або основний бізнес — виробництво контенту чи операції з мережевою інфраструктурою, які слабо прив’язані до цін на нафту; тому коливання нафтових цін спричиняють доволі обмежений удар по їх прибуткам.

Якщо відкинути вплив короткострокових географічних конфліктів і коливань цін на нафту, то з погляду ключових факторів, які визначають прибутковість ланцюгів в A股, стабільність зовнішнього попиту лишається ключовою змінною для прибутків у країні, але її невизначеність на даний момент також не можна ігнорувати. На тлі зростання очікувань стагфляції навіть до рецесії глобальний сукупний попит на споживання та виробництво за кордоном має тиск на короткострокове послаблення; загальний ланцюг зовнішнього попиту не може вийти «сухим із води». Більшість галузей, які залежать від експорту, зокрема виробництво та технології, у короткостроковій перспективі стикаються з ризиком певного тиску на прибутки. У середньо- та довгостроковій перспективі високоякісні сегменти, які мають глобальну ключову конкурентоспроможність, високу частку експорту та здатність диктувати ціни, зберігають сильні переваги галузі та стійкість прибутків. Але на цьому етапі, через обмеження з боку геополітичних конфліктів і слабкі очікування щодо глобальної економіки, потрібно більше спиратися на стійкість і визначеність прибуткового боку, щоб протистояти тиску на оцінку (valuation). Зверніть увагу на галузі з високим рівнем визначеності та сприятливою кон’юнктурою, наприклад оптичні модулі, PCB, пам’ять, оптичне волокно, обладнання для напівпровідників тощо.

Поєднуючи дві ключові логіки — геополітичні збурення нафтових цін та диференціацію темпів зовнішнього попиту — і виходячи з нинішнього середовища, де за кордоном ситуація невизначена, а ринковий апетит до ризику слабкий, ми рекомендуємо фокусуватися на трьох головних інвестиційних напрямах:

По-перше, сегменти з низькою чутливістю до цін на нафту, які можна формувати вже зараз, та мають стабільну прибутковість і низьку хвилеподібність ризику (банки, небанківські фінанси, медицина, нерухомість). По-друге, в циклі зростання цін на нафту — прямо вигідні вугільна, природний газ, нафтосервісні (oil service) роботи й сектор нафтоперевезень; опосередковано вигідна — китайська нова енергетика (включно з вітроенергетикою, накопичувачами енергії, сонячною енергетикою, ланцюгом поставок електромобілів). По-третє, сегменти із сильною глобальною конкурентоспроможністю та стійкістю зовнішнього попиту: застосувати стійкість і визначеність прибуткового боку, щоб протистояти тиску з боку оцінок; звертайте увагу на галузі з високою визначеністю сприятливої кон’юнктури, наприклад оптичні модулі, PCB, пам’ять, оптичне волокно, обладнання для напівпровідників тощо.

Попередження про ризики

1）Посилення ризикових збурень за кордоном: зростання масштабів геополітичних конфліктів у світі, підвищення температури регіональних тертя та економіко-торговельних ігор, що підіймає глобальні настрої уникнення ризику та спричиняє коливання транскордонних потоків капіталу й ризикових активів. Одночасно у ключових економіках за кордоном існує невизначеність щодо траєкторії монетарної політики; повторні зміни очікувань щодо ставок можуть пригнічувати оцінки секторів зростання, формуючи для A股 етапний зовнішній тиск/збурення. 2）Капітальні витрати в AI-ланцюгу можуть бути менш стійкими, ніж очікування: інвестиції в глобальні AI-обчислення та дата-центри надзвичайно залежать від темпів капітальних витрат закордонних технологічних гігантів. Якщо прибутки компаній опиняться під тиском і період окупності інвестицій подовжиться, це може призвести до уповільнення темпів капітальних витрат в AI, а відтак — до ослаблення кон’юнктури попиту на етапах «вгору» (обчислювальна потужність, апаратне забезпечення, матеріали тощо), що вплине на визначеність зростання в ланцюгу AI-інфраструктури. 3）Внутрішня політика та відновлення економіки можуть не виправдати: нині внутрішня економіка все ще перебуває на етапі стабілізації та відновлення, внутрішні стимули слабкі; відновлення продажів нерухомості й приватних інвестицій відбувається повільно. Якщо темпи відновлення економіки сповільняться, це ще більше пригнітить ринкові очікування прибутковості та апетит до ризику.

		uyên 新浪声明：Це повідомлення є републікацією з партнерських ЗМІ Sina; публікація на Sina net здійснена з метою поширення більшої кількості інформації, і не означає згоди Sina з викладеними поглядами або підтвердження описаного. Контент статті наведено лише для довідки та не є інвестиційною рекомендацією. Рішення інвестора ухвалюються на власний ризик.

Величезні обсяги інформації, точне тлумачення — усе в застосунку Sina Finance

责任编辑：常福强