7 років компанії 新城控股, важкі часи Ван Сяосонга

Запитання до ШІ · Чому Ван Сяосун, керуючи сім років, не зміг зупинити занепад New City Holding?

Кілька ключових показників безперервно йдуть вниз, і New City Holding уже не та сама «темна конячка», яка колись дивувала. Нещодавно New City Holding оприлюднила звіт про фінансові результати за 2025 рік: за весь рік виручка склала 53,012 млрд юанів, що на 40,44% менше в річному вимірі; материнський чистий прибуток — найнижчий за останні п’ять років. У поточному періоді створено резерви під знецінення активів на 1,657 млрд юанів, що ще більше пригнітило прибутковість.

У справі Ван Чжэньхуа Ван Сяосун, який намагався врятувати ситуацію, не зміг стабілізувати становище завдяки часу й простору, що принесли «нещастя, які спираються на удачу». Навпаки, після перерозподілу активів криза New City Holding тільки посилювалась. За рік до погашення підлягають процентні борги на 12,748 млрд юанів; коштів, які можна вільно використати, лише 4,477 млрд юанів, а короткостроковий дефіцит коштів перевищує 8,271 млрд юанів. Ван Сяосун поклав останню надію на Східний торговий центр — плошчу «Уйюе», тобто на сек’юритизацію активів і заставне фінансування: усі інструменти, які можна застосувати, він задіяв. Але станом на кінець 2025 року понад 90% інвестиційної нерухомості вже перебуває під заставою, тож карт у руках небагато.

Від заробітку 12,6 млрд до 0,68 млрд

У 2025 році New City Holding досягла виручки 53,012 млрд юанів, що на 40,44% менше в річному вимірі. З них доходи від реалізації нерухомості становили 39,004 млрд юанів, що на 48,71% менше. Пояснення компанії просте: менше доходу від продажу нерухомості.

Повернімося в часі до 2019 року. Тоді контрактний обсяг продажів New City Holding сягнув 270,801 млрд юанів, тобто на 22,48% більше, і це був найяскравіший момент в історії компанії. Саме у другій половині цього року засновник Ван Чжэньхуа раптово зіткнувся з особистою кризою, і Ван Сяосун перебрав кермо. Його перше, що він зробив після вступу на посаду, — не продовжувати нарощувати масштаби, а зупинити викуп земель.

З публічних даних видно, що у 2022 році New City Holding додала лише 2 земельні ділянки, витративши 2,77 млрд юанів на набуття. У 2023 році компанія взяла лише одну ділянку в Ханчжоу, заплативши 2,537 млрд юанів. Тоді на ринку звучали запитання: чи вони більше не беруть землю? Відповідь компанії була двозначною: «Лише беремо участь, щоб зрозуміти температуру ринку». Після цього New City Holding більше не додала жодної земельної ділянки.

Наслідки «перерваних поставок» земельних запасів швидко проявилися у продажах. У 2025 році контрактний обсяг продажів New City Holding становив лише 19,27 млрд юанів — падіння на 92,88% порівняно з піком 2019 року; площа продажів — 2,5358 млн кв. м, що на 89,57% менше за 2019 рік.

Паралельно з цим маржинальність операцій з оренди та управління нерухомістю теж знижується. У 2025 році маржа цього бізнесу становила 69,77%, що на 0,4 в.п. менше в річному вимірі, і це найнижче за останні п’ять років. А в 2021–2024 роках відповідні показники були 72,64%, 72,6%, 69,9% і 70,17% — безперервні коливання вниз, без відкату назад.

Заступник директора Інституту нерухомості Іцзюй (Shanghai E-ju) Сянь Юечцзинь аналізує: комерційна нерухомість увійшла в епоху операцій зі «стабільними запаси»; відновлення споживчого ринку відбувається повільно; більшість конкурентів стикаються зі зниженням орендного навантаження та зростанням операційних витрат як «жорстких». Це зумовлює тенденційне падіння маржі. «Уйюе-плази» здебільшого розташовані у містах рівня 3–4, тому падіння купівельної спроможності відчувається ще сильніше; а проєкти, які відкривалися під час швидкого розширення на ранньому етапі, мали різну якість, через що знижувалися загальна ефективність операцій і рівень прибутковості. Це відображає поетапний дисбаланс між агресивним розширенням масштабу та прецизійним управлінням.

Оскільки основний бізнес повністю просів, материнський чистий прибуток природно не виглядає краще. У 2025 році цей показник становив лише 0,68 млрд юанів, що ще на 9,61% менше в річному вимірі. Кореспондент «Beijing Business Daily» проаналізував річні звіти за попередні роки: у 2021 році материнський чистий прибуток New City Holding ще дорівнював 12,598 млрд юанів, а до 2025 року він зменшився до 0,68 млрд юанів — скорочення на 94,6%. Гроші, які заробляли тоді, сьогодні навіть не складають «частинку» від того.

Землі, які тоді захопили, стали ямою сьогодні

Після вступу Ван Сяосуна він весь час скорочувався, але як би швидко він не скорочувався, він не міг наздогнати «хлам» від розширення, залишений тоді. Ті ділянки, які колись брали з високою надбавкою, стали ранами, які тепер щороку доводиться «розривати» в фінансових звітах.

У 2016 році New City Holding, що починалася в Чанчжоу (провінція Цзянсу), проголосила «стратегічний план на 1 трлн», і затвердила стратегію «1+3»: «Шанхай як центр, дельта річки Янцзи як ядро, розширення до дельти Чжуцзяну, регіону навколо Бохайського моря та центрально-західних районів». Дельта Чжуцзяну — особливо важлива. За пів року New City Holding у дельті Чжуцзяну взяла 8 проєктів, а Фошань став першою зупинкою.

У грудні 2016 року New City Holding виграла ділянку в районі Наньхай міста Фошань — мислиме «Ланьшань» — за 4,274 млрд юанів, ставка надбавки становила 274%, ціна будівництва — 9854 юаня/кв. м, що оновило тодішній рекорд цін на землю в межах цього «Ланьшань». І водночас у цьому районі ціни на житло, що виставлялося на продаж, були близько 9000 юанів/кв. м — ціна забудовної площі була вищою за ринкову ціну житла.

З публічних даних видно, що згодом цю ділянку розробили як New City Jingcheng («Цзіньчэн»), де запропонували понад 3000 квартир. Перший запуск відбувся у грудні 2017 року: середня ціна — 1,5–1,6 тис. юанів/кв. м; ціни то піднімалися, то опускалися, але так і не змогли продати дорожче 20 тис. юанів/кв. м. Згодом проєкт опустили приблизно до 11 тис. юанів/кв. м — фактично продаючи майже за ціною землі.

Це не одиничний випадок. Коли ринок нерухомості перейшов у період глибокого коригування, проєкти, які в перші роки захоплювали з високою надбавкою, безперервно втрачали в вартості активів. У 2025 році New City Holding створила резерви під знецінення різних активів загалом близько 1,657 млрд юанів, з них резерви під безнадійну/сумнівну заборгованість — 0,506 млрд юанів, резерви під знецінення запасів — 1,151 млрд юанів. Це нарахування безпосередньо зменшило материнський чистий прибуток за відповідний рік на 1,557 млрд юанів.

Резерви під знецінення запасів — найбільший «вбивця прибутку». Кореспондент «Beijing Business Daily» підсумував: у 2021–2024 роках New City Holding нараховувала резерви під знецінення запасів відповідно 4,851 млрд юанів, 5,966 млрд юанів, 5,563 млрд юанів і 1,635 млрд юанів; за чотири роки разом — 18,015 млрд юанів. Додавши 2025 року 1,151 млрд юанів, за п’ять років разом — майже 20 млрд юанів. Щороку ці цифри нагадують: тодішня агресивність — зрештою хтось має за неї розрахуватися.

Сянь Юечцзинь зазначає: забудовникам слід вибудувати інвесторську дисципліну, де головним є безпека грошових потоків; відмовитися від моделі нарощування масштабу за допомогою високого левериджу; перейти до зосередження на визначених можливостях у «містах вищого рівня». А для вже сформованих високовитратних земельних запасів та тиску з боку знецінення потрібно рішуче «схуднути» — через прискорення реалізації, передачу активів тощо. Паралельно слід «створювати кров» — фінансове підживлення — за рахунок операційних доходів, як-от комерційна експлуатація; у процесі розвитку поступово абсорбувати тягар запасів, щоб уникнути більшого ризику ліквідності, спричиненого затяжним «зависанням».

На рахунку лишилося 4,477 млрд «живих грошей», а як погасити 12,7 млрд боргу?

Ще більше, ніж падіння прибутку, непокоїть те, як складається грошовий потік. Станом на кінець 2025 року розмір процентних боргів New City Holding — 50,974 млрд юанів, що на 2,676 млрд юанів менше, ніж у 2024 році. Але короткостроковий тиск на погашення навіть вищий: процентні борги, що підлягають погашенню протягом року, — 12,748 млрд юанів, проти 11,988 млрд юанів у 2024 році, тобто зростання на 6,34%.

На кінець 2025 року New City Holding мала грошові кошти на суму 6,803 млрд юанів — проти 10,296 млрд юанів у 2024 році, падіння більш ніж на третину. З них кошти із обмеженням — 2,326 млрд юанів; реально вільно доступні — лише 4,477 млрд юанів. Якщо порахувати, короткостроковий дефіцит боргу становить 8,271 млрд юанів. Ці підрахунки Ван Сяосун щодня тримає в голові.

Щодо подальших домовленостей із погашення боргів кореспондент «Beijing Business Daily» надіслав запит New City Holding. Компанія відповіла: «Ми забезпечимо відповідні розкладки з фінансування та гарантуємо нормальну виплату кожного простроченого боргу». Щодо конкретних домовленостей із коштами та плану погашення вони зазначили, що не готові розкривати це назовні.

Водночас власна здатність New City Holding «генерувати кров» також слабшає. У 2025 році чистий грошовий потік від операційної діяльності — 1,425 млрд юанів, що на 5,79% менше в річному вимірі. Розробницький бізнес не продається, борговий тиск зростає день за днем — і Ван Сяосун може покласти всі надії лише на «Уйюе-плази».

«Уйюе-плаза» стала останньою «гирею на колеса». 7 березня 2026 року New City Holding оголосила: проєкт REITs на її комерційну нерухомість уже прийнято регулятором — Комісією з регулювання цінних паперів Китаю (CSRC) — та біржею Shanghai Stock Exchange для розгляду. Базові активи — Чанчжоу Тяньнинь «Уйюе-плаза» та Наньтун Цідуне «Уйюе-плаза». Раніше, у листопаді 2025 року, New City Holding випустила продукт ABS для нерухомості, використавши «Уйюе-плаза» у Цзінпуі (під Шанхаєм) як базовий актив, залучивши 0,616 млрд юанів.

Крім того, New City Holding безперервно використовує «Уйюе-плази» для заставного фінансування. У 2024 році обсяг операційних позик під заставу «Уйюе-плаз» та інших фінансувань — близько 20,5 млрд юанів; середньозважена ставка — 4,97%, коефіцієнт застави — приблизно 50%. У 2025 році додали ще приблизно 12,5 млрд юанів; середньозважена ставка — 4,93%, а коефіцієнт застави також близько 50%.

Але проблема в тому, що «хороші активи» не витримують такого багаторазового заставлення. Станом на кінець 2025 року інвестиційна нерухомість New City Holding на балансі — 121,069 млрд юанів, з них 109,445 млрд юанів вже обмежені заставним фінансуванням; незаставленими лишилися лише 11,624 млрд юанів. Іншими словами, «домашній запас», який можна витягнути й обміняти на гроші, майже на нулі.

Керівник Інституту міської нерухомості Китаю Се Іфэн зазначає: нині більшість якісних активів, доступних для комерційного заставного кредитування, уже практично вичерпані; модель фінансування через реалізацію наявних комерційних активів не має сталості. Після настання строку сплати відсотків і основної суми за заставними позиками їх треба погашати, щоб можна було розпочати новий раунд фінансування. Якщо надходження від продажів затримуються, або реалізація/розпродаж не досягає прогнозів, або якщо кошти з інших каналів фінансування не встигають надходити своєчасно, компанія легко потрапляє в надмірну залежність від фінансування, що базується на реалізації комерційних активів.

Се Іфэн підкреслив, що заставні кредити під операційні об’єкти нерухомості — лише інструмент на певний етап, запущений Народним банком Китаю; строк дії політики — до 31.12.2026, і питання про можливе продовження надалі залишається невизначеним. Він зазначив: якщо в 2027 році відповідні політики завершаться, забудовники не зможуть нарощувати нові кредити під наявну комерційну нерухомість, а наявне фінансування все одно треба своєчасно погашати як відсотки, так і основну суму. Це створить двосторонній тиск на ліквідність. Тому з точки зору сталості моделі цей шлях фінансування навряд чи зможе тривати.

Раніше New City Holding пробивала собі шлях у галузі, покладаючись на «два двигуни» — житло + комерція. Нині ж розробницький бізнес «задихається», комерційний сегмент досяг піку зростання, а «міни», закладені в період агресивного розширення в ранні роки, вибухають одна за одною. Прибуток «випивають», грошові потоки критично нестачають, і «Уйюе-плаза» як остання козирна карта також майже розіграна.

Ван Сяосун керував New City Holding сім років — усі прийоми, які можна було використати, застосував; усе, що можна було продати, продав; усе, що можна було закласти, заклав. Зрештою, ця колись «чорна конячка» індустрії все ще стоїть на краю урвища, де немає зручних варіантів — ні вперед, ні назад.

Кореспондент «Beijing Business Daily» Лі Хань