Китайський важкий вантажівка H·Глибина｜Ще раз про недооцінені високоростучі важкі вантажівки для виходу на міжнародний ринок і глобалізацію【Тянфен Автомобілі】【Тянфен Автомобілі】

（Джерело: команда «Нова енергетика: передовий фронт»）

Короткий виклад

Тривоги ринку: вантажівки для надважких перевезень (важкі вантажні авто, heavy-duty) як виробничий інструмент пов’язані з обсягами продажів, капіталовкладеннями у фіксовані активи та обсягами вантажних перевезень дорогами. Десять років тому, зі здійсненням масштабних інвестицій у китайське інфраструктурне будівництво, продажі в країні важких вантажівок перевищили 1 млн одиниць. Наразі китайський ринок важких вантажівок переходить у фазу заміни наявного парку, і ринок хвилюється, що майбутня еластичність прибутків компаній-виробників важких вантажівок буде недостатньою.

Наша позиція: провідні виробники важких вантажівок 【China National Heavy Duty Truck Group (Sinotruk, 中国重汽)】 виграють від прискореного зростання продажів за кордоном і, імовірно, увійдуть у черговий цикл сприятливої кон’юнктури; а їхній експорт можна поділити на 1–N прискорення розвитку регіонів (Африка, Південно-Східна Азія) і 0–1 прорив у розвинених регіонах (Латинська Америка, Європа):

Розвиваючі регіони: частка Sinotruk на ринку наближається або перевищує 20%; ключ — дивитися, як економічний розвиток стимулює розширення попиту на важкі вантажівки

На прикладі Африки: щорічний обсяг інвестицій у базову інфраструктуру становить близько 100 млрд доларів США; темпи зростання за останні два роки — приблизно 10%, тоді як фактичні потреби в інвестиційному попиті перевищують 150 млрд доларів США. Отримуючи розвитковий капітал за рахунок великих експортів Африки, а також за умови досягнення зовнішніх валютних резервів багатьох країн історичних максимумів, інфраструктурні інвестиції, як очікується, матимуть «зворотний» ефект на підтримку попиту.

Зараз в Африці щорічно продають 200 тис. важких вантажівок (20w). За обсягом ВВП це приблизно відповідає Китаю 20-річної давнини; зі зростанням економіки та збільшенням інвестицій у інфраструктуру ми вважаємо, що Африка зможе повторити траєкторію Китаю: щорічні продажі важких вантажівок можуть перевищити 1 млн.

У минулому Sinotruk швидко нарощував присутність на ринку завдяки ранньому виходу на зовнішні ринки + ціновій привабливості (в Європі та США на вторинному ринку б/в важкі вантажівки 40–50w, у Sinotruk — 20w+), а також міцно «закріплювався» з дистриб’юторами через канали збуту (продаєш більше — заробляєш більше). Наразі частка китайських брендів в Африці близько 70%, у Південно-Східній Азії — 40%; при цьому Sinotruk у складі китайських брендів займає понад половину.

З точки зору конкуренції: ціни інших китайських брендів і не надто відрізняються від Sinotruk, що ускладнює швидке нарощення обсягів продажів; відповідно, у великих дилерів бракує мотивації швидко змінювати партнерів, а у малих дилерів можливості обмежені. Ми вважаємо, що частка Sinotruk в Африці зможе утримуватися на поточному рівні.

Розвинені регіони: Sinotruk — новачок; прорив через сертифікацію моделей + заводи KD + побудову каналів збуту

Річна потреба в важких вантажівках у Європі — 300 тис., у Латинській Америці — 200 тис. (з них Бразилія — 100 тис.), а також ASP (середня ціна) дизельних важких вантажівок на рівні 7–8 млн, тоді як у нових енергетичних — 10–15 млн, що суттєво перевищує ASP важких вантажівок у Китаї близько 4 млн.

Але європейський закон IAA, а також високі імпортні мита в Бразилії вимагають, щоб виробники важких вантажівок створювали на місці KD-заводи (період будівництва та нарощення виробництва — 2–3 роки). Оскільки паралельно проводиться сертифікація моделей + розбудова передпродажної та післяпродажної мережі, ми очікуємо, що починаючи з 2028 року, продажі Sinotruk важких вантажівок у розвинених регіонах прискоряться та додатково прискорять загальний темп зростання прибутків.

У Європі Sinotruk уже сертифікував по одній моделі для нового енергетичного та дизельного сегментів і разом із австрійською компанією Steyr (斯太尔) реалізував розгортання KD-заводу: 26 березня з конвеєра успішно зійшов перший у Європі заводу, що виробляє вантажівки Shandeka (汕德卡, бренд високого класу важких вантажівок Sinotruk).

У Бразилії перша хвиля сертифікації моделей, як очікується, буде завершена до 26Q2; і наразі на місці просувається будівництво KD-заводу. Наразі в Бразилії KD-завод важких вантажівок просуває лише один китайський бренд — Sinotruk.

Прогноз прибутковості та обговорення оцінки:

Очікується, що 2025–2027 рр. виручка становитиме 1139, 1246, 1371 млрд юанів (YoY +20%, +9%, +10%), чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії: 68.3, 79.1, 90.8 млрд юанів (YoY +17%, +16%, +15%); бізнес важких вантажівок — ключовий «двигун» зростання виручки: у 2025–2027 рр. виручка відповідно 1011, 1109, 1227 млрд юанів (YoY +22%, +10%, +11%).

За прикладом зіставних компаній, для компанії надається оцінка 15X на 2026 рік, що відповідає цільовій ціні 48.4 гонконгських долара (HKD); цільова ринкова капіталізація — 1326 млрд HKD; під час первинного покриття надається рекомендація «купувати».

Попередження щодо ризиків: глобальний обсяг продажів комерційних автомобілів може бути нижчим за очікування; технічні інновації — нижчими за очікування; контроль витрат — нижчим за очікування; розрахунки та обговорення оцінки містять суб’єктивність.

1. Огляд компанії

1.1. Історія розвитку

Біля витоків компанії стоїть Jinan Automotive Manufacturing General Factory (济南汽车制造总厂), заснована в 1930 році, і в 1960 році запустила виробництво першого в Китаї важкого автомобіля, закривши прогалину в китайській індустрії важких автомобілів. У 2004 році з’явився новий покоління моделей важких вантажівок, розроблених власноруч, під брендом Haowo (豪沃); у 2005 році його вивели на ринок. У той рік досягли випуску та реалізації понад 10 тис. одиниць, встановивши новий на той час рекорд для індустрії важких вантажівок Китаю. У 2013 році серію汕德卡 (Shandeka) — продукти з незалежними правами інтелектуальної власності — офіційно вивели на ринок; а у 2020 році для глобального ринку представили нове покоління високого класу національного бренду «Huanghe» — важкі вантажівки Sinotruk (黄河).

У 1983 році компанія успішно залучила австрійський проєкт для важких автомобілів Steyr, ставши першою в країні компанією, яка повністю імпортувала іноземні технології виробництва комплектних вантажних автомобілів. У 2009 році компанія досягла стратегічної співпраці з німецькою компанією MAN; MAN взяла частку в China National Heavy Duty Truck Group (Hong Kong) Limited (中国重汽（香港）有限公司), і компанія завезла три моделі двигунів MAN D08, D20, D26, а також технології мостів для середніх і важких вантажівок та технології для повних автомобілів.

Наразі компанія експортує продукцію у понад 110 країн і регіонів, що становить половину обсягів експорту важких вантажівок Китаю.

Перший найбільший акціонер — China National Heavy Duty Truck Group Co., Ltd. (中国重型汽车集团有限公司), частка 51%, належить державному комітету у справах нагляду за майном (SASAC). Другим найбільшим акціонером є MAN, яка 23 січня 2026 року зменшила частку на 2%; наразі MAN все ще має 23% акцій.

Частка Sinotruk на ринку швидко зростає: наразі вона стабілізувалася приблизно на рівні 25%. Згідно з даними Першої мережі комерційних автомобілів (第一商用车网), у 2025 році Sinotruk реалізувала 304 тис. важких вантажівок, а частка зросла до 26.7%. Паралельно обсяги експорту компанії продовжують зростати стабільно: за даними Першої мережі комерційних автомобілів, у 2025 році експорт перевищив 150 тис. одиниць, що на 14% більше; обсяги експорту та загальні продажі обидва є №1 у внутрішній галузі. Компанія поспіль 21 рік поспіль є чемпіоном Китаю з експорту важких вантажівок.

1.2. Керування часткою витрат компанії є ефективним, а чиста рентабельність продовжує відновлюватися

Бізнес важких вантажівок забезпечує основний обсяг виручки компанії. За винятком 2022 року, коли через низку несприятливих факторів, зокрема «перепозичення» попиту через оновлення екологічних стандартів викидів, високий рівень запасів тощо, кінцевий попит постійно звужувався, що призвело до зниження обсягів продажів важких вантажівок. Водночас після 2022 року виручка демонструвала висхідну тенденцію. Паралельно частка періодичних витрат компанії постійно знижувалася, що підтримувало зростання чистої рентабельності, що належить акціонерам материнської компанії.

2. Внутрішній ринок: підтримка субсидій продовжується, продуктовий портфель повний — зміцнення статусу №1 у галузі

2.1. Політика «обміну старого на нове» у 2026 році безперервно переходить із попередньої

Державний комітет з розвитку та реформ (NDRC) та Міністерство фінансів уточнили: у 2026 році країна продовжить підтримувати оновлення комерційних вантажних автомобілів, що підлягають списанню, з екологічними стандартами рівня China IV (国四) і нижче, на низьковикидні вантажівки; пріоритет надаватиметься оновленню на електричні вантажівки. Розміри субсидій зберігають рамкову структуру 2025 року: за списання старих важких комерційних вантажівок можна отримати 45 тис. юанів субсидії; за купівлю нових важких електрифікованих/нових енергетичних комерційних вантажівок — максимум 95 тис. юанів субсидії; у разі накладання двох компенсацій сумарно максимум 140 тис. юанів.

2.2. Тонка сегментація за типами енергії: частка продажів нових енергетичних важких вантажівок продовжує зростати

Починаючи з 2 кварталу 2025 року, у всіх провінціях, містах і автономних районах деталізація нових політик «обміну старого на нове» для вантажівок поступово впроваджувалась; стимул для ринку нових енергетичних важких вантажівок поступово ставав відчутним. Місячні продажі трималися на високому рівні: з березня по грудень вісім місяців поспіль продажі перевищували 10 тис. одиниць; у другій половині року середні місячні продажі за 6 місяців перевищували 21.5 тис. одиниць. За весь 2025 рік було продано 196 тис. нових енергетичних важких вантажівок — +190% у річному вимірі.

Накладання «сезонного» ефекту та «підсилення обсягів» у кінці року до дедлайну субсидій: у грудні 2025 року продажі нових енергетичних важких вантажівок досягли історичного максимуму — 34.5 тис. одиниць (без урахування експорту та військових машин), що на 191% більше в річному вимірі.

У 2026 році продажі нових енергетичних важких вантажівок продовжили зростання. У січні–лютому 2026 року було продано 24 тис. нових енергетичних важких вантажівок — +56% у річному вимірі.

У 2025 році сукупні продажі в Китаї важких вантажівок становили 11.37 млн одиниць (тобто 113.7 тис.), +26% у річному вимірі. З огляду на середній цикл списання приблизно 8 років для важких вантажівок, галузь поступово входить у пік списання/заміни; додатково накладаються державні субсидії, тому ми очікуємо, що в найближчі 3 роки внутрішні продажі продовжуватимуть зростати.

2.3. Продуктова матриця Sinotruk доопрацьована, акцент на преміум-сегменті; частка ринку тримається на високому рівні

Під брендами Sinotruk важкі вантажівки представлені чотирма ключовими брендами, а продукти покривають усі підсегменти:

• Haowo (豪沃): один із ключових брендів важких вантажівок Sinotruk. 28 жовтня 2004 року перший Haowo важкий вантажний автомобіль зійшов із конвеєра в Цзінані, що ознаменувало початок зближення технологій повних автомобілів для важких вантажівок Китаю з міжнародними передовими технологіями. 13 грудня 2017 року сукупні продажі Haowo важких вантажівок перевищили 1 млн одиниць. Наразі Haowo важкі вантажівки мають п’ять основних серій продуктів: TH7, MAX, TX7, MATE, NX тощо; лінійка моделей охоплює весь спектр підсегментів: тягачі, вантажівки для перевезення вантажів, самоскиди, міксери для бетону, спеціальні вантажівки тощо. Бренд став брендом комерційних автомобілів із найбільшою кількістю моделей і найповнішими серіями в країні.

• Shandeka (汕德卡): це преміальний бренд важких вантажівок, створений у 2009 році спільно Sinotruk і німецькою компанією MAN. Продукція Shandeka продається в Китаї та більш ніж у 50 країнах і регіонах світу. Продукти Shandeka включають дві серії — C і G — та охоплюють тягачі, вантажівки для перевезення вантажівок, інженерні машини, а також різні спеціальні вантажівки. У січні 2013 року з конвеєра зійшла перша серійна модель Shandeka — Shandeka C7H. За десять років із моменту виходу бренду на ринок ринкове «використання в парку» (market in-stock) уже перевищило 250 тис. одиниць.

• Huanghe (黄河): бренд преміум-класу високого рівня Sinotruk у Китаї. У 2020 році Sinotruk представила нове покоління важких вантажівок Huanghe, яке позиціонується як висококласний флагманський продукт для магістральних перевезень вантажів.

• Sinotruk Chengdu: це бренд середнього та високого класу важких і середніх вантажівок, який Sinotruk Chengdu (成都商用车) створила на базі платформи Haowo V-серії; він охоплює всі підсегменти, включно з вантажівками для перевезення вантажів, інженерними машинами, тягачами, міксерами для бетону та спеціальними вантажівками. На сьогодні, окрім традиційних моделей на викопному паливі, Sinotruk Chengdu вже завершила компонування продуктової лінійки нових енергетичних моделей для всіх сценаріїв застосування, включно з чистими енергоносіями класу NG, чисто електричними, водневими паливними елементами, гібридними, метанольною модульною доводкою (methanol range extender) тощо.

Як приклад преміум-бренду Huanghe X7: тягачі серії 6×4 Huanghe X7 мають першу у світі дизельну платформу двигуна з надвисокою тепловою ефективністю 52.28%; коефіцієнт аеродинамічного опору всього автомобіля — <0.349; запас пального в одному баку дозволяє проїхати 4871 км. Це успішно дало змогу побити світовий рекорд Книги рекордів Гіннеса. Водночас автомобіль має стандартну комплектацію з системою інтелектуального допоміжного водіння рівня L2+; використовується більш просунуте «domain control» керування всіма системами автомобіля (域控制), яке має можливість оновлення до системи інтелектуального допоміжного водіння рівня L4.

Спираючись на продукти високої якості, у 2025 році продажі важких вантажівок Sinotruk знову стали №1 у країні, а частка ринку досягла 26.7%. У перші два місяці 2026 року Sinotruk загалом продала близько 53 тис. одиниць різних важких вантажівок — +22% р/р; частка ринку — близько 29.5%, +1 в.п. р/р; загальні продажі зберегли перше місце.

Щодо нових енергетичних важких вантажівок: у 2025 році Sinotruk продала 24 тис. одиниць (без експорту та військових машин) — +243% р/р; частка ринку — 12.2%. У перші два місяці 2026 року Sinotruk загалом продала 3365 одиниць (без експорту та військових машин) — +52% р/р; частка — 14.5%, р/р зберігається на стабільному рівні, лише після XCMG (徐工汽车).

3. Зарубіжний ринок: лідерство в експорті закріплюється, прискорюється глобалізаційне розгортання

3.1. Експорт китайських компаній здебільшого спрямований на Африку та Південно-Східну Азію, а частка в Європі, США тощо все ще низька

За даними FTR? (帕卡): з 2019 по 2024 рік приріст попиту в сегменті важких і середніх вантажівок здебільшого надходив з Африки, Близького Сходу, Росії/євразійських пострадянських республік, Австралії, Індії та Південної Америки. В інших регіонах, таких як Китай та Європа/США, попит знижувався. Але за сукупним обсягом Китай, Північна Америка та Європа залишаються найбільшими регіонами за попитом.

Згідно з KERUI Think Tank (KERUI智库), у період січень–серпень 2025 року китайські бренди переважно експортували в Африку та Південно-Східну Азію; частки продажів відповідно становили 36% і 26%, частки Близького Сходу та Центральної Південної Америки — по 10%+; Північна Америка, Океанія тощо — лише близько 1%. Також приріст експорту концентрувався в Африці, Південно-Східній Азії та на Близькому Сході.

Обговорення за регіонами:

• Африка та Південно-Східна Азія раніше переважно обслуговувалися брендами Європи/США та брендами Японії; зараз китайські бренди вже досягли прориву: частка в Африці — 70%, у Південно-Східній Азії — 40%. У деяких країнах, наприклад у В’єтнамі, вже досягнуто лідерства за часткою;

• Близький Схід і Центральна/Південна Америка мають низьший рівень складності входження: там домінують бренди Європи/США, однак у останні роки продажі китайських брендів поступово зростають. Частка в Близькому Сході — близько 50%; у Центральній/Південній Америці китайські бренди продають лише в маргінальних ринках (наприклад, Чилі, Перу тощо), а Бразилія наразі не представлена;

• Ринок країн СНД/пострадянських територій: у 2023 і 2024 роках експорт Китаю в цей регіон був найбільшим; але надалі місцеві компанії поступово відновлюють виробництво, а місцеві податки на списання зростають, тому у 2025 році експорт Китаю суттєво скоротився;

• Північна Америка, Європа, Японія/Корея (日韩), Індія та інші країни/регіони: або через високі технологічні та сертифікаційні бар’єри, або через торговельні бар’єри, наразі китайські бренди практично не вийшли на ринок.

3.2. Очевидна перевага Sinotruk як «першопрохідця», обсяги експорту вже досягли половини по країні

Sinotruk була заснована в листопаді 2001 року як 100% дочірнє підприємство China National Heavy Duty Truck Group International Co., Ltd., що є єдиним офіційним вікном компанії для зовнішньої торгівлі. Sinotruk з 2004 року послідовно реалізує стратегію «виходу назовні» («走出去»), накопичивши вже 21 рік досвіду на зовнішніх ринках.

Як компанія, що наразі має представництва та офіси у 80 країнах і регіонах світу, Sinotruk має на міжнародному ринку понад 300 дилерів, понад 270 сервісних станцій і 250+ точок продажу запчастин. У 27 країнах світу побудовано 34 KD-заводи. При цьому Sinotruk вже експортувала до Африки у 54 країни понад 300 тис. одиниць важких вантажівок; у 2022 році частка експорту досягла 60%+, що робить Sinotruk №1 за кількістю точок продажу та сервісу на ринку важких вантажівок в Африці, а також №1 за річними продажами нових автомобілів. До кінця 2025 року алжирський KD-завод офіційно запущено в роботу; у січні експорт зріс на 656% у річному вимірі. KD-завод у Танзанії вже досяг режиму повного завантаження та ефективної роботи; у січні експорт зріс на 55% у річному вимірі.

У 2025 році експорт важких вантажівок Sinotruk перевищив 150 тис. одиниць, що на понад 14% більше; компанія поспіль 21 рік поспіль залишається чемпіоном Китаю з експорту важких вантажівок, займаючи понад 50% частки в експорті Китаю важких вантажівок. У січні 2026 року зберігається висхідна динаміка: обсяги експорту перевищили 16 тис. одиниць; ціль на весь рік — 170–180 тис. одиниць. Sinotruk розглядає «міжнародну трансформацію» як ключовий опорний пункт розвитку: план — до 2030 року експортувати щороку 250 тис. важких вантажівок.

Sinotruk в Африці та Південно-Східній Азії вже досягла частки, рівної половині частки китайських брендів; паралельно ведеться сертифікація моделей у Бразилії та Європі. Перша хвиля сертифікації в Бразилії, як очікується, завершиться до кінця 2 кварталу; Європа вже отримала сертифікацію двох моделей важких вантажівок. Паралельно просувається створення локальних KD-заводів у двох регіонах, щоб уникнути проблем з тарифами.

4. Прогноз прибутковості та обговорення оцінки

Ми прогнозуємо, що у 2025–2027 роках виручка компанії становитиме відповідно 1139, 1246, 1371 млрд юанів, з приростом 20%, 9%, 10%. Чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії: 68.3, 79.1, 90.8 млрд юанів, з приростом 17%, 16%, 15%.

• Бізнес важких вантажівок: наразі Sinotruk у Африці має першу частку на ринку. Ми вважаємо, що компанія зможе отримати вигоду від швидкого розвитку Африки та зростання попиту на важкі вантажівки; а також, розширюючи географію продажів, буде підтримувати стійке зростання міжнародних продажів. Очікується, що виручка в 2025–2027 роках становитиме відповідно 1011, 1109, 1227 млрд юанів — +22%, +10%, +11% р/р;

• Легкі вантажівки, бізнес двигунів та фінансових послуг: очікується збереження повільного зростання виручки.

За прикладом зіставних компаній у суміжній галузі (комерційні автомобілі): FAW Jiefang, Foton Motor, Weichai Power на 2026 рік мають PE відповідно 22X, 11X, 14X. Для China National Heavy Duty Truck Group на 2026 рік надаємо оцінку 15X, що відповідає ціні акції 48.4 HKD та цільовій ринковій капіталізації 132.6 млрд HKD. Первинне покриття: надається рекомендація «купувати».

5. Попередження щодо ризиків

Глобальний обсяг продажів комерційних автомобілів може бути нижчим за очікування: частка продажів важких вантажівок за кордоном у компанії перевищує половину. Якщо в майбутньому глобальна економіка сповільниться під впливом макроекономічного середовища, що пригнітить попит на комерційні автомобілі, це може спричинити удар по діяльності компанії.

Технічні інновації можуть бути нижчими за очікування: у галузі, де працює компанія, конкуренція є високою. Якщо темпи технічних інновацій сповільняться, продукти можуть втратити конкурентоспроможність, що зумовить падіння виручки та прибутковості.

Контроль витрат може бути нижчим за очікування: компанія застосовує низку заходів для контролю витрат; якщо ефект буде слабшим, ніж очікувалося, це може погіршити прибуткову спроможність компанії.

Розрахунки та обговорення оцінки містять суб’єктивність: частина розрахунків у звіті має суб’єктивний характер; можливі розбіжності з фактичним майбутнім станом. В обговоренні оцінки як зіставні компанії обрано, зокрема, компанії A-share (A股); така оцінка може не повністю відображати реальну вартість компанії.

Компанія має ризик коливань ціни акцій: на початковому етапі ціна акцій компанії зросла суттєво, що може призвести до значних коливань ціни протягом короткого часу.

Секційний звіт з дослідження цінних паперів «Sinotruk (China National Heavy Duty Truck) | Лідер у Китаї за важкими вантажівками, вихід за кордон відкриває додаткові можливості»

Дата зовнішнього оприлюднення: 28 березня 2026 року

Орган, що опублікував звіт: Tianfeng Securities Co., Ltd. (має дозвіл від CSRC КНР на право провадження консультаційної діяльності щодо інвестицій у цінні папери)

Аналітик(и) цього звіту:

孙潇雅 SAC执业证书编号：S1110520080009

Масивні новини та точне тлумачення — все в Sina Finance APP