Проблема Off-Ramp: чому ончейн-долари все ще не можуть оплатити рахунки

Артем Толкачов — головний RWA-офіцер у Falcon Finance.

Фінтех рухається швидко. Новини всюди, ясності немає.

FinTech Weekly доставляє ключові історії та події в одному місці.

Натисніть тут, щоб підписатися на розсилку FinTech Weekly

Читають керівники в JP Morgan, Coinbase, BlackRock, Klarna та інших.

Регулювання стейблкоїнів розроблялося давно, і ми нарешті бачимо реальний прогрес у кількох великих юрисдикціях. Зокрема в США напрям руху стає зрозумілішим, попри триваючу дискусію щодо доходності: вищі стандарти для резервів, чіткіші вимоги до погашення (редемпшн), а також жорсткіші критерії прийнятності для емітентів і сервіс-провайдерів.

Для багатьох у галузі це є гарною новиною. Ясність краще за невизначеність. Але регуляторна ясність для стейблкоїнів висвітлює наступний ключовий виклик, який лежить на межі між ончейн-доларами та реальною фінансовою системою. Довіра до основних фіат-підтримуваних стейблкоїнів покращилася навіть після стресових подій, таких як тимчасова дезінтеграція USDC у березні 2023 року. У міру зростання циркуляції та просування регулювання платіжних стейблкоїнів на кшталт GENIUS Act обмеження зміщується з токена до “мосту в реальну економіку”: регульованих шляхів конвертації та виплат, які здатні надійно переміщувати ончейн-долари на банківські рахунки в масштабі.

Більшість розмов про стейблкоїни зосереджуються на складі резервів, частоті аудитів і механіці погашення. Це важливо. Але вони описують лише половину життєвого циклу доларового цифрового активу, тому що в момент, коли бізнесу потрібно конвертувати ончейн-ліквідність у зарплату, інвойс постачальника або податковий платіж, ці транзакції залишаються фрагментованими, дорогими і в багатьох коридорах просто недоступними на інституційному рівні.

Саме тому найзначущіші розробки зі стейблкоїнами прямо зараз часто стосуються не зовсім нового токена, а сантехніки — того “побутового” інфраструктурного шару, який перетворює ончейн-долари на регульовані платежі.

Для бізнесів, яким потрібні стабільні щоденні потоки у шестизначних сумах у більшості коридорів, інфраструктура або не існує за прийнятною вартістю, або вимагає “склеювання” кількох контрагентів із несумісними стандартами комплаєнсу.

Наслідок такий, що організації, які працюють ончейн, часто підтримують дві паралельні функції казначейства: одну для цифрових активів, іншу — для традиційних платежів, із ручною звіркою між ними. Переваги ефективності від швидшого ончейн-розрахунку частково “з’їдаються” тертям, пов’язаним із поверненням вартості в банківську систему.

Це робить проблему гострішою саме зараз, адже регулювання посилює вимоги до фіат-підтримуваних стейблкоїнів, тоді як шар off-ramp регулюється мозаїкою чинних режимів — MSBs, EMIs та банками. Прогалина полягає не стільки у відсутності регулювання, скільки у відсутності стандартизованої наскрізної операційної моделі: узгоджених SLA, кінцевих часів (cut-offs), вимог до звітності та звірки.

GENIUS Act створює правила для емітентів. Консультаційні документи FCA розглядають емісію, зберігання (custody) та пруденційні вимоги. Але інфраструктура, яка конвертує ончейн-долари на регульовані платежі, як-от EMIs, грошові сервісні підприємства (money service businesses), фіатні провайдери розрахунків, працює в рамках іншого набору регуляторних фреймворків. Це чинні режими фінансових послуг, а не ті, що створені спеціально для криптовалюти.

Розрив між цими двома регуляторними “стеками” — там, де впровадження (adoption) зупиняється. Емітент стейблкоїна може бути повністю комплаєнтним із вимогами до резервів і погашення, але власник цього стейблкоїна все одно може зіткнутися з труднощами конвертувати його в євро, фунти або долари через регульований канал без затримок, комісій чи тертя комплаєнсу.

Це особливо важливо для синтетичних доларів — це ончейн-активи, деноміновані в доларах, які утримують свою прив’язку (peg) через надзабезпечення (overcollateralisation) та ринкові механізми, а не через фіатні резерви. На відміну від фіат-підтримуваних стейблкоїнів, синтетичні долари не позиціонують себе як цифрові гроші. Вони висувають вужчі вимоги: доларову експозицію, явний ризик і опціональний yield через окремий механізм стейкінгу. Ця відмінність означає, що вони виходять за межі регуляторних фреймворків, які зараз будуються для платіжних стейблкоїнів.
Зрозуміло: це не ухилення. Це дизайнерське рішення, яке створює чіткіші межі комплаєнсу. Емітент синтетичного долара не конкурує з банківськими депозитами і не позиціонує себе як платіжний інструмент. Його регуляторні зобов’язання інші та більш обмежені. Але практичний наслідок той самий, що й для будь-якого ончейн-долара: якщо власник не може конвертувати у фіат через регульовану інфраструктуру, корисність активу обмежується ончейн-середовищем.

Найперспективніше рішення не може прийти від єдиного регуляторного фреймворку, який охоплює все — від емісії до платежів. Щоб досягти комплаєнсу, потрібна архітектура модульної побудови, де кожен шар працює в межах власного периметра. Ончейн-емісія відбувається за одним набором правил, а конверсія “крипто у фіат” — за іншим, зазвичай через зареєстроване money service business або еквівалент. А шар фіатних платежів обробляється уповноваженою фінансовою установою, яка підпорядковується власним пруденційним вимогам і вимогам щодо захисту споживачів.

Розділення дозволяє регулювати кожен компонент тим органом влади, який найкраще підготовлений до нагляду за ним, без необхідності, щоб одна компанія мала кожну ліцензію або одночасно відповідала кожному фреймворку. Також це означає, що ончейн-продукти долара — будь то фіат-підтримувані стейблкоїни чи синтетичні альтернативи — можуть отримати доступ до реальних платіжних “рейлів” без необхідності самостійно ставати платіжними установами.

Для бізнесів і торгових desks, які використовують ці інструменти, це означає здобувати можливість отримувати yield ончейн, залишаючись при цьому здатними платити постачальникам у євро або фунтах, не змушуючи робити вибір між DeFi-виходами та реальними зобов’язаннями. Саме цього бракувало.

У міру дозрівання регуляторних фреймворків установи, що надають off-ramp, як-от EMIs, платіжні процесори та провайдери регульованої конверсії, отримують чіткішу юридичну основу для роботи з потоками ончейн-доларів. У свою чергу це зменшує ризик комплаєнсу, який історично змушував традиційні фінансові інституції бути обережними щодо конверсії “крипто у фіат”.

Ймовірно, стандартним патерном дизайну стане модульна архітектура комплаєнсу, яка відокремлює емісію, конверсію та платежі у різні, незалежно регульовані шари. Ранні версії цієї модульної “стопки” вже присутні на ринку: Visa запустила розрахунки USDC у США, Circle оголосила CPN для settlement стейблкоїна FI-to-FI, а Stripe розгорнула USDC checkout для мерчантів Shopify із стандартними фіатними виплатами. Наступну фазу впровадження ончейн-долара не вирішуватиме те, у чийого reserves “найкращий вигляд на папері”. Її вирішить те, хто може швидко, передбачувано й у масштабі конвертувати ончейн-ліквідність у регульовані платежі. Розв’яжіть проблему off-ramp — і “онгчейн-долари” перестануть бути категорією продукту та почнуть поводитися як фінансова інфраструктура.

Про автора

Артем Толкачов — головний RWA-офіцер у Falcon Finance, де він очолює розробку інфраструктури токенізованих реальних активів та систем синтетичних доларів. Він понад десять років працює над побудовою фреймворків для цифрових активів у Європі та Азії.