Придбання активів, пов’язаних із великим акціонером, Tianyu Holdings стикається з трьома основними ризиками

记者 | 陳慧東

30 березня ввечері компанія Tianyu Co., Ltd. (300702.SZ) оголосила, що планує здійснити придбання 87.8173% корпоративних прав підприємства, яке контролює один із контролювальних акціонерів і фактичних контролерів, а також голова правління та генеральний директор — Ту Юнцзюнь, шляхом грошової оплати за еквівалентом 3.34 млрд юанів — Shanghai Xingke High Purity Solvent Co., Ltd. (далі — «Shanghai Xingke»); надбавка до ціни за об’єктом угоди становить 75.94%.

На поверхні ця угода виглядає як індустріальна інтеграція, спрямована на оптимізацію компоновки ланцюга постачання та зменшення пов’язаних угод, однак при глибшому розгляді структури угоди, деталей еквіваленту та результатів діяльності і фінансових показників обох сторін постає питання: це справді ключовий крок для публічної компанії «зміцнити ланцюг і доповнити ланцюг», чи це вистава, яку ставлять учасники зі «ситним» збагаченням за рахунок себе, змушуючи компанію з лістингом і публічних інвесторів оплачувати?

Tianyu Co., Ltd. спеціалізується на дослідженнях, виробництві та продажах фармацевтичних проміжних продуктів, субстанцій і лікарських форм. Її попередником була хімічна фабрика Huangyan, заснована Ту Юнцзюнем у 1993 році. Номенклатура продукції компанії охоплює, зокрема, препарати для зниження артеріального тиску, проти бронхіальної астми, для зниження рівня цукру в крові, для зниження рівня ліпідів у крові, проти згортання крові тощо — у кількох фармакологічних сферах.

Після виходу на ринок у 2017 році Tianyu Co., Ltd. досягла піку результатів у 2020 році: інцидент із гіпотензивним препаратом у компанії Huahai Pharmaceuticals спричинив дефіцит сировини — глобальний дефіцит субстанцій сартанів — і стрибок цін; у той рік Tianyu Co., Ltd. заробила понаднормові прибутки.

Протягом останніх двох років результати Tianyu Co., Ltd. не були вражаючими. У 2023–2024 роках нерозподілений прибуток, що належить акціонерам компанії (чистий прибуток, що належить власникам), був меншим за 1 млрд юанів; від піку 2020 року — 6.67 млрд юанів — відставання було суттєвим. Згідно з тримісячним звітом за 2025 рік, виручка компанії від реалізації зросла на 18.36% рік-до-року до 22.87 млрд юанів, а чистий прибуток, що належить акціонерам, зріс на 159.57% рік-до-року до 2.21 млрд юанів.

Об’єктом цієї угоди є Shanghai Xingke — підприємство рівня національного класу «專精特新» (спеціалізація, глибина, інновації та новизна) — «малий гігант», яке пов’язане з Tianyu Co., Ltd. у форматі «верхня/нижня ланка» з огляду на сферу фармацевтичних проміжних продуктів і виробництва субстанцій, що належать компанії.

Згідно з Tianyancha, Shanghai Xingke було створено в 2011 році; це підприємство-член Tianyu Co., Ltd., а Ту Юнцзюнь володіє 39.4905% акцій Shanghai Xingke. Ту Юнцзюнь, Лін Цзе та Ту Ваньру — троє — обіймають посади директорів у цій компанії. У повідомленні Tianyu Co., Ltd. зазначено, що Ту Ваньру є донькою Ту Юнцзюня та Лін Цзе.

У 2018 році Ту Юнцзюнь інвестував 55.4052 млн юанів, щоб отримати частку в 39.4905% у Shanghai Xingke; тоді оціночна вартість об’єкта становила приблизно 1.4 млрд юанів. За ціною угоди 3.34 млрд юанів Ту Юнцзюнь та інші акціонери напряму «розбагатіли» більш ніж на 2 млрд юанів.

Звіт про оцінку показує, що між Shanghai Xingke та багатьма дочірніми компаніями Tianyu Co., Ltd. існують взаєморозрахунки за коштами та бізнес-зв’язки. У січні 2026 року сума реалізації Shanghai Xingke на адресу Tianyu Co., Ltd. та підконтрольних їй пов’язаних підприємств становила 84.06 млн юанів; з боку закупівель: у січні 2026 року Shanghai Xingke закупила в пов’язаній стороні — Changyi Tianyu Pharmaceutical Co., Ltd. — на суму 21.0767 млн юанів; пов’язані операції посідають важливе місце в доходах і закупівлях компанії-об’єкта.

У повідомленні про пов’язані угоди, оприлюдненому Tianyu Co., Ltd. на початку року, вказано, що в 2026 фінансовому році компанія та її дочірні підприємства планують закуповувати сировину в Shanghai Xingke та її дочірніх компаніях, а також продавати продукти, очікуючи, що загальний обсяг пов’язаних угод не перевищить 1.6 млрд юанів.

Таке подвійне «зачеплення» — «верхня/нижня ланка» плюс «часткова/корпоративна пов’язаність» — робить обґрунтованість ціни угоди предметом серйозних сумнівів.

Після такого великого злиття й поглинання Tianyu Co., Ltd. надалі доведеться зіткнутися з трьома основними ризиками.

По-перше, ризик щодо коштів. Згідно з оголошенням, уся сума еквіваленту цієї угоди — 3.34 млрд юанів — буде сплачена грошовим способом; джерелом коштів є власні кошти компанії у поєднанні з банківським кредитом на злиття й поглинання. Це є суворим випробуванням для фінансового стану Tianyu Co., Ltd. як такої.

Згідно з тримісячним звітом за 2025 рік Tianyu Co., Ltd. залишок грошових коштів компанії становив 3.88 млрд юанів. Крім того, протягом останніх двох років коефіцієнт співвідношення активів і зобов’язань у компанії помітно зростав: з 36.05% у 2021 році до 43.32% у тримісячному звіті за 2025 рік — у межах підвищеного діапазону порівняно з однолітками; водночас короткострокові позики збільшилися з 4.23 млрд юанів у 2021 році до 14.06 млрд юанів, приріст є суттєвим.

По-друге, за високою надбавкою прихована здатність об’єкта генерувати прибуток має коливання. Згідно з аудиторським звітом, Shanghai Xingke у 2025 році отримала виручку від операційної діяльності 4.54 млрд юанів і чистий прибуток 26.17 млн юанів — результати загалом прийнятні. Але на оціночну базову дату, що припадає на січень 2026 року, з’явилися збитки за місяць: операційна виручка становила 43.98 млн юанів, а чистий прибуток був збитком 1.1991 млн юанів.

По-третє, у компанії-об’єкта також існують немалі ризики щодо зобов’язань і відшкодування дебіторської заборгованості.

У наявності є сумніви щодо того, що існує «великий обсяг коштів і великий обсяг позик». Згідно з аудиторським звітом, станом на 31 січня сукупні зобов’язання в консолідованій звітності Shanghai Xingke досягали 2 млрд юанів, а залишок грошових коштів на балансі становив 35.1341 млн юанів, водночас короткострокові позики становили 1.06 млрд юанів.

Щодо дебіторської заборгованості, у звіті про оцінку зазначено, що об’єкт має клієнтів, з яких, імовірно, буде складно стягнути кошти в повному обсязі, зокрема 5 компаній, таких як 内蒙古普康药业 (Внутрішня Монголія Пукань фармацевтична промисловість) тощо, і очікується повна втрата цієї дебіторської заборгованості; для 5 клієнтів, щодо яких уже було вжито юридичних заходів, таких як 苏州鲲鹏生物技术 (Сучжоу Кунпень біотехнології), було сформовано резерв за безнадійними боргами в обсязі 80% за окремими статтями.

Також портал Jiemian News звернув увагу: під час цієї купівлі не передбачено умови щодо прогнозу/зобов’язань з досягнення показників результативності. Це означає, що партнер по угоді — Ту Юнцзюнь та інші — не несуть ризику невиконання показників; усі операційні ризики після внесення активів лягають на публічну компанію, що отримала ці активи.

Портал Jiemian News зателефонував у Tianyu Co., Ltd. щодо питань щодо зобов’язань за показниками та синергії. Компанія-ексклюзивний відповідач заявила: після оцінки публічна компанія вважає, що результати цієї структури є доволі стабільними, і наразі немає наміру додавати умови щодо зобов’язань за показниками. Щодо бізнес-сумісності: у об’єкта Shanghai Xingke є попит на ринку, але власних виробничих потужностей недостатньо, і портфель замовлень досить насичений; публічна компанія може забезпечити додаткові виробничі потужності, щоб задовольнити його потреби на ринку; водночас це також ефективно підвищить власний рівень використання виробничих потужностей компанії, забезпечивши «подвійний виграш». «Однак труднощі з погодженням додаткових потужностей у Шанхайському регіоні дуже великі; ми можемо надати цій компанії додаткові потужності. Що стосується того, який конкретно обсяг виручки вона зможе внести, і до якого рівня це зможе піднятися — наразі ми не готові розкривати».

Цей кейс злиття й поглинання, у якому наклалися численні фактори — домінування великого акціонера, висока надбавка, короткострокові коливання прибутковості, відсутність зобов’язань за показниками, виплата значних сум готівкою тощо — хто ж є кінцевим бенефіціаром?

Згідно з попереднім планом угоди, «солона вода» від цієї угоди, найпрямішим чином, безумовно, потече до контролювального акціонера Ту Юнцзюня, який заздалегідь здійснить продаж і готівкову фіксацію приблизно 1.5 млрд юанів.

Масив інформації, точне тлумачення — усе в застосунку Sina Finance APP

Відповідальний редактор: Сун Яфан