Якщо ви інвестували 1 000 000 доларів у цю компанію рік тому, сьогодні у вас було б майже 6 000 доларів.

Компанія з управління Bitcoin-казначейством Nakamoto $NAKA зазнала краху -99,30% менш ніж за рік від свого пікового ринкового капіталу $24 мільярдів до всього лише $180 мільйонів, знищивши 23,3 мільярда доларів вартості.

Компанія опинилася під критикою після того, як у поданні було розкрито, що вони щойно продали $20M вартість BTC за $70K , при цьому купуючи його за середньою ціною $118K, зазнавши збитків у -40%.

Основна проблема проста. Bitcoin торгується значно нижче за їхню собівартість, тому вартість їхнього казначейства зменшується, тоді як зобов’язання залишаються фіксованими.

Одночасно, акції компанії обвалилися нижче $1 протягом понад 30 днів поспіль, що безпосередньо викликає невідповідність вимогам Nasdaq. Якщо це не виправити, акції очікує виключення з торгів 8 червня 2026 року.

Після виключення з торгів: ліквідність зменшується → доступ до інституційних інвестицій знижується → залучення капіталу стає надзвичайно складним.

Тепер поглянемо на боргову сторону. Спочатку Nakamoto залучила $510 мільйонів через PIPE і $200 мільйонів у старших конвертованих забезпечених нотах при запуску. У грудні 2025 року вона рефінансувала цей конвертований борг кредитом у Bitcoin на $210 мільйонів від Kraken.

Цей кредит забезпечений тим самим Bitcoin, який тепер на 40% у глибокій "мінусі". З обвалом акцій і відсутністю можливості залучити капітал, їхні єдині варіанти — це залишки готівки або продаж більшої кількості Bitcoin з убитком, що саме і сталося.

Отже, компанія втрачає з усіх боків. Володіння Bitcoin у глибокій "мінусі" на 40% нижче за собівартість. Вартість акцій обвалилася на -99%.

Доступ до капіталу послаблюється через ризик виключення з торгів. І без сильного цінового рівня акцій вони не можуть залучити новий капітал для купівлі більшої кількості Bitcoin або обслуговування боргу.

Це усуває основну перевагу моделі казначейства — можливість залучати новий капітал за сильних цін на акції.

Порівняймо це з MARA Holdings і стратегією.

MARA має 38 689 BTC із собівартістю близько $80 900 за BTC. Їхній Bitcoin також у глибокій "мінусі", але різниця менша. Вони нещодавно продали 15 133 BTC за $65 300, також нижче за собівартість, але це стратегічне рішення, а не засіб виживання.

Вони використали $1,1 мільярда виручки для погашення боргу, зменшивши загальний конвертований борг з $3,3 млрд до $2,3 млрд, що становить зниження на 30%. Погасивши ці нотки з дисконтом 9%, вони отримали $88 мільйонів у негайній цінності. Їхній ринковий капітал становить близько $3,8 мільярда. У них залишилось $2,3 млрд у конвертованому боргу, але вони мають відповідність вимогам Nasdaq, доступ до інституційних інвестицій і можливість залучати капітал.

Вони не змушені продавати, щоб вижити. Вони продають для реструктуризації та повороту до AI і інфраструктури дата-центрів.

Тепер стратегія.

MicroStrategy має 762 099 BTC станом на 29 березня 2026 року — найбільше корпоративне Bitcoin-казначейство у світі. Загальна вартість придбання становить $57,69 мільярда за середньою ціною $75 694 за BTC.

Загальний борг — $8,2 мільярда у конвертованих нотах. Але тут ключова різниця з усіма іншими. MicroStrategy має $2,25 мільярда готівки на балансі, достатньо для покриття понад 2 років дивідендних виплат і боргових зобов’язань без продажу жодного Bitcoin.

Жодних великих погашень боргу не планується до 2028 року. Їхній коефіцієнт боргу до капіталу — всього 0,16. Також у них є $11,4 мільярда залишкової можливості залучення звичайних акцій і $30 мільярдів у можливості випуску привілейованих акцій, що дозволяє залучати величезні обсяги капіталу будь-коли без продажу Bitcoin.

Навіть якщо ціна Bitcoin знизиться до $25 000, їхній коефіцієнт покриття боргу залишиться 2,0x.

Вони не продають. Вони все ще купують. Мета — 1 мільйон BTC до кінця 2026 року.

Ось що відрізняє ці три випадки.

Nakamoto: повністю зламаний. Собівартість $118K. Bitcoin зараз $70K. Акції знизилися на -99%. Ризик виключення з торгів до 8 червня. Продаж Bitcoin з убитком лише для виживання. Готівковий резерв відсутній. Доступ до капіталу відсутній.

MARA: напружена, але керована ситуація. Собівартість $80 900. Має 38 689 BTC. Борг скорочено до $2,3 млрд після реструктуризації. Продала Bitcoin нижче за собівартість, але стратегічно. Ще відповідає вимогам Nasdaq. Може залучати капітал.

MicroStrategy: створена для цього. Собівартість $75 694. Має 762 099 BTC. Борг — $8,2 млрд, але на рахунку $2,25 млрд готівки. Погашення до 2028 року. Коефіцієнт покриття боргу — 2x навіть при $25K Bitcoin. Залишилось понад $41 млрд у можливостях залучення капіталу. Все ще купують.

Модель казначейства Bitcoin працює лише тоді, коли три умови співпадають: низька собівартість, сильна ціна акцій і безперервний доступ до капіталу.

Якщо будь-яка з цих умов порушується, вся модель руйнується.