Чистий прибуток різко знизився на 34%! Міф компанії Аі Мей Ке руйнується, скільки ще зможе триматися її високомаржинальна захисна смуга?

Купівлю акцій дивіться через аналітичні огляди аналітиків «Цзіньцилін» — авторитетно, професійно, своєчасно, комплексно. Допоможе вам розкрити потенціал і можливості за перспективними темами!

Джерело: Ye Ma Finance

Цю «голку» для виходу на зовнішні ринки не можна встромити не туди.

Автор | Фан Лу

Лідер у сфері медичної естетики в Китаї Aimei Ke (300896.SZ) зіткнувся з «болями зростання».

Найновіше розкриття Aimei Ke щодо річного звіту за 2025 рік показує: торік і виручка, і чистий прибуток зменшилися вдвічі. З причин, про які повідомляє Aimei Ke, одна полягає в тому, що дедалі більше компаній отримують ліцензії, тож конкуренція посилюється; додатково в минулому застосовувалося спрощене стягнення ПДВ 3%, а потім його відновили до 13%, і податки мають доволі відчутний вплив. У фінансовому звіті зазначено, що на кінець минулого періоду заборгованість до сплати податків у Aimei Ke зросла на 247.49% порівняно з початком, а суми податків та зборів до сплати за поточний період збільшилися на 60.91% порівняно з попереднім.

Останніми роками китайська індустрія медичної естетики перейшла в новий цикл, у якому швидкий розвиток і глибокі корекції йдуть пліч-о-пліч. Зростання пропозиції означає посилення конкуренції, що створює для Aimei Ke нові виклики. Торік у Aimei Ke продажі ключового продукту знизилися в річному вимірі, а також зменшилася інтегральна валова маржа — що безпосередньо пов’язано з усе більш жорсткою конкуренцією. А після того, як Aimei Ke отримала компанію REGEN у Кореї, нові продукти ще перебували на стадії ринкового вирощування, але компанію втягують у судову тяжбу щодо агентських прав — чи зможе Aimei Ke спокійно впоратися, визначає майбутню картину її розвитку.

Станом на кінець торгів 24 березня Aimei Ke закрила на рівні 122.55 юаня/акцію, зростання на 1.52%, загальна ринкова капіталізація — 370.83 млрд юанів.

На IPO вперше з’явилися «подвійні зниження»

Основний одиничний продукт уповільнився

Aimei Ke існує уже 22 роки. У вересні 2020 року компанія вийшла на біржу Шеньчженьської фондової біржі (SZ), а завдяки багаторічній діяльності перетворилася на провідного в країні постачальника інноваційних продуктів медичної естетики. Від моменту лістингу фінансові показники Aimei Ke зростали, до 2024 року піднялися до піку за виручкою та чистим прибутком, а відтак у 2025 році сповзли в «половину схилу».

20 березня Aimei Ke оприлюднила річний звіт за 2025 рік, представивши першу після лістингу «результативність із від’ємним ростом»: виручка — близько 24.53 млрд юанів, що на 18.94% менше в річному вимірі; чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії, — близько 12.91 млрд юанів, що на 34.05% менше.

Раніше «друкарською машинкою» були ін’єкційні продукти розчинного типу (嗨体) та гелеві ін’єкційні продукти (濡白天使): їхня виручка впала більш ніж на 26% кожен, а валова маржа також знизилася більш ніж на 0.6% у кожному випадку. Хоча валова маржа Aimei Ke все ще була високою — 92.7% (на 1.95% менше в річному вимірі), — витрати на збут різко зросли майже на 40% до 3.87 млрд юанів. Причина — зростання витрат на персонал, витрат на широке рекламування та витрат на конференції.

Джерело зображення: Графічна колекція «кантон»

Стосовно того, що очікування високих дивідендів не виправдалися (передбачалося 10派8元, що суттєво нижче, ніж у минулому році 10派38元), Aimei Ke заявила: якщо результати добрі — тоді дивіденди буде більше; якщо результати погані — дивідендів буде менше. Виплата дивідендів має бути прив’язана до результатів, бо треба забезпечити виробництво та операційну діяльність, тому інвесторам слід зберігати раціональність. Заступник голови Китайського альянсу з корпоративного капіталу, головний економіст у Китаї Бай Веньсі вважає: дивідендна схема Aimei Ke розчарувала ринок. Невиправдані очікування щодо високих дивідендів у поєднанні зі зниженням результатів стали подвійним ударом по довірі інвесторів. З погляду грошового потоку: чистий грошовий потік від операційної діяльності знизився на 31.29% у річному вимірі; чистий грошовий потік від фінансової діяльності різко впав на 131.04% через збільшення дивідендів. Це демонструє, що компанія стикається з подвійним «сдавлюванням»: заробляти важко, а витрачати багато.

Бай Веньсі додатково проаналізував: ін’єкційні продукти розчинного типу та гелеві ін’єкційні продукти як дві ключові опори виручки Aimei Ke. За обсягами продажів: перші — 5.12 млн штук, що на 19.28% менше; другі — 0.6964 млн штук, що на 22.07% менше. Формування цієї ситуації «обсяг і ціна одночасно падають» зумовлене тим, що конкуренти зруйнували монопольну структуру.

У принципі, Aimei Ke неодноразово наголошувала «конкуренція стає дедалі жорсткішою». Так, компанія зазначала, що раніше «嗨体» була єдиним першим продуктом компанії для корекції зморшок на шиї. Але з часом таких продуктів для ринку ставало все більше. «На ринку існував лише один продукт, який продавався — а на ринку тепер продаються 30 продуктів. Хіба це може бути однаково?»

За аналізом Бай Веньсі, продукти розчинного типу, в основі яких лежить «嗨体», довго користувалися перевагою ринкового «пільгового вікна» для відновлення зморшок на шиї. Проте в жовтні 2024 року подібний конкурент із категорії «华熙生物» — «润致·格格» — отримав схвалення та вийшов на ринок, напряму відволікаючи частку ринку. Конкуренція в гелевих продуктах ще жорсткіша. Починаючи з 2025 року, одна за одною були схвалені чотири «дитячі голки» (童颜针): «四环医药», «乐普医疗», «韩国PRP株式会社», «江苏西宏生物». Загальна кількість «童颜针» на ринку вже досягла 9 позицій. Від «невеликої кількості гравців» це перетворилося на «змагання багатьох сторін».

Джерело зображення: Графічна колекція «кантон»

У фінансовому звіті зазначено: виручка від ін’єкційних продуктів типу ліофілізованого порошку становить близько 2.08 млрд юанів, частка у виручці — лише 8.48%. Порівняно з ін’єкційними продуктами розчинного типу, які формують половину виручки, та гелевими ін’єкційними продуктами з часткою понад 30%, «冻干粉» належить до категорії, яка щойно стартує.

Бай Веньсі зазначив: нові продукти з ліофілізованого порошку ще не здатні підтримати нову траєкторію зростання. Більш ключове питання — чи стане цей продукт новим «ровом» для захисту. Термін життєвого циклу продуктів у медичній естетиці короткий, а ітерації відбуваються швидко: один-єдиний новий продукт важко повторити у здатності досягнути колишнього монопольного статусу «嗨体». У напрямі відновлювальної медичної естетики Aimei Ke, хоча сформувала продуктовий портфель через «濡白天使», «如生天使» та «如生熊猫», однак на тлі «九国杀» у вигляді 9 позицій «童颜针» диференціаційні переваги було розмито.

Перевага «першопрохідника» вже не діє

Справи тиснуть, а рішення досі не ухвалене

Основні причини зниження результатів Aimei Ke у 2025 році можна звести до трьох аспектів: галузева конкуренція розгорнулася на максимум, споживчий попит слабшає, а також настала «біла смуга» між етапами заміни старих і нових продуктів. За кварталами компанія демонструє послідовне погіршення: у четвертому кварталі виручка становила лише 5.88 млрд юанів, чистий прибуток — 1.98 млрд юанів, а відсоток зниження в річному вимірі ще більше розширився. На макрорівні: загальний темп зростання індустрії медичної естетики знизився з понад 20% у 2023 році до приблизно 10% у 2024 році. Подвійне падіння частоти споживання та середнього чека посилює тиск на ринок.

Паралельно зі зниженням результатів є й фактори «послаблення рів» для компанії. З одного боку, конкуренти на кшталт «华熙生物» зламали ексклюзивну монополію «嗨体» у сфері корекції зморшок на шиї; конкуренція в напрямі відновлювальної медичної естетики посилилася, що призвело до одночасного падіння обсягу й ціни ключового продукту. З іншого боку, нові точки зростання Aimei Ke ще не набрали масштабу: торік доданий продукт «冻干粉» має невеликі обсяги виручки, тож не здатний компенсувати спад у «основних» напрямах.

Ситуація ще суворіша: після того як Aimei Ke витратила 1.9 млрд доларів США на придбання 85% частки в компанії REGEN у Кореї, компанія втрапила в масштабну арбітражну суперечку з первинним агентом — Jiangsu Wu Zhong — справа досі триває. Чи вдасться «новому двигуну» вчасно запалитися — залишається невизначеним.

Джерело зображення: Графічна колекція «кантон»

REGEN у Кореї створила виробничі та дослідницькі бази в місті Теджон у провінції та місті Вонгчжу в провінції, а також основним чином виробляє дві продукції: AestheFill та PowerFill, які мають високу впізнаваність на міжнародному ринку медичної естетики. У 2025 році виручка Aimei Ke у семи регіонах у Китаї зменшилася кожного разу тією чи іншою мірою. При цьому Східний Китай, частка виручки якого є найвищою, скоротився на 17.63% у річному вимірі, а Центральний Китай і Північно-Східний Китай знизилися відповідно на 30% і на 40%.

Варто звернути увагу: виручка за кордоном натомість різко зросла на 2858.24%. Як зазначає Aimei Ke, це головним чином завдяки придбанню REGEN у Кореї. Але частка закордонної виручки становить лише 1.91%, і цього недостатньо для підтримки загальних результатів.

Бай Веньсі вважає, що під «надшвидким зростанням за кордоном» стоїть реальність із дуже низькою базою: у 2024 році закордонні доходи майже не існували (лише 0.05%). А в 2025 році цей ріст в основному походить від консолідаційного ефекту після придбання REGEN у Кореї, а не від автономного прориву в експорті продуктів. Одночасне зниження за регіонами в країні показує: слабкість кінцевого споживчого попиту поширилася на всю країну, а не є коливанням регіонального характеру. Для Aimei Ke ситуація справді складна: «домашня» база коливається, внесок закордонного напрямку невеликий — формується конфігурація «всередині та назовні важко».

Aimei Ke покладає великі сподівання на REGEN у Кореї, зазначаючи, що придбання означає виконання критично важливого кроку в розбудові її закордонної мережі досліджень, виробництва та збуту. Це, за їхніми словами, успішно розв’язує ключовий зв’язок із міжнародним ринком, і навіть вважається, що цей крок є суттєвим проривом у стратегії інтернаціоналізації компанії — що сприятиме посиленню довгострокової конкурентоспроможності. Проте у серпні 2025 року Jiangsu Wu Zhong заявив, що його контрольована дочірня компанія Da Tou Medical подала до Міжнародного арбітражу Шеньчженю (Shenzhen International Arbitration Institute) позов щодо порушення зобов’язань з боку REGEN, пов’язаних із невиконанням контракту. Попередня вимога про відшкодування становить 16 млрд юанів.

Aimei Ke, зі свого боку, заявила: оскільки в Китаї на материковій частині в первинних ліцензійних дистриб’юторів продукту AestheFill — Da Tou Medical — є випадки порушення ексклюзивної дилерської угоди, компанія REGEN 18 липня 2025 року вручила Da Tou лист про розірвання контракту, розірвавши ексклюзивну дилерську угоду, а також скасувала всі відповідні повноваження Da Tou Medical як ексклюзивного дилера AestheFill у регіоні материкового Китаю. Щодо цього дилерського спору, Da Tou Medical та REGEN відповідно подали в глибокий арбітраж (深国仲) заяви та зустрічні вимоги, і отримали прийняття до розгляду. Ця арбітражна справа ще перебуває на розгляді.

Джерело зображення: Графічна колекція «кантон»

На думку Бай Веньсі, арбітражні ризики, пов’язані з REGEN, можуть стати «перешкодою» на шляху глобалізації Aimei Ke. Ключовий намір придбання REGEN полягав у тому, щоб перейти від «локального лідера» до «глобального гравця». AestheFill як перша в Китаї (материковій частині) схвалена імпортна «童颜针». У 2024 році обсяг продажів уже досяг 3.26 млрд юанів. Її глобальна дистриб’юторська мережа може допомогти Aimei Ke вивести продукти на зовнішні ринки. Але придбання спричинило велику арбітражну суперечку з первинним агентом Jiangsu Wu Zhong, який вимагає 16 млрд юанів відшкодування. Ця сума включає витрати на розробку ринку, втрати від порушення постачання на кінці ланцюга та втрати від упущеної вигоди. Якщо Aimei Ke програє справу, компанія зіткнеться з великими виплатами. Найважливіше ж: ексклюзивні права на агентування AestheFill у материковому Китаї можуть змінитися, що напряму вплине на розгортання компанією відновлювальної медичної естетики. Проте з огляду на те, що наразі арбітраж ще не почався, результат сповнений невизначеності.

Щодо цієї незавершеної справи Aimei Ke заявила: ми точно маємо впевненість, бо найняли дуже професійну команду юристів для роботи з цією справою. Наразі залишається лише чекати, доки арбітражний суд ухвалить рішення, і тоді ми опублікуємо оголошення.

Ставка на R&D і вихід на зовнішні ринки

Чи зможе логіка зростання бути відновлена?

Перед лицем труднощів засновник Цзянь Цзюнь намагається перебудувати цінність через «технології + глобалізацію». У 2025 році інвестиції в R&D зросли до 3.6 млрд юанів, що на 18.45% більше. Продукти, що вже вийшли на ринок, включають: ін’єкційні продукти на основі серії прозорої гіалуронової кислоти натрію, ін’єкційні продукти серії полі-L-молочної кислоти, лінії для імплантації на обличчя з полі(діоксидоцикло?) напів (?) — а також, окрім того, нові продукти, щодо яких отримано реєстраційні посвідчення на ліки, такі як розчин мiнооксидил (米诺地尔搽剂), ін’єкційний ботулотоксин типу A, та інші, згодом будуть поступово виведені на ринок.

Станом на сьогодні Aimei Ke та її дочірні компанії загалом отримали 12 реєстраційних посвідчень на продукцію класу III медичних виробів від Державного управління регулювання медичних виробів (国家药监局), 9 реєстраційних посвідчень на продукцію класу II медичних виробів, а також 2 реєстраційні посвідчення на лікарські препарати (включно з дистрибуцією). Основні продукти включають ін’єкційні дермальні наповнювачі на основі гіалуронату натрію, ін’єкційні дермальні наповнювачі на основі полі-L-молочної кислоти, лінії для імплантації на обличчя з полі(діоксидоцикло?) напів (?) тощо. За звітний період Aimei Ke завершила роботу з наглядової експертної оцінки CNAS та розширення її сфери акредитації. Розширення охоплює харчові продукти, лікарські препарати, косметику та медичні вироби, що додатково розширює діапазон визнання лабораторії.

Джерело зображення: Графічна колекція «кантон»

Варто зазначити: у Aimei Ke значний запас продуктів, які перебувають у розробці. Вона розширилася від ранньої розробки технологій застосування біоматеріалів до сфери біопрепаратів і хімічних ліків, включно з другим поколінням ліній для імплантації на обличчя для підвищення м’яких тканин, а також ін’єкційним розчином семаглутиду для тривалого контролю хронічного надлишку ваги тощо. Щодо семаглутиду Aimei Ke пояснила: наразі він перебуває на стадії клінічних випробувань.

Зокрема, придбання REGEN з’єднало закордонну мережу виробництва та збуту, а також узгоджується з акцентом Aimei Ke на безперервному просуванні стратегії інтернаціоналізації та прискорює побудову підходу, який охоплює дослідження, виробництво і збут медичних естетичних продуктів як у країні, так і за кордоном. Інвестиції й злиття/поглинання та зовнішня інтеграція — ці кроки правильні. Але в умовах, коли на внутрішньому ринку медичної естетики гра з приростом змінюється на боротьбу за залишковий попит, чи зможе Aimei Ke використати резерв високих валових маржин, аби виграти «матч на повернення», потрібно перевірити часом.

Голові правління Aimei Ke, нині 63 роки, Цзянь Цзюнь. На початку 1990-х він звільнився від «залізної миски» в США й Панамі зайнявся міжнародною торгівлею. У 41 рік він перейшов у підприємництво в іншій сфері, наполегливо «гриз» технології, і в 2009 році запустив перший у країні комбінований препарат гіалуронової кислоти, тим самим зламавши імпортну монополію. Це свідчить про його характер і рішучість. Згаданий вище «嗨体» також демонструє нестандартність підходу Цзянь Цзюня. Коли інші робили продукти для заповнення обличчя, він обрав нішу для зморшок на шиї. Після того як у 2016 році «嗨体» отримав схвалення, він став супер «грошовим коровою» й заклав позицію «медичної естетики як галузевого Мао» («医美茅»). У 2025 році, навіть на тлі падіння результатів, Цзянь Цзюнь усе одно обрав придбання лідера корейських «童颜针», щоб перетворити вихід на зовнішні ринки з гасла на тверді активи. Чи вдасться цього разу побачити райдугу після бурі?

Засновник консалтингової компанії зі медичної стратегії Latitude Health Чжао Хен вважає: основний бізнес у сфері медичної естетики стикається з тиском сталого безперервного зростання, тож потрібна трансформація. Є можливості для імпортозаміщення косметики вітчизняними аналогами, але епоха високих валових маржин уже минула — потрібніше більш точне управління витратами.

Джерело зображення: Графічна колекція «кантон»

За аналізом Бай Веньсі, «міф» про високі валові маржі в Aimei Ke вже зник. Темпи зростання витрат значно перевищують темпи зниження виручки, прямо «в’їдаючи» простір для прибутку. R&D справді є єдиним способом прорвати «внутрішнє злипання» (гонитву в межах сегменту). Нові продукти на кшталт токсину ботуліну та семаглутиду, якщо їм вдасться успішно вийти на ринок, можуть відкрити цілком новий простір зростання. Вихід на зовнішні ринки — ключовий шлях для прориву «стелі». Глобальна дистриб’юторська мережа REGEN охоплює 34 країни та регіони, що може стати для Aimei Ke «платформою» для міжнародної експансії. Але ризики також суттєві: дорогі поглинання створюють ризики знецінення гудвілу; тривалий цикл виходу нових продуктів і висока невизначеність роблять короткострокове розворотання негативної динаміки малоймовірним.

Бай Веньсі додатково зазначив: у майбутньому ринок демонструватиме диференціацію за схемою «сильні — назавжди сильні, слабкі — вибувають». Компанії, здатні охоплювати всі продуктові категорії, підтримувати безперервні інновації та мати глобальні канали, виживуть і розширяться; компанії, що спираються на один «вибуховий» продукт, будуть відтиснуті. Якщо Aimei Ke хоче закріпитися в цій зміні, їй необхідно завершити трансформацію з «продуктової компанії» в «платформену компанію».

Чи плануєте ви робити проєкти у сфері медичної естетики, або вже робили якісь проєкти? Запрошуємо обговорити в секції коментарів.

Підписатися / Переглянути деталі

Масиви інформації та точна інтерпретація — все в застосунку Sina Finance

Відповідальний редактор: Ян Хунбо