Оптокінсія зазнала «двійного удару» у показниках та ціні акцій: надмірна конкуренція у галузі, чи достатньо знецінено майже 900 мільйонів репутаційних активів?

Виробництво: Інститут досліджень публічних компаній Sina Finance

Автор/Літня робоча студія

Ключові тези: результати Oupukangshi у 2025 році постійно погіршуються — виручка зросла лише на 2,6%, але чистий прибуток упав на 16,2%, а ключові продукти демонструють безперервне спадання. Компанія потрапляє у «подвійну поразку Дейвіса»: з одного боку, для сегмента OK-лінз шлях нібито рухається від блакитного океану до червоного, і на тлі посиленої конкуренції валова маржа компанії знижується; з іншого — потужний відбір ринку товарами-замінниками, зокрема лінзами з дефокусуючою рамкою, атропіном тощо, що з’їдають частку ринку. Крім того, компанія накопичила майже 900 млн юанів ділової репутації (гудвілу), але частина об’єктів придбань уже не виконала показники; якщо компанія не зробила знецінення, чи є відповідне знецінення гудвілу достатнім?

Нещодавно Oupukangshi оприлюднила річний звіт за 2025 рік, а прибутковість продовжила знижуватися.

Згідно з річним звітом за 2025 рік, у 2025 році компанія отримала операційний дохід 1,861 млрд юанів, зростання на 2,62%; чистий прибуток, що належить акціонерам, становив 480 млн юанів, зниження на 16,2% у річному вимірі.

На тлі цієї вкрай слабкої звітної результативності основа бізнесу компанії демонструє тривале спадання. Продажі продуктів категорії твердих контактних лінз головним чином формуються за рахунок основного продукту — ортокератологічних лінз (корекційних лінз для корнеальної форми). У цьому звітному періоді продаж твердих лінз (hardware) знизився на 2,90% рік до року; у аналогічному періоді минулого року дохід також падав на 6,73%. Водночас прибутковий бік зазнає подальшого тиску через знецінення активів тощо. У 2025 фінансовому році Oupukangshi нарахувала різні резерви під знецінення загалом приблизно 74,98 млн юанів, з яких сума збитків від знецінення гудвілу сягнула 39,97 млн юанів.

**За «подвійною поразкою Дейвіса» — що стоїть за цим: сегмент надто щільний **

Дохід бізнесу Oupukangshi переважно формується за рахунок продажу продуктів і медичних послуг. Продуктовий дохід, своєю чергою, поділяється на чотири основні категорії: продукти твердих контактних лінз (ортокератологічні лінзи (OK-лінзи) як ключова базова платформа), засоби догляду, лінзи в рамках/в оправі та інші оптичні продукти, а також технічні послуги; і некорекційні для зору продукти (включно з медичними витратними матеріалами, оптовою торгівлею медичними виробами тощо).

У 2019–2021 роках Oupukangshi завдяки виключній перевазі ортокератологічних лінз (OK-лінз) забезпечувала темпи зростання виручки, які в якийсь момент наближалися до 50%, а зростання чистого прибутку перевищувало 30%, розігравши міф про надвисоке зростання. Паралельно оцінка компанії певний час наближалася до рівня в 1 трлн юанів.

Утім Oupukangshi одразу перейшла від міфу про високі темпи зростання до реальності «подвійної поразки Дейвіса», тобто одночасно зіткнулася з подвійною скрутою — падінням результатів і зниженням оцінки.

Поворотний момент у результатах Oupukangshi непомітно з’явився після 2022 року. Темпи зростання виручки компанії, наче водоспад, послідовно знижувалися — з майже 18% і аж до менш ніж 3% у 2025 році; двигун зростання фактично заглох. Ще серйознішим викликом став прибутковий бік. Починаючи з 2024 року компанія одночасно перевела чистий прибуток і чистий прибуток, що належить материнській компанії, у зону від’ємних значень у річному вимірі — і це вже два роки поспіль спад. А на рівні акцій компанії впали приблизно на дев’ять десятих від максимумів.

На рівні цін акцій компанії ціна з максимуму впала майже на дев’ять десятих. Наразі ринкова капіталізація становить лише 12,7 млрд юанів.

Згідно з даними звіту Guan Yan, під впливом попиту на профілактику та лікування короткозорості, а також таких факторів, як політика, в останні роки ринок ортокератологічних лінз у Китаї продовжував розширюватися: з 6,4 млрд юанів у 2018 році до 16,869 млрд юанів у 2022 році, річний середній темп зростання становив 21,39%, а прогнозується, що до 2030 року обсяг ринку наблизиться до 70 млрд юанів.

За таких умов сегмент ортокератологічних лінз став надзвичайно тісним. Від кількох компаній у минулому — до понад 20 зараз: у країні вже отримано схвалення на ортокератологічні лінзи або понад 24 варіанти. Лише за перші 4 місяці 2025 року було схвалено 3 продукти. Нові продукти ортокератологічних лінз таких компаній, як Aibonoide, Gao Shi Medical, Haohai Biosciences, Lepu Medical, Leiming Shikang, Shiji Kangtai, Well Vision, Yan De Le тощо, перебувають у стадії розробки, а в майбутньому кількість продуктів ще розширюватиметься.

За такої гострої конкуренції валова маржа Oupukangshi в останні роки демонструє тенденцію до зниження: у 21-му році валова маржа становила 76,69%, тоді як у 25-му вже впала до 72,46%.

Водночас ринок, у якому працює компанія, також має товари-замінники, що розподіляють попит.

Згідно зі звітом Guan Yan Report Net «Дослідження тенденцій розвитку галузі ортокератологічних лінз Китаю та майбутній інвестаналіз» (2025-2032), наразі корекція та контроль короткозорості переважно поділяються на кілька типів. Згідно з «Рекомендаціями щодо профілактики та лікування короткозорості» (видання 2024 року), опублікованими Нацкомісією з охорони здоров’я Китаю: 1) лінзи в рамках/в оправі: прості й безпечні; серед них спеціально оптичні оправні лінзи (наприклад, дефокусуючі рамкові лінзи) можуть мати певний контролюючий ефект для дітей із швидким прогресуванням короткозорості; 2) жорсткі газопроникні контактні лінзи RGP: підходять для будь-якого віку користувачів за наявності потреби та відсутності протипоказань; 3) OK-лінзи: оборотність (reversible), фізична корекція; тривале носіння може відтермінувати прогресування довжини осі ока; тимчасово знижує певну кількість діоптрій короткозорості; 4) м’які контактні лінзи: мультифокальні м’які лінзи можуть певною мірою відтермінувати прогресування короткозорості у дітей; 5) лікування препаратами атропіну в низькій концентрації.

Згідно з розкриттям Aier Eye Hospital, у реальних сценаріях лікування співвідношення вибору між OK-лінзами та дефокусуючими оправними лінзами становить приблизно 1:5, що означає: у кожних 6 пацієнтів із короткозорістю лише 1 у кінцевому підсумку обирає OK-лінзи. Це також може додатково підтвердити удар відповідних продуктів по базовій платформі компанії,

Насправді компанія в річному звіті також зазначає, що наразі її продажі в основному надходять від ортокератологічних лінз та пов’язаних із ними продуктів, а також від оптичних сервісів з перевірки зору. Вартість використання ортокератологічних лінз є відносно високою; це відноситься до категорії дорогих споживчих медичних виробів. У звітному періоді висококласне споживання в країні продовжувало виглядати слабким; якщо така тенденція збережеться, це надалі вплине на операційні результати компанії. Крім того, дедалі більше зареєстрованих брендів ортокератологічних лінз виходять на ринок, а конкуренція посилюється. Одночасно продукти, зокрема атропін низької концентрації, м’які контактні лінзи з дефокусом (soft reduced defocus lenses), функціональні рамкові лінзи, прилади для фототерапії тощо, також виходять на ринок профілактики короткозорості серед підлітків, відбираючи частку ринку та створюючи несприятливий вплив на зростання продажів компанії.

Наскільки високий рівень виконання показників у об’єктах з надприбутковими (завищеними) цінами придбання? Чи достатнє знецінення гудвілу на 800 млн юанів

Увечері 4 липня 2025 року Oupukangshi оприлюднила оголошення: компанія планує використати 334 млн юанів для придбання 75% часток у Suqian City Shangyue Qicheng Hospital Management Co., Ltd. (надалі — «Shangyue Qicheng»). При цьому планується використати 234 млн юанів залучених коштів, а 100 млн юанів — власних коштів. Після завершення угоди Shangyue Qicheng стане дочірнім підприємством, що контролюється компанією, і буде включена до консолідованої звітності компанії.

Варто зазначити, що ця угода належить до придбань із надприбутковими (завищеними) цінами. Оцінена вартість усіх прав акціонерів Shangyue Qicheng становить 454 млн юанів, що при порівнянні з його балансовою чистою вартістю 52,1461 млн юанів забезпечує коефіцієнт приросту (завищення) у розмірі 771,49%. За таких надприбуткових (завищених) цін водночас надано зобов’язання щодо результатів. Тобто Shangyue Qicheng гарантує, що фактичний чистий прибуток без урахування разових статей (扣非净利润) у період 2025–2029 років буде не нижчим за 39,00 млн юанів, 46,80 млн юанів, 53,82 млн юанів, 59,20 млн юанів і 59,20 млн юанів відповідно. Якщо показники за період гарантії не буде досягнуто, Oupukangshi може вимагати від сторони, що дала зобов’язання, компенсацію грошовими коштами або частками, або ж вимагати викупу часток.

Останніми роками гудвіл компанії постійно зростав; у 2025 році балансова вартість гудвілу становить 884 млн юанів.

У 2025 році частина об’єктів показники минулого року виконала, але в 2025 році — не виконала. Важливо зазначити, що щодо частини об’єктів, які не виконали результати, компанія не проводила відповідного зменшення корисності (знецінення) гудвілу. Згідно з оголошенням, Chongqing Ruiyue Shikang Medical Technology Co., Ltd., Lingbi Anjin Hospital Co., Ltd., Cangzhou Yutong Health Management Co., Ltd., Panzhihua Shizhong Medical Technology Co., Ltd., Huizhou Opu Jia Shili Health Management Co., Ltd., Duzhou Shengkang Technology Co., Ltd., Jiangxi Mingmou Enterprise Management Co., Ltd. — у цих семи компаній у цьому періоді не завершили виконання зобов’язань щодо результатів; компанія заявляє, що прогнозує: майбутні грошові потоки не призведуть до появи ознак знецінення гудвілу.

Як приклад візьмемо Chongqing Ruiyue Shikang Medical Technology Co., Ltd.: у 2024 році рівень виконання результатів становив 105%, а у 2025 році — 85%. Прогнозована норма зростання доходу для тесту на знецінення цього об’єкта — від -14,44% до -3,18%. Дивує те, що за такого тиску на результатах об’єкта, чи є відповідне знецінення гудвілу достатнім?

Ми звернули увагу: у Shangyue Qicheng у 2025 році результати становили 41,9978 млн юанів, а рівень виконання гарантії результатів — 107,69%. Такий високопреміальний (надприбутковий) придбання, здавалося б, не перевищило очікування щодо виконання результатів; чи варто насторожитися щодо можливих ризиків прихованих знецінень гудвілу?

Масив новин, точна інтерпретація — усе в додатку Sina Finance APP

Відповідальний: Спостерігач за компанією