Прогноз результатів Meituan за четвертий квартал 2025 року

Питання до ШІ · Як конкуренція в миттєвій роздрібній торгівлі впливатиме на майбутню прибутковість Meituan?

Наведений нижче текст — лише моє власне інвесторське відстеження та поділ, це не є інвестиційною порадою; просимо поставитися з обережністю.

Зверніть увагу: у таблицях нижче підсвічені жовтим дані означають оцінки, вони обов’язково матимуть похибку щодо фактичної ситуації.

1. Згідно з оголошенням компанії, оприлюдненим 13 лютого, прогноз на сукупний збиток за весь 2025 рік становить 233–243 млрд юанів, беремо середнє значення 238 млрд.

Важливо: ці дані не є скоригованими показниками EBITA і не є операційним прибутком; це показник «прибуток за період» зі звітності, оскільки компанія також зазначила, що за 2024 рік цей показник дорівнював прибутку 358 млрд:

Крім того, компанія розкрила, що операційний збиток у сегменті основного локального бізнесу за 2025 рік перебуватиме в діапазоні 68–70 млрд, беремо середнє значення 69 млрд. Відомо, що за перші три квартали 2025 року операційний прибуток у сегменті основного локального бізнесу становив 134,9 млрд, 37,2 млрд і -140,7 млрд; відповідно можна припустити, що операційний прибуток у 2025 році за Q4 дорівнюватиме приблизно -100,5 млрд.

Згідно з нашим спілкуванням із галузевими аналітиками, операційний прибуток у новому бізнесі у четвертому кварталі становитиме приблизно -20 млрд, плюс деякі нерозподілені прибутки (збитки), то операційний прибуток за весь Q4, як очікується, буде близько -160 млрд, що є покращенням приблизно на 38 млрд порівняно з третім кварталом.

2. З огляду на операційну ситуацію, у четвертому кварталі середньоденний обсяг замовлень в доставці (外卖) — близько 75 млн замовлень, що відповідає річному зростанню приблизно на 15,6%; середньоденні замовлення в «Шаньцзюа» (闪购) — близько 13,6 млн, річне зростання приблизно на 30%; загалом у миттєвій роздрібній торгівлі (即时零售) середньоденний обсяг замовлень — близько 88,6 млн, а за Q4 загалом приблизно 8,15 млрд замовлень. GTV у сегменті «доставки/побутових послуг і відпочинку» (到店酒旅) — близько 315 млрд юанів, виручка — близько 18,5 млрд, операційна маржа — близько 4,8 млрд. Збиток у сегменті миттєвої роздрібної торгівлі за квартал — близько 150 млрд (у сегменті транспортних квитків і гостьових будинків є певні прибутки); збиток на одне замовлення — близько 1,8 юаня, що покращення приблизно на 0,4 юаня/замовлення порівняно з попереднім кварталом.

З даних, оприлюднених з Alibaba фінзвітності, можна припустити, що загальний збиток у цьому кварталі для Taobao Flashboard (淘宝闪购) становитиме приблизно 230 млрд. Збиток/показник EBITA прибутку китайського е-комерс-групи (中国电商集团) за рік зменшився на 258 млрд. Ми очікуємо, що приблизно 230 млрд з них зумовлені Taobao Flashboard; збиток на одне замовлення — близько 3,5 юаня, що покращення приблизно на 1,6 юаня/замовлення порівняно з минулим кварталом.

Середній UE GAP між Meituan та Taobao Flashboard все ще становить близько 1,7 юаня/замовлення. UE GAP обох сторін скорочується, але це в межах очікуваного, оскільки в четвертому кварталі попит на чайні напої нижчий, ніж у третьому кварталі. Ця частина замовлень, з одного боку, має природно нижчу середню ціну чека, є «зоною найсильнішого удару» для UE; з іншого боку, це також категорія, в яку Taobao Flashboard активно «вливає» субсидії. Коли сезонність у четвертому кварталі знижується та одночасно зменшується сила субсидій з боку обох сторін, у структурі замовлень частка замовлень на чайні напої, яка раніше була вищою, у Taoflash UE покращуватиметься швидше.

Але UE GAP між сторонами не звужуватиметься лінійно. Ми очікуємо, що до другого кварталу 2026 року різниця UE між сторонами визначатиметься насамперед комплексною операційною ефективністю. Тоді UE GAP, імовірно, буде в діапазоні 1–1,5 юаня. Подальше суттєве скорочення буде надзвичайно складним завданням і стане справжнім випробуванням для операційних витрат та ефективності обох сторін.

3. Очікується, що загальна виручка за Q4 становитиме близько 920 млрд, річне зростання — 4%; операційний збиток — близько 160 млрд; порівняно з попереднім кварталом покращення (環比改善). За річним показником відбувається перехід від прибутку до збитку. При цьому виручка основного локального бізнесу (核心本地商业) — близько 655 млрд, річне незначне зниження на 0,2%; виручка в доставці зменшуватиметься у «однозначному» діапазоні; виручка в «Шаньцзюа» (闪购) очікується понад 100 млрд, річне зростання — близько 30%. Виручка «додому/в заклади та туризм» (到店酒旅) показуватиме низькодвузначне зростання проти минулого року. Маржинальність за прибутком як річна, так і квартальна — трохи знизиться; прогноз — близько 26%.

Виручка нового бізнесу прогнозується близько 265 млрд, зростанням на 15,7%. Основними драйверами зростання є роздрібні напрями на кшталт 小象 та 快驴, а також високошвидкісне зростання міжнародного бізнесу. Але через закриття програми 优选 це гальмує масштаб виручки нового бізнесу.

4. У сегменті миттєвої роздрібної торгівлі інтенсивність конкуренції в доставці їжі (外卖) дещо знизилася порівняно з третім кварталом, але все ще висока, особливо перед завершенням «Double 11»; після середини/кінця листопада конкуренція ще більше послабшала, проте все одно залишається на високому рівні. Субсидії Taoflash (淘闪) переносяться з чайних напоїв у категорії — доставка їжі та інша миттєва роздрібна торгівля не-«їжа» (非餐即时零售). Згідно з нашими дослідженнями, у першому кварталі конкуренція в миттєвій роздрібній торгівлі не послабшала по суті, але динаміка подальшого посилення вже вичерпує свій потенціал. З одного боку, ефект синергії між доставкою їжі та електронною комерцією ще не проявився явно; з іншого боку, зростає регуляторна сила, а учасники галузі (переважно з боку пропозиції) стають ще більш виснаженими.

Конкуренція в миттєвій роздрібній торгівлі не-«їжа» (非餐即时零售) стає дедалі запеклішою. Цей «фронт» дуже ймовірно буде темою конкуренції сторін у довшому циклі — і це додатковий обсяг.

TAM у миттєвій роздрібній торгівлі не-«їжа» є невизначеним. Розмір галузі у 2025 році — близько 1 трлн юанів. У довгостроковому песимістичному сценарії TAM — 2–3 трлн; у нейтральних очікуваннях TAM — близько 5 трлн; у оптимістичному сценарії цільовий TAM — понад 10 трлн.

Taobao Flashboard має ціль за 3 роки підняти GMV до 1 трлн; Meituan Flashboard у 2025 році має GTV близько 3790 млрд юанів; разом із Xiaoxiang (小象) — приблизно 4250 млрд. Очікується, що через 3 роки Meituan Flashboard + Xiaoxiang (додатково — новий напрям «叮咚买菜») перевищать 1 трлн (CAGR 30%).

Довгострокові драйвери миттєвої роздрібної торгівлі не-«їжа» включають:

Соціальна вікова структура та перехід споживчих звичок. Наприклад, у сфері алкогольних напоїв за даними «2026 алкогольні напої та чайні напої в миттєвій роздрібній торгівлі: індикатор напрямків діяльності» (《2026酒饮即时零售经营风向标》), у віковій групі 20–35 років частка обсягів замовлень через канали миттєвої роздрібної торгівлі на кшталт Meituan Flashboard у 2025 році вже досягла 57% від усього ринку. Покоління Z — це «первинне» покоління миттєвої роздрібної торгівлі; доставка за 30 хвилин — уже є необхідністю.

Темп суспільного життя пришвидшується, і висока визначеність та емоційне задоволення, які надає миттєва роздрібна торгівля, все більше ставати основним потоком споживання.

Підвищення суспільної продуктивності завдяки AI, зростання персонального дохідного бюджету; на тлі вдосконалення інфраструктури миттєвої роздрібної торгівлі рівень проникнення миттєвої роздрібної торгівлі постійно зростатиме.

Керуючись власними оптимістичними очікуваннями щодо довгострокового зростання миттєвої роздрібної торгівлі, люди мають у першу чергу позитивний прогноз щодо структурної зміни споживання, а не додавання додаткового попиту.

Наразі загальний обсяг онлайн-роздрібної торгівлі становить близько 16 трлн юанів (дані Держстату), і частка онлайну в загальному соцроздрібі — понад 30%. Частка миттєвої роздрібної торгівлі щойно досягла 2%. У довгостроковій перспективі приріст частки миттєвої роздрібної торгівлі здебільшого надходитиме з офлайну. Вона не буде «відбирати» частку в електронної комерції; натомість вона додатково підвищуватиме частку онлайн у всьому соц-роздрібі.

У епоху AI люди підуть в офлайн-покупки та споживання майже повністю з огляду на досвід (experience), а не через життєву необхідність. Майже всі життєві необхідності можна задовольнити через електронну комерцію + миттєву роздрібну торгівлю, і співвідношення 6:4 між онлайн та офлайн — це розумне очікування.

5. Власна миттєва роздрібна торгівля відіграватиме роль, більш важливу, ніж зараз. Жорсткий дисконт (硬折扣零售) буде перебудовувати сферу офлайн-обігу в Китаї. 超盒算 (Chaoheisuan) та 快乐猴 (Kuailehou) стануть фінальними лідерами верхнього рівня, але це буде тривала «битва на витривалість»; наразі система Хемай (盒马) має лідерство.

6. Останнім часом була одна новина — не знаю, чи всі звернули на неї увагу: Безос очолює збір коштів на 1000 млрд доларів США; цей фонд інвестуватиме у виробництво. Його мета — за допомогою AI перетворити виробництво. Я вважаю, що це варто відстежувати.

AI дуже очевидно перебуває на ранній стадії промислової революції. Зараз усім також зрозуміло: AI — це не просто GPT і не лише Agent. Це інфраструктура: від енергії до чипів, до дата-центрів, до моделей, до застосунків. Дорога попереду ще дуже, дуже довга, і саме рівень застосунків — матиме найбільший простір. Більше того, найбільша уява на рівні застосунків знаходиться у фізичному світі: AI + виробництво. У поєднанні з суперплатформами, споживчими даними та логістичною інфраструктурою, воно створює додаткову цінність, яка може бути в десять разів більшою, ніж інтернет-електронна комерція. AI-роботи замінюють людський персонал у складу/логістиці, замінюють робітників на заводах. Якщо е-комерційні платформи зможуть використати AI та перебудувати всі три етапи — виробництво, обіг і споживання — то яким буде майбутнє?

Pinduoduo також робить великі ставки на китайський ланцюг постачання. Meituan的小象 (含叮咚), 快乐猴, а також Alibaba — 盒马、超盒算 — уже докладають максимум зусиль для побудови власного брендованого ланцюга постачання. Дії Безоса більш «зверху донизу»; великомасштабні рішення. А ці платформи в Китаї більше «знизу вгору» — спочатку вгору за течією, вивчаючи потребу на місцях. У підсумку всі прийдуть до спільної мети. У роздрібної торгівлі ще довгий період зростання: це не походить від нескінченного розширення загального масштабу галузі, а від автоматизаційної трансформації нескінченної кількості окремих ланок усередині.

7. Meituan уже «дійшов до дна». Момент найжорстокішої конкуренції в миттєвій роздрібній торгівлі вже пройшов, а Meituan все одно витримала удар.

Усе це — різні страшні історії, які змінювали одна одну: криза через війну на Близькому Сході, посилення долара, повернення «примари інфляції», зниження імовірності зниження ставок, жорстка боротьба в доставці, миттєвій роздрібній торгівлі та в сегменті «в заклади й туризм», підтримка кур’єрів/виконавців, субсидії для продавців, драматичний конфлікт у Бразилії, обвал прибутку тощо. Негативні емоції накладалися одна на одну; на фондовому ринку негативні новини почали «не відчуватися», що свідчить: дно вже з’явилося.

Але поява дна не означає негайний розворот; «влаштування дна» — це процес. Щоб ціни на акції розвернулися, ринок має повірити, що у компанії з’явиться сильна велика наративна історія: наприклад, миттєва роздрібна торгівля (доставка) почне прискорено переходити від збитків до прибутків; або ж у точці беззбитковості прискориться захоплення ринкової частки; або ж реалізуються нові простори для уяви — AI, вихід за кордон тощо. Але наразі ми ще не бачимо цих суттєвих переломів.

Втім, минулого тижня я все одно додав приблизно 15% позиції (15% від початкової позиції). На цьому рівні я думаю, що з великою ймовірністю буде флет або повільне формування підтримки. Ймовірність подальшого пробою вниз дуже низька.

Створено платний чисто-біржовий чат для акцій США (без включення в біржі США-лістингів у США). Окрім загального чату по акціях США, є чати для криптовалют, MSTR, Hims, NBIS, Nvidia, Tesla, Apple, Google, Meta, Amazon, Microsoft, TSMC та ще кількох десятків індивідуальних тикерів/чатів по акціях США.