"Істина у тому, що білий метал приніс успіх, а також і поразку", чи вся причина великих збитків компанії Дікоцек полягає у побічних бізнесах?

Як провідне підприємство-лідер із виробництва струмопровідних паст для сонячної енергетики, компанія DiKe 股份 (300842) у 2025 році надала річний звіт із різким контрастом: сукупна виручка за весь рік перевищила 180 млрд юанів, зростання становить 17.56%, а масштаб виручки знову встановив новий рекорд; однак чистий прибуток, що належить акціонерам, зазнав стрімкого падіння до -2.76 млрд юанів, у річному вимірі показник обвалився на 176.80%, що означає прямий перехід від прибутковості до збитковості та встановлює найгірші фінансові результати за весь період лістингу.

Цей звіт із формулою «збільшили виручку, але не збільшили прибуток» і навіть із гігантськими збитками, не зводиться лише до впливу циклу галузі та коливань цін на сировину; за ним ховаються спекулятивні збитки в межах бізнесу зі срібним хеджуванням (套保), потенційні ризики великих патентних позовів, а також численні прогалини в корпоративному управлінні. Накладання багатьох негативних факторів занурило цю підгалузеву компанію-лідера у небувалі досі труднощі в операційній діяльності.

Зростання виручки не може приховати колапс прибутковості

У 2025 році компанія DiKe 股份 продовжувала розширювати масштаб виручки. Зовні це виглядає як збереження темпів зростання компанії-лідера в галузі, але по суті — на прибутковому рівні відбувся повний крах: ключовий бізнес у сфері сонячної енергетики демонструє безперервне падіння здатності генерувати прибуток, що стало базовою прихованою загрозою для збитковості результатів.

Ключовий бізнес компанії — струмопровідні пасти для металізації фотоелектричних батарей. Цей напрям забезпечує понад 82% виручки за весь рік. При цьому срібний порошок як основна ключова сировина для струмопровідних паст займає частку в собівартості продукції понад 95%, тож коливання цін на сировину безпосередньо визначають рівень прибутковості компанії.

У 2025 році міжнародні ціни на срібло пережили епічне стрімке зростання: спотове срібло у Лондоні з початку року зросло з 29.4 долара США за унцію до 72.0 долара США наприкінці року, річне зростання становило 144.8%, що безпосередньо звузило простір для прибутку в бізнесі паст для сонячної енергетики.

Згідно зі звітними даними, валова маржа сонячних матеріалів компанії становить лише 8.57%, у річному вимірі вона різко зменшилась на 2.05 в.п., а простір для прибутку основного бізнесу було суттєво стиснуто. Паралельно обсяг продажів струмопровідних паст для сонячної енергетики за рік склав 1829.16 тонни, що на 10.23% менше в річному вимірі. На тлі тиску з боку і обсягів, і цін, ключовий бізнес компанії давно потрапив у ситуацію «продаємо більше, але заробляємо менше».

Ще більш тривожним є те, що чистий прибуток без урахування разових (non-recurring) статей (扣非净利润) становить 1.63 млрд юанів, у річному вимірі зниження — 62.78%. Навіть якщо вилучити вплив нетипових доходів/витрат, прибутковість основного бізнесу фактично близька до зрізання навпіл.

А показники по окремих кварталах ще яскравіше розкривають спад у діяльності: у четвертому кварталі компанія отримала виручку 53.22 млрд юанів — це максимум за квартал протягом року. Але материнська чиста прибутковість (归母净利润) виявилась збитковою на 3.06 млрд юанів; сума збитку за один квартал перевищує загальний збиток за весь рік. Безперервні збитки у 3-му та 4-му кварталах напряму потягнули вниз результати всього року. Чистий грошовий потік від операційної діяльності склав 6.68 млрд юанів, що на 28.88% менше в річному вимірі. Темпи зростання грошових коштів синхронно сповільнилися, а якість прибутку значно погіршилась.

На тлі технічної тенденції в галузі «від-сріблення, менше срібла» (去银化、少银化), компанія DiKe 股份, хоча й розгорнула продукти з нижчою вартістю, зокрема пасти з більшою часткою міді, у короткостроковій перспективі не здатна перевернути хитке становище прибутковості основного бізнесу.

Конкуренція в фотоелектричній галузі продовжує загострюватися, а витрати на сировину залишаються високими. У результаті ключовий основний бізнес із якісного тренду, що раніше забезпечував стабільний прибуток, перетворився на «важку справу» під тиском низької маржинальності. Одного лише зростання масштабу виручки абсолютно недостатньо, щоб замаскувати жорстоку реальність краху прибутків — і це також створює значні приховані загрози для подальшої діяльності компанії.

Хеджування перетворилося на спекуляцію: срібло стало джерелом колосальних збитків

Головний «запалювач» гігантських збитків компанії DiKe 股份 у 2025 році полягає не в поганому веденні основного бізнесу, а в тому, що бізнес зі срібним хеджуванням (套期保值) повністю втратив контроль: ризик-менеджмент перетворився на фінансову спекуляцію. У підсумку компанія зазнала понад 4 млрд юанів збитків за статтями разових (non-recurring) результатів, ставши «головним винуватцем» краху річних показників.

У річному звіті компанії зазначено, що вплив нетипових фінансових результатів на чистий прибуток, що належить акціонерам, сягає -4.4 млрд юанів. З них абсолютна більшість припадає на збитки від зміни справедливої вартості за операціями зі срібними ф’ючерсами та орендним бізнесом, а також інвестиційні збитки; ці фінансові операції зі збитками безпосередньо «з’їли» всі прибутки основного бізнесу.

Якщо виходити з нормальної логіки операцій, коли виробники паст для сонячної енергетики займаються хеджуванням срібла, початковою метою є зафіксувати закупівельну собівартість сировини та компенсувати ризики коливань цін на срібло. Дотримання коректного хеджування має базуватися на принципі «напрями готівки (spot) і ф’ючерсів протилежні, а обсяги зіставні», щоб досягти ризик-компенсації.

Але DiKe 股份 повністю відхилилася від початкової мети хеджування. У 2025 році на тлі одностороннього стрімкого зростання ціни на срібло компанія не лише не застрахувала ризик подорожчання спот-собівартості через купівлю (long) ф’ючерсів. Навпаки, вона діяла в протилежний бік: паралельно здійснювала операції зі продажу (short) срібних ф’ючерсів і зі срібного лізингу (оренди), сформувавши спекулятивне позиціонування в обидва боки (double-direction short), що повністю порушило ключовий принцип хеджування.

Згідно з фінансовою звітністю, серед нетипових фінансових результатів компанії сукупні результати від зміни справедливої вартості фінансових активів і зобов’язань та результат від вибуття разом сягають 6.41 млрд юанів. З них інвестиційний дохід становить -2.72 млрд юанів, а збиток від зміни справедливої вартості — -4.11 млрд юанів. Масштабні збитки були спричинені саме зворотною (протилежною) тактикою у операціях зі срібними ф’ючерсами та орендним бізнесом.

У четвертому кварталі 2025 року ціна на срібло пришвидшено «вистрілила» нагору: приріст за квартал становив близько 53%. Саме в цей період DiKe 股份 суттєво наростила обсяги угод: у жовтні 2025 року компанія збільшила маржинальний ліміт за срібними ф’ючерсами з 1 млрд юанів до 2 млрд юанів; після подвоєння дозволеного ліміту керівництво нарощувало інтенсивність продажу (short) під час піку стрімкого зростання ціни. У результаті гігантські збитки за один квартал перевищили 3 млрд юанів — фактично «хвацька ставка проти ринку».

Срібний лізинговий бізнес також посилив збитки: компанія залучала (беручи в позику) фізичне срібло для лізингу. Після закінчення строку потрібно повернути срібло в еквівалентному обсязі. Після стрімкого зростання ціни на срібло вартість повернення різко зросла, що разом із позиціями short по ф’ючерсах сформувало «подвійні збитки» в обидва напрями.

Порівняно з колегами по галузі та компаніями такого ж типу, частка хеджування в компаніях з ювелірних виробів із золота зазвичай тримається в межах 50%-90%, що дозволяє забезпечувати стабільну ризик-компенсацію. Натомість DiKe 股份 не мала ефективної компенсації ризиків і здійснювала односторонній short. По суті, це означало відмову від контролю ризиків, а натомість — проведення високоризикової фінансової спекуляції, поставивши загальну вигоду публічної компанії під ризики величезної цінової волатильності. Це повністю суперечить нижчій межі стабільного ведення діяльності публічними компаніями.

Великі позови зависли над компанією

Уразливості в корпоративному управлінні приховані як загроза

Окрім гігантських збитків у результаті діяльності та спекулятивного хеджування, DiKe 股份 також стикається з низкою проблем у сфері корпоративного управління: великими патентними позовами, сумнівами щодо пов’язаних угод, неналежним рівнем норм регулювання механізмів управління тощо. Потенційні ризики продовжують «розігріватися», додатково хитнувши фундамент діяльності компанії.

Наразі компанія та її дочірня структура Zhejiang Suote перебувають у стані 3 патентних судових процесів щодо порушення прав: серед відповідачів — кілька компаній у тій самій галузі, зокрема 聚和材料, 日御光伏, 晶银新材, 光达电子 та інші. Сума претензій у кожній справі сягає 2 млрд юанів, а сумарний обсяг позовних вимог — 6 млрд юанів. Прогрес у судових справах безпосередньо впливає на майбутню діяльність компанії та грошові потоки.

Ці патентні позови виникли через патенти на бізнес Solamet початково від DuPont, які були придбані дочірньою компанією Zhejiang Suote. DiKe 股份 намагається зміцнити позиції в галузі та витіснити конкурентів через патентні судові процеси. Але якщо компанія програє, вона не лише не зможе отримати колосальні відшкодування, а й має нести великі судові витрати, а також може зіткнутися з ризиком спору щодо належності патентних прав. Навіть якщо буде виграш, спори щодо агресивної конкуренції всередині галузі можуть вплинути на репутацію та довіру до бренду. Водночас те, чи зможуть реально виконати (стягнути) суми колосальних компенсаційних вимог, залишається вкрай невизначеним. Таким чином, це не здатне реально компенсувати «дірку» у прибутках, спричинену срібною спекуляцією.

Прогалини в корпоративному управлінні ще більш помітні: є сумніви щодо обґрунтованості пов’язаних угод. У 2025 році DiKe 股份 придбала 60% акцій Zhejiang Suote. Того ж року Suote отримала чистий прибуток 9805.46 млн юанів, перевиконавши зобов’язання за показниками ефективності. Водночас Suote стала другим найбільшим клієнтом DiKe 股份: річний обсяг закупівель становив 23.48 млрд юанів, а закупівельний продукт переважно — срібний порошок.

DiKe 股份 стверджує, що централізовані закупівлі срібного порошку з подальшим перепродажем Suote здійснюються для отримання вигідніших умов. Але в межах одного групового корпоративного середовища, коли материнська компанія зазнала гігантських збитків від срібної спекуляції, дочірня компанія при цьому демонструє стабільну прибутковість. При цьому Suote не бере участі в жодному бізнесі зі срібним хеджуванням (套保). Різниця в операційних стратегіях є дуже великою. У зв’язку з цим справедливість пов’язаних угод, а також реальні вигодоодержувачі за операціями зі срібним лізингом, викликають питання з боку зовнішніх спостерігачів.

Крім того, система фінансового деривативного схвалення та механізмів контролю ризиків фактично працює як «паперова формальність». Срібні ф’ючерси є високоризиковим фінансовим деривативом. Публічній компанії слід жорстко контролювати масштаби угод і ризики. Але керівництво DiKe 股份 самовільно розширювало торговельні обсяги, відпускаючи межі інвестиційних повноважень у період, коли коливання ціни на срібло були найбільш різкими. Вони не створили дієвого механізму зупинки збитків (risk stop-loss). У підсумку це призвело до колосальних збитків.

Одночасно компанія бездумно розширювала бізнес зберігання (storage) як другий основний напрям, послідовно здійснюючи придбання 控股因梦、江苏晶凯. Хоча в короткостроковій перспективі виручка зростала різко, міжгалузеве ведення діяльності не має базових ключових технологій та операційного досвіду. Питання подальшої інтеграції та стійкої прибутковості лишається відкритим. Це додатково розсіює ресурси компанії та посилює операційні ризики.

DiKe 股份 у 2025 році, показала власні багаторазові «шрами» в управлінні та діяльності через один річний звіт із гігантськими збитками: прибутковість основного бізнесу в сфері сонячної енергетики продовжувала зазнавати тиску; срібне хеджування від ризик-компенсації перетворилося на фінансову спекуляцію; великі патентні позови залишилися без остаточного вирішення; прогалини в корпоративному управлінні проявлялися часто. У підсумку компанія повністю відхилилася від ключового принципу стабільного ведення діяльності виробничим підприємством.

Компанія, хоч і покладає надії на те, що бізнес зі зберігання зможе переламати ситуацію, намагаючись створити другу криву зростання, але міжгалузеве розміщення має надзвичайно високу невизначеність, а також компанія не здатна швидко закрити поточну «фінансову діру» в результатах.

Для публічних компаній опора на основний бізнес і жорсткий контроль ризиків є операційною «граничною лінією». Дії DiKe 股份 — спекуляції всупереч тренду та ігнорування контролю ризиків — не лише шкодять інтересам усіх акціонерів, а й слугують сигналом тривоги для всієї галузі.

Потоки великого обсягу новин, точний аналіз — усе в застосунку Sina Finance APP