“Занепад” зірки вакцин зі знижками, додаткові емісії, гіганти нерухомості вкладають 20 мільярдів юанів у ринок, чи зможе Восан Біо повернути ситуацію у свою користь?

Питаємо AI · Чому компанія Watson Biological обирає введення капіталу з нерухомості зі знижкою?

Співробітник газети (chinatimes.net.cn) І Дайна у Пекіні

Яку історію принесе ринку капіталу те, що бізнесмени з нерухомості перехоплять «зіркову» компанію у сфері вакцин?

Нещодавно вітчизняний лідер з вакцин Watson Biologics (300142.SZ) раптово оприлюкував пакет оголошень, погодивши угоду з додаткової емісії (定增), яка привернула особливу увагу ринку: компанія за ціною 9,63 юаня за акцію випустить шляхом приватного розміщення не більше 2,08 млрд акцій на адресу Beijing Tengyun Xinwo Biological Technology Partnership (Limited Partnership) (北京腾云新沃生物科技合伙企业（有限合伙)), загальна сума залучених коштів — не більше 20,03 млрд юанів, і всі кошти будуть спрямовані на поповнення обігових коштів компанії. Порівняно із закриттям перед зупинкою торгів — 12,28 юаня за акцію — розмір дисконту за додатковою емісією становить 21,6%; ця «розпродажна» операція одразу спричинила бурхливе обговорення на ринку капіталу.

Ще більш показово те, що єдиним підписантом на цю додаткову емісію є Tengyun Xinwo. За спиною цієї структури стоїть один із провідних приватних інвесторських капіталів Китаю — керівник групи Century Golden Resources (世纪金源集团) Хуан Тао. У рейтингу Hurun Best Rich (胡润百富榜) за 2025 рік статки родини Хуан Жулуня та Хуан Тао оцінюються в 35,5 млрд юанів. Цей магнат з нерухомості стане фактичним контролером Watson Biologics завдяки цій додатковій емісії, поклавши край ситуації, коли протягом 16 років після лістингу в компанії — лідері з вакцин — не було реального контролюючого акціонера. Після відновлення торгів 19 березня акції Watson Biologics пройшли торгівлю з різким зростанням на збільшених обсягах, а потім корекцією вниз; розбіжності «бики-ведмеді» повністю вибухнули. Ринок капіталу висловлює сумніви та водночас очікування щодо цього кросс-секторального поєднання «нерухомість + вакцини».

Втім, якщо дивитися з точки зору індустрії вакцин, як саме так сталося, що Watson Biologics, будучи лідером, який є першою в країні компанією з власною розробкою 13-валентної пневмококової вакцини та однією з перших, що комерціалізувала mRNA-вакцини, вирішила охоче піти на «дисконтову» додаткову емісію та віддати контроль? Чи зможе магнат з нерухомості, ставши «главою», додати нової енергії вакциновому гіганту, що опинився у глибокій кризі результатів, чи ж через кросс-секторальні бар’єри виникнуть нові приховані ризики?

Глухий кут чи неминучий вибір

На ринку капіталу дисконти в додаткових емісіях трапляються не рідко, але те, що Watson Biologics має дисконт понад 20%, все одно здивувало багатьох інвесторів.

Як старий, досвідчений лідер індустрії вакцин, Watson Biologics у минулому досягла швидкого зростання завдяки таким ключовим продуктам, як 13-валентна пневмококова вакцина, двовалентна HPV-вакцина тощо. У 2019–2022 роках виручка компанії зросла з 1,121 млрд юанів до 5,086 млрд юанів, а чистий прибуток, що належить акціонерам, — з 0,142 млрд юанів до 0,729 млрд юанів; певний час компанія була «зіркою-вакциною» на ринку капіталу. Але починаючи з 2023 року її результати почали стабільно тиснутися, потрапивши в «поріг зростання».

（Джерело: щорічний звіт Watson Biologics за 2024 рік）

Звітність показує, що у 2023 році виручка Watson Biologics знизилася до 4,114 млрд юанів, а чистий прибуток, що належить акціонерам, — до 0,419 млрд юанів; у 2024 році виручка ще більше впала до 2,821 млрд юанів, а чистий прибуток, що належить акціонерам, становив лише 0,142 млрд юанів, що в річному вимірі означає падіння понад 66%. Прогноз результатів на 2025 рік свідчить, що компанія очікує виручку 2,4 млрд — 2,43 млрд юанів, що нижче, ніж 2,821 млрд юанів у відповідному періоді минулого року; чистий прибуток, що належить акціонерам, — 0,16 млрд — 0,19 млрд юанів, з приростом 13%—34%. Прибуток за винятком одноразових статей, що належить акціонерам, прогнозується зі зниженням на 9%—22% до 0,85 млрд — 0,99 млрд юанів, тоді як приріст чистого прибутку, що належить акціонерам, зумовлений головно неопераційними (некорегованими) доходами та зростанням доходів від закордонних вакцин. Водночас загальна тенденція погіршення результатів компанії поки що суттєво не покращується.

За падінням результатів Watson Biologics стоїть сукупний тиск: посилення конкуренції в галузі, слабке зростання ключових продуктів і високі витрати на НДДКР. 13-валентна пневмококова вакцина Watson Biologics після виходу на ринок у 2020 році швидко зайняла частку ринку. На початку лістингу валова маржа сягала 93,6%, але після поступового виходу на ринок аналогічних продуктів від таких компаній, як Zhifei Biologics і Kangtai Biologics, конкуренція перейшла у «гарячу» фазу; розгорнулася жорстка цінова війна, що призвело до щорічного зниження валової маржі цього продукту в Watson Biologics. У 2022 році двовалентна HPV-вакцина Watson Biologics (沃泽惠) вперше зайшла в програму закупівель за рахунок державних коштів: у закупівлях у Нанкіні (Цзянсу) її було виграно за ціною 246 юанів за 1 флакон, що становило лише 75% від ціни аналогічного продукту Wantai Biologics того ж періоду — 329 юанів за 1 флакон. А у 2024 році під час концентрованих закупівель на рівні національних планів імунізації у провінції Шаньдун ціна продукту впала до 27,5 юанів за 1 флакон, тобто падіння від його ціни на старті — 329 юанів за 1 флакон — перевищило 88%. Паралельно Watson Biologics щороку підтримує високі витрати на розробку щодо 9-валентної HPV-вакцини та mRNA-вакцини проти оперізувального лишаю, що ще більше підсилює фінансовий тиск.

З погляду грошових потоків становище Watson Biologics також не виглядає оптимістичним. За даними піврічного звіту за 2025 рік: сумарні активи Watson Biologics становлять 14,003 млрд юанів, сумарні зобов’язання — 3,236 млрд юанів, коефіцієнт активів/зобов’язань (asset-liability ratio) знизився до 23,11%. Хоча цей показник не є надто високим, чистий грошовий потік від операційної діяльності — лише 0,117 млрд юанів, тоді як чистий грошовий потік від фінансової діяльності — -1,202 млрд юанів, що означає значний тиск на повернення коштів. Уся сума 2 млрд юанів, яку планується залучити через додаткову емісію, буде використана для поповнення обігових коштів, що здатне ефективно зняти напруження з ліквідністю, забезпечити темпи НДДКР ключових проєктних ліній, а також підтримати виробництво та просування на ринку наявних продуктів, надаючи таким чином фінансове підґрунтя для відновлення результатів компанії.

Крім того, з моменту виходу на біржу у 2010 році Watson Biologics весь час перебувала в стані: немає контролюючого акціонера та немає фактичного контролюючого власника; структура власності є вкрай розпорошеною. На кінець третього кварталу 2025 року найбільшим акціонером тоді була ETF для підприємців (易方达创业板ETF), частка становила лише 2,16%. Частка прямого володіння засновника і голови ради директорів Лі Юньчуна — лише 1,70%; частка прямого володіння іншого засновника Лю Цзюньхуя — 1,81%. Частка Лі Юньчуна — пряма + опосередкована — не була чітко розкрита, а характер розпорошення акцій є очевидним.

Колишній керівник компанії, а також експерт ринку медичних препаратів Чжан Бяоун у коментарі для журналістів «Хуася шібао» (《华夏时报》) зазначив, що розпорошення власності призводило до того, що Watson Biologics тривалий час стикалася з проблемами низької ефективності ухвалення рішень, коливань у стратегії та конфліктів між інтересами акціонерів. Водночас, введення Хуан Тао як фактичного контролера через додаткову емісію здатне кардинально змінити цю ситуацію.

Щодо того, чому відбулася додаткова емісія зі знижкою, інвестор, який давно стежить за акціями фарми, розповів «Хуася шібао», що це стандартна процедура для «емісії з фіксованою ціною» (锁价定增). Згідно з «Порядком реєстрації випуску цінних паперів компаніями, що котируються» (证监会《上市公司证券发行注册管理办法》) ціна базису для «фіксованої ціни» не може бути нижчою за 80% від середньої ціни за 20 біржових торгових днів до дати визначення ціни. Ціна додаткової емісії Watson Biologics 9,63 юаня за акцію саме і була розрахована за цим правилом. У цій додатковій емісії застосовано модель «фіксованої ціни», а строк блокування становить 18 місяців: підписант Tengyun Xinwo не має права протягом 18 місяців передавати акції, на які підписався. Для довгострокових інвесторів дисконт є обґрунтованою компенсацією за їхні заблоковані кошти та взяті на себе ризики. Адже протягом 18-місячного строку блокування існує багато невизначеностей щодо ринку, ціна акцій може коливатися, а дисконт — це по суті компенсація/хеджування ризиків інвестора.

Чи зможе кросс-секторальний шлюб принести «виграш для обох»

Незаперечно, що прихід Хуан Тао може принести Watson Biologics у короткостроковій перспективі позитив — зняття проблем із фінансами тощо. Але сама кросс-секторальна «сімейна угода» «нерухомість + вакцини» за її спиною має низку ризиків, які варто поставити під пильну увагу.

Найголовніший ризик кросс-секторальної інтеграції — це «неприйняття» через галузеві бар’єри. Індустрія вакцин — типовий технічно складний і регуляторно жорсткий сектор: тривалий цикл НДДКР, високі технологічні бар’єри та суворі вимоги до контролю якості. Від розробки кандидатної вакцини, клінічних випробувань до процесу затвердження для виходу на ринок — на кожному етапі потрібна професійна технічна команда, багатий галузевий досвід і зріла операційна система. Це аж ніяк не те, що можна швидко пройти лише за рахунок грошей.

Чжан Бяоун вважає, що Хуан Тао та його ключова команда довгий час працювали в сфері нерухомості. Навіть якщо у Century Golden Resources є плани у великому напрямі «здоров’я та медична індустрія», це не торкалося основної розробки та операцій у вакцинному сегменті. Через брак ключових технологічних «запасів» у галузі вакцин і професійного управлінського досвіду, ймовірно, буде складно надати ефективне керівництво для таких критичних процесів у Watson Biologics, як НДДКР, виробництво та контроль якості. Те, що Watson Biologics змогла закріпитися у вакцинній сфері, у першу чергу залежить від її багаторічної команди з розробок. Якщо команда Хуан Тао надто поспішить втручатися в повсякденну операційну діяльність компанії, або навіть впливатиме на ухвалення рішень щодо напрямів НДДКР, то у разі відтоку ключових кадрів це безпосередньо вплине на темпи просування таких важливих ліній, як 9-валентна HPV-вакцина та mRNA-вакцина проти оперізувального лишаю. У результаті це ще більше затягне відновлення результатів компанії.

Як інвестор, який глибоко займається операціями з капіталом, також існує запитання: чи зможе Хуан Тао стати «пожежною командою»? Хуан Тао — відомий син підприємця з провінції Мінь (闽商) Хуан Жуленя. У 2018 році він перейняв справи батька, став фактичним керівником групи. Раніше він уже контролював дві біржові компанії — Wan Tong Technology і Annai’er. Але після того як він узяв їх під контроль, ці дві компанії не змогли досягти реального покращення показників, навпаки — їхні результати залишалися постійно млявими. Серед них Annai’er з 2020 року безперервно п’ять років має збитки, що не може не викликати в інвесторів побоювання, що Watson Biologics може стати для Хуан Тао лише «новим майданчиком» для операцій з капіталом, а не реальним переходом до підвищення рівня бізнесу.

Порушення балансу інтересів акціонерів і приховані проблеми корпоративного управління — це потенційні «міни» в цій кросс-секторальній угоді. Після цієї додаткової емісії Хуан Тао через Tengyun Xinwo та узгоджених осіб матиме 14,46% голосів для ухвалення рішень, ставши абсолютним контролюючим акціонером Watson Biologics, тоді як засновник Лі Юньчун матиме лише 1,70% прямої частки — дуже низький показник. Хоча сторони домовилися, що Лі Юньчун відповідає за щоденну операційну діяльність, за умови суттєвої різниці в частках, якщо у Хуан Тао та команди Лі Юньчуна виникнуть розбіжності щодо ключових питань, таких як корпоративна стратегія, інвестиції в НДДКР, маркетингове планування тощо, то команді Лі Юньчуна буде складно сформувати ефективні обмеження/противагу. Це легко може спричинити нові конфлікти між акціонерами, повторивши минулу «управлінську пастку» Watson Biologics, спричинену розпорошенням власності.

Крім того, існує багато невизначеностей щодо практичної здійсненності промислової синергії. Навіть якщо Century Golden Resources й розмістилася на напрямі «здоров’я та медичної індустрії», її основний фокус — це медичні вироби, послуги догляду та оздоровлення тощо. Це слабко узгоджується з вакцинною розробкою та виробництвом. Тож чи зможуть так звані «регіональні переваги» та «переваги операцій з капіталом» реально перетворитися на ключову конкурентоспроможність Watson Biologics — належить перевірити часом.

Чжан Бяоун зазначив, що чи зможе ця кросс-секторальна угода уникнути ризиків і досягти виграшу для обох, залежить не лише від того, наскільки команда Хуан Тао здатна адаптуватися до іншої сфери, але й від того, чи зможе вона поважати закономірності індустрії вакцин і дотримуватися нижньої межі професійної операційної відповідальності. Усе це ще потребує подальшої перевірки ринком капіталу.

Відповідальний редактор: Цзян Юцін; головний редактор: Чень Яньпэн