Міф про високий зростання Aimeike більше не існує: темпи зростання доходів і чистого прибутку вперше опустилися до однозначних чисел, дві ключові продукти обох зазнають тиску

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2020年9月28日，愛美客以408億元市值登陸創業板，隨後9個月內股價暴漲4倍，2021年3月更成為繼茅台後第三支千元股，巔峰市值突破1700億。這家被冠以“醫美茅台”的企業，憑借94.85%的超高毛利率和60%的淨利率，在醫美黃金年代書寫了資本市場的傳奇。

愛美客成功的核心密碼在於三類醫療器械註冊證構建的護城河，其招牌產品“嗨體”作為國內首款頸紋修復注射液，自2016年獲批後長期壟斷市場。2017-2020年間，溶液類產品營收從0.34億飆升至4.47億，年均複合增速達129%。這種“獨占市場+定價權”的模式完美復刻了茅台的核心邏輯。然而，隨著同類競品的不斷湧現，愛美客的高增長神話也逐漸走向最終章。

**　高增長神話不再 營收淨利潤增速首次降至個位數**

3月19日披露的年報顯示，愛美客2024年實現營業收入30.26億元，同比增速從2023年的47.99%驟降至5.45%；歸母淨利潤19.58億元，增速由47.08%滑落至5.33%。這是公司自2016年以來首次年度營收淨利潤增速降至個位數。

尤其值得警惕的是，公司第四季度單季營收6.50億元、淨利潤3.72億元，同比分別下降7%和15.47%，創下上市以來首次季度雙降紀錄。結合往期季度數據看，愛美客增長失速其實早有端倪。2024年一季度，公司營收增速28.24%，淨利潤增速27.38%；二季度公司營收增速2.35%，淨利潤增速8.03%；三季度公司營收增速1.10%，淨利潤增速2.13%，2024年去年增速呈逐季下降態勢。

從現金流情況看，2024年公司經營活動現金流淨額為19.27億元，同比下降1.38%，為歷史首次出現同比下滑。其背後原因包括期間費用大幅增加，存貨上升等。期間費用方面，2024年公司銷售費用、研發費用分別為2.77億元、3.04億元，均再創歷史新高。但從成效來看，銷售費用驅動營收增長的邊際效應正在減弱，2023年、2024年銷售費用增長率均高於營收增長率。

研發費用近三年均保持同比大兩位數增速，但新產品尚未形成規模收入，短期內或難以帶來實質性收益。庫存方面，2024年末公司存貨7284.3萬元，占總資產比例增加0.14%至0.87%，其中期末庫存商品3204.88萬元，同比增長約45%，顯示終端動銷有所放緩。

**　“嗨體”以價換量難挽頹勢 “濡白天使”增長乏力**

結合產品來看，作為國內首款頸紋修復產品，愛美客“嗨體”曾是公司的“現金奶牛”。2017年上市後，其銷量從11.97萬支飆升至2023年的514萬支，營收占比一度超70%。然而，2024年年報數據披露，以“嗨體”為核心的溶液類注射產品全年銷量634.63萬支，同比增長24.44%，但收入僅增長4.4%至17.44億元。

換算出廠均價從2023年的325元/支降至275元/支，降幅達15.4%，同期庫存量大幅增長91.40%。由此可見，自華熙生物頸紋修復產品“潤致·格格”於2024年7月獲批後，市場競爭格局已面臨重塑，愛美客以價換量策略成效十分有限。

從愛美客的營收構成來看，2024年，公司以“嗨體”為核心的溶液類注射產品、以“濡白天使”為核心的凝膠類注射產品分別實現營收17.43億元、12.16億元，占總營收的比重分別為57.64%、40.18%，為公司的支柱業務。

其中，“濡白天使”（含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的交聯透明質酸鈉凝膠）於2021年6月取得Ⅲ類醫療器械註冊證，隨後數年產品營收呈高速增長趨勢，被視為公司的第二增長曲線。然而，2024年“濡白天使”同樣也出現了增長乏力現象，凝膠類注射產品2024年銷售量僅89.36萬支，同比下降11.24%，營收增速也從2023年的81.43%驟降至5.01%。

從行業角度看，愛美客兩大核心產品雙雙承壓是市場競爭日益激烈、行業擴容趨緩、監管趨嚴的集中體現。玻尿酸曾是醫美行業的“黃金賽道”，但如今已陷入嚴重內卷，截至2024年，國內獲批玻尿酸Ⅲ類醫療器械證超50張，流通品牌超400個，這也致使醫美機構選擇增多，上游廠商議價能力不斷削弱。

從行業增速看，復盤2024年醫美行業，受宏觀環境影響，行業整體增速顯著放緩。根據艾爾建及德勤測算24年醫美市場整體增速約10%，雖然依然維持了雙位數的增長，但相比2023年的20%增速已出現較大回落。監管層面，2024年國家藥監局強化“械三證”審批，打擊非法醫美機構，上游廠商渠道整頓壓力顯著增加。

愛美客的困境本質上是醫美行業從爆發期進入成熟期的縮影，隨著醫美行業步入下半程，“躺賺”時代也將一去不返。眼下，愛美客約98%的營收仍依賴於透明質酸類產品，年報提及的10項在研產品中，僅有頷部填充用寶尼達2.0於2024年末獲批，但該產品實質是現有產品的適應症擴展，非革命性創新。

而公司儲備產品中，肉毒素、膠原蛋白等賽道均面臨激烈競爭，難以培育出類似“嗨體”的爆款品種。13.86億高溢價收購韓國REGEN公司85%股權能否打開新的增長曲線仍然存疑。在全新的市場競爭格局下，愛美客想要維持行業龍頭地位仍面臨諸多挑戰。