Одно й те саме законопроєкт, чому він спрямований лише проти Coinbase?

Стаття: Фан Дао

У зв’язку з останніми обговореннями Закону про ясність (Clarity Act) у США, на ринку виникла цікава диференціація.

Coinbase стикається з потенційним впливом, тоді як вплив Robinhood і Circle є відносно обмеженим.

Хоча регуляторний напрямок один і той самий, результати на ринку різняться, і за цим стоїть не «проблема окремих компаній», а:

різні бізнес-моделі, які по-різному реагують на одні й ті самі правила.

Головна суперечка цього разу стосується «механізму доходу» стабільних монет.

Згідно з обговорюваними положеннями, регулювання може обмежити платформи у наданні «пасивного доходу» власникам стабільних монет, тобто моделі, схожої на відсотки за банківськими вкладами. Це безпосередньо зачіпає один із ключових шляхів зростання централізованих торгових платформ:

залучення капіталу користувачів через прибутковість.

У існуючій системі логіка роботи стабільних монет досить проста. Емітент інвестує резервні кошти у низькоризикові активи, наприклад, державні облігації США, отримуючи відсотки; платформи ж, що розповсюджують ці монети, частково передають прибуток користувачам, щоб підвищити їхню лояльність і обсяг капіталу.

Ця структура по суті є спрощеною моделлю чистої маржі (Net Interest Margin).

Для Coinbase це особливо важливо.

За останні роки частка відсоткового доходу у їхньому загальному доході зростає, а прибутки від стабільних монет стали одним із джерел високої маржі. Тому, якщо «розподіл доходу» буде обмежено, це матиме не лише зниження привабливості для користувачів, а й безпосередній удар по їхній прибутковості.

Саме тому ринок так активно реагує на цю фінансову основу. Адже, якщо розподіл доходу припиниться,

стабільні монети перетворюються з «активів, що приносять дохід», у «чисте паливо».

На відміну від цього, Circle не розподіляє доходи безпосередньо користувачам, їхній основний дохід — це різниця у доходності резервних активів, тому під цим положенням ризики для них є обмеженими, і вони навіть можуть отримати вигоду під час перерозподілу капіталу.

Наразі Robinhood не дуже залежить від доходів стабільних монет, їхня бізнес-модель менш чутлива до таких змін, тому короткостроковий вплив обмежений.

Ця диференціація відкриває глибший зміст.

З точки зору інституцій, це не просто різниця у бізнес-моделях, а переосмислення ролі у ланцюгу цінності:

Coinbase втрачає «гачок» для роздрібних клієнтів, а Circle закріплює «фортецю» у секторі клірингу для інституцій.

Ще глибше, суть цієї суперечки полягає не у стабільних монетах самих по собі, а у тому, чи вони здійснюють основні привілеї банківської системи —

суть суперечки навколо того, хто їх випускає, і чи вони використовують «привілеї» банків.

Коли стабільні монети починають мати «подібні до депозитів» властивості, вони неминуче потрапляють у межі регулювання.

З більш широкої перспективи, ця хвиля регуляторних змін має значення не лише для обмеження окремих продуктів, а й для:

скорочення простору для «регуляторного арбітражу» у криптоіндустрії.

За останні кілька років деякі платформи створювали «подібну до депозитної системи» модель через механізми доходу стабільних монет, обходячи традиційне фінансове регулювання, залучаючи капітал із меншими обмеженнями.

Коли правила починають ставати ясними, ринок проходить через переформатування цін.

Цінова диференціація щодо Закону про ясність (Clarity Act) фактично є системним перезавантаженням «простору для регуляторного арбітражу».

Однак слід враховувати, що ця норма ще не остаточно запроваджена.

Головний спір зараз — як визначити «пасивний дохід» і «мотивацію на основі поведінки». Якщо дозволити механізми винагороди, що базуються на торгівлі, використанні або участі, платформи зможуть через структурні зміни зберегти свою привабливість.

Бізнес-моделі будуть стискатися, але не зникнуть.

З довгострокової перспективи, ця подія має глибше значення, ніж короткострокові коливання — це структурна зміна:

стабільні монети стають частиною традиційної фінансової системи.

І це підводить до ще більш важливого питання: що залишиться у стабільних монет, коли вони втратять «здатність залучати депозити»?

Відповідь може бути простішою, ніж здається:

вони стануть найефективнішими у світі «поштовими марками» для глобальних розрахунків.

А більш глобальні зміни полягають у тому, що:

бурхливий зростання криптоіндустрії завершено, і тепер вона «танцює під дудку» у рамках традиційних фінансових обмежень.

References

Аналіз Needham Research щодо Закону про ясність

Модель доходу стабільних монет і резервна структура

Публічні дані галузі