Фінансові новини丨Ризикована ставка на розширення виробництва в зворотному циклі: Changhua Chemical опинилася у двохfoldових труднощах — дисбалансі попиту й пропозиції та бульбашці оцінки

Як провідна компанія, що представляє масове виробництво серії продуктів поліефірів у країні, Чанхуа Хімічний (301018.SZ) стоїть на перехресті циклічних коливань та галузевих трансформацій. За перші три квартали 2025 року доходи компанії знизилися на 9,31% у порівнянні з минулим роком, тоді як чистий прибуток зріс на 128%. За цим суперечливим фінансовим результатом стоїть глибока взаємодія прибутковості циклічної галузі та операційних ризиків.

Основний продукт Чанхуа Хімічного — поліефірні поліоли — визнаний Міністерством промисловості та інформаційних технологій як “високоризиковий” продукт, що попереджає про перевищення пропозиції над попитом. Компанія активно збільшує довгострокові позики, за півроку її співвідношення боргу до активів подвоїлося, одночасно витративши 743 мільйони юанів на розширення проекту з виробництва двооксиду вуглецю та поліефірів. Враховуючи постійне зменшення частки акціонерів, слабкий попит у сегментах меблів та автомобілів, а також високий рівень ринкової капіталізації, компанія ризикує у гру на зниження циклу, роблячи ставку на розширення виробництва.

Циклічність: протилежні тенденції у доходах і прибутках

Фінансові показники Чанхуа Хімічного демонструють типову картину циклічної галузі. Минулого року за перші три квартали доходи склали 1,991 мільярда юанів, знизившись на 9,31%; чистий прибуток — 76,07 мільйонів юанів, що на 128% більше; скоригований чистий прибуток — 74,96 мільйонів юанів, що майже вдвічі більше порівняно з минулим роком.

Такий розрив між доходами та прибутками у циклічних галузях не є рідкістю. “Прибуткова еластичність циклічних галузей здебільшого залежить від цінової різниці та контролю витрат. Зростання чистого прибутку при зниженні доходів у Чанхуа Хімічного зумовлене здешевленням основних матеріалів, а не суттєвим покращенням попиту,” — пояснює аналітик хімічної галузі Чжао Цзіхін у інтерв’ю для JiJian News. — “У 2024 році чистий прибуток компанії знизиться на 50%, але у 2025 році очікується значне відновлення. Це типові коливання для циклічної природи галузі.”

Аналізуючи історичні дані, видно, що коливання прибутків Чанхуа Хімічного мають чіткий тренд. З 2022 по 2025 роки за період січень-вересень чистий прибуток без урахування особливих статей становив відповідно 81 мільйон юанів, 114 мільйонів, 52 мільйони та 75 мільйонів юанів — тобто, як на американських гірках. Компанія визнає, що у 2024 році її результати постраждали через коливання цін на основні матеріали, посилення конкуренції та повільне відновлення попиту з боку downstream-сегментів.

Прогноз на 2025 рік — чистий прибуток у межах 894,1–1 092,8 мільйонів юанів, що на 53,75–87,91% більше за попередній рік; скоригований чистий прибуток — 876,35–1 071,1 мільйонів юанів, зростання на 67,38–104,58%.

За продуктами, основний напрямок діяльності — поліефірна продукція, що включає поліефіри для м’яких пін, CASE та спеціальні поліефіри. Основний продукт — поліефір для м’яких пін, зокрема серії POP і PPG. Цей сегмент має високий внесок у доходи компанії, оскільки попит безпосередньо залежить від стану ринку меблів і автомобілів, що визначає фінансовий результат.

За галузевою структурою, конкуренція на ринку поліефірних поліолів розділена на два полюси. За даними ZhuoChuang Consulting, традиційний сегмент — універсальні поліефіри для м’яких пін, що використовуються у блоках пінопласту, меблях, матрацах, упаковці, — залишається найзапеклішим, але їх частка у ринку становить 26%. Попит на серії POP і високовідновлювані поліефіри становить відповідно 19% і 13%, що зумовлено зростанням сегментів високого класу меблів і автомобілів. Поліефіри для CASE, що використовуються у водонепроникних матеріалах і фарбах, мають частку 12%.

Галузеві виклики: баланс попиту і пропозиції під високим ризиком

Галузь поліефірних поліолів у Китаї стикається з безпрецедентним дисбалансом попиту і пропозиції. 6 лютого Мінпромторг і Міжнародна асоціація нафтової та хімічної промисловості оприлюднили список продуктів із ризиком перенасичення, до яких увійшли 15 позицій, зокрема поліефірні поліоли, що визнані високоризиковими.

“Цей сигнал слід сприймати дуже серйозно, оскільки він свідчить про перехід галузі у стадію перенасичення,” — зазначає Чжао Цзіхін. — “У списку враховуються поточні потужності, виробництво, споживання, імпорт-експорт, заплановані потужності та очікуваний попит через п’ять років. Високий рівень ризику для поліефірних поліолів означає, що баланс попиту і пропозиції може ще більше погіршитися.”

Щодо конкуренції всередині галузі, слід зазначити, що концентрація виробників у Китаї низька. Більшість компаній мають низьку додану вартість продукції, і конкуренція здебільшого ведеться за ціною, що сприяє посиленню боротьби у сегментах низького і середнього цінового діапазону. Чанхуа Хімічний — один із небагатьох масштабних виробників, але й він не може повністю уникнути конкуренції.

Значно ускладнює ситуацію слабкий попит у downstream-сегментах. Основні споживачі — автомобільна та меблева галузі — зараз переживають спад.

Меблева галузь, що є постцикловим сегментом ринку нерухомості, залежить від стану ринку нерухомості. У 2024 році обсяг продажів будівельних матеріалів і меблів у великих магазинах склав 1,49 трильйона юанів, що на 3,85% менше, а роздрібний обіг будівельних і оздоблювальних матеріалів — 169,2 мільярда юанів, зменшившись на 2%. Галузь у цілому скорочується.

У сегменті універсальних поліефірів для м’яких пін, меблі становлять 58% попиту, що є основним драйвером. “Останнім часом застій у китайській галузі меблів безпосередньо обмежує зростання попиту на універсальні поліефіри,” — коментує аналітик Лю Мінся. — “Зниження продажів нових квартир зменшує обсяги замовлень у будівельних проектах, а попит на оновлення існуючих об’єктів ще не сформував достатньої бази для стрімкого зростання закупівель у меблевому секторі.”

Автомобільна галузь також не дає оптимістичних прогнозів. Хоча у першій половині 2025 року виробництво і продаж автомобілів у Китаї зросли у порівнянні з минулим роком, галузь перебуває у фазі трансформації до електромобілів і розумних систем, що вимагає перебудови ланцюгів постачання. Провідні автоконцерни збільшують інвестиції у власні розробки, підвищуючи вимоги до постачальників і знижуючи їхні прибутки. Деякі компанії прямо заявляють, що “клієнти у сегменті нових енергетичних автомобілів зазнають щорічних знижень цін”.

Попит на поліефіри у автомобільній галузі становить близько 10% від загального попиту універсальних поліефірів для м’яких пін. Цінова конкуренція і перебудова ланцюгів постачання не лише зменшують закупівлі, а й тиснуть на ціни, що ще більше звужує прибутки виробників.

Подвоєння тиску з боку downstream-сегментів і галузеві попередження створюють складну ситуацію для відновлення попиту на поліефіри. Для Чанхуа Хімічного зовнішні обмеження зростання downstream-галузей є короткостроковим бар’єром, а плани розширення виробництва — під великим ризиком.

JiJian News звернулася до компанії з питаннями щодо її стратегій протидії слабкому попиту, ризиків у галузі та планів щодо нових потужностей, але станом на час публікації відповіді не отримано.

Зростання боргів і тиск на фінансову ліквідність

На тлі ускладнення галузевої ситуації фінансовий стан Чанхуа Хімічного погіршився. За станом на вересень 2025 року рівень боргу становив 43,98%, що значно вище за 18,99% наприкінці 2024 року, — зростання на 24,99 відсоткових пунктів. Показник поточної ліквідності знизився з 3,12 до 1,11, швидкий коефіцієнт — з 2,73 до 0,92, що свідчить про зменшення короткострокової платоспроможності.

“За дев’ять місяців рівень боргу подвоївся — це дуже тривожний сигнал,” — зазначає аудитора Ван Лі. — “Основна причина — додатковий довгостроковий кредит у 420 мільйонів юанів у 2025 році, що підвищує фінансові ризики.”

Крім того, компанія активно використовує борги перед downstream-постачальниками. За вересень 2025 року заборгованість становила 622 мільйони юанів, що у п’ять разів більше за аналогічний період 2024 року (98 мільйонів юанів). Зокрема, борги перед постачальниками — 500 мільйонів юанів, зростання на 413%.

“Значне зростання боргів — це, ймовірно, стратегія компанії для зменшення фінансового тиску шляхом відтермінування платежів,” — пояснює Ван Лі. — “Але це може негативно вплинути на стосунки з постачальниками і збільшити закупівельні витрати у довгостроковій перспективі.”

Також значущим є обсяг зовнішніх гарантій компанії. Станом на серпень 2025 року загальний обсяг гарантій Чанхуа Хімічного та його дочірніх компаній становив 368 мільйонів юанів, що становить 25,94% від останнього аудиторського чистого активу.

За умов зростаючого фінансового тиску компанія активізує капітальні операції. Наприкінці 2025 року заплановано інвестиції у 743 мільйони юанів у проект з виробництва двооксиду вуглецю та поліефірів (перший етап), з яких 155 мільйонів юанів — залучені через додаткове розміщення акцій.

Двооксид вуглецю та поліефіри — це високотехнологічні продукти з потенціалом ринку і технологічними бар’єрами. Мета — оптимізувати структуру продуктів і відійти від цінової конкуренції на низькому рівні. Однак у контексті перенасичення ринку нові проекти мають невизначену перспективу, а великі інвестиції ще більше ускладнюють фінансовий стан.

Ще один важливий аспект — зменшення частки акціонерів. Головні акціонери — Xinyu Xiamen та їхні однодумці з Нінбо — планують зменшити свою частку на 1% (до 144,4 тисяч акцій). Це вже другий випадок зменшення їхніх пакетів, у жовтні 2025 року вони реалізували 417 тисяч акцій (3% статутного капіталу).

Постійне зниження акцій під час відновлення прибутків свідчить про скептицизм інвесторів щодо довгострокової перспективи компанії.

Зараз рівень оцінки компанії викликає додаткові дискусії. За даними, коефіцієнт ціна/книга становить 3,45, що вище за конкурентів: Longhua New Materials (2,43), Wanhua Chemical (2,17), Shenhua Petrochemical (2,02). Історично цей показник у довгостроковій перспективі є високим для компанії. “У циклічних галузях оцінка зазвичай тісно пов’язана з галузевою кон’юнктурою. Зараз ринок поліефірів у стані високого ризику, і високий коефіцієнт не має достатньої бази,” — зазначає Чжао Цзіхін. — “Компанія має суттєву премію порівняно з конкурентами.”

Відрив між високою оцінкою і реальними прибутками також очевидний. Хоча у перших трьох кварталах 2025 року чистий прибуток значно зріс, доходи залишаються на рівні минулого року, а зростання результатів багато в чому залежить від циклічних коливань і цінових вигод, а не від сталих конкурентних переваг.

У період циклічності Чанхуа Хімічний стикається з багатьма викликами: високоризиковий стан ринку, обмежені можливості зростання downstream-сегментів, зростаючий фінансовий тиск і переоцінка активів — шлях компанії у майбутньому залишається непростим.