Крім Nvidia, яка повернулась, Cambricon має остерігатися своїх же людей

Автор | Сєй Чуншень

Конфлікт між кам’яною епохою та NVIDIA, двома гігантами у сфері чипів у Китаї та США, знову набирає обертів.

У ніч з 17 на 18 березня за київським часом відбувся щорічний конференція NVIDIA GTC у Сан-Хосе, США. На цій події, яку називають «річним паломництвом у галузі штучного інтелекту», генеральний директор NVIDIA Дженсен Ху заявив не лише про амбітний прогноз до 2027 року — щорічний дохід щонайменше у 1 трильйон доларів, — а й оголосив про перехід ШІ у еру дедуктивних обчислень за допомогою серії апаратних і програмних «ядерних бомб». Після виступу акції NVIDIA у цей день зросли більш ніж на 4% упродовж торгів, закінчивши день з приростом 1,65%.

За день до конференції NVIDIA, китайська компанія з виробництва чипів Ханьвочжі також зробила важливий крок — офіційно зняла позначку «U» (знак у коді акцій, що позначає неприбуткові компанії), змінивши код з «Ханьвочжі-U» на «Ханьвочжі». Це означає, що компанія, яка з 2020 року була на біржі і п’ять років поспіль зазнавала збитків, вперше за час існування стала з прибутком.

Джерело зображення: оголошення Ханьвочжі

Згідно з фінансовим звітом, у 2025 році дохід компанії склав 6,497 мільярдів юанів, що на 453,21% більше порівняно з попереднім роком; чистий прибуток і скоригований чистий прибуток також перейшли у позитивну зону, з -4,52 мільярдів і -8,65 мільярдів юанів відповідно до +2,059 мільярдів і +1,77 мільярдів юанів.

Зростання доходів Ханьвочжі пояснюється двома факторами: по-перше, зростанням попиту на обчислювальні потужності у галузі штучного інтелекту, по-друге — активним розширенням ринків і впровадженням AI-додатків. Хоча цьому сприяє загальний тренд галузі, ще більш важливим фактором є ім’я — NVIDIA.

Минулого року через обмеження експорту високотехнологічних чипів до Китаю NVIDIA майже вийшла з китайського ринку, залишивши великий вакуум, який швидко заповнили місцеві компанії, зокрема Ханьвочжі, отримавши вигоду від «національного заміщення». Тепер, коли США послабили обмеження на експорт високорівневих чипів NVIDIA, компанія готується повернутися на китайський ринок, що не є хорошою новиною для недавно прибуткової Ханьвочжі. Варто пам’ятати, що до введення обмежень NVIDIA займала до 95% ринку високорівневих чипів у Китаї, майже монополізуючи тренінг великих моделей і ключові обчислювальні задачі.

З одного боку — місцевий лідер, що щойно вийшов із збитків, з іншого — міжнародний гігант, що прагне повернутися. Це безкровна війна вже починається.

Вигода від «національного заміщення»

Повернемося на рік назад.

У квітні 2025 року адміністрація Трампа вперше запровадила обмеження на продаж AI-чипів до Китаю, заборонивши експорт високопродуктивних моделей H100, A100 та інших. Щоб зберегти частку ринку, NVIDIA випустила спеціальний для Китаю чип H20 з зменшеними характеристиками для відповідності вимогам експорту. За даними, продуктивність H20 становить лише шосту частину від H200, але й він уже займає 60% ринку AI-інференсу в Китаї.

Однак ця ситуація не тривала довго. З популярністю моделей для дедуктивних обчислень, таких як DeepSeek, H20 знову став популярним серед AI-компаній, що викликало додаткове посилення обмежень з боку уряду США. У третьому кварталі 2025 року продажі H20 у Китаї впали до 0,5 мільярда доларів, що свідчить про ефективність обмежень.

У інтерв’ю Дженсен Ху зізнався, що NVIDIA втратила до 95% ринку в Китаї. У певному сенсі, ці обмеження, спрямовані на стримування розвитку AI у Китаї, навпаки, відкрили безпрецедентний ринок для місцевих виробників чипів.

Ханьвочжі стала однією з головних вигодонабувачів цієї хвилі «національного заміщення».

Її результати — найкраще підтвердження. У 2025 році, коли багато питань стосовно прибутковості компанії лунали з боку інвесторів, Ханьвочжі зробила прорив — вперше після виходу на біржу вона отримала прибуток, а її дохід і чистий прибуток зросли в рази, компанія вперше за час існування стала прибутковою і зняла позначку «U».

Основу результатів становить хмарна лінійка продуктів.

Згідно з фінансовим звітом, цей сегмент приніс 99% всього доходу компанії — 6,477 мільярдів юанів, що на понад 455% більше ніж у попередньому році. Головним драйвером зростання стала реакція внутрішніх інтернет-гігантів на припинення постачання від NVIDIA. Байджі, Алі, Тенсент та інші великі компанії, що відчували гострий дефіцит обчислювальних ресурсів, швидко переключилися на місцеві чипи, а серія «Сіюань 590» стала «рятівним запасом» для великих гравців.

Зміни у структурі клієнтів також підтверджують цю тенденцію.

У 2025 році чотири з п’яти найбільших клієнтів компанії були новими, вони принесли 4,523 мільярдів юанів, що майже 70% від загального доходу. Перший за обсягом клієнт приніс понад 1,7 мільярда юанів. Це здебільшого оператори, інтернет-гіганти або провідні фінансові установи. Іншими словами, за рік Ханьвочжі змогла з нуля залучити кілька ключових клієнтів із мільярдними обсягами.

Звичайно, не можна ігнорувати і внутрішній тренд галузі.

За даними IDC, з 2022 по 2027 рік середньорічний темп зростання китайського ринку інтелектуальних обчислень становитиме 33,9%. Як основа для обчислень — AI-чипи — користуються зростаючим попитом. За сприятливих умов і правильного моменту, прориви Ханьвочжі цілком логічні.

Фінансова тривога залишається

Хоча Ханьвочжі вперше вийшла у прибуток, вона витрачає значні кошти.

У день публікації фінансового звіту за 2025 рік компанія також оприлюднила першу програму дивідендів: кожні 10 акцій — 15 юанів готівкою, всього 6,32 мільйонів юанів, що становить 30,71% від чистого прибутку за цей період.

Зображення: фінансовий звіт Ханьвочжі за 2025 рік

Для компанії, яка раніше зазнавала збитків на сотні мільйонів і тільки-но вийшла на прибутки, це — рідкість.

З бухгалтерського боку, у компанії достатньо готівки, але детальніше аналізуючи фінансові дані, видно, що її «запаси» не такі вже й великі.

У третьому кварталі 2025 року компанія провела додаткове залучення капіталу на 3,985 мільярдів юанів, і її грошові кошти зросли до 5,178 мільярдів юанів. Однак ці гроші вже були заплановані для інших цілей. Більш важливо, що, незважаючи на отриманий прибуток у 20,59 мільярдів юанів, фінансовий тиск не зменшився.

Головна проблема — у балансі активів і зобов’язань.

На кінець 2025 року запаси компанії становили 4,944 мільярдів юанів, що майже вдвічі більше ніж у 2024 році (1,774 мільярдів). Водночас авансові платежі зросли до 745 мільйонів юанів. Така агресивна стратегія запасів — результат боротьби за збереження виробничих потужностей у нестабільних ланцюгах постачання, але вона несе й великі ризики. Компанія визнає, що зростання запасів зумовлене запасами сировини. У разі різкої зміни ринкового попиту, зниження вартості запасів може безпосередньо знизити прибутки.

З точки зору грошових потоків, ситуація ще гірша. Хоча чистий прибуток став позитивним, операційний грошовий потік залишився негативним.

За даними Wind, у 2023–2025 роках чистий грошовий потік від операційної діяльності був постійно від’ємним: відповідно — 5,96 мільярдів, 16,18 мільярдів і 4,98 мільярдів юанів. Ще більш тривожним є те, що у запитах щодо додаткового залучення капіталу компанія повідомила, що у найближчі три роки загальний дефіцит коштів становитиме 61,71 мільярдів юанів — прибутки не вирішують довгострокових фінансових проблем.

Залежність від кількох великих клієнтів також створює структурний ризик.

У 2025 році п’ять найбільших клієнтів принесли 5,76 мільярдів юанів доходу, що становить 88,66% від загального. Перший клієнт — понад 2,6 мільярдів юанів. Це здебільшого оператори, інтернет-гіганти або провідні фінансові установи. Така концентрація підвищує ризик коливань у доходах — якщо великі клієнти змінять стратегію закупівель, компанія може швидко втратити значну частину доходу.

Крім того, компанія і її дочірні структури потрапили до американського «списку Entity List», що ускладнює стабільність ланцюга постачань і може спричинити додаткові витрати на зміну постачальників.

Щодо зростання доходів, фінансових труднощів і щедрих дивідендів — компанія наразі не отримала офіційних відповідей на запити від SourceMedia.

Ще одна небезпека — можливий «зворотній удар» клієнтів

Навіть після здобуття статусу «U» і щедрих дивідендів, акції Ханьвочжі не отримали позитивної реакції інвесторів, навпаки — їхній курс знизився.

Основна тривога ринку — NVIDIA повертається.

У січні 2026 року США офіційно дозволили NVIDIA експортувати до Китаю високорівневі AI-чипи H200. Цей крок має три цілі: отримати вигоду від китайського ринку, зберегти технологічний тиск і відкласти самостійне внутрішнє виробництво чипів. Для великих китайських виробників NVIDIA з її екосистемою CUDA, зрілими рішеннями для кластерів і низькими витратами на міграцію залишається дуже привабливою. Навіть із тінню обмежень, багато компаній не зможуть повністю відмовитися від H200.

На GTC-2026 Хунон випустив платформу Rubin, яка демонструє технологічний розрив: продуктивність дедуктивних обчислень FP4 у 5 разів вища за попереднє покоління Blackwell, а тренувальні можливості — у 3,5 рази. Такий темп оновлень важко наздогнати для вітчизняних виробників. Якщо напруженість між США і Китаєм зменшиться, великі китайські компанії швидше за все повернуться до NVIDIA, що стане серйозним викликом для Ханьвочжі.

Ще більш складною є зміна статусу клієнтів.

Зараз ByteDance, Alibaba та інші великі гравці вже не просто купують чипи — вони активно розробляють власні, і це може зробити їх прямими конкурентами Ханьвочжі. За повідомленнями, у другому кварталі 2026 року ByteDance планує запустити власний чип.

Якщо великі компанії зможуть забезпечити внутрішнє виробництво, залежність Ханьвочжі від кількох великих клієнтів зменшиться, і її домінування на ринку може зникнути.

Конкуренція всередині галузі також посилюється. Виробники GPU, такі як Гайонг Інфо, Молл Трек і Муся, вже вийшли на ринок і прискорюють оновлення продукції. Молл Трек у 2025 році отримала понад 1,5 мільярда юанів доходу, але поки що не затьмарила Ханьвочжі у ключових сегментах. Водночас у сегменті інноваційних технологій і на вторинних ринках ціна боротьби вже розгорнулася.

Щоб протистояти цим викликам, Ханьвочжі доводиться витрачати ще більше — «гасити» гроші.

У 2025 році інвестиції у дослідження і розробки склали 1,169 мільярда юанів, що становить 17,99% від доходу. Новий мікроархітектурний процесор і набір інструкцій все ще у розробці, але через затримки у виробництві серії «Сіюань 690» її запуск відклали з кінця 2025 року на другу половину 2026-го. Це — доля всіх вітчизняних виробників чипів: потрібно боротися з усіх сил, щоб залишитися на місці.

Загроза з боку NVIDIA, внутрішня конкуренція і тиск з боку інших гравців — ця війна за обчислювальні потужності AI вже почалася і йде у «ближньому бою».

Деякі зображення взято з мережі. Якщо порушено авторські права — повідомте для видалення.