定焦One（dingjiaoone）原创

Автор | Лі Мэнжань

Редактор | Вей Цзя

11 березня компанія-матір платформи з переробки електроніки Ai Huishou — Wanwu Xinsheng — опублікувала фінансові результати за четвертий квартал і весь 2025 рік.

Спершу про рік у цілому: дохід у 2025 році вперше перевищив 20 мільярдів юанів і склав 210,5 мільярдів юанів, що на 28,9% більше порівняно з попереднім роком; операційний прибуток за non-GAAP склав 560 мільйонів юанів, зростання на 35,5%, і компанія вперше за час публічної діяльності отримала повний прибуток за GAAP, повернувшись до прибутковості після тривалого збиткового періоду. (Примітка: non-GAAP — це скоригований показник, що не враховує витрати на мотиваційні опціони для співробітників, амортизацію нематеріальних активів та відстрочені витрати, пов’язані з поглинаннями. У порівнянні з GAAP, цей показник дає більш повну картину прибутковості компанії, тому досягнення прибутку за GAAP зазвичай вважається важливим сигналом виходу з збиткової кризи.)

Якщо дивитись на довгострокову перспективу, ця зміна не стала несподіванкою. Після першого у кварталі GAAP-прибутку у третьому кварталі 2024 року фінансові показники Wanwu Xinsheng поступово покращувалися: доходи за чотири квартали склали відповідно 46,5 млрд, 49,9 млрд, 51,5 млрд і 62,5 млрд юанів; прибуток з початку року зростав з 40 млн у Q1 до 130 млн у Q4, демонструючи стабільний зростаючий тренд.

Для Wanwu Xinsheng, «чотири квартали поспіль з прибутком» — важливий етап, але чи означає це, що весь ринок вторинної техніки вже досяг поворотного моменту? Можливо, ні.

Раніше «низька частота, нестандартність, погана репутація» були трьома великими проблемами, що висіли над ринком вторинної техніки. Хоча за останні роки платформи зробили кроки до масового ринку, ці три виклики не зникли з масштабом зростання.

Ще більш важливо, що у зростанні Wanwu Xinsheng значну роль відігравали зовнішні фактори: державна програма з обміну старих гаджетів стимулювала попит на переробку 3C-продуктів, короткостроковий бум у золотій категорії додав додатковий приріст, а стабільний канал JD.com залишався важливим джерелом товарів і трафіку. Після зменшення підтримки політики та сповільнення «повороту» ринку, чи зможе цей темп зростання тривати — питання відкриті.

Можливо, ще зарано говорити, що вторинний ринок «зайшов у хорошу фазу».

Якщо говорити про «перемогу» Ai Huishou, наскільки вона цінна?

Як єдина публічна компанія у секторі вторинної техніки, Wanwu Xinsheng часто вважається зразком для аналізу розвитку галузі. Більше ніж «повернення до прибутковості», ринок цікавить, за рахунок чого компанія досягла успіху і наскільки ця прибутковість цінна.

Група Wanwu Xinsheng має чотири основні бізнес-напрями: Ai Huishou (C2B), Pai Ji Tang (B2B), Pai Pai (B2C) та міжнародний бізнес AHSDevice. За структурою доходів вони поділяються на чистий дохід від продуктів (1P) та чистий дохід від послуг (3P), що відображають різні бізнес-моделі:

• 1P — це модель самостійної діяльності, що охоплює переробку, якість, оновлення та перепродаж вторинної 3C-техніки (C2B2C), заробляючи на різниці між закупівлею та перепродажем;
• 3P — це платформи «Pai Ji Tang» і «Pai Pai», що займаються посередництвом, оцінкою, комісіями та технічним обслуговуванням, не торкаючись безпосередньо товарів, а отримуючи доходи від сервісних послуг.

Розглянемо доходи: 1P — це основа бізнесу.

У 2025 році загальний дохід Wanwu Xinsheng склав 210,5 млрд юанів, з них 193,8 млрд — від 1P, що становить 92,1%, і у кожному кварталі цей показник був понад 90%. Доходи від 3P склали 16,7 млрд юанів (+12,4%), хоча цей сегмент має високий валовий дохід, його частка становить лише 7,9%, і він ще не сформував другу криву зростання, здатну конкурувати з 1P.

За категоріями, усього було здійснено 41,7 млн транзакцій, зростання на 18,1%. 3C-електроніка залишається головним драйвером, підтримуючи масштаб 1P. Хоча переробка кількох категорій (загальний GMV — 18,7 млрд юанів, +110%) досягла успіху, її внесок у загальний дохід залишається незначним.

Наступне — перехід від збитків до прибутку, ще один ключовий аспект 2025 року.

У 2025 році чистий прибуток за GAAP склав 340 млн юанів; за non-GAAP — 430 млн (+6,8%). Основна причина покращення — темпи зростання доходів перевищують зростання витрат: загальні операційні витрати зросли на 26,2%, тоді як дохід — на 28,9%; адміністративні витрати знизилися на 10,4%, що свідчить про ефективність зниження витрат.

Проте, модель з великими активами все ще зберігає високий рівень витрат. Витрати на товар у 1P зросли на 27,6% — менше за зростання доходів, але витрати на офлайн-магазини, автоматизовану оцінку залишаються високими. Якщо зростання доходів сповільниться, прибутковість може постраждати.

З точки зору драйверів зростання, покращення результатів у 2025 році багато в чому зумовлене зовнішніми факторами.

Перший півріччя — запуск програми з обміну старих гаджетів, додатково активізувалися продажі на JD.com і канали просування, що сприяло швидкому зростанню попиту на переробку 3C. У Q1 маржа склала максимум за рік — 22,3%. У другій половині року зросла ціна золота, що спричинило бум у переробці золота (+118% GMV). Також, через ранній запуск нових моделей смартфонів, попит на обмін старих пристроїв зріс, у Q3 продажі оновлених продуктів зросли більш ніж удвічі.

Водночас, внутрішня структура компанії також зазнала змін: частка роздрібних продажів у сегменті ToC зросла з менше ніж 20% до 41,7% у Q4, а високорентабельні оновлення та інші послуги покращили якість прибутку 1P.

Однак, у цілому, зростання у 2025 році все ще залежить від зовнішніх факторів. Від державних субсидій до цін на золото — ці чинники мають циклічний характер, і при зміні політики або ринкових умов зростання може сповільнитися.

Крім того, бізнес все ще зосереджений: понад 90% доходів припадає на 1P, і він сильно залежить від сегменту 3C. Оскільки цикл оновлення смартфонів подовжується, потенціал зростання основних категорій обмежений.

Інакше кажучи, прибутковість Wanwu Xinsheng — це не просто «цифрова гра», вона базується на масштабі та підвищенні ефективності, має певну цінність, але ця прибутковість носить і фазовий характер.

Реакція ринку вже дала відповідь: у день публікації фінансових результатів акції Wanwu Xinsheng, що раніше зросли, закрилися з падінням на 10,14%, до 5,58 доларів США за акцію, а ринкова капіталізація склала 1,227 мільярда доларів. Це різке розходження, можливо, відображає побоювання інвесторів щодо довгострокової стабільності прибутковості.

Чи настав час для «хороших днів» вторинного ринку?

Wanwu Xinsheng показала прибутковий фінансовий звіт — чи означає це, що галузь очікує бум?

За останні кілька років ринок вторинної торгівлі дійсно швидко розвивається. За даними, у 2024 році обсяг вторинної торгівлі в Китаї склав 645,02 млрд юанів, а кількість користувачів — 660 мільйонів. Попередні дослідження, зокрема «Звіт про зниження викидів вуглецю у китайській торгівлі вживаними товарами», показують, що у 2025 році обсяг торгівлі вживаними товарами в Китаї перевищить 30 трильйонів юанів. Основними гравцями залишаються платформи C2C, такі як Xianyu, та C2B2C, як Ai Huishou і Zhuanzhuan. Однак, у порівнянні з розвинутими секторами електронної комерції та швидкої роздрібної торгівлі, ринок вторинної техніки ще перебуває у стадії досліджень.

Аналізатор галузі Чжан Шуле прямо каже, що покращення показників Ai Huishou не означає, що галузь у цілому рухається в позитивному напрямку: «Зараз сектор вторинної техніки залишається вузьким і вертикальним, ще не настав час його повного буму.»

На його думку, три головні проблеми — нестандартність, низька частота та погана репутація — досі не вирішені.

Нестандартність означає, що товар має складний стан, зношення, історію ремонту тощо, і важко встановити єдині стандарти, як для нових товарів.

Навіть якщо Wanwu Xinsheng заявляє, що налагодила повний ланцюг C2B2C, на думку Чжан Шуле, реальна цінність цієї моделі обмежена:

• Споживачі на обох кінцях — і покупці, і продавці — дуже суб’єктивно оцінюють стан товару, стандарти оцінки різняться, що може спричинити конфлікти та втрату довіри;
• У «приватних продавців» часто працюють і комерційні підприємства, що ускладнює підтвердження достовірності товару та стабільність цін.

Загалом, коли стандарти важко кількісно визначити, проблеми довіри та погана репутація залишаються невирішеними, що є «замкнутим колом» для вторинної торгівлі.

Ще одна проблема — низька частота обмінів через обмеження реальних умов. Оскільки технологічний прогрес у смартфонах сповільнюється, цикл оновлення подовжується, і попит на обміни зменшується. Це особливо актуально для платформ, орієнтованих на 3C, таких як Ai Huishou і Zhuanzhuan.

Через це провідні платформи намагаються знайти нові шляхи прориву.

Щодо стандартизації, вони здебільшого обирають «розробку правил + офлайн-інтеграцію».

Зокрема, кожна платформа створює власні стандарти оцінки: Ai Huishou — 39 пунктів оцінки та 36 рівнів, Zhuanzhuan — відкрила центри оцінки по всій країні, Xianyu — співпрацює з третіми сторонами для стандартизації процесів. Це має зменшити суперечності щодо «нестандартності».

Проте, ці стандарти здебільшого самостійно розробляються платформами і не мають міжсистемної сумісності, що ускладнює формування спільного розуміння у споживачів. Навіть удосконалення процесів оцінки не усуває суб’єктивних оцінок стану товару.

Ще один підхід — офлайн-магазини. До кінця 2025 року Wanwu Xinsheng має 2195 таких точок по всій країні, що покривають 298 міст. Zhuanzhuan і Xianyu також активно інвестують у офлайн, щоб подолати недовіру до онлайн-транзакцій і дати покупцям можливість особисто оглянути товар.

Проте, це збільшує витрати: оренда, персонал, логістика — все це підвищує операційні витрати. У 2025 році Wanwu Xinsheng витрати на виконання замовлень зросли на 27,4%, і хоча масштаб допоміг знизити частку цих витрат, вони залишаються високими.

Чжан Шуле наголошує, що стандартизація — це фундаментальна проблема галузі, і її не можна швидко вирішити. Для провідних платформ, окрім технологій і стандартів, важливіше — бізнес-модель, що потребує нових ідей.

Платформи, як Ai Huishou і Zhuanzhuan, довгий час зосереджені на одному сегменті — 3C. Надалі, «розширення у нові категорії» стане ключовим напрямком конкуренції, — вважає Чжан.

Насправді, «багатокатегорійне розширення» вже стало трендом серед провідних платформ: Ai Huishou — від 3C до золота та люксових товарів; Zhuanzhuan — додала книги, модні аксесуари, дитячі товари; Xianyu — зосереджена на C2C, але також експериментує з C2B, B2C (Yuli), новими секторами, такими як колекційні іграшки, щоб охопити майже всі сфери життя.

Проте, з цим виникають нові проблеми. Наприклад, при розширенні у нові категорії, такі як колекційні іграшки, багато товарів — це не вторинні, а нові, що ускладнює визначення їх статусу і розмиває позиціонування платформи.

На думку Чжан Шуле, справжній прорив галузі можливий лише через стандартизацію. А поки що, вторинний ринок буде балансувати між ефективністю та довірою.

Зображення взято з відео-аккаунту Ai Huishou.