CITIC: Чи ринок достатньо оцінив ризик Ірану?

З 28 лютого, коли почалася напруженість в Ірані, бойові дії увійшли у четвертий тиждень, і ситуація не лише не стабілізувалася, а й продовжує загострюватися. У контексті тривалого «суттєвого» блокування Ормузької протоки, прямі удари Ізраїлю по ключових енергетичних об’єктах Ірану посилили глобальний енергетичний шок: ціна на брент перевищила 110 доларів за барель, а ціна на природний газ TTF за один день зросла на 13%. Загострення ситуації та енергетична «криза» спричинили посилення коливань фінансових ринків: золото впало на 15%, доходність американських облігацій підскочила до 4.4%, волатильність американських, китайських і гонконгських акцій зросла, а волатильність облігацій США досягла найвищого рівня з квітня 2025 року.

Графік: За даними Bloomberg, обсяг судноплавства у Ормузькій протоці за 7-денним скролінгом з 9 березня залишається на рівні 1–2 суден.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Волатильність американських акцій, облігацій та золота знову зросла з 17 березня.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

З розвитком ситуації ринкові очікування щодо завершення конфлікту змінюються: від початкового «швидкого вирішення» до нинішнього «довгострокового протистояння». За даними букмекерської контори Polymarket, ймовірність завершення конфлікту у березні знизилася з 78% 28 лютого до 4% 20 березня. Наразі найбільш ймовірним вважається завершення у період з 1 квітня по 15 травня (44%). Зі зсувом у часі очікувань, фокус торгівлі поступово переміщується з короткострокових емоційних реакцій до довгострокових вторинних ефектів, таких як негативний зворотний зв’язок ліквідності з активами та зростання інфляції і тиску на ланцюги постачання через високі енергетичні ціни. Це, ймовірно, є однією з причин різкого зростання волатильності золота, облігацій і акцій минулого тижня (див. «Як ситуація в Ірані впливає на ринки Китаю та США?»).

Графік: Дані букмекерських контор показують найвищу ймовірність завершення у період з 1 квітня по 15 травня.

Джерело: Polymarket, дослідний відділ China International Capital Corporation

Замість безплідних спроб передбачити, як саме розвиватиметься конфлікт, ми вважаємо більш ефективним аналіз очікувань щодо різних активів, що закладені у ціни. Використовуючи очікування щодо зниження ставок ФРС як базову точку відліку і місток, ми виявили, що різні активи закладають дуже різні сценарії щодо ситуації в Ірані та цін на нафту, що несе і ризики, і можливості.

Зараз ринок вже не очікує зниження ставок ФРС, і для цього потрібно, щоб конфлікт тривав до третього-четвертого кварталу і ціна на нафту залишалася вище 100 доларів. За цим сценарієм, ми бачимо: 1) найпесимістичнішими є облігації — після недавнього корекційного зниження вони закладають найгірший сценарій, тоді як мідь і золото швидко наблизилися до сценарію з меншими очікуваннями підвищення ставок; 2) навпаки, ринок акцій недооцінює можливий тривалий конфлікт і високі ціни на нафту, тому у разі розвитку найгіршого сценарію можливі корекції. Це узгоджується з різницею у поведінці активів минулого тижня. Як визначити, чи закладені очікування у ціни активів достатньо?

За яких умов ФРС не зможе знизити ставки у цьому році? — якщо конфлікт триватиме до третього-четвертого кварталу і ціна на нафту залишатиметься вище 100 доларів, тоді інфляція не знизиться і доведеться тримати ставки високими. За нашими розрахунками, якщо ціна на нафту зросте на 10%, інфляція у США може піднятися ще на 0.2–0.3 п.п., і при цьому очікування щодо зниження ставок буде відкладено до 2027 року. Без урахування впливу ситуації в Ірані, ми очікуємо, що піковий рівень інфляції цього року становитиме 2.8% у другому кварталі. Після досягнення піку вона поступово знизиться, і у другій половині року, особливо після зміни керівництва у ФРС, знову можливе зниження ставок.

Графік: За нашими розрахунками, без урахування ситуації в Ірані, піковий рівень інфляції у США цього року становитиме 2.8%.

Джерело: Haver, дослідний відділ China International Capital Corporation

Ціна на нафту у 100 доларів — «розділова лінія», яка може підвищити пікову інфляцію до 3.5%, що відповідає поточним ставкам ФРС (3.5–3.75%), і у короткостроковій перспективі ускладнить зниження ставок, але з часом вона може знизитися, тому це скоріше відтермінування зниження ставок. За нашими розрахунками, кожне підвищення ціни на нафту на 10% додасть до інфляції 0.2–0.3 п.п. Якщо ціна на нафту збережеться вище 100 доларів до четвертого кварталу, то інфляція може залишитися на рівні понад 3.5%, що ускладнить зниження ставок у короткостроковій перспективі. Водночас, якщо ціна знизиться, інфляція повернеться до цільових рівнів.

Якщо ж ціна на нафту залишатиметься вище 100 доларів і до кінця року, тоді зниження ставок стане неможливим, оскільки інфляція не зможе знизитися через високі ціни. За нашими розрахунками, для цього потрібно, щоб ціна на нафту залишалася вище 100 доларів і у четвертому кварталі, що відповідає найгіршому сценарію від аналітиків China International Capital Corporation: у цьому випадку ціна Brent може сягнути 150 доларів у другому кварталі, а у третій-четвертій — залишатися на рівні 100 доларів.

Графік: Якщо ціна на нафту залишатиметься на рівні 100 доларів, інфляція у 2023 році залишатиметься вище 3.5%.

Джерело: Haver, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: За найгіршого сценарію, у другому кварталі ціна Brent може сягнути 150 доларів, а у третій-четвертій — залишатися на рівні 100 доларів.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

З цього погляду, «очікування щодо нерозсудливого зниження ставок у 2023 році» у ринку закладені у сценарій тривалого конфлікту до кінця року і високих цін на нафту понад 100 доларів, що є дуже песимістичним сценарієм. Однак ринок акцій, очевидно, не так песимістичний, і причина цього — різниця у поведінці між облігаціями і акціями через різний інвестиційний профіль і уповільнення реакції на новини. Також можливо, що інвестори очікують компромісу у другій половині року через політичний тиск, зокрема, можливість домовленості під час президентських виборів (TACO). Останні дослідження Goldman Sachs показують, що середньорічна ціна Brent становитиме близько 76 доларів, а понад 90% аналітиків не очікують її вище 90 доларів. Ці різні сценарії відкривають як ризики, так і потенційні можливості.

Графік: Підтримка Трампа знизилася до 42.7%, найменшою серед питань інфляції.

Джерело: CEIC, Silver Bulletin, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Очікувана середня ціна Brent на кінець року — 76 доларів.

Джерело: BofA, дослідний відділ China International Capital Corporation

Як закладено у ціни активів? Облігації, золото і мідь «не знижують ставки» у 2023 році, а ринок акцій більш оптимістичний

Ми використовуємо очікування щодо зниження ставок як базовий сценарій. За цим сценарієм, найпесимістичнішими є мідь, золото і облігації — ці активи закладають у цінах найзатятіше очікування відтермінування зниження ставок до 2027 року, тоді як ринок акцій більш оптимістичний. Зокрема, очікування щодо зниження ставок у найближчий рік закладені у наступних показниках: ФРС (1 зниження), S&P 500 (0.6 зниження), Nasdaq (жодного), облігації США (підвищення ставок на 0.3), золото (підвищення ставок на 0.4), ставки ф’ючерсів (0.4), мідь (0.5), і Dow Jones (0.5).

Графік: Очікування щодо зниження ставок у найближчий рік за активами: ФРС (1 зниження) > S&P 500 (0.6 зниження) > Nasdaq (жодного) > облігації США (підвищення ставок 0.3) > золото (підвищення ставок 0.4) > ф’ючерси (0.4) > мідь (0.5) > Dow Jones (0.5).

Джерело: Bloomberg, ФРС, дослідний відділ China International Capital Corporation; станом на 20 березня

► Мідь: закладено невелике підвищення ставок. Ціна міді знизилася через зменшення ліквідності і побоювання з приводу високих цін на нафту, що зменшує попит. З початку конфлікту ціна на LME і Comex знизилася відповідно на 10.6% і 12.4%. Співвідношення міді до нафти знизилося з 219 у січні до 103, що відповідає середньому рівню 2010 року, тобто частково закладено зменшення попиту. RSI Comex міді опустився до 33, що близько до зони перепроданості. За нашими розрахунками, поточна ціна Comex (5.35 доларів/фунт) закладає очікування щодо ставки у 3.74% на рік, що вище за поточний середній рівень ставки ФРС (3.625%), тобто очікується підвищення ставок на 12 базисних пунктів.

Графік: Співвідношення міді до нафти знизилося з 219 у січні до 103, досягши середнього рівня 2010 року.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: RSI Comex міді знизився до 33, що близько до перепроданості.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

► Золото: закладає очікування нерозсудливого зниження ставок у 2023 році. Після початку конфлікту ціна золота знизилася на 15% з 5278 до 4500 доларів за унцію, що пов’язано з посиленням долара, зменшенням очікувань зниження ставок і зменшенням ліквідності. RSI знизився з 90 у січні до 29, що свідчить про перепроданість. Співвідношення золота до нафти знизилося з 79 до 40, що близько до середнього рівня 2010 року. За нашими розрахунками, поточна ціна золота (~4492 доларів/унція) закладає очікування ставки у 3.72% на рік, що трохи вище за середній рівень ставки ФРС (3.625%), тобто очікується підвищення ставок на 10 базисних пунктів. За умови незмінних інших факторів, ставка у вересні 2027 року, закладена у ф’ючерсах, відповідає ціні золота 4500 доларів.

Графік: Якщо конфлікт завершиться у другому кварталі, ми зменшимо цільовий рівень S&P 500 на кінець року до 7100–7200.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

► Облігації США: також закладають очікування нерозсудливого зниження ставок. З 28 лютого, коли почався конфлікт США з Іраном і Ізраїлем, 10-річна дохідність зросла на 44 базисних пункти до 4.38%. Основні чинники: 1) домінує реальна ставка (31 б.п.), що зросла через підвищення інфляційних очікувань (13 б.п.), що свідчить про закладання у цінах високих цін на нафту і тривалого високого рівня ставок; 2) очікування щодо ставок (27 б.п.), що відображає переоцінку шляху зниження ставок. Це відповідає інформації з ф’ючерсів: очікування щодо ставки ФРС на рік зросли на 70 б.п. з 28 лютого, і тепер закладається сценарій, що зниження ставок у 2023 році малоймовірне, а очікування щодо їхнього зниження відтерміновані до вересня 2027 року. Це означає, що довгострокова дохідність у 4.4% вже врахована у найжорсткішу політику, і якщо конфлікт закінчиться у другому кварталі, то довгострокові облігації мають потенціал для зростання.

Графік: Очікування щодо 10-річних облігацій зросли на 27 б.п., а довгострокова премія залишилася стабільною.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Очікування щодо ставки ФРС на рік зросли на 70 б.п. з 28 лютого.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Поточні ф’ючерси закладають відтермінування зниження ставок до вересня 2027 року.

Джерело: CME, дослідний відділ China International Capital Corporation

► Американські акції: мають ще часткові очікування зниження ставок, але прибутковість ще не врахувала тривалого високого цінового рівня на нафту. З початку конфлікту США з Іраном і Ізраїлем, ринок акцій демонструє відносну «стійкість», оскільки реакція на очікування зниження ставок зазвичай запізнюється, і інвестори очікують компромісу у другій половині року. Аналіз розподілу індексів показує, що хоча оцінки знизилися через високі ставки, очікування прибутковості залишаються підвищеними, і ризик корекції у разі погіршення ситуації становить близько 10%. За сценарієм продовження конфлікту можливі зниження на 10%, а також корекція через високі ціни на нафту, що знизить прибутковість на 6–7%. Якщо ж конфлікт завершиться у другому кварталі, то оцінки можуть відновитися, але через високі ціни на нафту у першій половині року цільовий рівень S&P 500 знижено з 7600–7800 до 7100–7200.

Графік: Оцінка ринкової вартості акцій за високих ставок зменшилася.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Внесок очікувань щодо зниження ставок і прибутковості у зменшення індексів — у межах контрольованого рівня.

Джерело: FactSet, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Якщо конфлікт завершиться у другому кварталі, цільовий рівень S&P 500 на кінець року знижено до 7100–7200.

Джерело: Bloomberg, дослідний відділ China International Capital Corporation

► Китайські ринки: внутрішня диференціація, особливо у чутливих до ліквідності гонконгських і китайських акціях, зокрема у сегменті технологій (Кремнієва долина 50), — у разі зростання цін на нафту і високих ставок, ці активи зазнають більшого тиску. З початку конфлікту ціни на технологічні індекси знизилися сильніше: Hang Seng Tech (-11.4%), Hang Seng (-5.2%), і Hang Seng Index (-5.1%). Водночас, індекси Shanghai Composite (-4.9%) і CSI 300 (-3.1%) демонструють більшу стійкість, а сектор інноваційних компаній (Chinext) навіть виріс на 1.3%. Якщо ціни на нафту залишаться високими, це може негативно вплинути на прибутки компаній, особливо у хімічній і транспортній галузях.

Графік: Акції, чутливі до ліквідності, зазнають більшого падіння.

Джерело: Wind, дослідний відділ China International Capital Corporation; дані станом на 20 березня 2026 року

Графік: Історичні дані показують, що технологічні індекси більш чутливі до долара, особливо Hang Seng Tech і Chinext.

Джерело: Wind, дослідний відділ China International Capital Corporation

Графік: Аналогічно, ціна облігацій США і ставки також більш чутливі до долара.

Джерело: Wind, дослідний відділ China International Capital Corporation

Крім того, високі ціни на нафту підтримують сильний долар: у короткостроковій перспективі зростання цін на нафту через зменшення ліквідності у США, зростання інфляційних очікувань і потребу у готівці, а також через переорієнтацію США на експорт нафти, — сприяє зміцненню долара. Якщо ціни залишатимуться високими понад 100 доларів, це може спричинити глобальне stagflation або рецесію, особливо у Європі та Японії, що ще більше підтримає долар. У 2022 році, після початку конфлікту Росії та України, світова економіка потрапила у стан stagflation, а США, менш залежні від енергетичних цін, зберегли сильний долар, що зумовлено високими цінами на енергоносії у Європі та Японії, а також агресивною політикою ФРС.

Як діяти далі? Якщо конфлікт не затягнеться до другої половини року, вигідно купувати облігації та золото; у разі побоювань тривалого конфлікту — зберігати готівку і дивіденди.