Екслюзивне інтерв'ю с Goldman Sachs: переоцінка вартості HALO, якорування нового циклу AI-інвестицій｜Думка інвесторів

Запитання до AI · Як хвиля популярності “розведення лангустів” відображає унікальні переваги Китаю у комерціалізації AI?

Лю Цзіньцзин Головний аналітик стратегії китайських акцій у Goldman Sachs

Випускник Лондонської школи економіки та політики, магістр фінансів, сертифікований фінансовий аналітик та сертифікований бухгалтер США. У 2004 році приєднався до команди стратегічних досліджень Азіатсько-Тихоокеанського регіону в Goldman Sachs, відповідальний за дослідження у Великому Китаї та Північній Азії.

“Розведення лангустів” — важлива віхта у застосуванні AI. У Китаї з’являється більше можливостей для впровадження AI.

First Financial: Останнім часом хвиля “розведення лангустів”, яку започаткувала компанія OpenClaw, активно підхопила не лише індустрію, а й фінансовий ринок. З вашої точки зору, чи вважаєте ви цю тенденцію новим парадигмом або поворотним моментом у реалізації AI, чи це швидкоплинна та епізодична спекуляція?

Лю Цзіньцзин: Я вважаю, що обидва варіанти мають рацію. Якщо подивитися назад, то, можливо, поворотний момент, пов’язаний із DeepSeek понад рік тому, підтвердив здатність китайських технологічних компаній розробляти дуже конкурентоспроможні моделі на глобальному рівні. Але цього разу хвиля “розведення лангустів” є дуже важливою віхтою у застосуванні або комерціалізації AI. З цієї точки зору, це дуже важливий переломний момент для інвестицій у AI, що може стимулювати багато компаній у цій екосистемі та на карті ринку. У найближчий час інвестори матимуть значно більшу впевненість у комерціалізації та монетизації цих технологій.

Що ще важливіше, я вважаю, що вся карта AI в Китаї, вся екосистема та наше розуміння розвитку AI суттєво відрізняються від західних країн. За кордоном їхня бізнес-модель базується на високих інвестиціях і високій рентабельності; у Китаї ж багато моделей є відкритими, з низькими витратами, тому у сфері монетизації та впровадження AI у країні є більше можливостей.

Перспективи інвестицій у компанії, що займаються електроенергією та інфраструктурою, пов’язані з AI

First Financial: Дійсно, хвиля “розведення лангустів” спричинила активізацію ринку A-акцій у сферах обчислювальної потужності, чіпів та відповідних застосувань. Які сегменти або ланки, на вашу думку, мають потенціал для стабільної реалізації прибутку, а які — можуть бути лише емоційною спекуляцією?

Лю Цзіньцзин: Ми всі знаємо, що вся ланцюг постачання AI — це дуже довга екосистема. Тому в нашому недавньому звіті ми приділили цьому питанню багато уваги. Простими словами, ми провели важливе дослідження, створивши карту близько 3000 компаній, пов’язаних з AI, і розділили їх за регіонами — Європа, Америка, Китай і Північна Азія, а також за секторами, що співпадає з визначенням CEO NVIDIA Хуан Ренсуну, — п’ять великих сегментів.

Найвищий рівень — це електроенергія та напівпровідники; середній — моделі та базовий моніторинг; найнижчий — застосування. З цієї аналітичної рамки ми вважаємо, що китайські компанії, що публічно торгуються, у сферах електроенергії та інфраструктури мають дуже сильні конкурентні переваги у глобальному масштабі. Тому з точки зору зростання прибутків і оцінки майбутнього розвитку AI, ці два сегменти можуть запропонувати інвесторам більше можливостей.

Роль “старої економіки” у екосистемі AI є дуже важливою

First Financial: Як ви вже зазначили, розвиток AI неможливий без інфраструктури. Тому нещодавно Goldman Sachs запропонував концепцію активів HALO (Heavy Assets Low Obsolescence — важкі активи з низьким рівнем зношення), що у простих словах означає — “фізичні активи, які AI не може знищити і без яких AI не може існувати”. Ця ідея викликала великий інтерес на Уолл-стріт. Поясніть, будь ласка, у чому суттєва різниця між цими активами HALO та традиційними цінними паперами, такими як цінності, циклічні акції або дивідендні активи?

Лю Цзіньцзин: Концепція HALO останнім часом дуже популярна серед інвесторів. На мою думку, зараз існує неправильне уявлення, що AI — це лише “м’які” активи, тоді як ми забуваємо про важкі активи, такі як електроенергія та інфраструктура. У портфелі HALO ми обрали кілька компаній, які багато хто вважає “старою економікою”, але вони є дуже важливою частиною AI-екосистеми.

Ще раз наголошу на електроенергії: з точки зору ланцюга постачання, передача та збереження електроенергії — дуже важливі сегменти. Тому у нашому портфелі HALO є традиційні галузі, які, однак, залишаються ключовими для доходів і розвитку AI.

Ключові ресурси, мінерали та деякі виробничі галузі також мають цінність HALO

First Financial: Чи є довгостроковою цінністю та можливістю активи HALO? Які галузі можуть справді пройти через цикли?

Лю Цзіньцзин: По-перше, через побоювання щодо глобальної енергетичної безпеки та постачання інвестори зараз дуже стурбовані цим. Тому у нашому портфелі HALO є компанії, пов’язані з енергетикою. Крім того, у нього входять акції ресурсних компаній, зокрема важливих ключових мінералів (critical minerals), що мають стратегічне значення.

По-друге, ще одна важлива лінія HALO — це компанії з важкими активами у виробничому секторі. Тому ми обрали відповідні цінні папери у циклічних секторах та виробництві для включення до портфеля HALO. Загалом, AI безумовно залишається дуже важливою інвестиційною темою на найближчий час, і ми можемо шукати відповідні активи з різних ракурсів.

Основні ризики активів HALO — високі оцінки та недоотримання прибутку

First Financial: Чи існують потенційні ризики для активів HALO? Які сигнали на ринку мають змусити інвесторів зменшити свою інвестиційну активність у цю сферу?

Лю Цзіньцзин: Ми вважаємо, що є три основні ризики, на які слід звернути увагу. По-перше, у періоді 3–6 місяців активи HALO показали дуже хороші результати, значно перевищивши ринок і деякі AI-акції, тому потрібно бути обережним щодо можливих корекцій.

По-друге, з фундаментальної точки зору, очікування щодо прибутковості активів HALO вже дуже високі. У найближчі тижні багато компаній оприлюднять річні звіти за минулий рік і квартальні за перший квартал цього року. Якщо фактичний приріст прибутку буде нижчим за очікуваний, це стане суттєвим ризиком.

Нарешті, з точки зору оцінки, через високі показники активів HALO їхня середня оцінка вже перевищує історичні середні. Це також слід враховувати як потенційний ризик. Однак ми залишаємося оптимістичними щодо прибутковості всього ринку A, активів HALO та глобальної теми AI. Цього року ми очікуємо зростання прибутків усього ринку приблизно на 13–14%, і якщо компанії зможуть реалізувати ці очікування, тенденція зростання або повільного “медового” ринку залишиться.

Взаємодія між HALO та AI у портфелі: взаємодоповнюють чи протистоять?

First Financial: Для інвесторів — чи є активи HALO, що базуються на важких реальних активах, та “модель” AI у вигляді “розведення лангустів” — новим парадигмами, що доповнюють один одного у портфелі, або ж вони протистоять і мають бути у різних фазах? Ви більше схильні до стабільності HALO чи до зростання “лангустової” ланцюжка?

Лю Цзіньцзин: З точки зору логіки, це схоже на питання, яке часто ставлять нам: обрати між акціями Китаю або Гонконгу. Я вважаю, що це не взаємовиключні варіанти. Обидва ринки мають свої переваги і можуть пропонувати різні можливості для диверсифікації та гнучкості.

Що стосується тем HALO і AI, я бачу їх як взаємодоповнювальні. Якщо інвестор прагне диверсифікації, обидва напрямки є важливими компонентами портфеля. Ми особливо позитивно налаштовані щодо секторів електроенергії та інфраструктури у сфері AI, а також щодо окремих галузей у секторі HALO. Тому з точки зору диверсифікації та зменшення ризиків ці дві теми є ключовими елементами у формуванні збалансованого портфеля.

Поширення AI може щорічно підвищувати прибутки компаній приблизно на 3%

First Financial: З нашого боку, з 2025 року, з моменту запуску DeepSeek, середня ціна акцій китайських компаній, пов’язаних з AI, вже зросла приблизно на 50%. Це означає, що AI кардинально змінила наші інвестиційні наративи на ринку. Які, на вашу думку, наслідки матиме подальше поширення та поглиблення AI для прибутковості китайських компаній, капітальних потоків і рівня оцінки ринку?

Лю Цзіньцзин: Ми провели довгострокове прогнозування: з розвитком AI підвищиться продуктивність і з’являться нові бізнес-моделі. Вважаємо, що у наступні десять років це сприятиме зростанню прибутків компаній приблизно на 3% щороку. Іншими словами, зараз частка прибутків компаній, пов’язаних з AI, у загальній прибутковості ринку становить близько 35%, і ми очікуємо, що за десять років вона зросте до приблизно 45%. Тобто AI справді є важливим драйвером зростання прибутків компаній.

Що стосується рівня оцінки, то ми порівнювали з американським ринком. Після запуску ChatGPT середня оцінка екосистеми AI у США зросла на 15–20%. Вважаємо, що з подальшим впровадженням і розвитком AI у Китаї компанії національного ринку також отримають відповідне зростання оцінки, приблизно на 15–20%.