Тангго Медікал продовжує зазнавати збитків та має високий рівень заборгованості: модель дистриб’ютора може зіткнутися з викликами, як реагувати на «червоне море» дієтичних препаратів?

Як AI·糖吉医疗 виділяється на ринку внутрішньоєндоскопічного зниження ваги у порівнянні з препаратами GLP-1?

«Гаванський бізнес-огляд» Хсу Хуейцзинь

У січні 2024 року був схвалений до випуску на ринок мінімально інвазивний медичний прилад — система гастроентерологічної шунтувальної стяжки (GBS) — через спеціальну процедуру інноваційних медичних виробів Національного управління лікарських засобів і медичних виробів (так званий «зелений коридор»). Це перший у Китаї інноваційний медичний пристрій третього класу, схвалений для лікування ожиріння за допомогою ендоскопії.

Комерційна операційна компанія цього проривного продукту — компанія Hangzhou Tangji Medical Technology Co., Ltd. (далі — Тангджі Медікал) — у лютому 2026 року офіційно подала заявку на первинне публічне розміщення на Гонконгській біржі, плануючи вихід на головний ринок через відповідність правилу 18A, з співфінансуванням від ICBC International та Caitong International.

Однак за цим «першим» продуктом ховаються проблеми, які викликають занепокоєння: постійні збитки, залежність від одного продукту, обмежений досвід комерціалізації.

1

Зростання доходів і одночасно збитки, високий рівень заборгованості, негативний грошовий потік

За даними заявки та Tianyancha, Тангджі Медікал заснована у 2016 році, — це китайська компанія, що спеціалізується на медичних виробах для лікування метаболічних захворювань та управління їхнім повним циклом, зосереджена на інноваційних рішеннях.

Фінансові показники за 2024 та 2025 роки (січень-вересень) (далі — звітний період): доходи становили відповідно 12,709 тис. юанів і 20,863 тис. юанів; збитки — 65,957 тис. юанів і 54,942 тис. юанів; скориговані чисті збитки — 64,713 тис. юанів і 53,519 тис. юанів.

За словами партнера з управління інвестиціями Gaohe, з точки зору комерціалізації, головна проблема — відсутність достатнього масштабу бізнесу, що підтримує доходи, високі витрати на маркетинг, управління та R&D, що призводить до перевитрат і збитків.

Відомий економіст Сон Цінхуей зазначає, що структура фінансів компанії цілком відповідає типовому розвитку інноваційних медичних пристроїв: короткий період заснування, перша комерціалізація продукту GBS у 2024 році, доходи у тисячах юанів, високі витрати на R&D, клінічні дослідження, реєстрацію та маркетинг. Це природно тягне за собою короткострокові збитки. Враховуючи, що компанії третього класу інноваційних пристроїв зазвичай проходять довгий шлях — від інвестицій у R&D до масштабного прибутку — оцінювати їхній потенціал лише за поточними збитками недоцільно.

Проте слід об’єктивно враховувати, що масштаби збитків відносно доходів ще досить високі, що свідчить про низьку ефективність комерціалізації та слабку здатність розподіляти фіксовані витрати. Три ключові точки для спостереження: 1) проникнення GBS у клінічну практику та швидкість охоплення лікарень; 2) рівень валової маржі на один пристрій і витратних матеріалах; 3) здатність знижувати витрати на продажі при зростанні масштабів. Якщо протягом найближчих двох-трьох років доходи не почнуть швидко зростати, тривалі збитки можуть негативно вплинути на оцінку компанії. Загалом, поточні збитки — цілком зрозумілі, але не безпечні; швидкість комерціалізації стане визначальним фактором.

За звітний період чистий грошовий потік від операційної діяльності становив відповідно -43,568 млн і -49,043 млн юанів, що тривалий час залишається негативним.

Це зумовлено тим, що компанія перебуває на ранній стадії R&D та комерціалізації. За період витрати на R&D склали 41,126 млн і 32,538 млн юанів, що становить 54.5% і 46.6% від загальних операційних витрат.

Зокрема, у 2024 році доходи здебільшого формувалися за рахунок продажу GBS: собівартість — 242,7 тис. юанів, валовий прибуток — 1,028 млн юанів, валова маржа — близько 80.9%. Водночас витрати на маркетинг — 1,659 млн юанів, адміністративні — 1,773 млн юанів, R&D — 4,112 млн юанів. Високі витрати призвели до збитків.

У 2025 році за періодом перших дев’яти місяців доходи зросли до 20,863 млн юанів, що більш ніж у 5 разів перевищує показник попереднього року (3,186 млн). Це стало можливим завдяки збільшенню кількості імплантацій GBS з 94 до 1,419. Однак витрати на маркетинг, адміністрацію та R&D залишилися високими, і збитки склали 5,494 млн юанів.

Згідно з заявою Тангджі Медікал, компанія з моменту заснування постійно зазнає значних операційних збитків і, ймовірно, ще тривалий час залишатиметься збитковою. Вона залежить від успішної комерціалізації основних і досліджуваних продуктів.

На 30 вересня 2025 року активи компанії становили 77,75 млн юанів, зобов’язання — 106 млн юанів, коефіцієнт боргової навантаженості — понад 136%, чистий борг — 28,39 млн юанів, коефіцієнт поточної ліквідності — 0.5, що нижче безпечного рівня 1.

2

Залежність від одного продукту GBS, майже половина доходів — від п’яти найбільших клієнтів

Ще один виклик — висока залежність від одного продукту. За звітний період майже весь дохід компанії припадає на продаж GBS. Це унікальний мінімально інвазивний пристрій для лікування ожиріння, що створений вперше у світі. Він — гнучкий, з можливістю повторного використання, встановлюється через ендоскопію, створює непроникний бар’єр між слизовою шлунка, дванадцятипалої кишки та проксимальним тонким кишечником, зменшуючи всмоктування поживних речовин і стимулюючи гормональну регуляцію для зниження ваги.

З моменту комерційного запуску GBS у Китаї у квітні 2024 року та до останнього доступного звіту, його було імплантовано понад 2500 разів. Більше 300 лікарень у Китаї вже проводять ендоскопічні операції з використанням GBS, і компанія навчила понад 600 лікарів.

Однак ризик залежності від одного продукту високий: якщо попит на GBS знизиться або виникнуть зовнішні негативні фактори, це суттєво вплине на бізнес і фінансові показники. Крім того, GBS стикається з конкуренцією з боку інших методів лікування, таких як препарати GLP-1, традиційні операції з зниження ваги та інвазивні процедури.

Компанія активно розширює лінійку продуктів, зокрема GBS-SH (для пацієнтів із ожирінням та MASH), GBS-DM (для пацієнтів із ожирінням і цукровим діабетом 2 типу), а також біорозкладні та знімні гастроінтестинальні кулі (DIGB, RIGB). Зокрема, GBS-SH у жовтні 2024 року отримала статус проривного медичного пристрою від FDA, що робить компанію єдиною у Китаї з цим статусом.

Щодо концентрації клієнтів, у звітному періоді доходи від найбільшого клієнта становили 19.6% і 15.3%, а від п’яти найбільших — 60.8% і 48.9%. Хоча ці показники знижуються, рівень концентрації залишається високим.

Що стосується постачальників, у періоді їхній внесок у закупівлі становив 5.0% і 8.0% від загальної суми, а п’ять найбільших — 16.2% і 27.7%.

Компанія використовує змішану модель продажів у Китаї: через сертифікованих дистриб’юторів (99.1% і 99.6% доходів відповідно). Контроль над їхньою діяльністю обмежений, і у разі припинення співпраці або неправомірних дій дистриб’юторів це може негативно вплинути на бізнес.

Сон Цінхуей вважає, що понад 90% доходів через дистриб’юторів — цілком логічно для початкової стадії, але довгостроково це створює структурний ризик. Для компаній, що ще навчають ринок, використання розвиненої дистриб’юторської мережі швидко охоплює лікарні, знижує витрати на власний відділ продажів і прискорює вихід продукту на ринок. Це поширена стратегія для початкової фази.

Однак, якщо частка дистриб’юторів залишатиметься близькою до 100%, це обмежить можливості компанії щодо ціноутворення та контролю за просуванням у лікарнях. Це може призвести до трьох проблем: зниження маржі через зниження цін, слабкий контроль за потребами лікарень і ризик зниження цін у разі державних закупівель або зміни цінової політики.

Тому більш раціональним шляхом є поступове посилення прямого продажу у ключових регіонах і клінічної роботи, підвищення контролю над важливими лікарнями та лікарями. Більш зріла стратегія — поєднання «масового зростання через дистриб’юторів» і «підвищення якості через прямі продажі». Якщо частка дистриб’юторів залишатиметься високою ще кілька років, це може зменшити довгострокову конкурентоспроможність каналів.

Голова компанії Лю Шеньюй зазначає, що використання дистриб’юторів для швидкого проникнення на ринок і накопичення клінічних випадків — корисно, але «ціна за обсяг» зменшує прибутковість і створює тиск на фінансові показники.

3

Розвинений R&D-потенціал, обмежений досвід комерціалізації

На IPO компанія планує залучити кошти для розвитку та комерціалізації основного продукту GBS, а також для досліджень і розробки інших продуктів (GBS-SH, GBS-DM, біогруші DIGB і RIGB), а також для операційних витрат і загальних цілей.

З точки зору R&D, станом на 30 вересня 2025 року внутрішній науково-дослідний колектив налічував 36 співробітників, з них 16 — з магістерським або вищим ступенем. Команда має досвід у проектуванні технологій і контролі якості, більшість — з понад п’ятирічним досвідом. На кінець періоду компанія володіла 179 патентами та заявками, з них 77 — у Китаї (з них 60 — у процесі), 20 — за кордоном (з них 22 — у процесі).

За період R&D витрати на основний продукт GBS склали 9 млн і 11.4 млн юанів, що становить 21.9% і 35.0% від загальних витрат на R&D. Компанія планує збільшувати інвестиції у дослідження.

Однак досвід комерціалізації медичних виробів у компанії обмежений. Основний продукт GBS отримав схвалення у 2024 році і наразі знаходиться на початковій стадії комерціалізації. Вона покладається на внутрішні продажі, навчання лікарів і наукову популяризацію, але має потенційні виклики: нестача кваліфікованих фахівців, складність закупівель у лікарнях і високий поріг входу для лікарів.

Крім того, GBS пропонує мінімально інвазивне та зворотне лікування ожиріння, але ринок у Китаї ще не сформувався, відсутні стандарти клінічної практики, а рівень обізнаності лікарів і пацієнтів обмежений. Вплив на ринок залежить від багатьох факторів: регуляторних рішень, довіри лікарів і пацієнтів, довгострокових даних безпеки, конкуренції, вартості лікування, страхової підтримки.

Згідно з останніми даними, GBS включено до списків медичного страхування у 25 регіонах, зокрема у Сичуані, Шаньдуні, Хебеї, Хенані, Шанхаї, Гуандуні та Цзянсу. Однак у Китаї відсутня єдина державна система ціноутворення та доступу до високовартісних медичних виробів, тому регіони мають різні стандарти покриття, кваліфікації пацієнтів і рівень компенсації.

Крім того, зовнішні спостереження вказують, що вартість одноразового лікування GBS — близько 30-50 тис. юанів, тоді як річна терапія препаратами GLP-1 (сімеглутид, трилептаїд) — близько 10-20 тис. юанів. За трирічним циклом загальні витрати можуть бути подібними або навіть нижчими, але високий початковий платіж і негайний грошовий потік створюють перешкоди для масового застосування.

Клінічні дані показують, що GBS має конкурентні переваги у зниженні ваги. Згідно з даними IPO, після імплантації у пацієнтів з ожирінням через 3 місяці середня втрата ваги становила 8.5%, через 6 місяців — 12.5%, а метаболічні показники покращилися. Для порівняння, клінічні дослідження семіглутиду за 68 тижнів показали зниження ваги на 15-17%, трилептаїду — 20-22%. Хоча абсолютна втрата ваги трохи менша, GBS — одноразове втручання, що не вимагає довгострокового прийому препаратів, і може забезпечити стабільний метаболічний ефект без ризику рецидиву через зниження прихильності до ліків.

Крім того, препарати GLP-1 потрібно вводити щотижня або частіше, що підвищує витрати і знижує зручність для пацієнтів. GBS — процедура тривалістю 3-6 місяців, після якої не потрібно тривале лікування. Це може знизити довгострокові витрати і зробити продукт більш привабливим. Однак, враховуючи переваги медикаментозної терапії для пацієнтів, які цінують низький поріг входу і можливість перервати лікування, GBS потребує додаткових клінічних доказів і нових моделей оплати, щоб перетворитися на конкурентну перевагу.

Щодо структури власності, засновник і голова ради директорів, виконавчий директор і головний виконавчий директор Чу Йусянь володіє 28.96% акцій компанії, а через співробітницький фонд Zhoushan Aizhong контролює ще 6.98%. Разом він контролює близько 35.94% акцій перед виходом на біржу, що робить його основним акціонером.

(Видання Гаванський фінансовий огляд)