MiniMax чотирьохсоттрильйонна ринкова вартість: день зняття обмежень або "великої різанини"

Автор｜Лі Цзя

Редактор｜Фан Кунь

18 березня акції лідера ринку великих моделей MiniMax на гонконгській біржі різко зросли, місцями більш ніж на 28%, а ринкова капіталізація перевищила 4000 мільярдів гонконгських доларів, знову обігнавши стару інтернет-компанію Baidu, яка існує вже 26 років.

З погляду новин, сьогодні MiniMax одночасно випустила велику модель M2.7 — першу модель, яка глибоко залучена до ітерацій власних розробок. Крім того, Tencent Cloud оголосила про офіційне співробництво з MiniMax, зосереджене на ключових сценаріях тренування агентів RL (посилене навчання агентів), забезпечуючи повний ланцюг співпраці. Також, нещодавно Лондонська фондова біржа схвалила зняття певних обмежень для компанії MiniMax, яка ще не комерціалізована (згідно статті 18C).

Але така шалена динаміка зростання і популярність, можливо, є результатом, який команда MiniMax сама б не хотіла бачити.

Під яскравою оболонкою багато інвесторів ігнорують зростаючі ризики: обіг акцій MiniMax становить лише невелику частку від загального капіталу, а більшість акцій поступово підлягає “розблокуванню”.

Згідно з повідомленнями під час IPO, після реалізації опціону “зелений сірий” (超額配售權) загальний капітал компанії збільшився до 314 мільйонів акцій, а кількість акцій, що продаються на глобальному рівні, зросла до приблизно 34 мільйонів. Основні інвестори загалом придбали 16,5 мільйонів акцій, які до 8 липня 2026 року не підлягають торгівлі. Враховуючи зняття обмежень для основних інвесторів, у обігу залишиться близько 17 мільйонів акцій, що становить приблизно 5,44% від загального капіталу.

Обіг акцій лише 5%, що означає, що навіть невеликий обсяг покупців може швидко підняти ціну компанії. Такий низький рівень обігу створює штучну “дефіцитність”. При серйозних обмеженнях пропозиції навіть невеликі інвестиції можуть підняти ціну до дуже високих рівнів. У перший день торгів MiniMax на Hong Kong Stock Exchange частка глобального продажу з обмеженим обігом сягнула 1837-кратного перевищення попиту, що свідчить про неймовірний ентузіазм ринку.

Історія показує, що моделі “низький обіг — високі оцінки” часто призводять до різких коливань ринку при настанні періоду розблокування.

Для інвесторів уроки компанії SenseTime ще свіжі. Чотири роки тому, у день розблокування, акції SenseTime різко обвалилися — їх ціна зменшилася вдвічі за один день; через чотири роки, чи повторить MiniMax цю ситуацію? Відповідь залежить від майбутніх фінансових звітів компанії та від рівня ризиків, які усвідомлюють інвестори.

Урок SenseTime: “Велика втеча” у день розблокування

30 грудня 2021 року SenseTime Technology дебютувала на гонконгській біржі, застосувавши таку ж стратегію низького обігу. На IPO компанія випустила лише близько 5% від загального капіталу, що зробило обіг дуже обмеженим. Після виходу на ринок її капіталізація сягнула понад 3000 мільярдів гонконгських доларів.

Однак, через шість місяців цей “святковий” період закінчився. 30 червня 2022 року SenseTime оголосила про перше розблокування — знято обмеження з приблизно 23,3 мільярдів акцій, що належали інвесторам до IPO та основним інвесторам. В результаті частка обігу SenseTime зросла до близько 60%.

Приклад SenseTime показує, що коли значна частина акцій зосереджена у руках обмеженого кола інвесторів і раптово знімається, ринок має обмежену здатність їх поглинути. Якщо фундаментальні показники не підтримують високі оцінки, ціна може різко впасти під тиском розблокування.

Результат був катастрофічним: у день розблокування ціна SenseTime різко обвалилася, знизившись на 46,77% за день, втративши понад 900 мільярдів гонконгських доларів у капіталізації.

Чому зараз ціна MiniMax не відображає реальні очікування щодо перспектив AI-бізнесу? Навіть Alibaba, яка також повністю інвестувала в AI, за останні кілька днів показує зниження цін.

Нижче наведено порівняння бізнесу MiniMax і Baidu, підготовлене Tencent News. Навіть за прогнозом з 200% річним зростання, досягти доходів Baidu для MiniMax ще дуже далеко.

При такому низькому відсотку обігу ціна дуже легко може бути викривлена. Невеликі інвестиції здатні викликати значні коливання, але це не відображає реальної вартості компанії.

За даними Financial Associated Press, 9 липня 2026 року розблокують близько 107 мільйонів акцій, що становить 34,25% від загального капіталу. Також знімуть обмеження з 16,5 мільйонів акцій основних інвесторів. За дослідженням PuYin International, у цей день розблокують близько 185 мільйонів акцій, що становить 79% від обігу.

Масштаб розблокування у липні може бути меншим, ніж у випадку SenseTime, але поточна оцінка MiniMax (з коефіцієнтом П / sales понад 600) значно вища за рівень SenseTime у минулому.

Загалом, ринкова капіталізація понад 4000 мільярдів — це “меч Дамокла” над головою MiniMax.

Висока оцінка базується на припущенні, що компанія стане провідним гравцем у сфері великих моделей штучного інтелекту в Китаї та займе міцні позиції на світовому ринку. Але чи зможе ця гіпотеза справдитися — залишається багато невизначеностей.

Конкуренція у сегменті AI-моделей дуже жорстка. Окрім закордонних гігантів AI, активно розвиваються вже上市овані компанії, такі як Zhipu AI, MoonFace та інші. Також ByteDance, Alibaba, Tencent і Baidu вкладають значні кошти у цю галузь.

“Якщо з часом ринковий настрій зміниться або компанія не зможе виконати високі очікування зростання, ці розблоковані акції створять значний тиск на ціну,” — зазначає менеджер хедж-фонду, що спеціалізується на технологічних акціях, у коментарі для Zhizhi Ji. — “Історія не повторюється просто так, але модель з низьким обігом і високими оцінками має структурні ризики.”

Понад 600-кратний коефіцієнт P / sales означає, що ринок очікує дуже високого зростання MiniMax у майбутньому, але швидкість технологічних інновацій у AI дуже велика, і сьогоднішній лідер може не залишитися лідером завтра. Якщо зростання доходів не виправдає очікувань, високі оцінки швидко знизяться.

Як інвесторам діяти у разі розблокування?

Перед наближенням періоду розблокування у MiniMax є кілька сценаріїв, які потрібно врахувати:

Сценарій 1: ринок сприйме позитивно, ціна стабільно перейде через період розблокування. Це можливо, якщо компанія покаже сильне зростання бізнесу перед розблокуванням і загальний ринковий настрій залишиться оптимістичним. У разі стабільного перевищення очікувань нові інвестори можуть погодитися з розблокованими акціями, і коливання цін будуть мінімальними.

Сценарій 2: часткова реалізація акцій викличе ланцюгову реакцію. Якщо деякі ранні інвестори почнуть продавати після розблокування, а ринок не зможе їх поглинути, ціна може знизитися. Враховуючи високий рівень оцінки MiniMax, навіть невелике падіння може викликати технічний розпродаж і негативний зворотний зв’язок.

Сценарій 3: подібно до SenseTime — різке падіння. У крайніх випадках, якщо велика кількість акцій буде масово продаватися, а попит недостатній, ціна може різко обвалитися, як це сталося з SenseTime. Хоча керівництво може вжити заходів, наприклад, продовжити терміни блокування, історія показує, що такі заходи лише частково зменшують наслідки, але не здатні змінити загальну тенденцію.

У довгостроковій перспективі це може спричинити дискусії щодо системи IPO у Гонконгу. Модель з низьким обігом створює короткострокову “дефіцитність”, але у довгостроковій перспективі вона викривляє механізм ціноутворення і підвищує волатильність ринку. Інвестори мають усвідомлювати, що висока ціна не обов’язково означає високу цінність, особливо коли вона зумовлена дефіцитом пропозиції, а не реальним попитом.

Підсумки

Коли MiniMax перевищить Baidu за ринковою капіталізацією, це стане символом зростання китайських AI-компаній і відображенням бурхливого інвестиційного ажіотажу. Але коли “банкет” закінчиться і період заборони на торгівлю завершиться, справжню цінність компанії визначатимуть її технологічні можливості, здатність до комерціалізації та довгострокова конкурентоспроможність, а не дефіцитність обігу.

У космосі AI MiniMax може йти далі, але перед цим йому потрібно пройти через шторм розблокування і перешкоди на шляху.