Довгостроковий цикл Ray Dalio: Чому більшість інвесторів ігнорують століття знищення багатства

У 1900 році інвестор міг вкладати гроші в будь-яку з десяти наймогутніших країн світу — країни, які здавалося, готувалися створити тривалі імперії. До 2000 року сім із цих десяти майже повністю втратили свої багатства хоча б один раз. Проте ця історична катастрофа залишається непоміченою більшістю сучасних інвесторів, оскільки вони відмовляються дивитися далі за останні кілька десятиліть.

Дослідження Рея Даліо, що охоплює п’ятдесят років глобальних макроінвестицій і п’ять століть історичного аналізу, виявляє неприємну правду: цикли, що руйнують багатство, повторюються з такою регулярністю, що ігнорування їх майже гарантує фінансову катастрофу. Рамки, які він розробив у своєму аналізі довгих циклів 2021 року, — це не просто історичний цікавинка — це посібник з виживання у все більш нестабільному світовому порядку.

Чотири рушії, що керують кожним ринком

Рей Даліо спростив складну істину: усі інвестиційні доходи в кінцевому підсумку залежать лише від чотирьох факторів. Зрозумівши, як ці фактори змінюються, ви зможете передбачити рух ринків.

Зростання визначає, чи розширюються або звужуються компанії та економіки. Інфляція зменшує або посилює купівельну спроможність. Ризикова премія — це додатковий дохід, який інвестори вимагають за ризик. Дисконтування (залежить здебільшого від центральних банків через відсоткові ставки) визначає, скільки коштує майбутні гроші сьогодні.

Ці поняття не є абстрактними. Коли центральний банк знижує ставки для стимулювання економіки, дисконтування знижується, автоматично підвищуючи ціни на акції та облігації — за умови, що очікування зростання покращуються. Коли інфляція несподівано прискорюється, облігації зазнають краху, оскільки майбутні грошові потоки стають менш цінними. Розуміння цих механічних зв’язків — це те, що відрізняє інвесторів, які виживають у циклах, від тих, хто ні.

Рей Даліо пояснює, що уряди впливають на всі чотири фактори через фіскальну та монетарну політику. Центральні уряди визначають, як витрачати та оподатковувати, але не можуть друкувати гроші. Центральні банки можуть друкувати гроші, але не керують їх потоком у реальну економіку. Напруженість між очікуваннями влади та реальною ситуацією створює цикли буму і кризи, що домінують у історії ринків.

Чому 70% великих країн втратили багатство

Найбільший шок настає, коли дивишся, що реально трапилося з інвесторами за століття, починаючи з 1900 року. Аналіз Рея Даліо показує, що з десяти найбільш розвинених країн того часу — країн, які здавалося, були очевидними довгостроковими ставками — сім пережили хоча б один період, коли більшість фінансового багатства просто зникла. Німеччина та Японія двічі втрачали майже все. Франція, Італія, Росія, Китай і Австро-Угорщина зазнали катастрофічних руйнувань активів.

Єдині винятки — США, Великобританія і Канада. Але навіть у “переможців” десятки років приносили руйнівні втрати, що майже довели до банкрутства консервативних інвесторів. Більшість сучасних інвесторів вважають, що диверсифікували цей ризик, тримаючи портфель 60/40 акцій і облігацій. Історичні дані говорять інакше: у найгірші двадцятилітки на великих ринках навіть збалансовані портфелі давали такі негативні доходи, що краще було тримати готівку.

Ще гірше — руйнування набирали різних форм. У деякі періоди ринки буквально закривалися і залишалися закритими роками або десятиліттями. Комуністичні революції конфіскували цілі ринки і ув’язнювали капіталістів. Високотаксовані режими після війни конфісковували багатство через капітальні збори. Колапс валют означав, що навіть інвестори, що тримали “надійні” облігації, втрачали все, вимірюючи в реальній купівельній спроможності.

Довгий цикл: як створюється і руйнується фінансове багатство

Рей Даліо простежує цей феномен з 1350 року, коли італійські банкіри винайшли щось революційне: здатність перетворювати обіцянку майбутнього повернення у гроші сьогодні. До цього все багатство було фізичним — золото, срібло, земля, товари. Винахід облігацій і акцій створив “фінансове багатство” — величезне множення претензій на майбутнє виробництво.

Це була алхімія. Якщо ви могли створювати кредит у п’ять разів більше за фактичний обсяг валюти (що могли банки), ви могли генерувати величезну купівельну спроможність без необхідності фізичного золота і срібла. Родина Медічі стала неймовірно багатою, розуміючи це. Так само голландські торговці 1600-х. Так само британські фінансисти 1800-х.

Але є пастка: з розширенням фінансового багатства відносно реального, рано чи пізно співвідношення стає абсурдним. Якщо підсумувати всі облігації, акції, претензії на нерухомість і грошові обіцянки у глобальній фінансовій системі, їх сума значно перевищує реальні товари і послуги, доступні для купівлі. Це математичний факт. На момент написання аналізу Даліо (2021), реальні доходи з державних облігацій були близькі до рекордно низьких — тобто потрібно чекати 45 років, щоб відновити купівельну спроможність у США, і ще довше — у Японії та Європі з негативними реальними доходами.

Цей дисбаланс завжди закінчується однаково: хтось не виконує зобов’язання. Ринки усвідомлюють, що не всі обіцянки можна виконати. Паніка “банківської паніки” охоплює інвесторів. Центральні банки друкують величезні обсяги нової валюти, щоб запобігти системній кризі, що знецінює валюту і знищує реальну цінність фінансових активів. Лише коли фінансове багатство зменшується відносно реальних активів, починаються нові цикли процвітання.

Найпоширеніша помилка щодо інвестиційного ризику

Визначення ризику за Рей Даліо різко відрізняється від традиційного. Більшість інвесторів оцінює ризик як “волатильність” — статистичне відхилення від середніх доходів. Це безглуздо для тих, хто цікавиться реальними результатами.

Реальні інвестиційні ризики — це три речі:

По-перше, ваш портфель не генерує потрібних доходів для фінансування пенсії або витрат. По-друге, ваш портфель зазнає катастрофічних втрат, що назавжди руйнують багатство. По-третє, ваше урядове конфіскування через оподаткування, революцію, війну або девальвацію.

Ці ризики можуть існувати одночасно у небезпечних комбінаціях. Можна мати середній дохід, що здається достатнім, але при цьому зазнавати однієї або кількох руйнівних втрат. Саме так сталося з інвесторами в Німеччині (1903–1923), Японії (1926–1946) і багатьох країнах, що розвиваються. Вони бачили, що середній показник виглядає прийнятним, тоді як у окремі десятиліття доходи падали на -90%.

Саме тому Рей Даліо вивчав, що траплялося в кожному десятилітті окремо, а не лише підсумковий результат. Шлях має значення. Одна “втрачене десятиліття” може змусити вас продати активи на дні ринку і так і не відновитися, навіть якщо наступні двадцять років принесуть сильні доходи.

Конструювання портфеля в епоху довгих циклів

З урахуванням цих ризиків підхід Рея Даліо до побудови портфеля починається з радикально іншої точки зору, ніж у більшості інвесторів. Замість запитання “які активи принесуть найбільше грошей” він ставить питання “яка комбінація активів не буде зруйнована, якщо станеться [найгірший сценарій X]?”

Його рамки ділять портфелі за рівнем експозиції до кожного з чотирьох факторів доходу. Він створює “модулі” для різних сценаріїв:

• Зростання прискорюється (перевага акцій)
• Зростання сповільнюється (перевага облігацій і захисних активів)
• Неочікувана інфляція (перевага реальних активів, товарів, деяких акцій)
• Неочікувана дефляція (перевага готівки і довгострокових облігацій)

Потім він нахиляє портфель залежно від того, який сценарій здається найімовірнішим. Але найголовніше — він забезпечує, щоб частина портфеля працювала добре в кожному сценарії, — не ідеально, але достатньо. Це єдина справжня диверсифікація. Все інше — це просто володіння корельованими активами, що рухаються разом у кризах.

Альтернатива — типовий портфель 60/40 акцій і облігацій — добре працює під час зростання і падіння інфляції, що саме тоді найменше потрібно для захисту. Але він руйнується під час складних періодів, які Рей Даліо вивчав десятки років.

Історична межа

Більшість інвесторів, що дивляться на довгострокові доходи, використовують лише дані США і Великобританії, і вважають, що ці результати репрезентативні для будь-якої країни. Це — помилка виживання. Це країни, що виграли світові війни. Їхні ринки вижили. Більшість інших — ні.

50 років перед Першою світовою війною ілюструють цю небезпеку ідеально. З 1850 по 1900 рік світ пережив безпрецедентне процвітання. Технологічні інновації стрімко зростали. Глобалізація досягла рекордних рівнів. Експорти зросли. Угоди між європейськими державами вважалися гарантією миру. Усі були оптимістами.

Потім прийшли 1900–1945. Якщо ви інвестували 100 доларів із типовим розподілом у 1900 році в Німеччині, Японії або Австро-Угорщині, то до 1950 року ця сума майже зникла. Якщо тримати її у готівці або облігаціях у місцевій валюті, ви безсилі спостерігали, як інфляція знищує її цінність. Якщо намагалися перевести її в іншу країну, капітальні обмеження заважали. Якщо тримали акції — ринки закривалися. Якщо золото — його конфіскували.

Це не трапилося один раз і назавжди. Дані Рея Даліо показують, що конфіскація багатства повторювалася протягом двох століть, завжди під час періодів високого нерівності, погіршення економічних умов і внутрішніх конфліктів щодо розподілу здобутків.

Найбільш тривожний аспект: навіть ті, хто читав історію, не були б достатньо впевненими, щоб її передбачити. Ознаки виглядали інакше. Контекст здавався унікальним. Так кожна криза виглядає в реальному часі — безпрецедентною і непередбачуваною. Лише з огляду назад стає очевидним шаблон.