Кризис американського приватного кредиту все ще не минув! Morgan Stanley: рівень дефолту прямих кредитів може зрости до 8%

Питання AI · Чому революція штучного інтелекту посилює кризу дефолтів у сфері позик у програмному забезпеченні?

Проблеми у сфері приватного кредитування у США ще не завершилися.

Нещодавно Західний альянс (Western Alliance) подав позов проти дочірньої компанії Jefferies Financial Group за непогашення частини кредитів, пов’язаних з банкрутілим постачальником автозапчастин First Brands. Цей позов вважається частково відкриттям ризикових позицій банків у сфері приватного кредитування. Одночасно, цього тижня Morgan Stanley попередив, що хоча революція штучного інтелекту (ШІ) ще не вплинула суттєво на цю галузь, з огляду на високий рівень кредитного плеча у програмному секторі та багато кредитів, що скоро настануть до погашення, рівень дефолтів за прямими позиками може зрости до 8%.

Увага до ризикових позицій банків у сфері приватного кредитування

Цього місяця конфлікт між Західним альянсом і Jefferies став публічним. Перший звинуватив другий у порушенні контракту та непогашенні частини кредитів, пов’язаних із First Brands. Західний альянс стверджує, що Jefferies та її дочірні компанії з управління активами знали про проблеми First Brands, але все одно уклали нові кредитні угоди. Відповідно, Західний альянс вважає, що Jefferies має відповідати за непогашені борги, пов’язані з First Brands. У свою чергу, Jefferies заявила, що цей позов безпідставний і що вона не зобов’язана повертати кредити, а також підкреслила, що твердження про її неспроможність погасити борги є «хибними та абсурдними».

Цей позов розкриває, як американська банківська система сприяла буму приватного кредитування і які наслідки можуть настати у разі його краху. За даними ЗМІ, за минулий рік американські банки мали ризикові позиції у приватному кредитуванні майже на 300 мільярдів доларів. Банки підтримують цю сферу різними способами, зокрема, безпосередньо надаючи кредити фондам, окремим інвестиційним проектам або обмеженим партнерствам фондів.

Професор кафедри корпоративного права та корпоративного управління Кембриджського університету Боббі Редді (Bobby Reddy) зазначає, що основна тривога полягає у тому, що приватне кредитування фактично є закритою системою, а механізми роботи банків у цій сфері досить складні.

Насправді, останні кілька тижнів через побоювання інвесторів щодо ризиків американської банківської системи, а також через можливе послаблення економічного зростання США та зростання інфляції через конфлікт у Близькому Сході, акції банків у США зазнали значних втрат. Індекс банків NASDAQ KBW знизився майже на 10% порівняно з початком 2026 року, тоді як індекс S&P 500 за цей період впав лише на 2%.

Ключовий момент конфлікту між Західним альянсом і Jefferies полягає у поширеній структурі. Західний альянс раніше надавав кредити через спеціальний цільовий підрозділ (SPV), створений Jefferies, який цільово фінансував First Brands для отримання очікуваних платежів. Іншими словами, коли клієнти First Brands сплачують рахунки, ці кошти перераховуються на рахунок SPV. Такий спосіб кредитування називається факторингом. Створення цього SPV мало на меті полегшити банкам оцінку забезпечення кредиту та ризиків без необхідності повного підписання кредиту на всю компанію. Регулятори вважають, що ризики таких кредитів зазвичай нижчі, оскільки капітальні вимоги до позик через SPV зазвичай менші, ніж при безпосередньому кредитуванні First Brands. Однак після банкрутства боргів First Brands кредитори звинуватили SPV у подвійній заставі дебіторської заборгованості.

Професор права університету Нотр-Дам (University of Notre Dame) Патрік Корріган (Patrick Corrigan) зазначає: «Навіть якщо на перший погляд банки не виглядають так, вони фактично залишаються у центрі цієї системи, а юридична структура, яка її підтримує, — це саме SPV».

Корріган підкреслює, що для подальшого розвитку цього позову інвестори та аналітики зосереджуються на тому, наскільки захищені інтереси банків і приватних кредитних інститутів у цій поширеній схемі SPV. З моменту подання позову 6 березня ціни акцій Західного альянсу та Jefferies знизилися майже на 16% і 17% відповідно.

Очікуване зростання рівня дефолтів за прямими позиками до 8%

Ще одним ризиком у сфері приватного кредитування, що викликає занепокоєння на ринку, є зростання рівня дефолтів. Аналізаторська команда банку, зокрема Джойс Джян (Joyce Jiang), у своєму звіті 16 числа попередила, що хоча революційний вплив ШІ ще не суттєво позначився на фундаментальних показниках приватного кредитування, з урахуванням постійного розвитку ШІ, високого рівня кредитного плеча у програмному секторі та зростання кількості боргів, що скоро настануть до погашення, рівень дефолтів за прямими позиками може сягнути максимуму з початку пандемії — близько 8%.

«Фінансовий стан кредитів у секторі програмного забезпечення стикається з викликами: їхній рівень кредитного плеча найвищий серед основних галузей, а резерви — найнижчі. Хоча короткостроково рівень дефолтів у публічних і приватних кредитах знизився, з урахуванням тривалого впливу ШІ він знову почне зростати», — зазначає команда.

Morgan Stanley підкреслює, що у портфелі інвестиційних компаній (BDC) сектор програмного забезпечення є найбільшим за обсягом, з приблизною експозицією близько 26%. Також, у структурованих кредитах для середнього ринку, забезпечених приватних кредитних цінних паперах (PCLOO), частка у секторі програмного забезпечення становить близько 19%. Багато з цих високоризикових кредитів скоро досягнуть терміну погашення. За даними PitchBook, рівень «передчасного» погашення кредитів у секторі програмного забезпечення у прямому кредитуванні дуже високий: 11% з них мають дату погашення у 2027 році, ще 20% — у 2028 році.

Це спричинило поширення тривоги, що призвело до зростання запитів на викуп з боку приватних кредитних фондів. Минулого тижня Morgan Stanley та Cliffwater LLC були змушені обмежити суми викупу своїх приватних кредитних фондів на сотні мільйонів доларів, оскільки запити інвесторів перевищили квартальні ліміти.

Раніше UBS також зробив висновок, що песимістичний сценарій «революції ШІ» стане більш очевидним у 2026–2027 роках і проявиться у низькоякісних активів із високими потребами у рефінансуванні, зокрема у приватних кредитах із високою експозицією до сектору програмного забезпечення, високим кредитним плечем і високим тиском на рефінансування, рівень дефолтів яких може швидко зрости.

Однак аналітики Morgan Stanley зазначають, що хоча потенціал поширення ризиків у сфері приватного кредитування досить значний, ці ризики не є системними і не матимуть суттєвого впливу на ширший ринок.