Волл-стріт коротить ETH: Віталік вже поінформований і діє швидко, Том Лі все ще не може зрозуміти

_Джерело: _Culper Research

Переклад: Azuma, Odaily 星球日报

Редакторський коментар: 6 березня, у відповідь на раптовий звіт хедж-фонду Culper Research, який оголосив про короткі позиції на ETH та BMNR і пов’язані цінні папери. Логіка Culper Research полягає в тому, що перед оновленням Fusaka розробники, зокрема Vitalik, неправильно обчислили еластичність попиту на Ethereum, що призвело до руйнування економічної моделі токена ETH. Також у звіті зазначається, що Vitalik усвідомлює це і активно діє, тоді як Том Лі, незважаючи на це, йде до прірви.

Щодо масових коротких позицій цієї компанії, сам Vitalik і Том Лі поки що не висловилися, але батько Vitalik Дмитро Бутерін (dima.eth) відповів: «Якщо ви бачите фразу «Vitalik знає про це і продає», то можете і не читати далі. Вони — клоуни, які прагнуть привернути увагу, а не дослідники.»

Нижче наведено оригінальний текст Culper Research, перекладений Odaily 星球日报. Переклад цього матеріалу не означає нашої підтримки позицій Culper Research, а лише прагнення показати частину поглядів американських фінансових структур щодо ETH і ринку.

Останні дані свідчать, що ми відкрили короткі позиції на ETH і пов’язані з ним акції, зокрема Bitmine (BMNR).

Ми вважаємо, що після оновлення Fusaka у грудні 2025 року модель економіки ETH була зруйнована. Vitalik усвідомлює це і продає активи; натомість найстійкіший бичачий інвестор ETH, Том Лі, продовжує додавати безрезультатні інвестиції. Ціна ETH буде й далі падати.

Том Лі та його компанія Bitmine постійно захищають ETH, стверджуючи, що «завдяки зростанню практичності ETH не потрапила у спіраль смерті». Він посилається на різке зростання кількості активних адрес і транзакцій після оновлення Fusaka як на ознаки «фундаментальних покращень» і «зростання інституційного прийняття», але він повністю помиляється.

Згідно з логікою Лі, якщо активність у мережі Ethereum не відображає реального зростання використання і покращення фундаментальних показників, тоді ETH справді перебуває у спіраль смерті.

Наші дослідження показують, що саме це і відбувається.

Ми провели всебічний аналіз даних мережі з січня 2025 по лютий 2026 року, і результати показали, що «зростання активності Ethereum завдяки інституційним прийняттям», яке стверджує Лі, насправді можна пояснити масовими низькоцінними адресами, що здійснюють отруєння (address poisoning) і dusting-атаками. Ці дії викликані перенасиченням блокчейну після оновлення Fusaka.

Після оновлення Fusaka:

• 95% зростання нових гаманців припадає на новостворені dust-адреси;
• кількість отруєння зросла більш ніж у 3 рази;
• ці атаки пояснюють понад 50% зростання транзакцій ETH;
• наразі отруєння становлять 22,5% усіх транзакцій ETH.

Після оновлення Fusaka газовий ліміт був підвищений з 45M до 60M з метою збільшення пропускної здатності Layer1 Ethereum. Раніше Vitalik і команда протоколу очікували зниження газових зборів на 10–30%, але насправді вони знизилися приблизно на 90%.

Vitalik і валідатори зробили серйозну помилку у розрахунках еластичності попиту Layer1. Вони використовували застарілу математичну модель (засновану на припущеннях до EIP-1559 і появи Layer2), що призвело до завищення потреб Layer1 у 3–9 разів. Це і є причина, чому ми вважаємо, що Vitalik активно продає ETH. 30 січня він оголосив, що продасть 16 384 ETH для фінансування «жорсткого режиму» Ethereum Foundation, але з того часу він вже продав понад 19 300 ETH і продовжує продавати.

Vitalik розуміє одну річ, яку Том Лі не розуміє — модель економіки токена ETH вже зруйнована.

Ми особисто зафіксували випадки отруєння адрес у мережі Ethereum. Створили два нові адреси і зробили між ними перекази. За 5 хвилин ми стали жертвами атаки address poisoning. Заохочуємо читачів самостійно перевірити цю ситуацію. Вже зараз збитки від таких атак у 8 разів перевищують рівень до оновлення Fusaka.

Крім того, підвищення газового ліміту погіршило становище валідаторів — їхній дохід за один газ зменшився на 40–50%. Зниження доходів зменшує стимул до стейкінгу і високорівневих транзакцій, що ще більше знижує інституційне прийняття. Цей «фінансовий маховик» вже почав працювати у зворотному напрямку.

Тим часом Ethereum продовжує втрачати частку ринку, яка переходить до Solana і власних Layer2 мереж.

• Кількість розробників Solana зросла на 29% у 2025 році;
• кількість розробників Ethereum зросла лише на 6%;
• таланти залишають екосистему Ethereum;
• Visa і Citigroup обрали Solana для DeFi-проектів;
• обсяг торгів на DEX Solana вже у понад 2 рази перевищує Ethereum.

У епоху інтернет-бульбашки Netscape і Nokia домінували понад 10 років, але справжні результати принесли Google і Apple. Ми вважаємо, що ситуація з Ethereum схожа — модель економіки токена вже зруйнована, Том Лі застряг у своїй позиції, а ціна ETH продовжить падати.