Чому цей керівник фонду стверджує, що штучний інтелект загрожує знищити конкурентні переваги компаній

Ключові висновки

• Ризик штучного інтелекту руйнує колись міцні джерела конкурентної переваги компаній, згідно з дослідженням Адріана Хельферта з інвестиційної компанії Westwood.
• Компанії, найбільш уразливі до ШІ, значно поступаються найстійкішим у цьому середовищі, за даними Хельферта.
• Хельферт вважає, що акції таких компаній, як ExxonMobil і AbbVie, виглядають привабливо в цій ситуації.

Інвестори в акції давно використовують економічні рови як передбачення надприбутків. Але поширення штучного інтелекту знижує бар’єри для входу і ставить під загрозу основи цих ровів.

Morningstar враховує рови, що представляють стійкі конкурентні переваги компаній, у своєму аналізі акцій. Однак появи ШІ викликає питання про довговічність бізнес-моделей компаній.

Ми зв’язалися з Адріаном Хельфертом, головним інвестиційним директором з багатофункціональних стратегій у Westwood. Він також співкерує фонд Westwood Income Opportunity WHGIX, який за останні десять років входить до трійки лідерів у своїй категорії Morningstar.

Хельферт нещодавно завершив кількісне дослідження, яке буде опубліковане на SSRN, про ризики руйнування ШІ і як оцінювати їх для компаній. Ми поговорили з ним про дослідження, що купувати, а що уникати, і чи зросте ринок у 2026 році.

Леслі Нортон: Ви створили спосіб оцінки ризику руйнування ШІ — проблеми, що хвилює ринки.

Адріан Хельферт: Я розробив практичний спосіб вимірювання того, як ШІ змінює цінність компаній. Традиційно інвестори оцінювали, скільки часу компанія може отримувати понадсередні прибутки, тобто її «період конкурентної переваги» або рови. Я зберіг цю концепцію, додавши новий рівень — наскільки кожна компанія уразлива до руйнування ШІ.

Я оцінив 460 компаній з індексу S&P 500 за традиційною силою ровів і ризиком ШІ, а потім використав оптимізаційні методи, щоб побачити, що фактично цінують і карають на ринку. Неочікуваний висновок: чотири з п’яти класичних стовпів ровів — витрати на перехід, мережеві ефекти, нематеріальні активи, ефективна масштабність — майже не мають прогнозної сили в сучасному середовищі ШІ. Єдиний рідкий рід, що все ще має значення, — фізична перевага у витратах — реальні активи, такі як ланцюги постачання, фабрики, мінеральні запаси та регульована інфраструктура.

Що стосується ризиків, ринок не турбується переважно про «заміну працівників ШІ». Натомість він оцінює дві речі: конкуренцію, що виникає з-під ШІ, і руйнування переваг у володінні даними. Разом вони визначають більшу частину різниць у доходах. Емпірично компанії, найбільш уразливі до ШІ, у перших сім тижнів 2026 року поступилися найбільш стійким майже на 26 відсоткових пунктів.

Ми тепер використовуємо цю кількісну модель безпосередньо для підтримки оцінки. Для компаній, вразливих до ШІ, ми скорочуємо очікуваний період їхньої конкурентної переваги, підвищуємо їхню вартість капіталу і застосовуємо обґрунтований знижувальний коефіцієнт P/E. Питання вже не лише «наскільки сильний рід», а «чи може ШІ побудувати міст через нього?»

Основні моменти ШІ: швидкість зменшення прибутків

Нортон: Давайте швидко підсумуємо, що відбувалося на ринках за останні кілька тижнів.

Хельферт: Зміни полягають у тому, що ринок дедалі більше турбується не про короткострокове зниження прибутків, а про прискорення швидкості зменшення надприбутків — темпу, з яким компанії втрачають переваги в межах моделі ровів через конкуренцію.

Коли я аналізую, очевидно, що ринок закладає цей ризик руйнування під час конкретних перерозцінок. Це такі події, як запуск DeepSeek або заяви Клода про зменшення потреби у юристах, бо ШІ може робити юридичний аналіз, і цінні папери компаній миттєво реагують. Наприклад, Salesforce CRM. Раптом багато функцій, які я можу робити сам або двоє людей у компанії, вже відтворені так само функціонально.

У випадках з падінням через ШІ: стійкість у сферах комунальних послуг, енергетики, матеріалів, оборони

Нортон: Що каже ваша модель зараз?

Хельферт: Дані змінюють вагу факторів, що пояснюють зниження ринкової вартості. Історично ми більше покладалися на витрати на перехід, мережеві ефекти, нематеріальні активи та ефективну масштабність. Але у недавніх продажах, викликаних новинами, ці фактори мають набагато меншу статистичну вагу. Замість цього, зниження цінової переваги стає головним пояснювальним фактором у негативних рухах під час новин, наприклад, «Клод випустив модель для юридичного аналізу».

Це не означає, що ринок оцінює апокаліпсис. Це оцінка стабільного зменшення конкурентних переваг. Швидкість зменшення стає важливішою, бо дешевший і більш здатний ШІ знижує бар’єри для входу. Ринок не перезцінює компанії просто тому, що ШІ замінює працівників. Він перезцінює, бо ШІ створює нових конкурентів і робить звичні дані та процеси товаром.

Якщо дивитися по секторах, найбільший ризик мають фінанси, споживчий сектор, ІТ-послуги. Там вже відчуваються впливи. Водночас спостерігається стійкість у сферах комунальних послуг, енергетики, матеріалів, оборони. Це не дивно, бо все це пов’язано з основним ресурсом.

ШІ — це не лише софт. Це попит на електроенергію, системи охолодження, напруження мережі, водні ресурси і регіональна політика. Ми дивимося на ШІ через усі ці інвестиційні парадигми. Коли дивитися так, ШІ починає виглядати як новий промисловий рівень. Тоді постає питання: які платні дороги до цього рівня? У багатьох випадках це комунальні послуги, енергетика і все більше — вода.

Нортон: Як слід змінити підхід до інвестування у рові?

Хельферт: Зараз перевага у витратах — це відносно невелика частина традиційного аналізу ровів, але ми вважаємо, що її потрібно переважно враховувати.

Також є класифікація технологічних ризиків, яка раніше недооцінювалася. Деякі компанії працюють як системи дії, закриваючи цикл між даними, інтелектом і виконанням, наприклад автоматизоване замовлення запасів. Інші — більше системи запису. Salesforce — хороший приклад. Вони мають величезну кількість клієнтських даних, і безпека та управління цими даними стають частиною ровів.

Ми також розглядаємо поняття «рів судження» і «метаданих». Використання цих класифікацій для моделювання ймовірності руйнування ровів стає дедалі важливішим у оцінці. Наприклад, автоматизовані робочі процеси можуть бути більш уразливими, ніж чутливі, керовані дані клієнтів. Ця система класифікації допомагає описати, які бізнес-моделі більш стійкі, а які — більш уразливі, з урахуванням розширення можливостей ШІ.

Нортон: Що ви робите у своєму портфелі в цей час?

Хельферт: Ми зменшили експозицію до певних софтверних компаній, де функціональність висока, але вимоги до безпеки і довіри нижчі. Це найбільш уразливі сфери до комодитизації ШІ і швидкого зниження прибутковості.

Аналіз ровів — це один із інструментів оцінки, але головне — це компанійські перспективи і співвідношення ризику та нагороди. Ми додали Evercore EVR як радника, орієнтованого на злиття та поглинання, і EQT — виробника природного газу, який нам подобається через оцінку і потенційний каталізатор зміни фази експорту зрідженого природного газу. Також ми зменшили експозицію до Disney DIS, бо її брендова, нематеріальна рова стає дедалі більш уразливою до комодитизації контенту та порушень у розповсюдженні через ШІ. Це може скоротити тривалість її конкурентної переваги.

Нортон: Які акції будуть стійкими у цьому новому світі?

Хельферт: Коли я говорю про стійкість у цьому новому світі, ExxonMobil XOM і великі енергетичні компанії мають значну рову у вигляді великих фізичних активів. Завдяки масштабам вони мають цінову перевагу. Вони також використовуватимуть ШІ у своїх інтересах. Інші провідні компанії — AbbVie ABBV, яка має великий набір фізичних активів, регуляторні бар’єри та інші медичні назви. Комунальні послуги стабільно показують хороші результати у аналізі ровів. Наприклад, Ameren AEE — одна з компаній, що має сильний профіль ровів.

Ширше кажучи, вода і енергія — прямі ресурси для зростання ШІ. Це робить частини цих екосистем більш стійкими як з фундаментальної точки зору, так і з точки зору циклу капіталовкладень.

Ми також очікуємо значного відродження альтернативної енергетики. Відродження ядерної енергетики — це те, на що інвестори мають звернути увагу, бо її можна розгортати, досліджувати і використовувати. Ядерна енергетика — одна з галузей у сегменті нетрадиційних енергетичних компаній із зростаючими доходами.

Уникайте IT-послуг

Нортон: Чого слід уникати інвесторам? Адже багато акцій уже різко впали.

Хельферт: Інформаційні технологічні послуги. Як ви знаєте, Anthropic оголосила, що Клод потенційно зможе почати програмувати COBOL (мову програмування для обробки комерційних даних) і консультувати. Це значна частина бізнесу IBM. Тому IT-послуги — зона ризику.

Нортон: Коли ми станемо оптимістами щодо софту або фінансів?

Хельферт: Софту і фінансам ще не час помирати. Вони все ще створюють реальну цінність і корисність. Деякі з них інтегрують ШІ так, що зміцнюють свою пропозицію. Salesforce — хороший приклад. Вони сильно постраждали, бо частина їхніх сервісів, пов’язаних із даними клієнтів, тепер створюється скрізь. Але якщо вам потрібна функціональність і дані клієнтів у одному надійному місці з управлінням, безпекою і відповідальністю, платформа ще має роль. Довіра — ключовий фактор. Я все ще вірю, що бренд і цінність платформи можуть зберігатися.

Компанії, що можуть переконливо сказати: «Ми все зробимо для вас», мають кращі шанси вижити і процвітати. Більшість підприємств хоче одного основного партнера для ключового процесу, а не десятки. Тому компанії, як Salesforce, можуть знайти дно, особливо коли вони адаптують свою архітектуру для надання можливостей ШІ у всьому продукті. Але я вважаю, що ШІ може тимчасово знизити цінову силу, і саме цим ринок зараз займається.

Нортон: Ми також помітили, що тривога щодо ШІ проникла і в приватний кредитний ринок. Чи існує ширша проблема субстандартного кредитування через ШІ?

Хельферт: Я завжди шукаю приховані важелі, тобто тіньову систему. Приватний кредит значно зріс. Але є кілька важливих компенсаторів. Це зазвичай забезпечені позики, портфелі диверсифіковані, і є структурні буфери, наприклад, ризикове утримання/збереження у частинах колективних кредитних зобов’язань (CLO), що сприяє дисципліні у кредитуванні. І ви не маєте такої концентрації ризиків на балансах великих банків, як іноді вважають. Чи є у мене занепокоєння, що це системно, як під час глобальної фінансової кризи? Не думаю. Менеджер, як Blue Owl [акції якого нещодавно впали через зростаючу тривогу щодо здоров’я ринку приватного кредиту], може постраждати від марк-ту-ринку і ризиків у окремих позиках, але їхні портфелі диверсифіковані. Ще один важливий момент — коли високий дохід починає руйнуватися, у приватному кредиті менше гнучкості. Там можна домовлятися про зміну умов. У спадах кредитори можуть коригувати умови, щоб допомогти позичальнику пройти через спад, що зменшує примусові дефолти і хаотичне перерозцінювання.

Оптимістичний прогноз Хельферта щодо ринку

Нортон: Який ваш прогноз на решту року?

Хельферт: Існують моменти, коли можна вказати на каталізатор, і сьогодні ним є підвищення продуктивності завдяки новим технологічним інноваціям, що можуть розширити ринок.

Ймовірно, ставки знизяться. Чи станеться це на наступному засіданні — менше важливо, ніж багато хто думає. Важливо — напрямок руху до нижчої ставки федеральних фондів. Якщо думати про «нейтральну» ставку, то ми, ймовірно, залишилися в межах двох-трьох знижок, залежно від розвитку ринку праці і інфляції за двома мандатами.

Також є стимулююча політика у Законі «Один великий красивий законопроект», що, за нашими прогнозами, принесе приблизно $3000–$4000 у середньому у податкових відшкодуваннях для споживачів. Історично значна частина цих коштів витрачається. Споживання залишається близько 70% економіки. І ще — капітальні витрати. Коли ви будуєте дата-центр, наймаєте багато людей, принаймні наразі. А $700 мільярдів лише у чотирьох компаніях із найбільшим капіталом — це неймовірна сума для капіталовкладень.

Ми можемо продовжувати зростати, доки прибутки залишаються стабільними. Зараз вони є. Ми бачимо приблизно 14% зростання прибутків у четвертому кварталі у цілому і близько 9% для групи, що не входить до «Mag 7». Якщо мультиплікатори не зміняться, це все одно дасть ринок на 10% вище. Я хочу бути залученим.