Tether змінює рахунок прибутку: чому державні облігації вже недостатні?

Tether, гігант ринку стабільних монет, здійснює стратегічний перехід, який змінює основи його бізнес-моделі. Коли ми думаємо про державні облігації, що підтримують обігаючі токени, зазвичай уявляємо їх як безпечне джерело доходу. Однак історія цього гіганта показує глибше — не лише зміну тактики інвестування, а й фундаментальне переосмислення всієї структури резервів у відповідь на змінювані макроекономічні умови.

Коли державні облігації були машиною для отримання прибутку

За останні три роки бізнес-модель Tether працювала з точністю бухгалтерської машини. Власники USDT отримували нульовий відсоток доходу, тоді як Tether сам заробляв близько 5% на рік із величезного портфеля державних облігацій майже на трильйон доларів. Математика була проста — кожен відсотковий пункт доходності давав приблизно мільярд доларів щорічного доходу для емітента.

Коли Федеральна Резервна система тримала ставки в діапазоні 4,5–5,5%, Tether накопичував надлишки, які швидко зростали. До 30 вересня 2025 року чистий дохід перевищив 10 мільярдів доларів — результат, перед яким Circle, другий за величиною емітент, зазнав чистих збитків у 202 мільйон доларів за той самий період. Навіть звичайний калькулятор показував би, наскільки вигідною була ця структура в умовах високих ставок.

Протягом більшості останніх трьох років ця система ідеально відповідала макроекономічній реальності. Поки більшість криптовалютних компаній зазнавали операційних збитків, Tether перетворювався на машину, що генерує мільярдні доходи, виключно завдяки консервативним інвестиціям у короткостроковий державний борг.

Проблема зниження доходності: економіка, що змінює сценарій

CME FedWatch показує інше майбутнє. До грудня 2026 року існує понад 75% ймовірності, що федеральна ставка знизиться з поточного рівня 3,75–4% до діапазону 2,75–3% або 3,25–3,50%. Це значно менше ніж 5%, на яких Tether будував свої доходи у 2024 році.

Механіка невблаганна: зниження доходності на один відсотковий пункт може зменшити щорічний дохід Tether щонайменше на 15 мільярдів доларів — понад 10% його поточного чистого прибутку. Ця перспектива ставить під питання майбутнє моделі.

Після завершення каденції Джерома Пауелла у 2026 році новий голова Федеральної Резервної системи може бути більш схильним до швидших і глибших знижень ставок, відповідно до сигналів президента Дональда Трампа. У цей критичний момент Tether ухвалив рішення, яке відрізняє його від конкурентів: замість чекати на зниження доходів, він почав готуватися до нової реальності.

Золото і біткоїн: нова формула диверсифікації резервів

Між третім кварталом 2023 і третім кварталом 2025 року портфель резервів Tether зазнав трансформації. На 30 вересня 2025 року компанія накопичила понад 100 тонн золота вартістю близько 13 мільярдів доларів і понад 90 000 BTC вартістю майже 10 мільярдів доларів. Загалом ці дві категорії становлять 12–13% загальних резервів — таку алокацію практично не має жоден інший емітент стабільних монет. Для порівняння: Circle має лише 74 біткоїни.

Історія цієї зміни не є випадковою. Посилення алокації у золото і біткоїн збіглося з моментом, коли криві доходності перестали прогнозувати подальше підвищення ставок. Коли Федеральна Резервна система досягла піку ставок у 2023 році, Tether розпізнав сигнал — час готуватися до трансформації циклу.

Ця стратегія базується на простому, але потужному економічному спостереженні: коли доходності падають, золото зазвичай процвітає. Це чітко видно у 2025 році — після зниження ставок Федеральної Резервної системи на 50 базисних пунктів ціна золота зросла більш ніж на 30% між серпнем і листопадом. Подібний патерн спостерігався під час пандемії COVID-19, коли зниження ставок на 1,5 відсоткових пункту спричинило зростання ціни золота на 40% за наступні п’ять місяців.

Біткоїн демонструє схожі макроекономічні закономірності. За умов пом’якшення монетарної політики і розширення ліквідності, біткоїн поводиться як актив з високим коефіцієнтом бета. Результат? Під час високих ставок можна максимізувати доходи від державних облігацій, а алокація у золото і біткоїн пропонує потенціал зростання в умовах низьких ставок.

Ризики і питання щодо забезпечення

Хоча державні облігації все ще становлять 63% резервів Tether, зростання експозиції у біткоїн і інші активи з вищим ризиком — включно з незабезпеченими позиками — викликало занепокоєння рейтингових агентств. Два тижні тому S&P Global Ratings знизила оцінку здатності Tether підтримувати зв’язок USDT з доларом з рівня 4 до 5, вказуючи на ризики, що виникають через корпоративні облігації, дорогоцінні метали, біткоїн і забезпечені позики — які разом становлять майже 24% резервів.

Ще більш критичним для S&P було зауваження, що біткоїн становить близько 5,6% обігу USDT, перевищуючи 3,9% надлишку забезпечення. Іншими словами: резерви вже не здатні повністю поглинути потенційне зниження вартості. Значна девальвація біткоїна — що останнім часом і трапилося — могла б зменшити буфер між резервами і вимогами до покриття.

Перспектива в цілому двояка. З одного боку, зміна стратегії Tether здається економічно доцільною. Коли знижки ставок реалізуються — а це безперечно станеться — машина, що генерує 13 мільярдів доларів щорічного доходу, опиниться під тиском. Потенціал зростання золота і біткоїна може частково пом’якшити ці втрати. З іншого — будь-яке розпорошення резервів у державні облігації збільшує складність і ризики — саме того, чого найбільше бояться рейтингові агентства.

Остаточна місія кожного емітента стабільних монет — захистити зв’язок із базовою валютою. Все інше — доходи, стратегія, нереалізовані прибутки — стає другорядним. Якщо зв’язок порушиться, бізнес збанкрутує. Історія Tether розвивається паралельно з процесом послаблення монетарної політики, і кожне рішення щодо ставок стане ще одним випробуванням його стратегії.