Hack VC: Глибина аналізу шляху досягнень та втрат модульного підходу Ethereum

by Алекс Пак і Алекс Ботте

Компіляція: DeepTechFlow

Виконавчий резюме

Виступ Ефіріуму гірший, ніж у BTC та Solana. Критики вважають, що це в основному через те, що Ефіріум обрав модульну стратегію. Чи це правда?

У найближчий час це справді так. Ми виявили, що перехід Ethereum до модулярної архітектури призвів до зниження ціни ETH через зменшення витрат і обсягу знищення токенів.

Якщо поєднати ринкову капіталізацію Ethereum та його модульну екосистему, то ситуація буде трохи іншою. У 2023 році, модульна інфраструктура Ethereum генеруватиме значну вартість в токенах, що становить близько 50 мільярдів доларів США, що приблизно дорівнює загальній ринковій капіталізації Solana. Але в 2024 році вони загалом не демонструватимуть таких результатів, як Solana. Крім того, прибуток від цих токенів в основному прямує до команди та ранніх інвесторів, а не до ходлерів ETH токенів.

З погляду на комерційну стратегію, модулярна трансформація ETH спрямована на збереження його екосистеми в провідному положенні. Вартість блокчейну виявляється в масштабі його екосистеми, і хоча частка ринку ETH зменшилася з 100% до 75% протягом останніх дев'яти років, цей показник все ще досить значний (ми порівнюємо його з провідним у своєму сегменті Amazon Web Services у галузі хмарних обчислень Web2, чия частка ринку збільшилася з майже 100% до 35%).

У довгостроковій перспективі головною перевагою модульної стратегії Ethereum є можливість мережі протистояти майбутньому технічному прогресу, уникнувши застаріння. Завдяки його Рівню 2, Ethereum успішно пережив Layer 1 перший великий виклик блокчейну і забезпечив основу для його довгострокової стійкості (незважаючи на деякі компроміси).

Вступ: де проблема?

У цьому ринковому циклі виступ Ethereum не такий успішний, як у випадку BTC та Solana. З початку 2023 року ETH пампувався на 121%, тоді як BTC та SOL відповідно пампувалися на 290% та 1452%. Чому виникла така ситуація? Існує багато точок зору, що ринок недостатньо раціональний, технічна дорожня карта та користувацький досвід відстають від конкурентів, екосистема Ethereum поступається ринкову частку конкурентам, таким як Solana. Чи стане Ethereum Криптоактивом в сфері AOL або Yahoo!?

Основною причиною такої поганої продуктивності є свідоме стратегічне рішення Ethereum, прийняте близько п'ять років тому, - перехід до модульної архітектури та деконструкція її інфраструктурного розвитку.

У цій статті ми розглянемо модулярну стратегію ETH-фірми, оцінимо її вплив на короткострокові результати ETH, ринкове становище ETH-фірми та її довгострокові перспективи за допомогою аналізу даних.

Стратегічний перехід Ethereum до модульної архітектури: наскільки це сміливо?

У 2020 році Віталік та Фонд Ethereum (EF) прийняли сміливе й досить спірне рішення - розібрати складові частини інфраструктури Ethereum. Ethereum більше не самостійно опрацьовує всі аспекти платформи (такі як виконання, розрахунок, доступність даних, сортування тощо), а натомість стимулює інші проекти надавати ці послуги шляхом комбінування. Цей процес почався зі стимулювання нового Rollup протоколу як рівня 2 Ethereum (див. статтю Віталіка з 2020 року «Маршрутна карта Ethereum, зосереджена на Rollup»), і наразі існує сотні різних інфраструктурних протоколів, що конкурують у наданні технічних послуг, які раніше були виключно привласнені рівнем 1 (L1).

Щоб зрозуміти, наскільки радикальною є ця ідея, можна уявити аналогію з Web2. Ethereum у Web2 має схожий приклад з Amazon Web Services (AWS), який є провідною хмарною інфраструктурою для побудови централізованих додатків. Уявіть собі, якби AWS, коли він тільки почав запускатися 20 років тому, зосередився лише на своїх флагманських продуктах, таких як зберігання (S3) та обчислення (EC2), а не розвивався до десятків різних послуг, які він пропонує сьогодні. AWS міг би пропустити величезну можливість збільшити дохід клієнтів, розширивши набір послуг. Крім того, надаючи всеосяжні послуги продуктів, AWS може створити «стіновий сад», який ускладнює інтеграцію клієнтів з іншими постачальниками інфраструктури, заблоковуючи їх. Це саме сталося. AWS зараз пропонує десятки послуг, а липкість його екосистеми робить клієнтів важкою відходити, а дохід зріс з декількох сотень мільйонів доларів зростання до очікуваного річного прибутку в 100 мільярдів доларів.

Проте результатом є те, що частка ринку AWS поступово зменшується через постійне ущемлення іншими постачальниками хмарних послуг, такими як Microsoft Azure та Google Cloud, які щороку стабільно зростають. Початково майже 100% частка ринку тепер впала до приблизно 35%.

Якщо AWS використовує іншу стратегію, що станеться? Що, якщо воно визнає, що інші команди можуть показувати кращі результати на деяких послугах, вибере відкритість своїх API, надасть перевагу модульності та взаємодії, а не намагатиметься заблокувати користувачів? AWS могло б дозволити розробникам та стартапам будувати доповнюючу інфраструктуру, щоб створити більш спеціалізовані послуги, сформувати більш дружню екосистему для розробників та покращити загальний досвід користувачів. Хоча це, можливо, не збільшить дохід AWS у короткостроковому плані, але може дати йому більшу частку ринку та активнішу екосистему.

Незважаючи на це, для Amazon, це може бути не дуже вигідним. Як публічна компанія, вона повинна наголосити на поточних доходах, а не на "більш активній екосистемі". Тому деконструкція та модуляризація можуть бути не відповідними для Amazon. Однак для Ethereum це може бути розумним, оскільки Ethereum є протоколом децентралізації, а не компанією.

Децентралізаціяпротокол та компанія

Децентралізаціяпротокол, подібно до компанії, також може генерувати витрати користування, навіть до певної міри "доходи". Але це чи означає, що вартість протоколу повинна вимірюватися лише цими доходами? Відповідь негативна. На сьогодні це не є критерієм вимірювання.

В області Web3, вартість протоколу залежить від загального обсягу діяльності на його платформі та наявності найактивнішої екосистеми розробників та користувачів. Погляньте на наш аналіз BTC, Ethereum та Solana, існує висока кореляція між ціною Token та значенням Меткальфа (індикатор, що вимірює кількість користувачів мережі), цей зв'язок триває протягом понад десяти років у випадку BTC.

Чому на ринку так багато уваги приділяється активності екосистеми при оцінці ціни на ці токени? В кінцевому рахунку, ціна акцій зазвичай базується на зростанні та прибутку. Однак теорії того, як блокчейн може додатково збільшити вартість свого токена, залишаються на етапі перших кроків, і поки що не мають сильного пояснювального потенціалу в реальному світі. Тому більш розумним є оцінювання мережі за активністю: включаючи кількість користувачів, активи, активність та інші фактори.

Зокрема, ціна на TOKEN повинна відображати майбутню цінність її мережі (аналогічно ціні акцій, що відображає майбутню цінність компанії, а не поточну). Це також привело до другої причини модульності Ethereum: таким чином "захищається майбутнє" його дорожньої карти продукту та збільшує можливість довготривалого лідерства Ethereum.

У 2020 році Віталік написав свою статтю "Шляхова карта на основі Rollup", коли ETHеріум був на початковому 1.0 етапі. Як перший смарт-контракт Блокчейн, очевидно, що ETHеріум буде вдосконалено в кілька разів у скальністю, вартістю та безпекою Блокчейну. Для піонерів найбільшим ризиком є невдала адаптація до нових технологічних змін і втрата можливості для наступного стрибка. Для ETHеріуму це означає перехід з PoW на PoS і досягнення у 100 разів більшої масштабованості Блокчейну. Фундація ETHеріуму (EF) повинна розвивати екосистему, здатну масштабуватися та досягати значних технологічних досягнень, інакше вона може стати Yahoo чи AOL свого часу!

У світі Web3 Децентралізаціяпротокол замінює традиційні компанії, ETHблок вважає, що розвиток потужної та модульної екосистеми на довгострокову перспективу цінніший, ніж повний контроль над інфраструктурою, навіть якщо це означає відмову від контролю над дорожньою картою і основними послугами.

Наступним кроком буде аналіз результатів модульних рішень на основі даних.

Вплив модульної екосистеми Ethereum на ETH

Ми аналізуємо вплив модульності на Ethereum з чотирьох аспектів:

1. Короткострокова ціна (негативний вплив)

2. ринкова капіталізація（для деяких людей вигідна）

3. Частка ринку (видатна продуктивність)

4. Мапа майбутнього технологічного шляху (що потребує обговорення)

1. Негативний вплив: витрати та ціни

На короткостроковому горизонті модульна стратегія ETH виявила помітний негативний вплив на ціну ETH. Хоча ETH суттєво відігратися від віддачі, однак його виступ все ще не на рівні з BTC, деякими конкурентами, такими як SOL, а навіть в певні періоди не на рівні з загальним індексом Nasdaq. Це в значній мірі пов'язано з його модульною стратегією.

Стратегія модульності ETH блокчейну спочатку вплинула на ціни ETH через Падіння витрат. У серпні 2021 року ETH блокчейн впровадив пропозицію EIP-1559, зайві витрати в мережі будуть "спалені", що призведе до зменшення обсягу постачання ETH. Це схоже на викуп акцій на фондовому ринку, теоретично це повинно мати позитивний вплив на ціни, і дійсно відбулося це на протязі певного часу.

Однак з випуском та розвитком рівнів розрахунків L2 та альтернативних рівнів доступності даних, таких як Celestia, вартість операцій на мережі Ethereum почала знижуватися. Через відмову від основного джерела доходів, вартість та прибуток мережі Ethereum зменшуються, що значно впливає на ціну ETH.

Протягом останніх трьох років існує помітна кореляція між витратами на мережі ETH (вираженими в ETH) та ціною ETH, з коефіцієнтом кореляції на тижневій основі +48%. Якщо витрати на мережі ETH зменшуються на 1 000 ETH протягом тижня, середня ціна ETH знижується на 17 доларів.

Тому виконання аутсорсингу L2 призводить до зниження витрат L1 Падіння, що в свою чергу зменшує знищення ETH та спричиняє зниження ціни. Принаймні, на короткий термін це не є хорошою новиною.

Проте ці витрати не зникли, а перейшли до нового блокчейнпротоколу, включаючи рівні L2 та DA. Це також призвело до другого впливу модулярної стратегії на ціну ETH: більшість цих нових блокчейнпротоколів мають власний токен. Раніше інвесторам достатньо було придбати базовий токен інфраструктури (ETH), щоб приймати участь у всьому зростанні екосистеми Ethereum, тепер їм потрібно вибирати серед багатьох різних токенів (CoinMarketCap вказує на 15 у категорії "модульність", плюс ще багато проектів, що підтримуються венчурними капіталами, знаходяться в розробці).

Нові категорії токенів модульної інфраструктури можуть вплинути на ціну ETH двома способами. По-перше, якщо розглядати Блокчейн як компанію, теоретично загальна ринкова капіталізація всіх модульних токенів повинна передаватися в ринкову капіталізацію ETH. Це подібно до розкладення компаній на фондовому ринку, зазвичай ринкова капіталізація старої компанії зменшується, а ринкова капіталізація нової компанії стає приблизно такою ж.

Однак для ETH ситуація може бути ще гіршою. Багато криптовалютних трейдерів не є досвідченими інвесторами, і вони можуть почуватись збентеженими, коли їм потрібно придбати десятки токенів, щоб брати участь у всьому рості на платформі ETH. Це психологічне навантаження, а також вартість транзакцій при покупці багатьох токенів замість одного, можуть негативно впливати на ціну ETH та модульних токенів.

2. 积极的一面（对某些人而言）：Ринкова капіталізація的故事

Один із способів оцінити вплив модульної стратегії Ethereum на її успіх - спостерігати зміну її ринкової капіталізації. У 2023 році ринкова капіталізація ETH зросла на 128 млрд доларів, тоді як ринкова капіталізація Solana зросла на 54 млрд доларів. Хоча абсолютне зростання ETH більше, ніж у Solana, але остання стартувала з меншої бази, тому її зростання ціни склало 919%, тоді як у ETH - 91%.

Проте, якщо врахувати усі нові «модульні» токени, що розвиваються за допомогою стратегії модульності Ethereum, ця картина виглядає трохи по-іншому. У 2023 році ринкова капіталізація цих токенів зросла на 510 мільярдів доларів, що практично відповідає зростанню ринкової капіталізації Solana.

Це означає що? Один зі способів розуміння полягає в тому, що Фонд Ethereum (EF), змінюючи свою модульну стратегію, створив значну цінність для екосистеми модульних інфраструктур, пов'язаних з Ethereum, що еквівалентна з Solana. Крім того, це створило для нього Ринкова капіталізація в розмірі 128 мільярдів доларів США, що є дивовижним! Уявіть, як довго і скільки мільярдів доларів Microsoft або Apple витрачали на створення своєї власної екосистеми розробників, і як дивувалися б досягненням Ethereum.

Проте цей тренд не тривав у 2024 році. SOL та ETH продовжують зростання (навіть якщо темп сповільнився), тоді як ринкова капіталізація модульного блокчейну в цілому зменшилася. Це може бути наслідком зменшення довіри ринку до стратегії модульності Ethereum у 2024 році, або це може бути через тиск відкриття токенів, або через те, що ринок вважає надто важким придбання кількох токенів і вони можуть вибрати придбати лише один токен для інвестування в технологічну екосистему Solana.

Давайте перейдемо від ПА та реакції ринку до фундаментальних аспектів. Можливо, оцінка ринку на 2024 рік була неправильною, а на 2023 рік - правильною. Чи допомагає або заважає модульна стратегія Ефіріуму стати провідною блокчейн-екосистемою та основною криптовалютою?

3. Видатна продуктивність: екосистема Ethereum та домінуюче положення ETH

За фундаментальними показниками та використанням інфраструктури, пов'язаної з ETH, простежується вражаюча продуктивність. У порівнянні з аналогічними проектами, ETH та його L2 мають найвищу Загальну заблоковану вартість (TVL) та комісію. TVL ETH та його L2 в 11,5 разів перевищує Solana, навіть якщо враховувати тільки L2, його TVL перевищує Solana на 53%.

З погляду частки ринку TVL:

З моменту випуску в 2015 році, ETH був на 100% ринку. Незважаючи на конкуренцію сотень проектів L1, ETH та його модульна екосистема все ще займають близько 75% ринку. Зменшення частки ринку з 100% до 75% за 9 років - дуже успішний результат! У порівнянні з AWS, який за майже той самий період часу зменшився з 100% до близько 35%.

То ж, чи здобула ETH справжню користь від свого домінування в екосистемі "ETH блоку"? Або ж ETH блок та його модульні частини розквітають, але не використовують ETH як актив? Насправді, ETH є важливою складовою частиною широкої екосистеми ETH блоку. Коли ETH блок розширюється до L2, ETH також розширюється відповідно. Більшість L2 використовують ETH як газ (мережеву валюту), і кількість ETH у більшості L2 TVL є щонайменше в 10 разів більшою, ніж у будь-якого іншого токена. Дивіться таблицю нижче, щоб дізнатися про домінуючу позицію ETH у трьох найважливіших Децентралізовані фінанси додатках екосистеми ETH блоку, включаючи Основну мережу та L2 екземпляри.

4. Обговорюване: технічна історія розвитку

З технічної точки зору шляху розвитку, рішення Ethereum зробити L1 ланцюг модульним, розділяючи його на окремі компоненти, дозволяє проекту спеціалізуватися та оптимізуватися в своїй конкретній області. Якщо ці компоненти залишаються комбінабельними, розробники додатків (dApp) на базі Децентралізація зможуть будувати на оптимальній інфраструктурі, забезпечуючи ефективність та масштабованість.

Ще одна велика перевага модульності полягає в забезпеченні протоколу адаптивності до майбутнього. Уявіть інноваційну технологію, що змінює правила гри, і тільки протоколи, які використовують її, можуть вижити. Такі ситуації не раз відбувалися в історії технологій: AOL втратив вартість від 200 мільярдів доларів до 45 мільярдів доларів через пропуск переходу від набору номера до швидкосмугового Інтернету. Yahoo втратив вартість від 1250 мільярдів доларів до 50 мільярдів доларів через невчасне впровадження нового пошукового Алгоритму (наприклад, PageRank від Google) та пропуск переходу на мобільні пристрої.

Проте, якщо ваша технічна дорожня карта є модульною, як L1, вам не потрібно особисто переслідувати кожну нову технічну інноваційну хвилю - ваші партнери з модульною інфраструктурою можуть зробити це за вас.

Чи ефективна ця стратегія? Давайте подивимося на фактичну будівельну ситуацію пов'язану з інфраструктурою ETH.

** Рівень L2 ETH має високу масштабованість і економічну ефективність. Тут досягли успіху як мінімум дві інноваційні технології: оптимістичні роллапи, такі як Arbitrum і Optimism, і агрегація на основі доказів з нульовим розголошенням, такі як ZKSync, Scroll, Linea і StarkNet. Крім того, існує безліч інших високопродуктивних, недорогих L2. Керуючись цими двома блокчейн-технологіями, ETH досяг на порядок покращення масштабованості, що є непростим завданням. Десятки, якщо не сотні, L1, запущених після ETH Square, все ще не досягли версії 2.0 зі 100-кратною масштабованістю та покращенням вартості. За допомогою цих L2 ETH вдалося пережити «першу масову поетапну відмову» блокчейну: він досяг 100-кратного збільшення кількості транзакцій на секунду (TPS).

Нова модель безпеки Блокчейну. Інновації в області безпеки Блокчейну вкрай важливі для виживання протоколу - подивіться, як кожен основний L1 зараз переходить з PoW до PoS. Модель «спільної безпеки», започаткована EigenLayer, може стати наступною великою зміною. Хоча в інших екосистемах також є аналогічні протоколи спільної безпеки, такі як Babylon в Bitcoin і Solayer в Solana, але в блокчейні ETH EigenLayer є піонером і найбільшим за масштабом.

Нова Віртуальна машина (VM) та мови програмування. Однією з основних критик ETH-блокчейну є його Віртуальна машина Ethereum (EVM) та мова програмування Solidity. Хоча написання коду є відносно простим, це низькорівнева мова програмування, яка легко піддається помилкам та важко перевіряється, це також одна з причин частого використання Смарт-контрактів Ethereum для атак. Для немодульованих блокчейнів практично неможливо спробувати кілька VM або змінити початковий VM, але ETH-блокчейн інший. Нова хвиля VM, що є альтернативою L2-будівництва, дозволяє розробникам використовувати інші мови програмування та не залежати від EVM, але все ще будуватися всередині екосистеми Ethereum. Приклади включають Movement Labs, який використовує рухову VM, розроблену Meta та підтримувану провідними L1, такими як Sui та Aptos; zk-VMs, такі як RiscZero, Succinct, розроблені командою дослідження A16Z; і команди, які включають Rust та Solana VM в Ethereum, такі як Eclipse.

Нова стратегія масштабованості. Подібно до інфраструктури Інтернету або штучного інтелекту, очікується, що кожні кілька років будуть відбуватися значні поліпшення масштабованості. Навіть зараз Solana, яка чекала кілька років, сподівається на наступне велике вдосконалення, розроблене командою Jump Trading - Firedancer. Крім того, розробляються нові високомасштабні технології, такі як Monad, Sei та Pharos, паралельні архітектури команд L1. Якщо Solana не зможе крокувати в ногу з цими технологіями, вони можуть стати загрозою для її існування, але Ethereum ні, оскільки він може легко інтегрувати ці технологічні досягнення за допомогою нових L2. Це також стратегія, яку випробовують нові проекти, такі як MegaETH, Rise, тощо. Ці партнери модульних інфраструктур допомагають Ethereum включити великі технологічні інновації у сфері шифрування у свою екосистему, уникнути витіснення і спільно інновувати з конкурентами.

Проте це також призводить до компромісу. Як ми вже зазначали, за умови збереження комбінабельності всіх компонентів, модульна технічна архітектура може працювати добре. Як сказав наш друг "Комбінабельність Кейл", при використанні модульної архітектури ETH блоців збільшує складність користувацького досвіду. Звичайному користувачеві буде легше використовувати одноструктурний ланцюг, такий як Solana, оскільки їм не потрібно стикатися з проблемами крос-ланцюжкового моста та взаємодії.

З довгострокової перспективи

Так, куди це всі нас приведе?

Модульна екосистема викликала широку дискусію. На ринку очікується зростання токена модульної інфраструктури ETH у 2023 році, так само, як і у Solana, але ситуація буде іншою в 2024 році.

Принаймні на короткий термін модульна стратегія справді сказалася негативно на ціну ETH, головним чином через зменшення витрат та зниження знищення.

Якщо розглядати модульний підхід з точки зору бізнес-стратегії, то можна побачити його обґрунтованість. За останні 9 років частка ринку ETH знизилася з 100% до 75%, тоді як у порівнянні з ним Amazon Web Services (AWS) - провайдер послуг Web2 - мав частку ринку приблизно 35%. У світі Децентралізаціяпротоколу, масштаб екосистеми та визначальна роль Токену є важливішими, ніж збори, що є хорошою новиною для ETH.

Якщо дивитися далекоглядно, модульна стратегія ETH і майбутні оновлення технологій, що відбуваються для захисту від того, щоб стати AOL чи Yahoo! криптосвіту, також показують гарні результати. Завдяки L2 ETH успішно пережив перший "великий вимирання" для L1 блокчейну.

Однак це також має свої недоліки. Ethereum, після модуляризації, не так високо в осяжності, як одиночний ланцюг, що призводить до певного впливу на користувацький досвід.

Наразі неясно, коли переваги модульності зможуть скомпенсувати зменшення витрат, а також вплив інфраструктури токенів, що пов'язані з модульністю Ethereum, на ціну ETH. Для ранніх інвесторів та команд нових модульних токенів, звичайно, добре мати частку в ринковій капіталізації ETH, але випуск модульних токенів за оцінкою єдинорога свідчить про нерівномірне розподілення цих економічних вигід.

З вікового досвіду можна зрозуміти, що ETH має потенціал стати сильнішим завдяки своїм інвестиціям у розвиток більш широкої екосистеми. У відміну від AWS, яка втрачає частку ринку в галузі хмарних обчислень, або Yahoo! та AOL, які майже повністю зникли з конкуренції на інтернет-платформах, ETH має основу для успіху в адаптації, масштабуванні та досягненні успіху в наступній хвилі інновацій Блокчейн. У цій галузі, де успіх залежить від мережевого ефекту, модульна стратегія ETH може бути ключем до збереження його домінування на платформі смарт-контрактів.

Подяка

Особлива подяка Кайлу Самані (Multicoin), Стівену Голдфедеру (Arbitrum), Смоуку (Berachain), Руші Манче (Movement Labs), Віджаї Четті (Eclipse), Шону Брауну і Крісу Марі (Hack VC) за перегляд цього чернеткового тексту, аргументи та дані.

Кінцева замітка

*Ми повинні заявити, що можливо маємо певну упередженість, оскільки наша венчурна компанія Hack VC є раннім інвестором в багато модульних інфраструктурних токенів, пов'язаних з Ethereum, як зазначено у попередньому примітці. Тому в деяких випадках ми також є тими, хто отримує прибуток від ринкової капіталізації Ethereum, що може бути невигідним для ходлерів ETH Token у короткостроковій перспективі.

Джерело: DeepTechFlow