Контракти розквітли, чому Опціони не йдуть?

Автор: Суман Неппалі, Джоел Джон

Укладач: Луффі, Foresight News

Пам'ятаєте Сема Бенкмана-Фріда? Він працював у Jane Street, а потім став відомим через експеримент «ефективного альтруїзму» та привласнення коштів. За останній місяць Jane Street потрапила в новини через дві речі:

По-перше, підозрюється у співучасті в перевороті (підтверджено); по-друге, проводив експерименти з арбітражними торгами на індійському ринку опціонів (також підтверджено, адже я не можу дозволити собі найняти адвоката, який зможе перемогти їх у суді).

Деякі з цих угод настільки великі, що уряд Індії вирішив повністю заборонити компанії Jane Street вести бізнес у країні та конфіскував їхні кошти. Метті Левін у своїй колонці в Bloomberg чудово описав це, коротко кажучи, спосіб функціонування такого «арбітражу» виглядає наступним чином:

• Продавати пут-опціони на ринку з достатньою ліквідністю (наприклад, обсягом 100 мільйонів доларів);
• Поступово купувати базовий актив на ринку з низькою ліквідністю (наприклад, з денним обсягом торгівлі 10 мільйонів доларів).

На таких ринках, як в Індії, обсяги торгівлі опціонами часто в кілька разів перевищують обсяги базових акцій. Це особливість ринку, а не вразливість. Навіть якщо базовий актив недостатній, ринок завжди може знайти ліквідність. Наприклад, загальний обсяг ETF на золото значно перевищує фактичні запаси золота; ще один приклад – вибухове зростання ціни акцій GameStop у 2022 році, частково викликане тим, що обсяги коротких позицій перевищили кількість акцій у обігу. Повертаючись до справи, згадаємо про випадок Jane Street.

Коли ви «купуєте» пут-опціон, ви ставите на те, що ціна впаде, або, іншими словами, ви купуєте право продати актив за узгодженою ціною (тобто ціною виконання). Купівля колл-опціону є протилежною: ви купуєте право купити актив за заздалегідь визначеною ціною. Я поясню на прикладі токена PUMP, який незабаром з'явиться.

Припустимо, я ставлю на те, що повна розбавлена оцінка (FDV) токена PUMP на момент запуску буде нижчою за 4 мільярди доларів (можливо, через антипатію до венчурного капіталу і ринку мемів), я куплю пут-опціони. Тими, хто продає мені опціони, можуть бути венчурні інвестори, які володіють часткою токенів PUMP і вважають, що ціна на момент запуску буде вищою.

Венчурні компанії, що продають пут-опціони, отримають премію. Припустимо, я сплачу 0,10 долара премії, якщо ціна токена при виході становить 3,10 долара, а моя страйкова ціна — 4 долари, то я отримаю прибуток у 0,90 долара, після вирахування премії фактичний прибуток складе 0,80 долара. А венчурна компанія буде змушена продати токен за нижчою ціною, ніж очікувалося (3,10 долара), що еквівалентно втраті в 0,90 долара.

Чому я маю це робити? Тому що коефіцієнт важелів надзвичайно високий: я вкладаю 0,1 долара і можу продати в коротку позицію активи на 4 долари. Чому можу отримати такий високий важіль? Тому що люди, які продають опціони (венчурні капіталісти), вважають, що ціна не впаде нижче 4 доларів. Ще гірше, венчурні капіталісти (та їхні зв'язки) можуть купити PUMP на рівні 4 доларів, щоб забезпечити, що при виконанні ціна залишиться на рівні 4,5 долара. Саме це звинувачує уряд Індії в адресу Jane Street.

Джерело: Bloomberg

Однак у випадку з Jane Street вони не торгують токенами PUMP. Вони торгують акціями Індії, а саме індексом NIFTY Bank. Оскільки цей ринок пропонує високий кредитний плеч, роздрібні трейдери часто торгують опціонами. Вони просто роблять так: купують деякі акції, що входять до складу цього індексу, які мають відносно низьку ліквідність.

Потім, з підвищенням індексу внаслідок покупки спот, продаємо опціони на купівлю індексу за вищою премією; одночасно купуємо опціони на продаж індексу; нарешті, продаємо акції, щоб знизити індекс. Прибуток походить з премії на опціон на купівлю та доходу від опціону на продаж, торгівля спот може призвести до невеликого збитку, але дохід від опціону на продаж зазвичай достатній, щоб покрити цю частину втрат.

На малюнку пояснюється, як працює ця угода: червона лінія - це ціна індексної торгівлі, синя лінія - це ціна опціонної торгівлі. Насправді вони продають опціони (знижуючи ціну, отримуючи премію) і купують базовий актив (підвищуючи ціну, не сплачуючи за опціони) - все це арбітраж.

Яке відношення це має до теми сьогодні?

Нічого страшного. Я просто хочу чітко пояснити концепції пут-опціонів, колл-опціонів та страйк-ціни для тих, хто тільки починає знайомитися з цими термінами.

У цьому випуску я та Суманат обговорюємо просте питання: чому ринок опціонів на криптовалюти не вибухнув? З появою Hyperliquid, який задає наратив, на ринку знову стали популярними постійні контракти на блокчейні, а постійні контракти на акції незабаром також з'являться, але що щодо опціонів? Як і в більшості випадків, ми спочатку розглянемо історичний контекст, потім проаналізуємо деталі роботи цих ринків, а в кінці зазирнемо в майбутнє. Наша гіпотеза полягає в тому, що якщо постійні контракти зможуть закріпитися, ринок опціонів також розвиватиметься.

Проблема в тому, які команди розробляють продукти опціонів? Які механізми вони будуть використовувати, щоб уникнути повторення сценарію Літнього сезону DeFi 2021 року?

Ми наразі не маємо чіткої відповіді, але можемо надати кілька підказок.

Загадка постійних контрактів

Пам'ятаєте ту епідемію? Той час, коли ми сиділи вдома, здогадуючись, як довго триватиме цей масштабний експеримент з соціальною ізоляцією – «чудовий час». Саме тоді ми побачили обмеження ринку безтермінових контрактів. Як і багато товарів, нафти також є ринок ф'ючерсів, де трейдери можуть ставити на її ціну. Але, як і всі товари, нафта має цінність лише тоді, коли є попит. Обмежувальні заходи, спричинені епідемією, призвели до різкого зниження попиту на нафту та супутні продукти.

Коли ви купуєте ф'ючерси з фізичною поставкою (не грошовий розрахунок), ви отримуєте право на отримання базового активу в майбутньому за узгодженою ціною. Тому, якщо я ставлю на зростання ціни на нафту, то в момент закінчення контракту я «отримаю» нафту. Більшість трейдерів не утримують фактичний товар, а продають його підприємствам або контрагентам, які мають логістичні можливості (наприклад, цистерни).

Але в 2020 році ситуація вийшла з-під контролю. Ніхто не хотів стільки нафти, трейдери, які купували ф'ючерсні контракти, змушені були нести відповідальність за зберігання. Уявіть собі: я 27-річний аналітик інвестиційного банку, але мені доводиться приймати 1 мільйон галонів нафти; старший керівник з комплаєнсу, напевно, спершу змусить мене все продати. І так воно й сталося.

У 2020 році ціни на нафту на деякий час впали до негативних значень. Це яскраво демонструє обмеження фізичних ф'ючерсів: вам потрібно отримувати товар, а отримання товару вимагає витрат. Якщо я просто трейдер, який робить ставки на ціни на нафту, курятину або кавові зерна, навіщо мені отримувати фізичний товар? Як я можу перевезти товар з місця виробництва до порту Дубая? Саме це є структурною різницею між криптовалютними ф'ючерсами та традиційними ф'ючерсами.

У сфері криптовалют отримання активу-об'єкта майже безкоштовне: потрібно лише перевести його в гаманець.

Однак ринок опціонів на криптовалюту досі не зазнав справжнього вибуху. У 2020 році обсяг торгівлі на американському ринку опціонів становив приблизно 7 мільярдів контрактів; сьогодні це число наближається до 12 мільярдів, а номінальна вартість становить приблизно 45 трильйонів доларів. Розмір американського ринку опціонів приблизно у 7 разів більший за ринок ф'ючерсів, при цьому майже половина торгівлі припадає на роздрібних інвесторів, які прагнуть укладати угоди на короткострокові опціони, терміни яких закінчуються в той же день або на вихідних. Бізнес-модель Robinhood ґрунтується на цьому: надання швидкого, зручного та безкоштовного доступу до торгівлі опціонами, а також отримання прибутку через модель "оплата за потік замовлень" (яку оплачують маркет-мейкери, такі як Citadel).

Але ситуація з криптовалютними деривативами кардинально відрізняється: обсяги торгівлі безстроковими контрактами щомісяця складають близько 2 трильйонів доларів, що в 20 разів більше, ніж обсяги опціонів (близько 100 мільярдів доларів на місяць). Криптовалютний ринок не успадкував існуючі моделі традиційних фінансів, а побудував свою екосистему з нуля.

Регуляторне середовище формує цю різницю. Традиційний ринок підлягає контролю Комісії з торгівлі товарними ф'ючерсами США (CFTC), яка вимагає продовження ф'ючерсів, що призводить до операційних витрат; американське законодавство встановлює ліміт на маржинальне кредитування акцій на рівні приблизно 2 рази і забороняє «20-кратні безстрокові контракти». Отже, опціони стали єдиним способом для користувачів Robinhood (наприклад, для роздрібних інвесторів з 500 доларами) перетворити 1% коливання акцій Apple на прибуток понад 10%.

Нерегульоване середовище криптовалют створює простір для інновацій. Все почалося з безстрокових ф'ючерсів BitMEX: як випливає з назви, ці ф'ючерси не мають дати «поставки», вони є постійними. Вам не потрібно володіти базовим активом, лише повторно торгувати. Чому трейдери використовують безстрокові контракти? Дві причини:

• У порівнянні з торгівлею на спот-ринку, комісії за ф'ючерсні контракти є нижчими;
• Вічні контракти мають вищий кредитне плече.

Більшість трейдерів люблять простоту безстрокових контрактів. На відміну від цього, торгівля опціонами вимагає одночасного розуміння кількох змінних: вибір ціни виконання, ціна базового активу, часовий розпад, імпліцитна волатильність та Delta хеджування. Більшість криптовалютних трейдерів безпосередньо переходять з спотової торгівлі на безстрокові контракти, повністю пропускаючи криву навчання опціонам.

У 2016 році BitMEX випустив безстрокові контракти, миттєво ставши улюбленим інструментом важелів для трейдерів криптовалюти. У тому ж році маленька команда з Нідерландів запустила Deribit — першу торгову платформу, що спеціалізується на опціонах на криптовалюту. Тоді ціна біткоїна була нижче 1000 доларів, і більшість трейдерів вважали, що опціони занадто складні і непотрібні. Через 12 місяців ситуація змінилася: біткоїн зріс до 20 тисяч доларів, а майнери, які мали великі запаси, почали купувати пут-опціони, щоб зафіксувати прибуток. У 2019 році з'явилися опціони на ефір; до січня 2020 року обсяги незавершених контрактів на опціони вперше перевищили 1 мільярд доларів.

Сьогодні Deribit обробляє понад 85% обсягу торгівлі криптовалютними опціонами, що свідчить про те, що ринок все ще є дуже концентрованим. Коли установи потребують великих угод, вони не вибирають порядок книги, а звертаються до служби запитів цін або спілкуються в Telegram, а потім розраховуються через інтерфейс Deribit. Чверть обсягу торгівлі Deribit походить з таких приватних каналів, що підкреслює домінуючу позицію установ у цьому, здавалося б, ринку, що керується роздрібними інвесторами.

Унікальність Deribit полягає в тому, що він дозволяє крос-ринкове забезпечення. Наприклад, ви купуєте ф'ючерси (біткойн на 100 000 доларів), одночасно купуючи пут-опціони на 95 000 доларів. Якщо ціна біткойна впаде, довгострокові ф'ючерси зазнають збитків, але зростання вартості пут-опціонів може запобігти ліквідації. Звичайно, тут є багато змінних, таких як термін дії опціонів або важелі ф'ючерсів, але функція крос-ринкового забезпечення Deribit є ключовою причиною його домінування.

Теоретично, це легко реалізувати на блокчейні: смарт-контракти можуть відстежувати ціну виконання і дату закінчення, управляти заставою та розраховувати прибутки без посередників. Однак після п'яти років експериментів загальний обсяг торгів на децентралізованих біржах опціонів все ще становить менше 1% обсягу ринку опціонів, тоді як децентралізовані біржі безстрокових контрактів займають близько 10% обсягу ф'ючерсних торгів.

Щоб зрозуміти причини, нам потрібно переглянути три етапи розвитку опціонів на блокчейні.

Кам'яна доба опціонів

У березні 2020 року Opyn розпочав демократизацію випуску опціонів: заблокувавши ETH як заставу, вибравши ціну виконання та дату закінчення, смарт-контракт випустить ERC20 токени, що представляють права. Ці токени можна торгувати на будь-якій платформі, що підтримує ERC20: Uniswap, SushiSwap, навіть безпосередньо через перекази в гаманці.

Кожен опціон є незалежним торгівельним токеном: опціон на купівлю за 1000 доларів у липні – це один токен, опціон на купівлю за 1200 доларів – це інший, що призводить до фрагментації досвіду користувачів, але ринок може нормально функціонувати. На момент закінчення терміну, «глибокі в грошах» тримачі опціонів можуть їх виконати, отримавши прибуток, а контракт поверне залишок застави продавцеві. Ще більш складно, що продавець повинен заблокувати всю номінальну вартість: для продажу опціону на купівлю 10 ETH необхідно заморозити 10 ETH до моменту закінчення терміну, щоб заробити 0.5 ETH премії.

Ця система працювала добре, поки не настало літо DeFi. Коли витрати на Gas злетіли до 50-200 доларів за транзакцію, вартість випуску опціону часто перевищувала саму премію, і вся модель майже за ніч зруйнувалася.

Розробники переходять на модель ліквідності, подібну до Uniswap. Hegic очолив цю трансформацію, дозволяючи будь-кому - від дрібних інвесторів до китів - вносити ETH у публічний фонд. Постачальники ліквідності (LPs) концентрують заставу в одному фонді, а смарт-контракти пропонують ціни на купівлю та продаж опціонів. Інтерфейс Hegic дозволяє користувачам вибирати ціну виконання та термін дії.

Якщо трейдер хоче купити опціон на підвищення на 1 ETH на наступний тиждень, автоматизований маркет-мейкер (AMM) буде оцінювати його за допомогою моделі Блека-Шоулза, отримуючи дані про волатильність ETH з зовнішнього оракула. Після натискання на "Купити" контракт буде виведено з пулу 1 ETH як заставу, буде створено NFT, що містить ціну виконання та дату закінчення, і буде надіслано безпосередньо в гаманець покупця. Покупець може в будь-який час перепродати NFT на OpenSea або дочекатися закінчення терміну.

Для користувачів це майже магія: одна транзакція завершена, без контрагента, роялті йдуть до LPs (після вирахування комісії протоколу). Трейдерам подобається досвід роботи в один клік, а LPs подобається прибуток; скарбниця може одночасно випускати кілька опціонів з різними цінами виконання / термінами закінчення, без необхідності активного управління.

Ця магія тривала до вересня 2020 року. Ethereum зазнав різкого обвалу, а прості правила ціноутворення Hegic призвели до того, що пут-опціони продавалися занадто дешево. Держателі пут-опціонів скористалися своїм правом, змусивши скарбницю виплатити набагато більше ETH, ніж очікувалося. Лише за тиждень річний прибуток від премій зник, LPs отримали болісний урок: видача опціонів на спокійному ринку виглядає легко, але без належного управління ризиками буря може вивести на нуль усе.

AMM повинен заблокувати заставу, щоб випустити опціони

Lyra (тепер відома як Derive) намагається вирішити цю проблему, поєднуючи ліквідні пули та автоматизоване управління ризиками: після кожної угоди Lyra обчислює чисту дельту відкритої позиції пулу (суму дельт опціонів з усіма цінами виконання та термінами погашення). Якщо в сховищі є 40 ETH чистого короткого відкриття, це означає, що якщо ціна ETH зросте на 1 долар, сховище зазнає збитків у розмірі 40 доларів. Lyra відкриє довгу позицію на 40 ETH в постійних контрактах Synthetix для хеджування напрямкових ризиків.

AMM використовує модель ціноутворення Блек-Шоулса, передаючи дорогі обчислення на блокчейні зовнішнім оракулам, щоб контролювати витрати на Gas. На відміну від неохопленої стратегії, ця дельта-хеджування зменшує збитки скарбниці вдвічі. Незважаючи на тонкий дизайн, ця система покладається на ліквідність Synthetix.

Коли крах Terra Luna викликав паніку, трейдери втекли з пулу Synthetix, виснаження ліквідності призвело до різкого зростання витрат на хеджування Lyra і значного розширення спредів. Складні хеджування потребують глибоких джерел ліквідності, а DeFi досі залишається важким для надійного забезпечення цього.

Знайти вогник

Децентралізовані опціонні скарбниці (DOVs) шляхом аукціонного продажу ордерного потоку, джерело: Treehouse Research

На початку 2021 року з'явилися децентралізовані опційні сховища (DOVs). Ribbon Finance започаткувала цю модель, яка є досить простою: користувачі вносять ETH до сховища, а щоп'ятниці через оффлайн-аукціон продають покриті колл-опціони. Маркери змагаються за порядок замовлень, а премія за опціон повертається депозиторам як дохід. Щочетверга після розрахунку опціонів і розблокування забезпечення весь процес скидається.

Протягом бик-ринку 2021 року, імплікована волатильність (IV) залишалася понад 90%, а щотижневі премії перетворювалися на вражаючі річні доходи (APYs). Щотижневі аукціони продовжували приносити значні прибутки, вкладники насолоджувалися, здавалося б, безризиковими доходами в ETH. Але коли в листопаді ринок досяг піку, а ETH почав падати, казначейство почало демонструвати негативні доходи, а доходи від премій не покривали падіння ETH.

Конкуренти Dopex та ThetaNuts скопіювали цю модель та додали токени повернення, щоб пом'якшити наслідки під час періодів збитків, але все ще не можуть вирішити основну вразливість у боротьбі з різкими коливаннями. У моделях AMM та DOV кошти повинні бути заблоковані до дати погашення. Користувачі, які вносять ETH для отримання премії, опиняться в скрутному становищі під час падіння ETH, не зможучи закрити позицію, коли це необхідно.

Розрахункова книга

Команда екосистеми Solana вивчила обмеження ранніх опціонних протоколів AMM і застосувала зовсім інший підхід. Вони намагаються на блокчейні відтворити модель центральної книги обліку лімітних замовлень (CLOB) Deribit, реалізуючи майже миттєве врегулювання за допомогою складного механізму узгодження замовлень і вводять маркет-мейкерів як контрагентів-продавців для кожного опціону.

Перший покоління продуктів, таких як PsyOptions, намагалося повністю розмістити книгу замовлень на ланцюгу, кожна цінова пропозиція займає блоковий простір, маркет-мейкери повинні заблокувати 100% застави, тому пропозицій мало. Продукти другого покоління, такі як Drift і Zeta Markets, перемістили книгу замовлень з ланцюга, а після зіставлення перевели на ланцюг для розрахунків. Команда Ribbon повернулася на арену з Aevo, розмістивши книгу замовлень і двигун зіставлення на високопродуктивному Optimism Layer2.

Більш важливо, що ці продукти підтримують безстрокові контракти та опціони на одній платформі, оснащені системою комбінованої маржі, яка може розрахувати чисту відкриту позицію маркет-мейкерів. Це аналогічно факторам успіху Deribit, що дозволяє маркет-мейкерам повторно використовувати заставу.

Результат змішаний. Оскільки маркет-мейкери можуть часто оновлювати свої котирування без необхідності сплачувати високі Gas витрати, спред звужується. Але слабкість CLOB моделі виявляється в неробочий час: коли професійні маркет-мейкери з США виходять, ліквідність зникає, і роздрібні трейдери стикаються з величезними спредами та поганими цінами виконання. Це залежність від активних маркет-мейкерів призводить до тимчасових "мертвих зон", тоді як AMM, незважаючи на недоліки, ніколи не стикалися з такою ситуацією. Команди, такі як Drift, повністю перейшли на безтермінові контракти, відмовившись від опціонів.

Команда Premia досліджує гібридну модель AMM-CLOB, шукаючи середній шлях між цілодобовими ліквідними замовленнями на всіх блокчейнах і маркет-мейкерами, які можуть збільшити глибину. Однак загальна заблокована вартість (TVL) ніколи не перевищувала 10 мільйонів доларів, а великі угоди все ще потребують втручання маркет-мейкерів, що призводить до високої сліпоти.

Чому опціони стикаються з труднощами

Ліквідність опціонів переходить від AMM доOrder Book. Derive зупинив роботу на базі AMM, перебудувавши біржу навколо Order Book та обладнавши її крос-маржинальним ризиковим двигуном. Це оновлення привернуло увагу таких компаній, як Galaxy та GSR, і тепер ця платформа обробляє близько 60% обсягу торгівлі опціонами на блокчейні, ставши найбільшою децентралізованою біржею опціонів у DeFi.

Влад говорить про дизайн книги ордерів з обмеженнями

При продажу опціонів на BTC з колом 120 000 доларів США в ролі маркет-мейкера і хеджуванні за допомогою спотового BTC система буде розпізнавати ці компенсуючі позиції та вимагати розрахунку маржі на основі ризику чистого інвестиційного портфеля, а не окремих позицій. Цей двигун буде постійно оцінювати кожну позицію: андеррайтинг опціонів на 120 000 доларів США, що закінчуються в січні 2026 року, коротка позиція на тижневі контракти на наступний тиждень, покупка спотового BTC і вимога до трейдерів вносити маржу на основі чистого напрямкового відкриття.

Хеджування може знизити ризики, звільнити заставу для повторного використання в наступній ставці.

Блокчейн-протокол порушує цей цикл, коли токенізує кожну ціну виконання та дату закінчення в своїх відповідних бібліотеках токенів ERC-20. 120,000 колл-опціонів, які будуть випущені наступної п'ятниці, не можуть розпізнати хеджування BTC perpetual contract. Хоча Derive частково вирішив цю проблему, додавши perpetual contract до свого клірингового дому для забезпечення крос-маржі, різниця в цінах все ще значно перевищує Deribit; різниця в цінах для однакових позицій зазвичай перевищує на 2-5 разів.

Примітка: Давайте пояснимо на прикладі ціни на манго. Припустимо, я продаю комусь право купити манго за 10 доларів, отримуючи 1 долар премії за право. Ці манго визріють через три дні. Якщо я маю манго (актив на спот-ринку), я можу отримувати премію (1 долар), не турбуючись про те, що ринкова ціна манго зросте.

Я не понесу збитків (отже, реалізую хедж), якщо ціна на манго не зросте, що призведе до витрат можливості. Якщо Суман купує цей опціон (платячи мені 1 долар), він може продати манго за 15 доларів, за вирахуванням премії, отримавши чистий прибуток у 4 долари. Ці три дні - це термін дії опціону. По закінченні угоди я або все ще триматиму манго, або отримаю загалом 11 доларів (10 доларів за манго + 1 долар премії).

На централізованій біржі моя манговая ферма та ринок знаходяться в одному й тому ж містечку, вони знають про мої застави для торгівлі, тому я можу використовувати роялті, сплачені Sumanth, як заставу для покриття інших витрат (наприклад, витрат на послуги). Але на ринку на блокчейні два ринки теоретично розташовані в різних місцях і не довіряють один одному. Оскільки більшість ринків покладаються на кредит і довіру, ця модель має низьку капітальну ефективність — я можу втратити гроші тільки на тому, щоб переказати платіж Sumanth логістичній компанії.

Deribit отримав вигоду від багаторічної розробки API та численних алгоритмічних торгових платформ, оптимізованих для його платформи. Ризиковий двигун Derive запущений лише більше року, і йому бракує великої книги замовлень, необхідної для ефективного хеджування на спотових і постійних контрактах. Маркет-мейкери потребують миттєвого доступу до глибокої ліквідності кількох інструментів для управління ризиками; їм потрібно мати можливість одночасно тримати позиції за опціонами і легко хеджувати через постійні контракти.

Децентралізовані біржі з постійними контрактами вирішили проблему ліквідності, повністю усунувши фрагментацію. Усі постійні контракти одного й того ж активу є однаковими: один глибокий пул, одна ставка фінансування, незалежно від того, обирає трейдер 2-кратний чи 100-кратний важіль, ліквідність є єдиною. Важіль впливає лише на вимоги до маржі, не впливаючи на структуру ринку.

Цей дизайн дозволив таким платформам, як Hyperliquid, досягти значного успіху: їхній трезор зазвичай виступає контрагентом для роздрібних трейдерів, розподіляючи торгові збори між вкладниками трезора.

У порівнянні з цим, опціони розподіляють ліквідність на тисячі «мікроактивів»: кожна комбінація ціни виконання - дати погашення формує незалежний ринок з унікальними характеристиками, що призводить до розподілу капіталу, майже неможливого для досягнення глибини, необхідної для зрілих трейдерів. Це є основною причиною, чому опціони на блокчейні не змогли злетіти. Однак, з огляду на ліквідність, що виникає на Hyperliquid, ця ситуація може швидко змінитися.

Майбутнє опціонів на криптовалюту

Оглядаючись на запуск усіх основних опціонних протоколів за останні три роки, виникає чітка модель: капітальна ефективність визначає виживання. Ті протоколи, які змушують трейдерів закріплювати окремі застави для кожної позиції, незважаючи на те, якою б складною не була їхня цінова модель чи яким би зручним не був інтерфейс, зрештою втрачають ліквідність.

Профіт професійних маркет-мейкерів дуже малий, їм потрібно, щоб кожна копійка ефективно працювала на кількох позиціях. Якщо протокол вимагає, щоб вони внесли 100 тисяч доларів застави за опціон колл на біткойн, а потім ще 100 тисяч доларів за безстроковий контракт для хеджування, а не розглядати ці застави як компенсацію ризику (можливо, лише 20 тисяч доларів чистої маржі), тоді участь на ринку стає неприбутковою. Простими словами: ніхто не хоче заморожувати великі суми коштів, заробляючи при цьому лише трохи грошей.

Джерело: TheBlock

Щоденний обсяг торгів на спотових ринках таких платформ, як Uniswap, часто перевищує 1 мільярд доларів США, а ковзання є дуже незначним; децентралізовані біржі, такі як Hyperliquid, що торгують безстроковими контрактами, щоденно обробляють обсяги торгів у кілька сотень мільйонів доларів США, а спреди можуть конкурувати з централізованими біржами. Базова ліквідність, необхідна для опціонних протоколів, вже існує.

Головна проблема завжди полягає в інфраструктурі: «трубопроводи», які професійні трейдери вважають само собою зрозумілими. Маркет-мейкерам потрібні глибокі ліквідні пулі, миттєва можливість хеджування, миттєве ліквідування у випадку погіршення позицій, а також єдина система маржі, яка розглядає весь портфель як єдину ризикову позицію.

Ми писали про метод спільної інфраструктури Hyperliquid, який створює позитивну суму для DeFi, довгострокові зобов'язання якого рідко реалізуються: кожен новий додаток зміцнює всю екосистему, а не бореться за обмежену ліквідність.

Ми віримо, що опціони зрештою вийдуть на ланцюг через цей підхід «інфраструктура перш за все». Ранні спроби зосереджувалися на математичній складності або хитромудрій токеноміці, тоді як HyperEVM вирішив основну проблему «трубопроводу»: єдине управління заставою, атомарне виконання, глибока ліквідність та миттєве клірингове.

Ми спостерігаємо кілька ключових аспектів динаміки ринку:

• Після краху FTX у 2022 році кількість маркет-мейкерів, які беруть участь у нових оригінальних мовах і беруть на себе ризики, зменшилася; тепер традиційні учасники інституту повертаються на ринок криптовалют.
• Є більше перевірених мереж, які можуть задовольнити вищі вимоги до пропускної здатності транзакцій.
• Ринок має вищий рівень прийняття деяких логік та ліквідності, які не повністю реалізовані в блокчейні.

Якщо опціони мають повернутися, можливо, знадобляться три категорії фахівців: розробники, які розуміють, як працюють продукти, експерти, які знають, як стимулювати маркет-мейкерів, а також ті, хто може упакувати ці інструменти в продукти, дружні до роздрібних інвесторів. Чи зможе платформa опціонів на блокчейні дозволити деяким людям заробити багатство, яке змінює життя? Адже Memecoin це зробив — вони перетворили мрію заробити мільйони з кількох сотень доларів на реальність. Висока волатильність Memecoin робить це можливим, але відсутність «ефекту Ліндзі» (чим довше існує, тим стабільніше).

У порівнянні з цим, опціони мають як ефект Лінді, так і волатильність, але звичайним людям важко їх зрозуміти. Ми віримо, що з'явиться клас споживчих додатків, що зосередиться на подоланні цього розриву.

Сьогодні ринок опціонів на криптовалюту нагадує стан, що існував до створення Чиказької товарної біржі (CBOE): безліч експериментів, нестача стандартизації, основна мета - спекуляція, а не хеджування. Але в міру того, як криптоінфраструктура поступово зріє і починає функціонувати в комерційних масштабах, ситуація зміниться. Інституційна ліквідність буде забезпечена надійною інфраструктурою на блокчейні, підтримуючи системи крос-маржинування та комбіновані механізми хеджування.