Я только что пересмотрел интервью с Дэниелом Оливером из Myrmikan Capital и заметил несколько довольно интересных наблюдений о текущем рынке золота. Он говорит о важной точке перехода — от тихой стадии накопления к гораздо более волатильному периоду.

То, что Оливер называет «первым этапом», началось с геополитической напряженности в 2022 году. Тогда центральные банки начали переоценивать свои долларовые резервы и тихо увеличивать покупки золота, не особо заботясь о краткосрочных колебаниях цен. Стабильный спрос со стороны крупных организаций подтолкнул золото к последовательному росту, сформировав красивую параболу на графике.

Но этот этап завершился. В настоящее время мы находимся в гораздо более волатильном рынке, и по мнению Оливера, основная причина уже не в действиях центральных банков, а в внутреннем финансовом давлении. Конкретно — в проблемах частного капитала и частного кредитования.

За последнее десятилетие низкие ставки позволяли фондам активно занимать деньги, покупать компании и рефинансировать долги по низким ценам. Но сейчас, когда ставки выросли, эти компании начинают испытывать трудности. Рост стоимости заимствований, сокращение окна рефинансирования и более слабые балансовые отчеты подвергаются испытаниям. Оливер считает, что это давление только начинается и может распространиться на разные отрасли.

Что усложняет ситуацию, так это позиция ФРС. Они не могут одновременно значительно снизить ставки и сократить баланс, не вызывая хаос на рынке кредитования. Если рынки кредитования застывшие, ФРС придется расширять баланс, а не сокращать его, чтобы не допустить краха системы. А это — хорошо для золота.

Оливер рассматривает золото как актив-буфер перед растущими обязательствами центральных банков. Если применить исторические данные о соотношении золотовалютных резервов и балансовых отчетах, цена на золото должна быть значительно выше для восстановления равновесия. Это также связано с тем, как инвесторы оценивают такие активы, как информационные листы или другие инструменты инвестирования в золото — они отражают ожидания более высокой цены в будущем.

Серебро дает другой взгляд. Большая часть мирового производства серебра — побочный продукт, поэтому предложение менее гибкое. Спрос стимулируется промышленными приложениями и возобновляемой энергетикой, что трудно сдержать. Когда и предложение, и спрос менее эластичны, небольшие изменения могут вызывать крупные колебания цен.

Есть интересный нюанс на рынке физического золота. Повышенные требования по марже со стороны банков из-за увеличившейся волатильности заставили меньших участников сокращать производство или держать меньшие запасы, что ограничивает предложение и усиливает ценовые колебания. Это — интересный цикл.

Еще один момент, на который обращает внимание Оливер, — акции золотодобывающих компаний все еще отстают от цен на золото. Он считает, что это связано с консервативной бухгалтерией — крупные компании обычно оценивают запасы по средневзвешенной цене за несколько лет, что снижает отчетную прибыль. Но в полностью горячем рынке мультипликаторы оценки могут резко расти, когда капитал начинает активно входить в отрасль.

Помимо рынка золота, общая финансовая картина выглядит довольно тревожно. Государственный долг США достиг уровня, который, по мнению Оливера, невозможно поддерживать с точки зрения экономики, особенно если делить его на трудящихся. Вдобавок — долгосрочные обязательства по социальным программам делают бремя еще тяжелее. По его оценкам, какая-то форма структурной перестройки денежной системы — будь то инфляция, переговоры или иная форма — становится все более вероятной со временем.

Оливер также выражает опасения по поводу цифровизации денег и потенциальных мер контроля. В периоды нестабильности правительства обычно усиливают контроль за движением капитала. Физическое золото остается одним из немногих активов без прямого контрагента-риска.

В целом, следующий этап для золота может оказаться не таким гладким, как предыдущий. Тихое накопление центральных банков уступает место более шумному и волатильному периоду, формируемому кредитным давлением и ограничениями политики. Переход к нему и последующие сильные колебания цен будут зависеть от развития кредитного цикла частного сектора и реакции ФРС. Но по мнению Оливера, золото предупреждает, что система испытывает давление — второй этап уже начался.