Цін. Кому вигідніше при високих цінах на нафту?

Тема: Ринок очікує на “дно для викупу” — фокус на трьох лініях: енергетика, зростання, політика

Джерело: CICC Погляд крізь ринок

Після початку конфлікту 28 лютого ситуація в Ірані триває вже понад місяць, а блокада Ормузької протоки — також понад місяць. Після швидкого “спуску пари” емоціями на початковому етапі ринок упродовж останніх одного-двох тижнів, здавалося б, перейшов у відносно “стабільну фазу”. Але цю зовнішню тишу дуже легко зламати. Крім того, у міру того як час минає, якщо ринок усвідомить, що вплив, який раніше був “паперовими” побоюваннями на рівні емоцій і торгів, поступово перетворюється на “реальні удари” для виробництва та повсякденного життя, тоді наслідки для економіки й тягар для прибутковості доведеться заново оцінити.

Наприклад, від початку конфлікту очікування прибутків на ринку США та в A-акціях навіть були підвищені: відповідно на 4% і на 1,5%; зниження прогнозів прибутків у Гонконгу здебільшого пояснюється власними галузевими “заторгованими” структурами, а не тим, що геополітика та високі ціни на нафту тиснуть (рисунок 5). Іншими словами, ціноутворення для прибутків щодо нафтового шоку ще не відобразилося — це одна з причин, чому ми попереджаємо: ціноутворення на біржах акцій для песимістичних сценаріїв загалом є недостатнім (《Чи достатньо ринок заклав ризик для Ірану?》).

Отже, далі є два ключові моменти в траєкторії розвитку іранської ситуації: по-перше, квітень — це “точка розділу” з точки зору того, чи відбудеться ескалація і чи закріпиться власне це очікування (рисунок 1), а також фактична стартова точка, коли танкери реально втратять змогу постачати (рисунок 2); по-друге, Південно-Східна Азія — як “слабка ланка”, де енергетичних запасів мало, а джерела імпорту є одноманітними, і яка впродовж останніх одного-двох років стала ключовим вузлом, через який проходили переорієнтація китайського експорту та перебудова ланцюгів поставок через глобальні торговельні тертя. Якщо виробнича активність там зазнає впливу аж до зниження або зупинки, це спричинить більший шок для економіки та ринкових настроїв (рисунок 3) (《Чи ринок “впав туди, де треба”?》).

Однак вплив високих цін на нафту очевидно не є “недиференційованим”, а відрізняється за двома вимірами: 1）наявність диверсифікованих джерел енергії та планів-замінників, що дає змогу максимально знизити удар від високих цін на нафту, як-от диверсифіковані канали постачання енергії Китаю та видобуток сланцевої нафти в США на власній території (рисунок 4). Завдяки енергетичним замінникам або меншим “відкритим” витратам на нафту й газ (навіть як бенефіціарам від прямого експорту енергоносіїв) ці країни мають природний імунітет до високих цін на нафту; 2）здатність поглинати витрати й виробнича стійкість. Навіть якщо удар відчувається, завдяки системі гарантування енергопостачання, ефекту масштабу, стійкості ланцюгів поставок тощо рівень ушкоджень є нижчим, ніж у конкурентів. У такому разі можна навіть виграти, розширюючи частку ринку, коли іншим доведеться “очистити” потужності через примусовий дисбаланс. Прикладом є сталь і алюміній.

Якщо високі ціни на нафту стануть реальністю, яку нам, імовірно, доведеться змушено прийняти в найближчий період, відповідь, яку ми шукаємо в цій статті, полягає в тому, що з макрорівня які галузі мають для Китаю порівняльні переваги та можуть отримати вигоду.

Рисунок 1: За даними азартних ставок імовірність, що конфлікт США-Іран завершиться до 15 травня, становить 28%

Джерело даних: Polymarket, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 2: За типовою швидкістю VLCC оцінено, що до кінця лютого, ще до вибуху іранської кризи, танкери, що проходили через Ормузьку протоку, вже прибули до пунктів призначення

Джерело даних: hiFleet, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 3: Кілька країн Південно-Східної Азії вже запровадили політики для реагування на зриви постачання

Джерело даних: Reuters, Bloomberg, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 4: Китай і США відповідно завдяки диверсифікованим каналам імпорту сирої нафти та власному видобутку сланцевої нафти мають природний імунітет до високих цін на нафту

Джерело даних: EIA, Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 5: Динамічні прогнози прибутків S&P 500 і CSI 300 з моменту початку конфлікту, навпаки, були підвищені на 4% і 1,5% відповідно

Примітка: дані станом на 2 квітня 2026 року; джерело: FactSet, Дослідницький підрозділ CICC

Де “достукувалися” високі ціни на нафту? Перш за все постраждали фінансові ринки, а ціни на енергоносії також швидко відреагували; вторинне передавання через ланцюги поставок та інфляційні очікування поки що не є виразним

Зростання нафтових цін насамперед спричинене блокуванням постачання. Ормузька протока з 28 лютого фактично перебуває у стані “зупинки”[1], а в березні обсяг вантажопотоку на цьому маршруті дорівнював нулю (рисунок 8), що прямо призвело до переривання приблизно 20% світового щоденного постачання сирої нафти. Обмеження постачання додатково спричинило зниження виробництва. За даними Reuters[2], країни OPEC+ у березні зменшили видобуток на 7,95 млн барелів до 21,57 млн барелів/день, у місячному вимірі падіння становило 27%, і рівень опустився до найнижчого за період із червня 2020 року. Основними джерелами скорочення є Кувейт, Ірак, Саудівська Аравія та ОАЕ (рисунок 9).

Рисунок 8: За статистичним охопленням Bloomberg, протягом усього березня майже не було танкерів, що проходили через Ормузьку протоку

Джерело даних: Bloomberg, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 9: OPEC+ — країни-експортери нафти: у березні обсяг видобутку зменшився на 7,95 млн барелів до 21,57 млн барелів/день

Джерело даних: Bloomberg, Reuters, Дослідницький підрозділ CICC

На якому етапі сталося передавання високих цін на нафту? Спочатку удар припав на фінансові ринки: через високі ціни на нафту ф’ючерсний ринок уже не враховує жодних очікувань щодо зниження ставок протягом цього року (рисунок 6). Ми в 《Чи достатньо ринок заклав ризик для Ірану?》 розрахували, що приховане припущення таке: конфлікт триває до другої половини року й середній “центр тяжіння” цін на нафту зберігається вище 100 доларів США (рисунок 7).

Рисунок 6: Точки зниження ставок, які імплікує CME-ринок процентних ф’ючерсів, відкладено до вересня 2027 року

Примітка: дані станом на 4 квітня 2026 року

Джерело даних: CME, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 7: Припущення, що цього року не відбуватиметься зниження ставок, полягає в тому, що конфлікт триває до другої половини року та середній рівень цін на нафту підтримується вище 100 доларів США

Джерело даних: Haver, Дослідницький підрозділ CICC

По-друге, енергетичні ціни також швидко передаються. 2 квітня спотова ціна Brent досягла рівня 141 долар США/барель — найвищого з 2008 року. Розрив між ціною безперервного контракту Brent і спотовою ціною розширився до 32 доларів США, що ще раз підкреслило дефіцит пропозиції фізичної сирої нафти через блокування Ормузької протоки (рисунок 10). Але в різних товарних категоріях і регіонах спостерігається виразна диференціація:

► На рівні товарів: зростання цін на авіаційний гас (авіакеросин) є вищим, ніж на дизель і бензин. За маржинальним розрахунком розколу цін (різниця між ціною нафтопродуктів і витратами на сировину) середній маржинальний розкол авіаційного гасу в березні піднявся до 70–80 доларів США/барель, що суттєво вище, ніж у дизельного палива — 56 доларів США/барель і бензину — 30 доларів США/барель (рисунок 12). Це відображає, що за жорстких обмежень структури виходу нафтопереробки пропозиція авіагасу відносно дефіцитна, а заміщення є слабким. На рівні хімічних товарів: у позиціях із високою залежністю від відкритого доступу до ринку Близького Сходу зростання є значним. Короткостроковий шок пропозиції спричинив сильне здорожчання сірки (49%), етиленгліколю (41%), метанолу (38%), поліетилену (37%) тощо. Щодо добрив: сечовина та фосфатні добрива хоча й дорожчали на зовнішніх ринках, однак Китай — нетто-експортер сечовини та фосфатних добрив, тож у країні зростання цін було незначним (сечовина: 3%, фосфатні добрива: 2%). Калійні добрива значною мірою залежать від транспортування через Червоне море й узбережжя Середземного моря, тож зриви пропозиції обмежені; у Китаї ціни відносно стабільні (0%) (рисунок 13). Вартує уваги те, що розширення розриву між цінами на нафту та вугілля зробить перевагу для заміщальних маршрутів, де вугілля є сировиною, більш виразною: вигода для таких продуктів, як метанол із вугілля, етиленгліколь, поліетилен тощо, може зрости (《Розбір впливу ситуації в Ормузі на китайську нафтогазову та нафтохімічну галузь》).

► На рівні регіонів: у Азійсько-Тихоокеанському регіоні зростання цін на нафту є найбільшим. Станом на 2 квітня ціни на дизель і авіагас у Азії, за орієнтиром Сінгапуру, зросли більш ніж на 120%, тоді як бензин зростав відносно слабше (79%), що значно перевищує зростання цін у Європі та США для того ж класу товарів (рисунок 11). Найбільше зросли ціни на газ у Європі: з моменту початку конфлікту ціни на природний газ у Голландії (TTF) зросли на 57%. Водночас у США ціни на природний газ (NYMEX), де частка власного забезпечення енергією висока, навпаки, незначно знизилися на 1,8%.

Рисунок 10: 2 квітня спотова ціна Brent досягла найвищого рівня з 2008 року — 141 долар США/барель

Джерело даних: Bloomberg, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 11: Зростання цін на нафтопродукти в Азійсько-Тихоокеанському регіоні з базою Сінгапур суттєво перевищило ринки Європи та США

Примітка: дані станом на 2 квітня 2026 року; джерело: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 12: Середній маржинальний розкол авіаційного гасу, починаючи з березня, піднявся до 70–80 доларів США/барель, що значно вище за дизель і бензин

Примітка: дані станом на 2 квітня 2026 року; джерело: Bloomberg, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 13: Позиції з відносно високою експозицією до Близького Сходу, такі як сірка, етиленгліколь, метанол, поліетилен тощо, показали значне зростання

Примітка: дані станом на 2 квітня 2026 року

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Знову ж таки, ціни передаються на інші промислові ланцюги постачання та через інфляційні очікування — у вигляді вторинного ефекту. Найбільш помітно це на товарах, де залежність від імпорту з Близького Сходу висока й заміщення слабке, як-от нафтопродукти, сірка та метанол. У березні в розділах глобального виробничого PMI — закупівельні ціни та ціни на вироблену продукцію — показники синхронно зростали до найвищих значень із 2022 року. Особливо це стосується регіону АСЕАН: це означає, що ціновий тиск і далі буде передаватися на рівень PPI та CPI (рисунок 16). Чи передасться він у подальшому вздовж ланцюга поставок — це питання, за яким варто стежити. Крім того, з точки зору інфляційних очікувань: короткострокові очікування вже суттєво зросли, тоді як довгострокові залишаються відносно стабільними. Інфляційні очікування за 2-річними US Treasuries підвищилися на 58 бп — значно вище, ніж підвищення на 22 бп у 5-річних і на 12 бп у 10-річних. Це означає, що ринок ще не “призначив ціну” інфляційному тиску, пов’язаному з іранською ситуацією, як переходу довгострокового структурного центру вгору (рисунок 14).

Рисунок 14: Інфляційні очікування за 2-річними US Treasuries підвищилися на 58 бп, що суттєво вище, ніж 22 бп для 5-річних і 12 бп для 10-річних

Джерело даних: Bloomberg, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 15: З моменту вибуху конфлікту США-Іран у товарах із високою залежністю від імпорту з Близького Сходу та слабким заміщенням зростання випереджає

Примітка: дані станом на 2 квітня 2026 року

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 16: У березні глобальний виробничий PMI: закупівельні ціни та ціни на випуск зростали синхронно

Джерело даних: Haver, Дослідницький підрозділ CICC

У чому відносна перевага Китаю? Диверсифіковані канали імпорту, достатні запаси, розподілена енергетична структура, механізм стабілізації цін

Понад дев’ять десятих обсягу транспортування сирої нафти та природного газу через Ормузьку протоку спрямовуються в Азію[3]. Це означає, що зупинка маршруту з березня теоретично завдає Азії набагато більшого удару по постачанню нафти, ніж Європі та США (рисунок 18). Однак шок постачання в Азійсько-Тихоокеанському регіоні також має виразну “асиметричність” усередині регіону:

► Філіппіни, В’єтнам і Малайзія відчувають більший тиск: зростання цін на дизель перевищує 80%. За минулий місяць ціни на бензин і дизель на Філіппінах зросли відповідно на 76% і 96%. Далі йдуть В’єтнам (бензин +19%, дизель +84%) та Малайзія (бензин +49%, дизель +82%). На тлі того, що запаси сирої нафти й так є відносно низькими, В’єтнам першочергово запровадив звільнення від податку на пальне, а також політику запровадження роботи з дому, щоб стримувати зростання цін на бензин; однак у частині виробництва витрати на дизель відчутно відскочили (рисунок 17).

► Японія, Південна Корея, Індія та Індонезія: ціни відносно стабільні, а зростання цін на бензин і дизель не перевищує 20%. Японія та Південна Корея стримують кінцеві ціни шляхом вивільнення резервів сирої нафти, обмеження цін, субсидій на пальне тощо: зростання цін на бензин і дизель не перевищує 20%. У Індії та Індонезії ціни на бензин і дизель загалом не змінюються: Індонезія просуває біодизель, щоб стабілізувати ціни, тоді як Індія стабілізує їх шляхом зниження податку на споживання і обмеженням ціни. Але “ціна” цього — те, що державні нафтопереробні компанії (OMC) стикаються зі значним “перекосом” витрат[4].

► Ціни на бензин і дизель у Китаї за минулий місяць зростали приблизно на 20% і знаходяться в “середній зоні” серед основних азійських країн. Згідно з 《Методами управління цінами на нафту в Китаї》[5], підвищення припиняється лише тоді, коли міжнародна ціна на нафту перевищує “стельову ціну” 130 доларів США. У діапазоні 80–130 доларів США зростання в Китаї стримується шляхом відрахування норми прибутку на переробку нафтопереробників. Така передача водночас пригнічує екстремальну волатильність і “захищає” приватні нафтопереробні компанії, зберігаючи їхню мотивацію працювати активно для забезпечення безпечного постачання.

Рисунок 17: У Філіппін, В’єтнаму та Малайзії тиск цін сильніший; у Японії, Південній Кореї, Індії та Індонезії — відносна стабільність

Примітка: дані станом на 2 квітня 2026 року

Джерело даних: Global Petrol Price, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 18: До початку конфлікту США-Іран майже 90% морських перевезень сирої нафти через Ормузьку протоку йшло до Азії

Джерело даних: IEA, Дослідницький підрозділ CICC

Подивімося вперед: якщо високі ціни на нафту триватимуть довше, то завдяки диверсифікованим каналам імпорту, відносно достатнім запасам і структурі “зелених” енергоносіїв відносна перевага Китаю може ще більше розширитися.

► Диверсифіковані канали імпорту: останніми роками частка Китаю в імпорті сирої нафти з Близького Сходу трохи знижувалася (рисунок 19): з 51% у 2022 році (внесок країн OPEC Близького Сходу — 42%, інших країн Близького Сходу — 9%) до 42% у 2025 році (частка країн OPEC Близького Сходу знизилась до 35%). Частки Росії та Євразійських країн зростали: з 26% у 2022 році (Росія — 16%, Євразія — 11%) до 33% у 2025 році (Росія — 17%, Євразія — 16%).

► Запаси відносно достатні: за статистикою Kpler[6], станом на початок січня 2026 року наземні нафтові резерви Китаю вже перевищили 1,2 млрд барелів — історичний максимум (рисунок 21). Японія та Південна Корея можуть використовувати запаси нафти понад 200 днів, тоді як Філіппіни та В’єтнам мають резерви лише на 45 днів[7] і 10 днів[8] відповідно.

► Енергетична структура розподілена: по-перше, за даними структури енергозабезпечення Китаю за 2023 рік: вугілля все ще домінує з часткою 61%, тоді як нафта і природний газ — лише 26%. Експозиція нафти й газу значно нижча, ніж у Німеччині (62%), Японії (57%) і Південній Кореї (56%). Частка відновлюваних джерел енергії безперервно зростає — з 2% у 2000 році до 7%. Вона нижча, ніж на Філіппінах (16%) і у В’єтнамі (10%), але значно вища, ніж у Японії та Кореї (рисунок 22). По-друге, хоча Китай є нетто-імпортером сирої нафти, залежність імпорту нафти (72%) менша, ніж у Японії, Південної Кореї та Індії. Частка сирої нафти, яку Японія та Південна Корея транспортують через Ормузьку протоку, сягає аж 71% і 54% відповідно від загальної пропозиції сирої нафти (рисунок 20). По-третє, структура вироблення електроенергії також переважно на базі теплових електростанцій (58%), а нафта й газ становлять лише 4% виробництва електроенергії (нафта 0,9%, природний газ 3,2%), що суттєво нижче, ніж у Мексиці (72%, нафта 10% і природний газ 62%), Японії (36,5%) та Південній Кореї (30%) (рисунок 23).

Загальне поширення електромобілів зменшує тиск на попит на нафту: частка продажів електромобілів у роздробі в Китаї у 2025 році вже досягла 54%. Це означає, що в новому попиті на купівлю автомобілів залежність від бензину постійно зменшується. Частка бензину в споживанні нафтопродуктів знизилася з піку 42% у 2021 році до 39% (рисунок 24).

Рисунок 19: Упродовж років частка імпорту сирої нафти з Близького Сходу трохи знижувалася, а частка Росії та Євразійських країн зростала

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 20: Частка сирої нафти, яку Японія та Південна Корея транспортують через Ормузьку протоку, становить відповідно 71% і 54% від їх загальної пропозиції сирої нафти

Джерело даних: IEA, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 21: Наземні нафтові резерви Китаю вже перевищили 1,2 млрд барелів — історичний максимум

Джерело даних: Kpler, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 22: Станом на 2023 рік у структурі енергозабезпечення Китаю вугілля все ще домінує з часткою 61%, а частка нафти й природного газу — лише 26%, при цьому експозиція нафти й газу значно нижча, ніж у Німеччині, Японії та Кореї

Джерело даних: IEA, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 23: Структура виробництва електроенергії також переважно на теплових електростанціях (58%), а нафта й газ — лише 4% від виробництва електроенергії

Джерело даних: IEA, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 24: Роздрібна проникність продажів електромобілів зросла до 54%, що підштовхнуло частку бензину в споживанні нафтопродуктів знизитися з 42% до 39%

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Пошук відносної переваги Китаю за високих цін на нафту: міжкраїнне порівняння переваг на рівні галузей

Оскільки впродовж останніх двох років експорт був основним рушієм зростання Китаю (рисунок 32) і оскільки низька собівартість є однією з ключових конкурентних переваг китайських компаній (рисунок 33), то за умов тиску на маржинальність через надлишок потужностей і необхідність “розчищення запасів” прибутковість промислових компаній загалом є не дуже високою (рисунок 34, рисунок 35). Зростання цін на нафту й газ неминуче створює тиск на виробничі витрати, особливо для галузей із низькою нормою прибутку та з труднощами перекладання подорожчання на споживача.

Рисунок 32: Протягом останніх двох років експорт був ключовим стимулом зростання Китаю

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 33: Низька собівартість — одна з основних конкурентних переваг експортних компаній Китаю

Джерело даних: CPB, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 34: Китайська промисловість (зокрема обробна) стикається з тиском надлишку потужностей і необхідністю скорочувати запаси

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 35: За тиску потужностей у нижньо- та середньопотоковому виробництві Китаю прибутковість під тиском

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

Але енергетичний шок для Китаю не є цілком негативним. Порівняно з іншими економіками зі стійким торговельним профіцитом, енергетична система Китаю має певні переваги, тож ступінь шкоди для нього є меншим у разі іранської ситуації. Тому Китай, навпаки, може отримати частку ринку, коли потужності конкурентів тимчасово вийдуть з гри. У цьому процесі галузі з більш сильною експортною спроможністю здатні “конвертувати” свої крос-національні порівняльні переваги в глобальній торгівлі, отримавши можливості збільшити частку ринку та підвищити експортний прибуток. Це можна оцінювати за двома вимірами: часткою витрат на енергію та відносними перевагами.

► Частка енергетичних витрат: включає витрати на нафту й природний газ, нафтопереробні продукти, електроенергію та газ. За OECD таблицями міжнародних “витрати-випуск” (ICIO) розраховуємо в частках прямих витрат частку нафти й природного газу, нафтопереробних продуктів[9] та електроенергії/газу в кожній галузі та сумуємо. Це містить інформацію в двох вимірах: 1）абсолютні витрати. Якщо в певній галузі частка витрат, пов’язаних з нафтою й газом, висока, то саме ця галузь зазнає більшого удару від іранської ситуації на рівні витрат. 2）але з погляду відносних витрат — з урахуванням переваг енергетичної системи Китаю галузі з високими абсолютними частками витрат можуть демонструвати ще виразнішу відносну перевагу Китаю. Тому загалом, якщо в якійсь галузі частка енергетичних витрат є стабільно високою, то в крос-національному порівнянні Китай, як правило, має відносну перевагу.

► Експортна конкурентна перевага: якщо Китай у певній галузі вже має значну конкурентну перевагу, то він здатен отримати ще більшу частку. Експортну конкурентну перевагу можна описати двома вимірами: 1）частка експорту в Китаї за галузями, тобто частка Китаю в усіх експортних товарах певної галузі. 2）RCA Китаю за галузями (показник явної порівняльної переваги): частка цієї галузі в експорті Китаю, поділена на частку відповідної галузі у світовому експорті, щоб відобразити відносну перевагу Китаю порівняно з іншими регіонами світу. Чим сильніша експортна спроможність, тим легше в цій галузі відносна крос-національна перевага за витратами “конвертується” в реальну експортну виручку (наприклад, у вищу частку на міжнародному ринку).

Спираючись на ці два виміри, ми беремо як об’єкт дослідження 24 галузі[10] з OECD таблиць міжнародних витрат-випуск (ICIO) і проводимо крос-національне порівняння галузей за умов енергетичного шоку (рисунок 25):

Рисунок 25: На основі частки енергетичних витрат та експортної спроможності можна здійснювати крос-національне порівняння галузей за умов енергетичного шоку

Примітка: дані таблиць витрат-випуск — станом на 2022 рік; дані експорту — станом на 2024 рік; джерела: OECD, Trade Map, Дослідницький підрозділ CICC

► Перша категорія: висока частка енергетичних витрат і велика експортна конкурентна перевага. Такі галузі порівняно з іншими відчуватимуть більший шок витрат, як-от енергоємне виробництво сталі, де воно більш чутливе до цін на енергоносії. Але відносно конкурентів у витратах — навпаки — є відносна перевага. З одного боку, згадана вище перевага Китаю в постачанні енергії більш яскраво проявляється в галузях із високою “експозицією” на нафту й газ. З іншого — у Китаю в деяких категоріях або ланках також є перевага виробничих процесів, яка дозволяє обійти негативний вплив зростання цін на нафту й газ. Типові приклади — хімічна галузь, сталь, будматеріали (наприклад, скловолокно).

Як приклад, для сталі відносна перевага витрат проявляється в двох рівнях: 1）сталь має дуже велике споживання електрики та теплової енергії. За таблицями витрат-випуск у “базовому виробництві сталі” пряма частка витрат на електроенергію становить 4,2% (проти середнього по всій галузі 2,3%), тому енергетична перевага Китаю відображається. 2）за виробничими маршрутами виробництво сталі-сирцю можна поділити на EAF-маршрут (вкладення електроенергії — 50%, рис. 27) і BF-BOF-маршрут (вкладення електроенергії лише 7%, рис. 26). Частка EAF-маршруту в Китаї — лише 10,2%, тоді як середня частка EAF у топ-10 виробників сталі-сирцю сягає 49,7%. Це означає, що в Китаї виробництво сталі споживає менше електроенергії (рисунок 28), що ще більше підсилює перевагу витрат і сприятиме експорту сталі. І навпаки: у Європі (частка виробничих потужностей сталі-сирцю — 9,3%[11]) ще в лютому цього року асоціація сталеливарів зазначила, що “високі ціни на електроенергію зменшать здатність європейської сталі конкурувати з Китаєм”[12]. Іранська ситуація ще більше підсилює несприятливу позицію ЄС щодо Китаю в конкуренції[13].

Рисунок 26: Виробництво сталі з використанням маршруту BF-BOF потребує менше електроенергії

Джерело даних: worldsteel, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 27: Виробництво сталі з використанням маршруту EAF потребує більше електроенергії

Джерело даних: worldsteel, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 28: Частка EAF-маршруту в Китаї лише 10,2%, а порівняно з конкурентами — природно нижче споживання електроенергії

Джерело даних: worldsteel, Дослідницький підрозділ CICC

Так само і для алюмінію. У структурі світового виробництва первинного алюмінію в 2025 році Китай, Європа та Близький Схід входять до першої трійки з частками відповідно 59,9%, 9,6% і 8,3% (рисунок 30). Процес електролізу алюмінію є чутливим і до цін на електроенергію, і до її стабільності. Коли зростає ціна природного газу, Китай має більшу перевагу в витратах порівняно з тими площадками Європи, які залежать від електроенергії, виробленої на природному газі. На цьому тлі, якщо потужності в Близькому Сході через конфлікт будуть змушені вийти з гри, це ще більше підсилить відносну перевагу китайських підприємств. Під час тривалості конфлікту стабільність електропостачання на заводах алюмінію в Близькому Сході під загрозою: більше того, обидва заводи компаній UAE Global Aluminium (Етіхаді?) і Bahrain Aluminium (у тексті як “Bahrain Aluminium”) зазнали прямого нападу, тож частина потужностей у Близькому Сході може тимчасово вийти з роботи (《Два ключові алюмінієві підприємства Близького Сходу зазнали удару — постачання алюмінію знову під загрозою》)(рисунок 31).

Рисунок 30: Якщо подивитися на структуру світового виробництва первинного алюмінію в 2025 році, Китай, Європа та Близький Схід — у топ-3

Джерело даних: International Aluminium, Дослідницький підрозділ CICC

Рисунок 31: Китайський ринок алюмінію може отримати вигоду або від дешевої стабільної електроенергії з теплових станцій, або — від можливостей, що приходять разом із зростанням цін на алюміній

Джерело даних: Wind, Дослідницький підрозділ CICC

► Друга категорія: низька частка енергетичних витрат і велика експортна конкурентна перевага. У таких галузях загальна частка енергетичних витрат відносно невелика, тож шок з боку іранської ситуації є контрольованим. Одночасно ці галузі мають сильну експортну конкурентоспроможність, тому вони можуть залишатися надійними галузями з перевагою, за винятком випадку, коли високі ціни на нафту спричинять різке падіння глобального попиту або навіть рецесію. Типові галузі: електроніка, електрообладнання, автомобілі та автокомпоненти тощо.

► Третя категорія: висока частка енергетичних витрат і низька експортна конкурентна перевага. Ці галузі стикаються зі значним тиском через зростання енергетичних витрат, але експортна конкурентна перевага не така виразна, як у першій категорії. Тому складно швидко “конвертувати” відносну перевагу через швидке нарощування попиту з-за кордону. Типові приклади: видобуток металевих руд, інший видобуток (наприклад, каменю, піску, глини) тощо.

► Четверта категорія: низька частка енергетичних витрат і низька експортна конкурентна перевага. У таких галузях загальна частка енергетичних витрат є відносно невеликою; водночас це також не галузі з високою експортною конкурентною перевагою, а ті, що мають сильнішу залежність від внутрішнього попиту. Типові приклади: біофармацевтика, харчові напої та тютюн тощо.

Уроки для розподілу інвестицій? Підсилення переваг: електрообладнання, автомобілі та автокомпоненти; розширення частки: хімічна галузь, алюміній, сталь, будматеріали

На основі аналізу вище ми можемо шукати “переможців” і “програвших” на рівні галузей з точки зору “витрат” і “конкурентних переваг”. Підсумовуючи: виходячи з наведеної вище класифікації на чотири категорії, 1）якщо ціни на нафту перебувають на відносно високому рівні, але не настільки високі, щоб спричинити глобальну рецесію, тоді найбільша відносна перевага — у галузях першої категорії; 2）якщо ціни на нафту тривалий час високі й призводять до глобальної рецесії, тоді найбільш оборонною є четверта категорія; 3）якщо ціни на нафту швидко знизяться, то друга категорія лишатиметься основною галуззю з конкурентною перевагою.

Але “витрати” — лише один кут зору. Остаточний вплив енергетичного шоку на прибутковість залежить також від балансу попиту та пропозиції та від того, чи є перекладення подорожчання на споживача (forward pricing) плавним. Один екстремальний приклад: якщо галузь має відносну перевагу за витратами, а також глобальну конкурентоспроможність, але норма прибутку дуже низька, може виникнути ситуація “продаємо собі в збиток, щоб зберегти ринкове охоплення”. Це також не є найкращим вибором для інвестицій. З огляду на це ми беремо чисту маржу прибутку як додатковий індикатор і порівнюємо її очікувану чисту прибутковість у розрізі квантилів від історичного рівня (за останні вісім кварталів, рисунок 29). Чим вищий квантиль, тим краще співвідношення попиту та пропозиції (ближче до “ринку продавця”), тим більше шансів на успішне перекладення подорожчання і тим менше ризику надмірно нашкодити прибутковості через “компенсацію обсягом”.

У сукупності,

Рисунок 29: Чим вищий історичний квантиль маржі чистого прибутку галузі, тим краще співвідношення попиту та пропозиції, тим більше шансів успішно здійснити перекладення й відкрити простір для прибутку

Примітка: дані станом на 3 квітня 2026 року; джерело: FactSet, Дослідницький підрозділ CICC

► Підсилення переваг: галузі, де частка витрат, пов’язаних із нафтою й газом, низька, експортна конкурентоспроможність сильна, а історичний квантиль маржі прибутку високий, як-от електрообладнання, автомобілі та автокомпоненти. У таких галузях впливу витрат з боку цін на нафту й газ піддається контрольована. Деякі підкатегорії також можуть отримати вигоду від заміщуваного попиту на енергоносії за умов іранської ситуації, що здатне підсилити конкурентну перевагу (наприклад, нові енергетичні повністю зібрані автомобілі та їхні компоненти).

► Розширення частки: галузі, де частка витрат, пов’язаних із нафтою й газом, висока, експортна конкурентоспроможність сильна, а історичний квантиль маржі прибутку високий, як-от сталь, будматеріали (скловолокно тощо), а також частина хімічної галузі й алюмінію, чиї поставки вже були пошкоджені через ситуацію на Близькому Сході. Такі галузі зіткнуться з тиском витрат, але якщо зростання витрат в інших основних регіонах виробництва відбувається швидше і це призводить до дефіциту пропозиції, ми можемо отримати вигоду через розширення частки ринку (《Чи ринок “впав туди, де треба”?》).

► Оборонний характер: галузі, де частка витрат, пов’язаних із нафтою й газом, низька, експортна конкурентоспроможність слабка, а історичний квантиль маржі прибутку високий, як-от біотехнології, харчові напої та тютюн тощо. Такі галузі відчувають відносно менший вплив зовнішніх шоків і можуть виступати оборонним варіантом, коли сильно руйнується зовнішній попит.

Source

Походження матеріалу

Цей текст взято з: 《Хто отримує найбільшу вигоду за високих цін на нафту?》, який був опублікований 6 квітня 2026 року

Масив новин і точний розбір — усе в застосунку Sina Finance

Відповідальний: Ван Ке