さらに言えば、同省の懸念に対処するもっと良い方法もある。米国における対外投資委員会（CFIUS）の日本版が今まさに整備されつつあり、加えてMETI、金融庁、法務省が必要な改革で協力するなら、イギリス流の「出してみせろ、さもなければ黙れ（put up or shut up）」のルールで、軽率なテンダーオファーを思いとどまらせることも可能だ。
こうした措置は、取引の奔流が、日本株式会社が依然として持つグローバルな技術的優位を削り取ることにつながり得るという、実際の懸念に対処しうる。例として、センサー（計測用）メーカーの芝浦電子（Shibaura Electronics）の買収を挙げよう。台湾のヤギオ（Yageo）（2327.TW）による、同意を得ない提案は、対象企業が中国の軍に対する売上に依存している可能性についての疑問を呼び起こした。これは、外国の買い手を退けられなかった日本の“白馬”も連れてきた。だが9月、日本の外国為替及び外国貿易法（Foreign Exchange and Foreign Trade Act）に基づく審査で、ヤギオは買収についての公式なクリアランスを得た。ロイターは、1人の匿名の情報源として、台湾企業が、戦略的に重要なサプライチェーンにおける芝浦電子の役割を守るため、機微技術の漏えいを防ぐことに合意していたと報じている。十分かどうかは別として、日本には、より徹底的で中央集権的なCFIUS型の審査制度が恐らく必要だ。
Hudson Lockettは、香港におけるReuters Breakingviewsのアジア・コラムニストです。2024年にロイターに入社する前は、7年間、フィナンシャル・タイムズで働き、直近では同紙のアジア資本市場担当記者を務めていました。その前は、上海のChina Economic Reviewの編集者でした。Hudsonはテキサス大学（The University of Texas）でジャーナリズムと日本語の学位を取得しています。中国語を話します。
日本の買収支配の懸念が記録的なM&Aブームを脅かす
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香港、4月8日（ロイター・ブレイキングビューズ） - 1989年、ソニー（6758.T）の共同創業者、盛田昭夫は「NOと言える日本」を共著し、日本企業は、とりわけ企業買収・合併（M&A）に注力する米国流の発想を拒むべきだと論じた論考を発表した。今日、日本株式会社はついにこうした考え方を受け入れつつあるが、今回の取引活発化を後押ししている政府組織は、企業が望まない買収を跳ね返すための新たなツールを企業に与える局面にあり、結果として同国の4兆ドル規模の経済の、緒についたばかりの景気回復を危うくする可能性がある。
今回の動きは、経済産業省からの“曲球”だ。同省が2023年に公表した公正なM&Aのガイドラインは、強制力のある硬い法規ほどの歯はない。それでも、企業の取締役会においては非常に大きな重みを持ち始めており、日本関連のM&Aはディールロジックによれば、昨年はほぼ倍増し、4,000億ドルに達した。バイアウト（PE）会社のうち、ベイン・キャピタルとKKR（KKR.N）が率いる勢力は、かつて“門番の怪物”のようだと非難されていたが、いまや日本企業を記録的なペースで買い進めている。これらを含む海外の買収名人たちは、アジアのファンドに巨額の資金を集め、この地域で最も活気があり、収益性が高い市場で投入する態勢を整えてきた。
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こうした熱狂は、10年以上にわたるトップダウンの推進の集大成であり、日本取引所での改革によってさらに後押しされてきた。目的は、効率と成長を押し上げ、国内の高齢化がもたらす重しを相殺することだ。それでも、敵対的な買収やアクティビスト（物言う株主）によるキャンペーンは、胸を締め付けられるような変化の速さを伴い、価格だけを根拠に判断される「望ましくない」取引への懸念をあおっている。そうした取引は、経済の王冠の宝石を競売にかけたり、国家安全保障を損なったり、重要なサプライチェーンを混乱させたりしかねない。
だからこそMETI（経済産業省）が、今年の後半にガイドラインを明確化すると2月に約束したのは筋が通っている—おそらく5月より早くてもよい—。それは、同省が「将来のキャッシュフローの現在価値」と定義する「企業価値」という概念を前面に据える形だ。経済産業省の企業制度課のディレクターである冨目幸之（ひろゆき・サメシマ）氏はロイターに対し、取締役会には「既存の経営陣のほうが企業価値をより高められると考えるなら、あるいは買い手が後から資産を切り売りして技術を引き抜く可能性があると判断するなら、ノーと言う権利がある」と語った。ただし同氏は「今回の更新の目的は、企業に買収防衛策を導入するよう促すことではない」とも付け加えた。
しかし、企業はMETIの後押しがなくても、そうした“拒否”の合理化理由をすでに使っている。7＆i（3382.T）は、カナダのアリメンタン・クーシュ＝タール（ATD.TO）から昨年受けた460億ドルの提案をかわした。管理運営はよりよくリターンを押し上げられると主張しつつ、同社のコンビニ（利便施設）が「不可欠な国家インフラ」だとも訴えたのだ。7-Elevenのオーナーの株価は現在、クーシュ＝タールが提示した直近のオファー価格に対して、おおむね20%の割引で取引されている。
最悪の場合、今回の省による明確化は案件の流れを鈍らせ、取締役会に“多くの取引で戦略的およびプライベートの買い手がもたらす価値を見落としてよい”という免許を与えかねない。それゆえ、東京の金融界で広く引かれている、現在の“望ましくない”買収の例を精査する価値がある。マンモンド（Mandom）だ。
マンモンド（4917.T）の経営陣による1,260億円（7億9,000万ドル）の買収は、より不適切でありながら高い価格を提示する提案によって企業が狙われるリスクを示すために使われてきた。CVCキャピタル・パートナーズ（CVC.AS）による、経営陣が認めたテンダーオファーの発表を受けて、日本のアクティビスト、村上ファンドはすぐに持ち分を積み増し、より良い価格を求めた。そこへKKRがさらに上の価格で乗り込み、加えて—買収先側の認識では—より“仕立て直されていない”形の、マンモンドの事業を刷新する計画を提示した。だがシステムは意図したとおりに機能したようだ。最終的にCVCがKKRの提示額を上回って落札し、東南アジアでブランドを拡大する計画について経営陣の賛同を勝ち取った。結果として、CVCは当初のテンダーオファー価格に対し58%のプレミアムを支払った。
それらの案件以外にも、アクティビストが万能だという恐れも同様に、過剰に膨らんでいるように見える。今日までで最も目立つ勝利として、エリオット・インベストメント・マネジメントが、自動車王（トヨタ自動車）の豊田章男氏（Akio Toyoda）につながる側の内部者に対し、トヨタインダストリーズ（6201.T）の買収を迫り、彼らに対してはるかに多くを出させることに成功したケースがある。ところが“押しの強い株主”は、それでも、トヨタ自動車（7203.T）が資金を拠出して買い手となった勢力に対し、当該株主自身の計算によれば、目標企業にとっての本質的価値（インドリンシック・バリュー）を満額で支払わせることには失敗した。この画期的な成功でさえ、アクティビストは望むものをすべては手に入れていない。
それでも、METIが、特定の実行可能な事業計画を提示し、その計画を実現するために対象企業の事業を立て直してきた実績のある買い手によるテンダーオファーを望むのは、極めて合理的だろう。部品のように切り分けて抜き取るだけではなく、対象の運営を立て直す経験がある買い手が求められるからだ。だが、同省が計画する明確化が、マーケット参加者の前提に基づく価格が案件組成において担う中心的役割を弱めるなら、上場企業が正当なオファーを肩をすくめて受け流した“昔の悪い日々”への回帰を招くリスクがある。
さらに言えば、同省の懸念に対処するもっと良い方法もある。米国における対外投資委員会（CFIUS）の日本版が今まさに整備されつつあり、加えてMETI、金融庁、法務省が必要な改革で協力するなら、イギリス流の「出してみせろ、さもなければ黙れ（put up or shut up）」のルールで、軽率なテンダーオファーを思いとどまらせることも可能だ。
こうした措置は、取引の奔流が、日本株式会社が依然として持つグローバルな技術的優位を削り取ることにつながり得るという、実際の懸念に対処しうる。例として、センサー（計測用）メーカーの芝浦電子（Shibaura Electronics）の買収を挙げよう。台湾のヤギオ（Yageo）（2327.TW）による、同意を得ない提案は、対象企業が中国の軍に対する売上に依存している可能性についての疑問を呼び起こした。これは、外国の買い手を退けられなかった日本の“白馬”も連れてきた。だが9月、日本の外国為替及び外国貿易法（Foreign Exchange and Foreign Trade Act）に基づく審査で、ヤギオは買収についての公式なクリアランスを得た。ロイターは、1人の匿名の情報源として、台湾企業が、戦略的に重要なサプライチェーンにおける芝浦電子の役割を守るため、機微技術の漏えいを防ぐことに合意していたと報じている。十分かどうかは別として、日本には、より徹底的で中央集権的なCFIUS型の審査制度が恐らく必要だ。
とはいえ、このすべてをもって、METIが買収の是非を判断する際に価格の優位性を弱める必要はない。むしろそのようにすれば、上場企業や投資家（海外、国内の双方）が、日本のますます“リターン重視”な資本主義の形に対処し始めたちょうどそのタイミングで、日本が改革を長く推進してきた取り組みの果実を鈍らせる恐れがある。
皮肉なのは、共同創業者が米国流の企業社会に対して今や悪名高い非難（ジェレミアド）を浴びせたにもかかわらず、ソニーは事業を合理化し、子会社を切り離すことで、日本の“価値の取り戻し”の歩調を整える側に回っていることだ。過去10年の株式のトータルリターンは500%超で、同期間にトヨタ自動車が達成した260%さえも大きく上回る。あるグローバルPE企業の東京オフィスのトップが言うように、経営陣の最も安全な防衛策は“先方からの、同意を得ないアプローチを受けないようにすること”だ。「最善の防御策とは、そもそも買収される側にならないことだ」。
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編集：ウナ・ガラニ（Una Galani）；制作：アディティヤ・スリヴァスタヴ（Aditya Srivastav）
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