Переорендація не звільняє від відповідальності! Вийшли нові правила регулювання короткострокової торгівлі, наскільки вони вплинуть? Ось останній аналіз

Джерело: Сайт «Сек’юрітіс таймс» Автор: Лю Ївень

Нещодавно Комісія з регулювання цінних паперів Китаю (CSRC) офіційно опублікувала «Деякі положення щодо нагляду за короткостроковими угодами» (далі — «Положення»). «Положення» набудуть чинності офіційно з 7 квітня 2026 року. Як супровідні детальні правила до статті 44 Закону про цінні папери, «Положення» системно визначають критерії встановлення короткострокових угод, випадки звільнення та вимоги до наглядового управління. Це є важливим доповненням інституційної системи у сфері регулювання торгівлі на ринку капіталу.

«Для звичайних інвесторів нові правила означають, що ігрові правила на ринку стануть справедливішими й прозорішими. Дії, які намагаються скористатися «сірими зонами» для інсайдерської торгівлі та короткострокового спекулювання, стикатимуться з жорсткішими обмеженнями, тоді як довгострокові інвестиції на основі фундаментальних показників отримають кращі інституційні умови», — заявила юридична фірма «Цзянсу Сицзе Туньжень» (Jiangsu Shiji Tongren).

Підвищення рівня управлінської концепції

За відомостями, порівняно з тим, що раніше CSRC 21 липня 2023 року опублікувала «Деякі положення щодо вдосконалення нагляду за певними короткостроковими угодами (проєкт для консультацій)», у фінальній редакції, зберігаючи суворість нагляду, суттєво підвищено визначеність правил та їхню практичну застосовність. Повністю враховано відгуки ринку щодо підтримки інституційного інвестування, а також проведено масштабну оптимізацію.

Юридична фірма «Цзянсу Сицзе Туньжень» вважає, що оприлюднення «Положень» — це не лише латання на технічному рівні, а й підвищення рівня управлінської концепції.

По-перше, правила стали більш прозорими та стабільними. Чіткі межі «червоних ліній» і перелік випадків звільнення дають великим акціонерам публічних компаній, керівникам компаній (директорам, наглядовим радам/спостережним радам, керівникам вищої ланки) та інституційним інвесторам стабільне очікування щодо власної торговельної поведінки, знижуючи ризик «наступити на міну».

По-друге, підтримка реальної економіки та ринкових інновацій. Звільнення щодо заявок/погашень ETF (申赎), конвертації в акції за конвертованими облігаціями (可转债转股) тощо по суті підтримують інноваційне застосування інструментів ринку капіталу та забезпечують безперешкодні канали фінансування для підприємств.

По-третє, стимулювання ціннісного інвестування. Завдяки зручнішій взаємодії для довгострокових коштів, таких як кошти пенсійного/соціального страхування, ануїтетні фонди (年金), іноземні інвестиції (外资) тощо, регуляторний орган спрямовує ринок від надмірної гри на різниці цін до фокусування на довгостроковій цінності розміщення коштів підприємствами. Це має глибоке значення для високоякісного розвитку ринку капіталу.

Юридична фірма «Дачен» (大成律所) вважає, що як важливі супровідні правила після внесення змін до Закону про цінні папери, ухвалення «Положень» означає, що наш ринок капіталу переходить у більш точний, системний та міжнародний новий етап у сфері нагляду за короткостроковими угодами. У майбутньому комплаєнс — це не «кайдани», а «запобіжні огорожі» для стабільного руху ринкових суб’єктів уперед. На тлі дедалі чіткіших правил і дедалі більш деталізованого нагляду, публічні компанії, керівники (директори, наглядові ради/спостережні ради, вища управлінська ланка) та професійні інституції зможуть рухатися стабільно лише тоді, коли усвідомлення комплаєнсу буде вбудовано у «колір» корпоративного управління, щоб їхній розвиток у хвилі зростання ринку капіталу був довготривалим і далекосяжним.

Облікові рахунки батьків і дітей — у межах нагляду

«Положення» чітко визначають коло суб’єктів, на яких поширюється регулювання короткострокових угод, та види цінних паперів, яких це стосується.

Щодо суб’єктів, у «Положеннях» у статті 8 чітко зазначено, що до визначення короткострокових угод відносяться цінні папери, які належать директорам, наглядовим особам/директорам наглядових органів, а також керівникам вищої ланки, і які належать фізичним особам-акціонерам. Сюди входять цінні папери, що належать їхнім подружжям, батькам, дітям, а також цінні папери, що утримуються з використанням рахунків інших осіб.

Юридична фірма «Дачен» зазначає, що це означає: «ключова меншість» має не лише тримати під контролем себе, а й посилити управління рахунками цінних паперів членів сім’ї, щоб уникнути порушень через помилкові дії близьких родичів. При цьому щодо цінних паперів, які належать подружжю, батькам та дітям інвесторів певного статусу, «Положення» визначають, що на підставі родинних відносин їх безумовно вважають такими, що належать самим цим особам. А для цінних паперів, які утримуються іншими третіми особами без близьких родинних відносин, має бути доведено факт «утримання з використанням рахунків інших осіб», щоб їх можна було об’єднувати для розрахунку. За наявності змови між двома сторонами до вчинення дій це створює значні труднощі зі збиранням доказів, що становить виклик для адміністративного правозастосування у сфері цінних паперів.

Варто зауважити, що «Положення» чітко визначають: навіть якщо інвестор не мав певного статусу під час купівлі, але на момент продажу він уже його мав (наприклад, у разі набуття статусу великого акціонера шляхом збільшення частки), то і його торговельні дії також мають підпорядковуватися режиму короткострокових угод.

Порівняльне охоплення типів цінних паперів

Щодо переліку фінансових інструментів, окрім традиційних акцій, «Положення» включають «інші цінні папери, що мають характер частки в капіталі» у сферу нагляду. Зокрема, це включає депозитарні розписки (存托凭证), облігації емітента, що підлягають обміну (可交换公司债券, 可交债), конвертовані облігації (可转换公司债券, 可转债) тощо. Юридична фірма «Цзянсу Сицзе Туньжень» вважає, що це означає: короткострокові арбітражні дії, здійснені із використанням цих похідних інструментів, так само підпадають під заборону «зворотних угод протягом шести місяців» (шість місяців反向交易).

Позика цінних паперів через «轉融通» не є випадком звільнення

У «Положеннях» у статті 6 використано форму «переліку випадків звільнення», де перелічено 13 ситуацій, які не становлять короткострокових угод. Загалом їх можна віднести до трьох великих категорій.

По-перше, це категорія за дизайном бізнес-процесів, включно з конвертацією привілейованих акцій, викупом у зв’язку з конвертацією за конвертованими/обмінними облігаціями (可转债/可交债轉股赎回), заявками/погашеннями ETF (ETF申赎), реалізацією прав за програмами акціонерного стимулювання (股权激励行权), діями щодо обов’язку маркет-мейкінгу (做市报价义务行为) тощо. По-друге, це категорія «не-торговельних факторів», включно із примусовим виконанням за судовими рішеннями, спадкуванням, даруванням, безоплатною передачею державних часток (国有股份无偿划转) тощо. По-третє, це категорія «вирівнювання через нагляд», включно з наказом щодо викупу/зворотного викупу у разі незаконного зменшення (购回违规减持股份), а також торгівля, необхідна для підтримання фінансової стабільності.

За інформацією, у проєкті для консультацій 2023 року як виняткову підставу зазначали: «здійснення трансферу/позики цінних паперів через механізм 轉融通 відповідно до 《转融通业务监督管理试行办法》, позичання та повернення акцій або інших цінних паперів, що мають характер частки в капіталі». Однак у нових «Положеннях» 2026 року цю виняткову підставу вилучено.

Юридична фірма «Цзяюань» (嘉源律所) вважає, що ця зміна може бути зумовлена тим, що на практиці існували випадки, коли акціонери публічних компаній здійснювали фактичне зменшення частки «в обхід» через криву операцій з 轉融通: тобто частку переводили шляхом позичання через 轉融通, що дозволяло «в тимчасовому порядку здійснити відчуження» акцій у прихований спосіб. З огляду на обережність, під час оцінювання того, чи утворюють такі операції короткострокову угоду, операції позичання цінних паперів через 轉融通 також слід розглядати як «продаж».

У нових «Положеннях» 2026 року чітко закріплено: операції купівлі, що виникли внаслідок того, що CSRC зобов’язала здійснити викуп (责令回购), або зобов’язала здійснити зворотний викуп за порушення у разі зменшення частки (责令购回违规减持股份), або коли суб’єкт, який порушив, сам ініціював зворотний викуп у зв’язку з незаконним зменшенням частки, не спричиняють підстави для застосування режиму короткострокових угод. Одночасно додано звільнення для законних операцій, необхідних для реагування на значні фінансові ризики та підтримання фінансової стабільності. Юридична фірма «Цзяюань» зазначає, що наведені випадки звільнення вибудовують логічне замикання «незаконне зменшення частки — наказ про зворотний викуп». Раніше, коли акціонера зобов’язували здійснити зворотний викуп, він міг хвилюватися, що сам факт викупу знову може утворити короткострокову угоду. Нові правила 2026 року повністю усунули цю комплаєнс-парадоксальність.

Залучення довгострокових коштів

З метою полегшення роботи професійних інституційних інвесторів, а також залучення більшої кількості середньо- та довгострокових коштів на ринок, «Положення» оптимізували спосіб розрахунку часток для інституційних продуктів.

Для професійних інституційних інвесторів, створених належним чином і які працюють незалежно в межах юрисдикції Китаю та за її межами (наприклад, фонди колективного інвестування, кошти соціального страхування, страхові кошти, а також приватні інвестфонди з відповідними умовами тощо) дозволяється обчислювати кількість часток окремо за «єдиним кодовим рахунком» продукту або портфеля. Юридична фірма «Цзянсу Сицзе Туньжень» зазначає, що це означає: між різними продуктами фондів торгівля не буде об’єднуватися для розрахунку, тим самим уникаючи комплаєнс-ускладнень, які виникають через те, що у одного керуючого є багато продуктів. Це значно підвищує зручність торгів.

Аналітик з небанківського фінансового сектору CITIC Securities/ Цітін будівництво (中信建投) Чжао Ран (赵然) зазначив: застосування окремого розрахунку часток у випадках, коли цінні папери ведуться на окремих рахунках, відкритих відповідно до продукту або портфеля та які управляються професійними інституціями, вирішує операційний складний момент, з яким стикались раніше інституційні кошти, коли торгівля між продуктами могла спричинити обмеження короткострокових угод. Це надає інституційну зручність для участі довгострокових коштів, таких як фонд соціального страхування та пенсійні фонди. Водночас, поряд із чітким визначенням випадків звільнення, встановлено й заперечувальні застереження, зокрема «отримання незаконної вигоди шляхом використання інформаційних переваг тощо», що відображає концепцію обережного регулювання та одночасного заохочення комплаєнсу. Це сприяє досягненню динамічного балансу між зрученням торгівлі на ринку та запобіганням незаконним діям.