80 kali lipat rasio harga terhadap laba mengejutkan investor! Citra merek lama kehilangan daya tarik, IPO Tong Ren Tang untuk layanan kesehatan dan pengobatan gagal empat kali berturut-turut

Rencana ekspansi peta modal Grup Tongrentang mengalami perubahan mendadak. Perusahaan yang semula dijadwalkan akan listing di Bursa Saham Hong Kong pada 30 Maret (02667.HK), Beijing Tongrentang Yi Yang Investment Co., Ltd. (selanjutnya disebut “Tongrentang Yi Yang”), pada 27 Maret menerbitkan pengumuman yang menyatakan bahwa setelah mempertimbangkan berbagai faktor, termasuk kondisi pasar yang berlaku saat ini, perusahaan memutuskan untuk menunda penawaran umum global dan rencana pencatatan. Ini berarti waktu pendaratan platform listing keempat milik Grup Tongrentang kembali mundur, dan perjalanan IPO yang sudah empat kali mengajukan berkas serta dua kali gagal dalam proses dengar pendapat juga menambah satu lapis liku lagi.

Di balik penundaan listing Tongrentang Yi Yang kali ini, selain ada kendala objektif seperti lingkungan pasar dan minat berlangganan, juga sangat terkait erat dengan kontroversi operasional jangka panjang yang selama ini dimiliki perusahaan. Selain itu, berbagai titik sakit yang terungkap pada aspek fundamental menjadi alasan inti pasar untuk menunggu dan melihat.

Minat pemesanan lesu

Penilaian (valuasi) dalam IPO Tongrentang Yi Yang kali ini secara signifikan lebih tinggi, sementara minat berlangganan pasar jelas kurang, sehingga menjadi salah satu pemicu langsung penundaan listingnya. Berdasarkan batas harga penerbitan yang direncanakan sebesar 8,30 HKD, kapitalisasi pasar setelah penerbitan diperkirakan sekitar 3,86 miliar HKD, dengan price-to-earnings (PER) terhadap laba bersih tahun 2024 lebih dari 80 kali; sementara perusahaan-perusahaan di jalur industri yang sejenis di bursa Hong Kong seperti Tongshaitan PER sekitar 19 kali, dan di dalam grup, PER Tongrentang Technology serta Tongrentang Guoyao masing-masing berada dalam 20 kali atau kurang.

Menurut data publik, rasio penggandaan (oversubscribed) pada penawaran umum Tongrentang Yi Yang hanya 4,85 kali. Diketahui bahwa oversubscribed adalah pinjaman berbasis margin di pasar saham Hong Kong, dan rasio penggandaan oversubscribed secara langsung mencerminkan tingkat antusiasme pemesanan pasar—semakin tinggi rasionya, semakin besar perhatian dan partisipasi pasar terhadap IPO tersebut; sebaliknya, jika rasionya rendah, antusiasme pemesanan ikut lesu. Perlu dicatat bahwa pada hari yang sama, di antara tiga perusahaan lain yang juga menggelar penawaran, perusahaan yang juga tergolong sektor layanan kesehatan, Dexi-B, memiliki rasio indeks oversubscribed sebesar 637,82 kali, yang sangat kontras dengan Tongrentang Yi Yang.

Di tengah rendahnya antusiasme pemesanan para investor ritel, pada hari pencatatan terdapat total 4 perusahaan yang melakukan penawaran pada waktu yang sama, sehingga semakin mengencerkan dana pemesanan. Dengan gabungan berbagai faktor, tekanan listing Tongrentang Yi Yang menjadi semakin besar.

Sebagai platform inti yang berfokus pada layanan kesehatan pengobatan Tiongkok (Traditional Chinese Medicine) dan layanan perawatan lansia, perusahaan semula berharap melalui IPO ini untuk mewujudkan penempatan modal agar lebih mendukung ekspansi melalui akuisisi dan peningkatan bisnis. Seorang konsultan senior dari Jun He Consulting, Shi Tianyi, kepada reporter The Huaxia Times menyatakan bahwa penundaan rencana pencatatan yang mendadak memberikan dampak paling langsung pada tekanan terhadap arus kas/chain pembiayaan. Dana yang semula direncanakan untuk memperluas jaringan gagal terealisasi, sehingga ritme ekspansi eksternal terpaksa diperlambat. Selain itu, kekecewaan terhadap penawaran publik memperlihatkan keraguan pasar terhadap model “valuasi tinggi, pertumbuhan lemah” miliknya; kredibilitas merek terdampak, kesulitan pembiayaan di tahap berikutnya meningkat, dan pada akhirnya memaksa perusahaan beralih dari “menumpuk skala lewat akuisisi” menjadi memperkuat kemampuan menghasilkan laba dari dalam (internal).

Jika meninjau kembali perjalanan “menjajaki gerbang” IPO-nya, jalan menuju listing Tongrentang Yi Yang dapat dikatakan penuh liku. Setelah pengajuan berkas pertama pada Juni 2024 dinyatakan tidak efektif, pada Desember 2024 dan Juni 2025, dua kali pengajuan juga kembali tidak efektif karena masalah lingkungan pasar, persiapan internal perusahaan, dan sebagainya. Barulah setelah pengajuan keempat pada Januari 2026, perusahaan berhasil lolos sidang dan memulai proses bookbuilding/penawaran umum, dengan rencana listing pada 30 Maret. Jika kali ini listing dapat berjalan lancar, Grup Tongrentang akan membentuk pola industri “A+H” dua pasar dan kerja sama empat platform listing, yang mencakup seluruh rantai industri dari produksi obat tradisional Tiongkok, riset dan pengembangan, penjualan luar negeri, hingga layanan kesehatan dan perawatan. Namun penundaan listing kali ini juga menegaskan kekhawatiran berkelanjutan pasar bahwa perusahaan terlalu bergantung pada suntikan dana dari grup, laba ditopang oleh produk tunggal, serta adanya risiko kepatuhan dan goodwill (goodwill/selisih lebih pembelian). Saat ini, Tongrentang Yi Yang telah memulai prosedur pengembalian dana; apakah perusahaan dapat menghidupkan kembali proses listingnya di tengah penyesuaian kondisi pasar, masih perlu terus dipantau oleh pasar.

Berbalik rugi dengan konsolidasi

Pada awal berdirinya Tongrentang Yi Yang pada 2015, perusahaan beroperasi sebagai platform investasi, dan ekspansi kinerja sangat bergantung pada jalur akuisisi. Pada 2022, perusahaan mengakuisisi Rumah Sakit Pemeriksaan dan Perawatan Kesehatan Zhejiang Sanxitang serta Rumah Obat/Praktek Pengobatan Sanxitang Guoyao. Pada 2024, perusahaan mengambil alih kepemilikan dua unit praktik klinik pengobatan tradisional Tiongkok, Shanghai Chengzhitang dan Zhonghetang, melalui konsolidasi cepat untuk mencapai lonjakan skala serta membalikkan kinerja dari rugi menjadi laba.

Data keuangan menunjukkan bahwa pembalikan rugi Tongrentang Yi Yang sangat bergantung pada akuisisi dan konsolidasi (konsolidasi laporan), sementara kemampuan laba dari internal masih relatif lemah. Pada 2022, perusahaan mencatat rugi bersih sebesar 9,233 juta RMB, dan pada 2023 berhasil membalikkan rugi menjadi laba bersih sebesar 42,634 juta RMB; peningkatan inti berasal dari kontribusi kinerja yang dibawa oleh konsolidasi Sanxitang. Pada 2024, laba bersih perusahaan meningkat lagi menjadi 46,197 juta RMB, dan mempertahankan tren profit. Namun jika manfaat laba yang berasal dari akuisisi dan konsolidasi dikeluarkan, kemampuan laba internal Tongrentang Yi Yang sebenarnya sulit dikatakan optimistis. Sementara itu, produk andalan seperti pil An Gong Niu Huang Wan menjadi penopang inti bagi fundamental laba perusahaan.

Untuk mendukung platform layanan kesehatan dan perawatan lansia di bawahnya, Grup Tongrentang memberikan alokasi sumber daya bernilai besar: pada Januari 2024, Sanxitang memperoleh hak penjualan eksklusif untuk rangkaian produk An Gong Niu Huang Wan di wilayah Provinsi Zhejiang (tidak termasuk apotek dan institusi medis milik Grup Tongrentang). Dengan produk obat tradisional Tiongkok ber-margin kotor tinggi sebagai “pesanan besar” ini, pada tahun itu Sanxitang hanya dari varian Natural An Gong Niu Huang Wan saja menghasilkan pendapatan penjualan sebesar 73,149 juta RMB; dengan porsi pendapatan grosir mencapai 70,5%, menjadikannya sumber laba yang paling inti bagi Tongrentang Yi Yang.

Dari struktur pendapatan, bisnis Tongrentang Yi Yang didominasi layanan medis pengobatan tradisional Tiongkok. Pada 2024, pendapatan segmen ini sebesar 988 juta RMB, menyumbang 84,1% dari total pendapatan; penjualan produk kesehatan berada di urutan berikutnya dengan pendapatan 167 juta RMB, berkontribusi 14,2%. Sementara An Gong Niu Huang Wan adalah penopang utama segmen produk kesehatan tersebut.

Perlu diperhatikan bahwa kandungan nilai laba perusahaan masih perlu ditingkatkan. Dari laba bersih 2024, terdapat pendapatan one-off sebesar 17,10 juta RMB dari penjualan Rumah Sakit Medis Pengobatan Tradisional Tiongkok Tongrentang di Shijiazhuang. Setelah mengecualikan bagian hasil non-kesekali (non-recurring) tersebut, laba inti bisnis justru mengalami penurunan. Pada 2025, laba bersih perusahaan semakin turun menjadi 33,80 juta RMB, turun 26,8% secara year-on-year. Di balik perlambatan pertumbuhan profit, terdapat berbagai kesulitan nyata: meredupnya “bonus” dari akuisisi, lemahnya pertumbuhan internal, serta meningkatnya biaya kepatuhan.

Masalah operasional yang menonjol

Dari sisi tata letak operasional, meskipun Tongrentang Yi Yang menyandang nama “layanan kesehatan dan perawatan lansia”, bisnis intinya tetap berfokus pada diagnosis dan perawatan pengobatan tradisional Tiongkok; porsi layanan perawatan lansia nyaris tidak signifikan, sementara penggabungan layanan kesehatan dan perawatan lansia lebih banyak masih berada pada level konsep. Pada 2024, pendapatan layanan manajemen layanan kesehatan dan perawatan lansia perusahaan hanya 15,50 juta RMB, dengan pangsa terhadap total pendapatan kurang dari 1,3%. Selain itu, bisnisnya sangat terkonsentrasi di tiga wilayah—Beijing, Zhejiang, dan Shanghai—dengan tingkat konsentrasi wilayah yang sangat tinggi; keseimbangan tata kelola bisnis masih perlu ditingkatkan.

Lebih rumit daripada kelemahan operasional adalah risiko kepatuhan yang sering terjadi. Rekam pelanggaran yang diungkap dalam prospektus menunjukkan bahwa pada 2022–2025, beberapa institusi medis di bawah Tongrentang Yi Yang mengalami akumulasi denda lebih dari 40 juta RMB akibat berbagai pelanggaran, dengan sanksi yang melibatkan beberapa institusi inti. Jenis pelanggarannya beragam, dan sebagian masalah terus terpapar. Di antaranya, Shanghai Zhonghetang karena melanggar ketentuan pengawasan lembaga yang ditetapkan untuk cakupan asuransi medis sebelum pengalihan saham, dikenai denda tunggal setinggi 29,8 juta RMB, menjadi institusi dengan nilai denda tertinggi untuk satu kali sanksi di bawah perusahaan; Rumah Sakit Pengobatan Tradisional Tiongkok Tongrentang di Shijiazhuang, Shanghai Chengzhitang, dan Shanghai Zhonghetang karena masalah seperti penetapan harga yang tidak tepat dan pelaporan/penggantian biaya asuransi medis yang melanggar ketentuan, totalnya didenda sekitar 12 juta RMB; Shanghai Chengzhitang juga mendapat sanksi pengawasan karena menerbitkan iklan medis tanpa memperoleh bukti persetujuan pemeriksaan iklan medis; sedangkan Rumah Sakit Pengobatan Tradisional Tiongkok Tongrentang di Beijing kerap mengalami celah manajemen, misalnya penggunaan tenaga kerja non-medis yang tidak memenuhi kualifikasi teknis sanitasi, pengisian berkas rekam medis yang tidak sesuai aturan, dan penanganan limbah medis yang melanggar ketentuan, sehingga berkali-kali mendapat peringatan dari otoritas pengawas dan denda.

Di saat yang sama, risiko goodwill yang tinggi dari perusahaan juga tidak bisa diabaikan. Hingga akhir September 2025, goodwill Tongrentang Yi Yang memiliki nilai buku sebesar 263 juta RMB. Goodwill terutama berasal dari target akuisisi seperti Sanxitang dan Shanghai Chengzhitang. Jika kinerja target-target akuisisi tersebut ke depannya tidak sesuai ekspektasi, penurunan nilai goodwill akan memberikan dampak langsung terhadap laba perusahaan, sehingga semakin memperparah tekanan operasionalnya.

Secara keseluruhan, penundaan listing Tongrentang Yi Yang kali ini adalah hasil objektif dari kurangnya antusiasme pemesanan pasar, sekaligus sangat berkaitan dengan berbagai titik sakit perusahaan sendiri seperti struktur laba dan manajemen operasional. Dalam pengumuman, perusahaan menyatakan “tetap berkomitmen untuk menyelesaikan penawaran umum global dan proses listing secara tepat waktu.” Sementara itu, terkait rencana IPO berikutnya, kantor Sekretaris Perusahaan (sekretaris perusahaan) Tongrentang Yi Yang kepada reporter The Huaxia Times menyampaikan bahwa semuanya mengikuti pengumuman. Sebagai bagian penting dari Grup Tongrentang untuk menyempurnakan tata letak seluruh rantai industri, apakah ke depannya perusahaan dapat merapikan kelemahan operasional, mengatasi risiko kepatuhan dan goodwill, serta melanjutkan proses listing secara lancar, reporter The Huaxia Times akan terus memantaunya.

Editor edisi ini: Sun Qi

Melimpahnya informasi dan interpretasi yang tepat, semuanya ada di aplikasi Sina Finance APP