2026Q1 Obligasi Konversi: Gejolak Musim Semi dan Gangguan Eksternal Bergantian, Valuasi Naik dan Kemudian Turun

（来源：冠南固收视野）

Ringkasan

Pasar obligasi konversi 2026Q1: naik tajam lalu turun kembali, penurunan bergelombang akibat risiko geopolitik

Indeks obligasi konversi 2026Q1 bergerak naik dulu lalu turun. Secara perbandingan horizontal, indeks obligasi konversi 2026Q1 mengungguli S&P 50, CSI 300, dan STAR 50, tetapi lebih lemah dibandingkan indeks small-cap seperti CSI 1000 dan CSI 2000 serta indeks saham terkait. Berdasarkan pergerakan indeks dan peristiwa pendorong utama, pasar obligasi konversi 26Q1 dapat dibagi menjadi tiga tahap: (1) dari awal tahun hingga 28 Januari, pasar ekuitas diuntungkan oleh “spring uptick” yang bertepatan dengan katalis tema teknologi, sehingga secara keseluruhan melanjutkan panasnya periode sebelum Tahun Baru, regulator meningkatkan rasio margin jaminan pembiayaan, yang sedikit meredakan sentimen pasar saham yang terlalu panas; obligasi konversi ETF terus bertumbuh, dan dengan dukungan likuiditas obligasi konversi ikut naik bersama pasar ekuitas; (2) dari 29 Januari hingga 27 Februari, pada akhir Januari Iran mengumumkan masuk status darurat yang menambah gangguan eksternal, ditambah dengan jendela pengungkapan prakiraan kinerja yang membuat pasar beralih dari “sentimen + valuasi” ke verifikasi kinerja, sehingga penurunan sementara pasar ekuitas relatif lebih jelas; pada awal Februari, dana obligasi konversi berebut konfigurasi memunculkan rekor valuasi historis menjelang libur Imlek dan setelahnya; pada akhir bulan, “penurunan terhadap nilai pari + pencernaan valuasi” memperbesar penurunan obligasi konversi, sehingga kinerja secara keseluruhan tidak sebaik pasar ekuitas; (3) dari 2 Maret hingga 31 Maret, risiko geopolitik pada Maret makin menguat, “fixed income + penarikan (redeem)” terjelma, ditambah masuknya musim laporan keuangan yang akan datang; arah preferensi risiko pasar secara keseluruhan melemah, dan dalam lingkungan valuasi yang tinggi obligasi konversi relatif lebih rapuh. Pada 30 Maret, obligasi konversi Yiwei melampaui ekspektasi dalam aksi strong redemption yang menyeret kinerja obligasi konversi; pada akhir bulan, obligasi berharga tinggi dan yang berjangka sisa pendek terkena tekanan yang jelas, sehingga indeks obligasi konversi turun kembali hingga level setara awal tahun.

Rekap tahap: gejolak—konsolidasi—koreksi

Tahap pertama: gejolak musim semi + katalis tema, ekuitas mencetak pembuka baik (0105-0128). Dari 5 Januari hingga 28 Januari, pasar ekuitas diuntungkan oleh gejolak musim semi yang bertepatan dengan katalis tema ganda teknologi & siklus, tampil kuat. Ekspansi saldo margin financing-and-securities (two融) dipercepat, dana northbound juga masuk bersih secara berkelanjutan; terdorong oleh rebutan posisi dan peningkatan sentimen, obligasi konversi dengan cepat menguat. Pada periode yang sama, indeks obligasi konversi naik 8,45%, sementara rata-rata nilai pari naik 4,62% menjadi 106,19 yuan. Obligasi konversi keluar dari tren independen; valuasi pasar melonjak 4,09 pct dibanding akhir 2025 menjadi 38,14%.

Tahap kedua: pasar obligasi konversi melemah dulu lalu menguat kembali, valuasi tinggi beralih ke proses pencernaan (0129-0227). Dari 29 Januari hingga 27 Februari, obligasi konversi dan saham terkait secara keseluruhan melanjutkan kecenderungan cenderung kuat. Indeks WanDe QuanA naik 1,15%, rata-rata nilai pari naik 3,01% dibanding akhir Februari menjadi 109,38 yuan, sedangkan indeks obligasi konversi turun tipis 1,55%. Dana obligasi konversi merebut konfigurasi sehingga menciptakan rekor valuasi historis menjelang Imlek dan setelahnya. Dalam proses koreksi akhir bulan, “penurunan nilai pari + pencernaan valuasi” memperbesar penurunan obligasi konversi. Secara keseluruhan kinerjanya tidak sebaik pasar ekuitas, sehingga secara komprehensif tingkat premium fitting “di atas 100 yuan” hanya naik tipis 0,98 pct menjadi 39,12%.

Tahap ketiga: konflik geopolitik berlanjut, strong redemption di luar ekspektasi menyeret (0302-0331). Dari 2 Maret hingga 31 Maret, pasar ekuitas dan obligasi konversi sama-sama turun: Indeks WanDe QuanA turun 8,73%, rata-rata nilai pari turun 9,29% menjadi 99,22, indeks obligasi konversi turun 7,41%, lebih underperform dibanding indeks saham terkait. Di satu sisi, mendekati periode keterbukaan kinerja April, jendela musiman pasar ekuitas yang cenderung lemah mulai terbuka; dana konfigurasi obligasi konversi beralih ke ambil untung, sementara fixed income+ beralih ke net redemption dan penurunan ETF turut membuktikan bahwa dukungan dari sisi arus dana periode sebelumnya melemah bertahap. Di sisi lain, terdampak strong redemption obligasi konversi Yiwei yang melampaui ekspektasi; penetapan harga risiko strong redemption menekan kinerja sebagian instrumen, sehingga secara keseluruhan valuasi obligasi konversi terkompresi besar 6,47 pct menjadi 32,65%.

Peringatan Risiko: tingkat pemulihan ekonomi tidak sesuai ekspektasi, gangguan pasar luar negeri di luar ekspektasi, penyesuaian kebijakan moneter di luar ekspektasi, dan lain-lain.

Daftar Isi

Isi Utama

Satu

Pasar obligasi konversi 2026Q1: naik tajam lalu turun kembali, penurunan bergelombang akibat risiko geopolitik

Indeks obligasi konversi 2026Q1 bergerak naik dulu lalu turun. Secara perbandingan horizontal, indeks obligasi konversi 2026Q1 mengungguli S&P 50, CSI 300, dan STAR 50, tetapi lebih lemah dibandingkan indeks small-cap seperti CSI 1000 dan CSI 2000 serta indeks saham terkait. Berdasarkan pergerakan indeks dan peristiwa pendorong utama, pasar obligasi konversi 26Q1 dapat dibagi menjadi tiga tahap: (1) dari awal tahun hingga 28 Januari, pasar ekuitas diuntungkan oleh “spring uptick” yang bertepatan dengan katalis tema teknologi, sehingga secara keseluruhan melanjutkan panasnya periode sebelum Tahun Baru; regulator meningkatkan rasio margin jaminan pembiayaan, yang sedikit meredakan sentimen pasar saham yang terlalu panas. Obligasi konversi ETF terus bertumbuh, dan dengan dukungan likuiditas obligasi konversi ikut naik bersama pasar ekuitas; (2) dari 29 Januari hingga 27 Februari, pada akhir Januari Iran mengumumkan masuk status darurat yang menambah gangguan eksternal, ditambah dengan jendela pengungkapan prakiraan kinerja yang membuat pasar beralih dari “sentimen + valuasi” ke verifikasi kinerja, sehingga penurunan sementara pasar ekuitas relatif lebih jelas. Pada awal Februari, dana obligasi konversi merebut konfigurasi memunculkan rekor valuasi historis menjelang Imlek dan setelahnya; pada akhir bulan, “penurunan nilai pari + pencernaan valuasi” memperbesar penurunan obligasi konversi, sehingga kinerja secara keseluruhan tidak sebaik pasar ekuitas; (3) dari 2 Maret hingga 31 Maret, risiko geopolitik pada Maret makin menguat, “fixed income + penarikan (redeem)” terjelma, ditambah masuknya musim laporan keuangan yang akan datang; arah preferensi risiko pasar secara keseluruhan melemah, dan dalam lingkungan valuasi yang tinggi obligasi konversi relatif lebih rapuh. Pada 30 Maret, obligasi konversi Yiwei melampaui ekspektasi dalam aksi strong redemption yang menyeret kinerja obligasi konversi; pada akhir bulan, obligasi berharga tinggi dan yang berjangka sisa pendek terkena tekanan yang jelas, sehingga indeks obligasi konversi turun kembali hingga level setara awal tahun.

(1) Kinerja pasar 26Q1: pusat harga turun, valuasi naik dulu lalu turun kembali

Pusat harga dan porsi high-parity turun. Hingga 31 Maret, harga penutupan rata-rata tertimbang obligasi konversi sebesar 133,48 yuan, turun tipis 0,82% dibanding akhir 2025; jumlah porsi obligasi konversi berharga tinggi di atas 150 yuan turun 2,36 pct menjadi 20,74%. Median harga pasar obligasi konversi adalah 132,50 yuan, turun 0,41% dibanding akhir 2025. Pada periode sebelum dan sesudah Imlek, aksi perdagangan tema teknologi ditambah gejolak musim semi mendorong pasar ekuitas naik cepat; rata-rata nilai pari obligasi konversi mencapai tertinggi 109,38 yuan, lalu karena gangguan risiko turun menjadi 99,22 yuan. Secara keseluruhan turun 2,24% dibanding akhir 2025; porsi dalam rentang nilai pari yang tinggi berkurang sedikit. Hingga 31 Maret, porsi nilai pari di atas 100 yuan turun 5,45 pct dari 53,02% pada akhir 2025 menjadi 47,56%.

Setelah menembus rekor historis, valuasi obligasi konversi bergejolak lalu turun kembali. Pada Januari, pasar ekuitas melanjutkan panasnya periode sebelum Tahun Baru; pada paruh tengah-bawah terjadi konsolidasi namun secara keseluruhan masih kuat. Porsi obligasi konversi ETF terus bertumbuh; pemegang utama seperti reksa dana publik menambah kepemilikan. Dengan dukungan likuiditas, obligasi konversi ikut naik bersama pasar ekuitas, dan valuasi turut terdorong naik ke level tinggi. Pada Februari, pasar ekuitas berguncang namun cenderung kuat. Menjelang Imlek, dana mungkin terdapat kebutuhan ambil untung serta sentimen menghindari risiko. Namun di satu sisi, setelah liburan, kontrol real estat Shanghai dibuka, serta pada pertemuan penting disebutkan ekonomi dan pembangunan di luar ekspektasi; di sisi lain, efek kalender dari periode Imlek hingga dua sesi parlemen (two sessions) mungkin kembali menguatkan ekspektasi pasar terhadap “pembuka baik” dan verifikasi kinerja. Saldo two融 meningkat cepat; pasar ekuitas secara keseluruhan tetap mempertahankan preferensi risiko yang relatif positif. Valuasi obligasi konversi menembus 40% sebelum dan sekitar Imlek, mencapai rekor historis. Pada Maret, risiko geopolitik makin menguat, “fixed income + redeem” terjelma, ditambah dengan masuknya musim laporan keuangan yang akan datang. Preferensi risiko pasar secara keseluruhan melemah; dalam lingkungan valuasi tinggi, obligasi konversi relatif rapuh. Pada 30 Maret, strong redemption obligasi konversi Yiwei yang melampaui ekspektasi menyeret kinerja obligasi konversi; pada akhir bulan, tekanan terhadap obligasi harga tinggi dan yang berjangka sisa pendek terlihat jelas. Indeks obligasi konversi turun kembali hingga level setara awal tahun.

Hingga 31 Maret, tingkat premium fitting di atas 100 yuan sebesar 32,65%, menyusut 1,41 pct dibanding akhir 2025; berada pada kuantil 76,80% sejak awal 2025.

Dari rotasi kinerja antar-sektor, TMT dan sektor siklus bergantian memimpin. Pada kuartal pertama, kinerja pasar ekuitas relatif positif, namun terdapat perbedaan antar-sektor. Di awal tahun saat gejolak musim semi mereda, sektor teknologi memimpin. Ditambah pemanasan logam non-ferrous mendorong sektor siklus naik. Pada Februari yang merupakan pasar berguncang, mungkin terdapat perilaku ambil untung oleh dana; selama konflik AS-Iran, dispatch militer dan dorongan PPI di luar ekspektasi mendongkrak sektor kimia, sehingga sektor siklus berlanjut kuat. Sementara sektor TMT ber-beta tinggi turun lebih banyak. Pada Maret, gangguan risiko geopolitik membuat semua sektor jatuh secara umum; karakter anti-jatuh terlihat pada sektor seperti baja, batubara, dan bahan bangunan.

(2) Ketentuan obligasi konversi: jumlah strong redemption meningkat secara berantai (month-on-month), probabilitas penurunan syarat (downward adjustment) naik tajam

Jumlah pemicu redemption meningkat secara berantai, strong redemption obligasi konversi Yiwei melampaui ekspektasi. Dari 43 obligasi konversi yang mengalami delisting pada 2026Q1, 7 di antaranya merupakan redemption karena jatuh tempo; selain itu termasuk 36 obligasi yang mengalami delisting karena strong redemption. Total 83 obligasi konversi memicu ketentuan wajib strong redemption pada 2026Q1, di mana 43 pengumuman tidak melakukan strong redemption; persentase yang tidak strong redemption sebesar 51,81%, meningkat tipis 0,34 pct dibanding 25Q4. Jumlah yang memicu redemption bertambah 7 instrumen dibanding 2025Q4, dan persentase strong redemption sedikit menurun secara berantai. Perlu dicatat bahwa pada awal tahun saat gejolak musim semi berlangsung, saham terkait mengalami kenaikan luas; jumlah obligasi konversi di mana harga saham terkait lebih tinggi dari harga pemicu strong redemption meningkat cepat. Pada kuartal pertama, dalam daftar strong redemption, tidak sedikit sampel dengan sisa tenor yang relatif pendek. Rata-rata tenor yang tersisa 3,10 tahun, turun 7,74% dibanding 2025. Strong redemption secara bertahap bergeser dari obligasi yang mendekati jatuh tempo menuju seluruh rentang tenor yang masih bertahan. Pada 30 Maret, strong redemption obligasi konversi Yiwei melampaui ekspektasi, menyeret kinerja pasar obligasi konversi lebih lanjut. Menjelang jatuh tempo, valuasi obligasi konversi “sisa tenor pendek” menunjukkan tekanan; tingkat premium obligasi konversi dengan nilai pari di atas 130 yuan menyusut secara signifikan. Instrumen dengan harga yang mendekati, juga mendapat sebagian tekanan. Pada saat yang sama, karakter berlapis di dalam valuasi obligasi konversi berharga tinggi terlihat jelas; untuk sebagian instrumen dengan ekspektasi strong redemption lebih kuat, tingkat premium telah terkompresi mendekati nol. Sebagai perbandingan, untuk instrumen dengan ekspektasi lemah, tingkat premium terkonsentrasi sekitar 20%.

Jumlah instrumen yang memicu penyesuaian syarat (downward adjustment) berkurang, probabilitas penyesuaian meningkat tajam. Pada 2026Q1, pasar obligasi konversi naik dulu lalu turun. Ketika seluruh pasar mengalami koreksi pada Maret, progres pemicu penyesuaian syarat meningkat cepat. Hingga 31 Maret, total 52 obligasi konversi telah memicu setidaknya 1 hari; pada 2026Q1, obligasi konversi seluruh pasar memicu ketentuan down修 sebanyak 61 kali (tidak termasuk penolakan diam-diam). Ada 14 obligasi yang mengumumkan usulan down修; selain WenTai dan RuiKe, semuanya menyelesaikan down修 dalam kuartal ini. Total 14 kali berhasil down修 (termasuk 25Q4: Wanfu dan Yuxing). Sebanyak 43 obligasi mengumumkan tidak melakukan down修, total 47 kali (akun “Laozhi” sebanyak 4 kali tidak down修, dan obligasi Guanyu 2 kali). Bila dilihat dari proporsi usulan down修 terhadap proporsi pemicu down修, probabilitas usulan down修 pada 26Q1 adalah 22,95%, naik 10,24 pct secara year-on-year dibanding 25Q1, dan naik 13,13 pct secara quarter-on-quarter dibanding 25Q4.

Dalam lingkungan valuasi tinggi, imbal hasil permainan untuk down修 berkurang. Pada 2026Q1, walau probabilitas down修 relatif tinggi, tetapi imbal hasil dalam permainan down修 cenderung lemah: dibatasi oleh valuasi pasar obligasi konversi yang secara keseluruhan masih tinggi, serta lingkungan ketika terjadi guncangan turun pada Maret. Dengan “game ex-ante” memakai basis hari ketika down修 diperkirakan sebagai dasar, rata-rata imbal hasil dalam periode T+10 setelah pengumuman adalah -0,70%, turun 0,28 pct secara berantai dibanding 25Q4. Jika dilihat “game ex-post” berdasarkan hari usulan down修 sebagai dasar, rata-rata imbal hasil T+10 setelah pengumuman adalah 2,24%, turun 1,18 pct dibanding 25Q4.

(3) Struktur permintaan-penawaran: ritme penerbitan obligasi baru melambat, reksa dana publik dan ETF sebagai penopang likuiditas

Penawaran pasar obligasi konversi melemah year-on-year, peningkatan pada penerbitan rencana. Dari sisi penawaran, pada 26Q1 terdapat 11 instrumen obligasi konversi baru dengan total skala 9.02B yuan, turun 34,10% dibanding 13.68B yuan pada 25Q1, dan turun 34,83% dibanding 25Q4. Jumlah penerbitan instrumen baru lebih rendah daripada jumlah yang delisting (43 instrumen jatuh tempo dan redemption). Total skala penerbitan rencana yang baru adalah 32.41B yuan, naik 71,54% year-on-year dan naik 38,84% dibanding 25Q4; dengan demikian, penawaran dari sisi penerbitan rencana membaik secara marginal.

Penerbitan obligasi konversi skala besar dan peringkat tinggi cenderung lemah berlanjut. Dari struktur penerbitan, untuk obligasi konversi skala besar di atas 10 miliar yuan, sejak 2023 hingga saat ini tidak ada tambahan instrumen baru; hanya Zijin Mining dan Bank of Changsha yang masih dalam proses menunggu penerbitan. Dari klasifikasi peringkat, pada kuartal pertama 2026 obligasi peringkat AA+ menambah Yiwei dan Shangtai; pasokan obligasi peringkat tinggi berkurang dibanding 25Q4.

Skala exit tidak rendah, exit obligasi konversi skala besar melunak. Dari sisi exit, pada 26Q1 ada 43 obligasi konversi yang delisting, naik 59,26% year-on-year dibanding 25Q1. Nilai exit total sebesar 452,48 miliar yuan (termasuk jatuh tempo, redemption, repurchase, dan konversi saham); naik 8,85% year-on-year. Pada 26Q1, proporsi nilai exit obligasi konversi dengan skala penerbitan di atas 10 miliar yuan adalah 3,17%; exit obligasi konversi skala besar mengalami pelunakan.

Sisi permintaan: kebanyakan pemegang utama mengurangi skala kepemilikan. Pada 26Q1, kinerja sisi permintaan relatif cenderung lemah. Di dua bursa (Shanghai dan Shenzhen), pemegang utama menunjukkan perbedaan. Total kepemilikan sebesar 45.25B yuan, turun 15.69B yuan dibanding akhir 2025, penurunan 6,83%, dan penurunannya lebih kecil dibanding 25Q4. Bursa Shanghai turun 220,67 miliar yuan (turun 6,53%), dan Bursa Shenzhen turun 3.53B yuan (turun 7,31%).

Reksa dana publik: tambah kepemilikan berlawanan arah (contra). Hingga akhir Q1, total nilai nominal obligasi konversi yang dimiliki oleh kedua bursa adalah 12.04B yuan, naik 35,30 miliar yuan dibanding akhir 2025, atau naik 1,57%. Proporsi kepemilikan obligasi konversi sebesar 44,31%, naik 3,67 pct dibanding akhir 2025. Secara keseluruhan, pada 26Q1 penambahan kepemilikan obligasi konversi terutama dipicu oleh tren “hotspot” pasar: posisi dana di Januari meningkat 6,88% secara berantai (nilai nominal), menjadi penopang likuiditas kunci bagi peningkatan valuasi obligasi konversi pada kuartal pertama.

Dana pensiun perusahaan masih konservatif. Hingga 26Q1, dana pensiun perusahaan yang dimiliki oleh kedua bursa berjumlah 21.11B yuan, turun 7.04B yuan dibanding akhir 2025 (turun 13,69%); proporsi kepemilikan obligasi konversi sebesar 14,74%, turun lagi 1,17 pct dibanding akhir 2025. Skala dana pensiun perusahaan telah menyusut terus sejak paruh kedua 2023; kemungkinan besar terutama karena kebutuhan mengendalikan risiko penarikan portofolio lebih kuat daripada mengejar imbal hasil. Pada 26Q1, mungkin terjadi pengurangan kepemilikan lebih lanjut akibat perilaku ambil untung.

Institusi asuransi mengurangi kepemilikan lagi sedikit. Hingga 26Q1, total dana asuransi perusahaan di kedua bursa adalah 839.9M yuan, turun 70,39 miliar yuan dibanding akhir 2025 (turun 25,00%); proporsi kepemilikan obligasi konversi sebesar 4,10%, turun lagi 0,99 pct dibanding akhir 2025. Secara keseluruhan, institusi asuransi menambah kemiringan (slope) penjualan obligasi konversi pada 25Q4 dan 26Q1, sehingga kesediaan konfigurasi relatif lemah.

ETF obligasi konversi kembali menambah kepemilikan, permintaan investasi pasif relatif positif. Dibandingkan dengan penurunan berkelanjutan pada semester kedua 2025, kinerja ETF obligasi konversi pada 26Q1 relatif lebih positif, terutama dipicu oleh kinerja kuat obligasi konversi dan pasar ekuitas. Hingga 31 Maret, total kepemilikan ETF Boshi CSI Konversi dan ETF Konversi serta ETF Hai Fu Tong Shanghai Investment Grade Konversi Obligasi mengalami kenaikan 610.5M lembar dibanding akhir 2025, atau naik 18,62%. Titik kenaikan proporsi sangat selaras dengan ritme kompresi premium obligasi konversi “di atas 100 yuan”. Penambahan kepemilikan oleh institusi mungkin menjadi faktor penting pendorong kenaikan valuasi. Dari kinerja net subscription-redemption ETF: net purchase Boshi ETF Q1 sebanyak 229.4M lembar (naik 16,09%); net purchase Hai Fu Tong ETF sebanyak 22.940,00 juta lembar (naik 32,00%). Terdapat perbedaan tingkat sentimen dana, terutama karena preferensi dana yang lebih terkonsentrasi pada instrumen kualitas baik berperingkat tinggi; dari sudut pandang lain, pada Q1 sikap pasar terhadap konfigurasi obligasi konversi berubah dari menunggu (25Q4) menjadi lebih aktif.

Dua

Rekap tahap: gejolak—konsolidasi—koreksi

(1) Gejolak: gejolak musim semi + katalis tema, ekuitas mencetak pembuka baik (0105-0128)

Dari 5 Januari hingga 28 Januari, pasar ekuitas diuntungkan oleh gejolak musim semi yang bertepatan dengan katalis tema ganda teknologi & siklus; kinerja kuat. Ekspansi saldo two融 dipercepat, dan dana northbound juga masuk bersih secara berkelanjutan. Rebutan posisi dan peningkatan sentimen mendorong obligasi konversi menguat cepat. Pada periode yang sama, indeks obligasi konversi naik 8,45%; rata-rata nilai pari naik 4,62% menjadi 106,19 yuan. Obligasi konversi keluar dari tren independen; valuasi pasar melonjak 4,09 pct dibanding akhir 2025 menjadi 38,14%.

Pasar ekuitas secara keseluruhan melanjutkan kekuatan pada Januari. Jalur utama sektor pada Januari difokuskan pada sektor teknologi dan siklus; secara keseluruhan melanjutkan panasnya periode sebelum Tahun Baru. Tiga pemain utama—TSMC dan Tencent—mengalihkan aktivitas komersialisasi AI ke arah yang lebih positif, mendorong percepatan penerapan komersialisasi AI. Dari sisi permintaan terjadi peningkatan suhu yang menekan kapasitas produksi semikonduktor yang ada; tren kenaikan harga menular dari memori, wafer, dan sebagainya ke rantai industri terkait, sehingga segmen terkait terus memanas. Dari sisi sektor siklus, pendorong utamanya berasal dari logam non-ferrous; emas terus memanas akibat gangguan ketidakpastian dari pasar luar negeri ditambah dampak dolar yang melemah, dan berbagai kategori termasuk perak juga mengalami penguatan signifikan.

Pada awal tahun terdapat jendela rebutan konfigurasi obligasi konversi; gejolak musim semi lebih awal dibanding tahun-tahun sebelumnya. Dampak Januari dimana small-cap secara signifikan mengungguli, menyebabkan gaya beralih ke large-cap dan preferensi dana masuk juga menjadi gangguan pada preferensi pasar; namun valuasi masih memberi dukungan tertentu sehingga tetap terjadi konsolidasi di level tinggi. Dari sisi tipe, valuasi obligasi konversi yang cenderung berbasis utang (偏债型) terus naik, sebagian menular ke obligasi berbasis saham (偏股) dan seimbang (平衡型), tetapi kenaikannya relatif kecil. Kenaikan valuasi pada obligasi berharga tinggi dan obligasi small-cap relatif lebih signifikan. Januari memang merupakan jendela penting bagi pasar obligasi konversi untuk berebut konfigurasi; sementara pengurangan kepemilikan yang besar oleh institusi pada akhir 2025 dibanding tahun sebelumnya menambah intensitas rebutan konfigurasi tahun ini. Kebutuhan mengisi celah konfigurasi bertabrakan dengan gejolak ekuitas musim semi yang terjadi lebih awal, sehingga “FOMO” yang diperkuat menjadi alasan utama valuasi obligasi konversi naik cepat.

(2) Konsolidasi: pasar obligasi konversi melemah dulu lalu menguat kembali, valuasi tinggi beralih ke proses pencernaan (0129-0227)

Dari 29 Januari hingga 2 Februari, hingga 27 Februari, obligasi konversi dan saham terkait secara keseluruhan melanjutkan kecenderungan cenderung kuat. Indeks WanDe QuanA naik 1,15%; rata-rata nilai pari naik 3,01% dibanding akhir Februari menjadi 109,38 yuan; indeks obligasi konversi turun tipis 1,55%. Dana obligasi konversi berebut konfigurasi memunculkan rekor valuasi historis menjelang dan sekitar Imlek. Dalam proses koreksi pada akhir bulan, “penurunan nilai pari + pencernaan valuasi” memperbesar penurunan obligasi konversi; secara keseluruhan kinerjanya tidak sebaik pasar ekuitas, sehingga secara komprehensif tingkat premium fitting instrumen sekitar seratus yuan hanya naik tipis 0,98 pct menjadi 39,12%.

Kekuatan panas pasar ekuitas berlanjut pada Februari, secara keseluruhan “melemah dulu lalu menguat kembali”. Pada akhir Januari, Iran mengumumkan masuk status darurat; gangguan eksternal berangsur menguat. Dalam jendela pengungkapan prakiraan kinerja, pasar beralih dari dipandu oleh sentimen + valuasi ke verifikasi kinerja, sehingga koreksi bertahap cukup jelas. Pada saat yang sama, obligasi konversi dari sektor-sektor populer mungkin melakukan ambil untung; reksa dana publik pada Q4 secara signifikan menambah kepemilikan pada sektor elastis, sehingga koreksi pada sektor tersebut lebih besar. Di tengah valuasi obligasi konversi yang sudah tinggi dan berfluktuasi, varietas yang cenderung saham menjadi relatif rapuh, sehingga semuanya menekan pasar obligasi konversi pada awal Februari. Menjelang Imlek, mungkin terdapat sentimen ambil untung dan menghindari risiko; terjadi pergantian transaksi dari teknologi ke sektor defensif secara bertahap. Namun di satu sisi, setelah liburan Shanghai membuka kontrol real estat dan rapat penting menyebutkan pembangunan ekonomi di luar ekspektasi; di sisi lain, efek kalender dari periode Imlek hingga dua sesi parlemen kemungkinan memperkuat kembali ekspektasi pasar terhadap “pembuka baik” dan verifikasi kinerja. Saldo two融 naik cepat; pasar ekuitas secara keseluruhan mempertahankan preferensi risiko yang relatif positif, sehingga pasar berfluktuasi namun cenderung kuat.

Valuasi obligasi konversi secara bertahap beralih ke pencernaan; sentimen mereda menuju netral. Pada penutupan 27 Februari 2026, tingkat premium fitting konversi di atas 100 yuan adalah 39,12%, naik 2,01 pct dibanding akhir Januari, tetapi sudah turun 1,93 pct dari 41,05% sebelum Imlek. Kekuatan rebutan konfigurasi awal tahun mereda setelah Imlek; pertumbuhan porsi ETF turun tajam. Dari sisi efek kalender, pada bulan April dan Mei terdapat tekanan struktural pada obligasi konversi; setelah liburan, permintaan ambil untung obligasi konversi diperkuat, sementara valuasi lebih didominasi oleh proses pencernaan. Di setelah liburan, valuasi obligasi konversi berharga sangat tinggi mengalami penurunan paling menonjol. Dari 29 Januari hingga 27 Februari, obligasi konversi dengan nilai pari 110–130 mengalami kompresi premium sebesar 0,59 pct. Menjelang akhir Februari, obligasi konversi dan pasar ekuitas sempat sedikit menyimpang. Koreksi independen pada 26–27 terutama dipengaruhi oleh meredanya sentimen dan gangguan kompresi valuasi.

(3) Koreksi: konflik geopolitik berlanjut, strong redemption di luar ekspektasi menyeret (0302-0331)

Dari 2 Maret hingga 31 Maret, obligasi konversi dan pasar ekuitas sama-sama turun; Indeks WanDe QuanA turun 8,73%, rata-rata nilai pari turun 9,29% menjadi 99,22 yuan; indeks obligasi konversi turun 7,41%, mengalami underperform dibanding indeks saham terkait. Di satu sisi, karena mendekati periode keterbukaan kinerja April, jendela musiman pasar ekuitas yang cenderung lemah mulai terbuka. Dana konfigurasi obligasi konversi beralih ke ambil untung; fixed income+ beralih ke net redemption, dan penurunan ETF turut membuktikan bahwa dukungan arus dana sebelumnya melemah secara bertahap. Di sisi lain, terdampak strong redemption obligasi konversi Yiwei yang melampaui ekspektasi; penetapan harga risiko strong redemption menekan kinerja sebagian instrumen, sehingga valuasi obligasi konversi secara keseluruhan terkompresi besar 6,47 pct menjadi 32,65%.

Gejolak tema terlihat jelas; pasar melanjutkan penyempitan preferensi risiko. Pada 28 Februari, serangan udara antara AS dan Iran pada Iran memanaskan konflik kembali; pada minggu pertama Maret, jalur transaksi pasar ekuitas terkonsentrasi pada konflik geopolitik dan dua sesi parlemen. Karena sebelumnya dispatch militer AS dan PPI di luar ekspektasi telah mendorong kenaikan sektor kimia lebih awal, koreksi pada Maret memperlihatkan penonjolan pemrosesan kenaikan sebelumnya dan preferensi risiko yang melemah. Menjelang periode keterbukaan laporan keuangan April, pasar melanjutkan kecenderungan penyempitan preferensi risiko; ditambah kejadian risiko luar negeri yang berlanjut, ekspektasi “Trump TACO” berulang kali berubah. Indeks Shanghai sempat kembali ke 3800 poin namun kemudian berfluktuasi, dengan jalur transaksi yang jelas tidak ada. Pada sisi obligasi konversi, karena valuasi awalnya sudah dikompresi hingga titik terendah fase, dalam koreksi terlihat ada ketahanan tertentu; pada jendela koreksi 18–23 Maret, penurunannya lebih rendah dibanding pasar ekuitas.

Dana obligasi konversi mungkin beralih ke ambil untung; strong redemption di luar ekspektasi menyeret kinerja obligasi konversi. Setelah kebijakan dari dua sesi parlemen diterapkan pada awal Maret, gejolak musim semi secara bertahap memasuki fase akhir; pasar ekuitas berfluktuasi turun, dan dalam lingkungan valuasi tinggi obligasi konversi relatif rapuh. Pada awal bulan, valuasi penerbitan baru-baru (次新券) turun jelas, namun masih berada pada level sangat tinggi secara historis. Selain itu, kekuatan net subscription-redemption fixed income+ dan perubahan net subscription pada ETF obligasi konversi juga pada dasarnya membuktikan alasan turunnya valuasi. Obligasi konversi beralih dari rebutan konfigurasi oleh dana sebelum Imlek menjadi dominan oleh kebutuhan ambil untung. Pada 30 Maret, strong redemption obligasi konversi Yiwei yang melampaui ekspektasi menyeret kinerja obligasi konversi lagi; indeks obligasi konversi ditekan turun kembali hingga level setara awal tahun. Akibat pengaruh penyesuaian cepat “waktu/tenor value” pada obligasi konversi “sisa tenor pendek” yang dipengaruhi ekspektasi strong redemption, obligasi konversi “sisa tenor pendek” yang dekat jatuh tempo menunjukkan tekanan pada valuasi. Tingkat premium obligasi konversi nilai pari di atas 130 yuan menyusut secara signifikan; instrumen dengan harga mendekati juga mengalami sebagian tekanan. Pada saat yang sama, terdapat karakter berlapis yang jelas pada valuasi obligasi konversi berharga tinggi; untuk sebagian instrumen dengan ekspektasi strong redemption yang lebih kuat, tingkat premium sudah terkompresi mendekati nol.

Tiga

Peringatan Risiko

Tingkat pemulihan ekonomi tidak sesuai ekspektasi, gangguan pasar luar negeri di luar ekspektasi, penyesuaian kebijakan moneter di luar ekspektasi, dan lain-lain.

Konten spesifik selengkapnya lihat laporan yang diterbitkan oleh China Renaissance Securities Research Institute pada 5 April, berjudul《2026Q1 Pemulihan Pasar Obligasi Konversi: Spring躁与外围扰动接力，估值冲高回落》

Info besar, interpretasi yang presisi—semuanya ada di aplikasi Sina Finance