特集：現在がA株の中間底である可能性も。下落は投資の好機をもたらす
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毎日経済新聞記者｜范芊芊 毎日経済新聞編集担当｜許紹航
ユニリーバ。消費財の巨大企業が急速に身軽になる中、同社はアイスクリーム事業をスピンオフ上場し、世界最大規模のアイスクリームIPO（新規株式公開）を完了しました。さらに近日、食品事業（インドおよびその他除外事業を除く）を切り離し、もう一つの調味料分野のトッププレーヤーと合併して、年間売上高が200億米ドル超の食品巨大企業をつくると発表しました。この取引は第1四半期末に最終的に正式発表され、来年の年央に完了する見通しです。
「この施策は、明確な2つの目標を達成することになります。1つ目はユニリーバの事業の配置をより集中させること。2つ目は、新たな世界的な調味料のリーディング企業を生み出すことです。」3月31日に開かれた電話会議で、ユニリーバの最高経営責任者（CEO）フェルナンド・フェルナンデスは、「今回の合併は、調味料の全カテゴリーにわたる端から端までのリーディングの展開を実現します。カテゴリーはバニラ・スパイス、濃厚スープの素、マヨネーズ、マスタードソース、チリソースなどをカバーし、チャネルは小売と外食サービスに及びます。市場は成熟市場と主要な新興市場に広がります」と述べました。
新しい巨大企業が生まれる背景には、1つは「スパイス系のリーディング企業」味好美（マヨネーズ?ではなくブランド名）で、コショウ粉、トマトソースなど多様な製品の組み合わせが、オフラインの小売市場でトップの地位を占めています。もう1つは、調味料と外食ソリューション分野で深く取り組み、好プレーヤー製品であるヨーキーズ（例：ホット?）マヨネーズなどの主力商品を持つユニリーバです。
（画像出典：味好美公式サイト）
3月31日、2回の電話会議において、ユニリーバと味好美の幹部は「2つの優れた相互補完企業を統合し、大きな成長機会を解き放つ」という将来像を次々と描きました。しかし資本市場はどうやらそれを十分に買っていないようで、アナリストはさらに「なぜ食品事業を切り離すのか」「失うことになる安定したフリーキャッシュフローはどこから補うのか」といった問いを投げ続けました。同じ懸念を抱いているのは、調味料業界の他のブランドでもあるかもしれません。巨大企業の誕生は、どのように市場の勢力図を揺さぶるのでしょうか？
1つは10％近く下落、もう1つは7％超下落。市場が懸念しているのは何？
現地時間の3月31日、ユニリーバおよび味好美の株価が下落しました。ユニリーバは取引中に7％超下落し、味好美は取引中にほぼ10％下落しました。4月1日、味好美の株価は続落し、引け値では4％超の下落。資本市場が、この調味料巨大企業の合併と誕生に対して多くの懸念を抱いていることがうかがえます。
『毎日経済新聞』記者が整理したところ、背景にはいくつかの要因があります。まず、ユニリーバの食品事業は収益力が強く、キャッシュへの転換効率も高いという点です。これまでユニリーバはずっと、食品事業を切り離す必要はないと強調してきましたが、今や逆の道を歩んでいます。関連する問題は、ユニリーバの電話会議でも複数のアナリストから質問されました。
これに対し、フェルナンド・フェルナンデスは強調し、「食品事業は非常にすばらしい事業です。私たちは、この事業を否定するから分拆するのではありません。むしろ逆で、これは私たちが誇りにしている事業なのです。」また、戦略転換が生じたのは、美容メイクとヘルス＆パーソナルケア事業が「絶対的な中核」の位置づけに引き上げられたからだと述べ、「この時点で“分拆”は必然の選択です」と語りました。
「今回の協業は味好美側から主導的に提案されたものであり、その提案が出てきたタイミングが、ちょうど私たちが美容メイクおよびヘルス＆パーソナルケアの純粋カテゴリー企業戦略を加速させるペースに合致していたのです。」彼は、「私たちが味好美と合併することを選んだ核心は、双方の事業に大量のシナジーと相互補完性があり、かつ事業の重複度が極めて低いことです」と述べました。
調味料業界の専門家、陳小龍氏によれば、今回のユニリーバ食品事業と味好美の合併は、本質的には単に規模を大きくすることではなく、より完全な「グローバル・フレーバープラットフォーム」を再編するものです。味好美はこれにより、ソース、外食サービス、新興市場の流通、研究開発の能力を強化し、「スパイス系リーディング企業」から、フロント、バックキッチン、外食チェーン、食品産業の顧客までをカバーする総合的なフレーバーソリューション会社へとアップグレードします。
投資家が味好美に抱くもう一つの懸念は、今回の取引の背後にある「象を呑むヘビ（スケールの大きな獲物を小さい側が飲み込むような事象）」です。公告によれば、ユニリーバ食品事業と味好美の合併では、1つ目は持分の参加です。ユニリーバおよびその株主は味好美の65％の持分を保有し、価値は約291億米ドル。2つ目は資産の取り込みです。味好美の売上規模は大幅に拡大し、データによれば、味好美の2025年の売上は68億米ドルにすぎない一方、ユニリーバの2025年の食品事業の売上は129億ユーロ（約148.7億米ドル）で、両者合併後の売上規模は200億米ドルを超える見込みです。
それに加えて、味好美はユニリーバに157億米ドルの現金を支払います。これに基づくと、味好美が提示する持分と現金の合計価値は448億米ドルとなります。「小さな魚が大きな魚の背後にある、チャネル、製品、人材などのあらゆる面の融合を実現すること」は大きな課題になるでしょう。
「これは世界の2大巨頭が関与する複雑な統合で、その難度は軽視できません。いかなる戦略上のシナジーも、最終的には組織、文化、プロセス、人事に落とし込む必要があります。」中国調味料協会のデータ・インフォメーションセンター特聘研究員、張戟氏は『毎日経済新聞』記者に対し分析しました。
年売上200億米ドルの調味料巨大企業の誕生は、中国市場にとって何を意味するのか？
疑いようもなく、この取引はユニリーバと味好美にとって重要であるだけでなく、調味料業界全体にとっても大きな意義があります。2つの調味料分野のトッププレーヤーが合併することで、市場、特に中国市場の構図はどのようにかき乱されるのでしょうか？
中国の消費者にとって、味好美で最もよく知られているのは、透明なボトル、黒いキャップの八角（スターアニス）粉、コショウ粉、にんにく粉などのスパイス類かもしれません。張戟氏は記者に対して「味好美の中国市場における中核カテゴリーは、鶏精（チキン・エッセンス）、トマトケチャップ（番茄沙司）、スパイス類で、主にマクドナルドなどのような大手BチャネルおよびC側の小売チャネルをカバーしています」と語りました。記者が総合機関データを確認したところ、近年、鶏精、西式の調味ソース、スパイス類の細分市場において、味好美の中国のオフライン小売市場でのシェアは常に上位に位置しています。
一方、ユニリーバの食品事業は中国市場では主に家乐（ケーラー）ブランドの鶏精／鶏粉／鶏汁シリーズであり、「濃厚スープの素」を代表とする調理補助製品、ならびに外食サービスのソリューションが中心です。中核チャネルは小B側（企業側）で、独立レストラン、中小規模のチェーン飲食店、ホテルのバックキッチンなどが含まれます。
以上から見ると、ユニリーバと味好美は中国市場でカテゴリーの得意分野がずれており、チャネルの強みもずれています。協力の余地は確かに大きいようです。張戟氏によれば、トマトソース／ソースは今回の合併で最も大きな局面を生む可能性がある事業領域であり、国内外の著名なトマトソース／ソースブランド、ならびにローカルの中小トマトソース／ソースブランドに衝撃を与えることになります。これにはヘインツ、李錦記、海天などが含まれます。
陳小龍氏の判断は「重要な変数だが、覆す変数ではない」です。「短期的には、醤油、オイスターソース、酢などの基礎調味料の“市場全体の構図”を書き換えることはありません。これらの領域は依然として主にローカルのリーディング企業が主導します。真にプレッシャーを感じるのは、鶏精、鶏粉、コンソメ／ブイヨン、スパイス類、西式ソース、プロ用キッチンの調味、ならびにチェーン店向けの標準化された調味ソリューションなどの、複合調味およびB側サービスの競争レーンです」と彼は記者に語りました。
細分の競争レーン内での市場シェアの衝撃に加えて、さらに重要なのはビジネスモデルの衝撃です。業界関係者の複数が、巨大企業の誕生は将来の競争の仕方を変えると述べています。「合併後の会社は、単に商品を売るだけではありません。ブランド、フレーバー研究開発、シェフ向けサービス、標準化レシピ、サプライチェーン、そして工業化能力までを同時に提供します。中国企業にとって本当の課題は、大企業がもう一社増えることではなく、“飲食のソリューション”をより上手く作るグローバルな競合相手が増えることです。」陳小龍氏はそう語りました。
資本市場が手で投票する（売買で意思を示す）ことで、統合には大きな不確実性があることが反映されています。しかし2大巨頭が本当に手を組むなら、世界の調味料業界のゲーム規則もまた書き換えられるかもしれません。
トップ画像出典：張建
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责任编辑：高佳
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味好美が「蛇が象を飲み込む」ようにユニリーバの食品事業を買収し、年商200億ドルの調味料大手が誕生間近。中国市場の構図にはどのような影響が出るのか？
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毎日経済新聞記者｜范芊芊 毎日経済新聞編集担当｜許紹航
ユニリーバ。消費財の巨大企業が急速に身軽になる中、同社はアイスクリーム事業をスピンオフ上場し、世界最大規模のアイスクリームIPO（新規株式公開）を完了しました。さらに近日、食品事業（インドおよびその他除外事業を除く）を切り離し、もう一つの調味料分野のトッププレーヤーと合併して、年間売上高が200億米ドル超の食品巨大企業をつくると発表しました。この取引は第1四半期末に最終的に正式発表され、来年の年央に完了する見通しです。
「この施策は、明確な2つの目標を達成することになります。1つ目はユニリーバの事業の配置をより集中させること。2つ目は、新たな世界的な調味料のリーディング企業を生み出すことです。」3月31日に開かれた電話会議で、ユニリーバの最高経営責任者（CEO）フェルナンド・フェルナンデスは、「今回の合併は、調味料の全カテゴリーにわたる端から端までのリーディングの展開を実現します。カテゴリーはバニラ・スパイス、濃厚スープの素、マヨネーズ、マスタードソース、チリソースなどをカバーし、チャネルは小売と外食サービスに及びます。市場は成熟市場と主要な新興市場に広がります」と述べました。
新しい巨大企業が生まれる背景には、1つは「スパイス系のリーディング企業」味好美（マヨネーズ?ではなくブランド名）で、コショウ粉、トマトソースなど多様な製品の組み合わせが、オフラインの小売市場でトップの地位を占めています。もう1つは、調味料と外食ソリューション分野で深く取り組み、好プレーヤー製品であるヨーキーズ（例：ホット?）マヨネーズなどの主力商品を持つユニリーバです。
（画像出典：味好美公式サイト）
3月31日、2回の電話会議において、ユニリーバと味好美の幹部は「2つの優れた相互補完企業を統合し、大きな成長機会を解き放つ」という将来像を次々と描きました。しかし資本市場はどうやらそれを十分に買っていないようで、アナリストはさらに「なぜ食品事業を切り離すのか」「失うことになる安定したフリーキャッシュフローはどこから補うのか」といった問いを投げ続けました。同じ懸念を抱いているのは、調味料業界の他のブランドでもあるかもしれません。巨大企業の誕生は、どのように市場の勢力図を揺さぶるのでしょうか？
1つは10％近く下落、もう1つは7％超下落。市場が懸念しているのは何？
現地時間の3月31日、ユニリーバおよび味好美の株価が下落しました。ユニリーバは取引中に7％超下落し、味好美は取引中にほぼ10％下落しました。4月1日、味好美の株価は続落し、引け値では4％超の下落。資本市場が、この調味料巨大企業の合併と誕生に対して多くの懸念を抱いていることがうかがえます。
『毎日経済新聞』記者が整理したところ、背景にはいくつかの要因があります。まず、ユニリーバの食品事業は収益力が強く、キャッシュへの転換効率も高いという点です。これまでユニリーバはずっと、食品事業を切り離す必要はないと強調してきましたが、今や逆の道を歩んでいます。関連する問題は、ユニリーバの電話会議でも複数のアナリストから質問されました。
これに対し、フェルナンド・フェルナンデスは強調し、「食品事業は非常にすばらしい事業です。私たちは、この事業を否定するから分拆するのではありません。むしろ逆で、これは私たちが誇りにしている事業なのです。」また、戦略転換が生じたのは、美容メイクとヘルス＆パーソナルケア事業が「絶対的な中核」の位置づけに引き上げられたからだと述べ、「この時点で“分拆”は必然の選択です」と語りました。
「今回の協業は味好美側から主導的に提案されたものであり、その提案が出てきたタイミングが、ちょうど私たちが美容メイクおよびヘルス＆パーソナルケアの純粋カテゴリー企業戦略を加速させるペースに合致していたのです。」彼は、「私たちが味好美と合併することを選んだ核心は、双方の事業に大量のシナジーと相互補完性があり、かつ事業の重複度が極めて低いことです」と述べました。
（画像出典：味好美公式サイト）
調味料業界の専門家、陳小龍氏によれば、今回のユニリーバ食品事業と味好美の合併は、本質的には単に規模を大きくすることではなく、より完全な「グローバル・フレーバープラットフォーム」を再編するものです。味好美はこれにより、ソース、外食サービス、新興市場の流通、研究開発の能力を強化し、「スパイス系リーディング企業」から、フロント、バックキッチン、外食チェーン、食品産業の顧客までをカバーする総合的なフレーバーソリューション会社へとアップグレードします。
投資家が味好美に抱くもう一つの懸念は、今回の取引の背後にある「象を呑むヘビ（スケールの大きな獲物を小さい側が飲み込むような事象）」です。公告によれば、ユニリーバ食品事業と味好美の合併では、1つ目は持分の参加です。ユニリーバおよびその株主は味好美の65％の持分を保有し、価値は約291億米ドル。2つ目は資産の取り込みです。味好美の売上規模は大幅に拡大し、データによれば、味好美の2025年の売上は68億米ドルにすぎない一方、ユニリーバの2025年の食品事業の売上は129億ユーロ（約148.7億米ドル）で、両者合併後の売上規模は200億米ドルを超える見込みです。
それに加えて、味好美はユニリーバに157億米ドルの現金を支払います。これに基づくと、味好美が提示する持分と現金の合計価値は448億米ドルとなります。「小さな魚が大きな魚の背後にある、チャネル、製品、人材などのあらゆる面の融合を実現すること」は大きな課題になるでしょう。
「これは世界の2大巨頭が関与する複雑な統合で、その難度は軽視できません。いかなる戦略上のシナジーも、最終的には組織、文化、プロセス、人事に落とし込む必要があります。」中国調味料協会のデータ・インフォメーションセンター特聘研究員、張戟氏は『毎日経済新聞』記者に対し分析しました。
年売上200億米ドルの調味料巨大企業の誕生は、中国市場にとって何を意味するのか？
疑いようもなく、この取引はユニリーバと味好美にとって重要であるだけでなく、調味料業界全体にとっても大きな意義があります。2つの調味料分野のトッププレーヤーが合併することで、市場、特に中国市場の構図はどのようにかき乱されるのでしょうか？
中国の消費者にとって、味好美で最もよく知られているのは、透明なボトル、黒いキャップの八角（スターアニス）粉、コショウ粉、にんにく粉などのスパイス類かもしれません。張戟氏は記者に対して「味好美の中国市場における中核カテゴリーは、鶏精（チキン・エッセンス）、トマトケチャップ（番茄沙司）、スパイス類で、主にマクドナルドなどのような大手BチャネルおよびC側の小売チャネルをカバーしています」と語りました。記者が総合機関データを確認したところ、近年、鶏精、西式の調味ソース、スパイス類の細分市場において、味好美の中国のオフライン小売市場でのシェアは常に上位に位置しています。
一方、ユニリーバの食品事業は中国市場では主に家乐（ケーラー）ブランドの鶏精／鶏粉／鶏汁シリーズであり、「濃厚スープの素」を代表とする調理補助製品、ならびに外食サービスのソリューションが中心です。中核チャネルは小B側（企業側）で、独立レストラン、中小規模のチェーン飲食店、ホテルのバックキッチンなどが含まれます。
以上から見ると、ユニリーバと味好美は中国市場でカテゴリーの得意分野がずれており、チャネルの強みもずれています。協力の余地は確かに大きいようです。張戟氏によれば、トマトソース／ソースは今回の合併で最も大きな局面を生む可能性がある事業領域であり、国内外の著名なトマトソース／ソースブランド、ならびにローカルの中小トマトソース／ソースブランドに衝撃を与えることになります。これにはヘインツ、李錦記、海天などが含まれます。
陳小龍氏の判断は「重要な変数だが、覆す変数ではない」です。「短期的には、醤油、オイスターソース、酢などの基礎調味料の“市場全体の構図”を書き換えることはありません。これらの領域は依然として主にローカルのリーディング企業が主導します。真にプレッシャーを感じるのは、鶏精、鶏粉、コンソメ／ブイヨン、スパイス類、西式ソース、プロ用キッチンの調味、ならびにチェーン店向けの標準化された調味ソリューションなどの、複合調味およびB側サービスの競争レーンです」と彼は記者に語りました。
細分の競争レーン内での市場シェアの衝撃に加えて、さらに重要なのはビジネスモデルの衝撃です。業界関係者の複数が、巨大企業の誕生は将来の競争の仕方を変えると述べています。「合併後の会社は、単に商品を売るだけではありません。ブランド、フレーバー研究開発、シェフ向けサービス、標準化レシピ、サプライチェーン、そして工業化能力までを同時に提供します。中国企業にとって本当の課題は、大企業がもう一社増えることではなく、“飲食のソリューション”をより上手く作るグローバルな競合相手が増えることです。」陳小龍氏はそう語りました。
資本市場が手で投票する（売買で意思を示す）ことで、統合には大きな不確実性があることが反映されています。しかし2大巨頭が本当に手を組むなら、世界の調味料業界のゲーム規則もまた書き換えられるかもしれません。
トップ画像出典：張建
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责任编辑：高佳