Sepuluh Tren Utama dalam Perdagangan "Stagflasi" Global

Tinjauan Bulanan dan Prakiraan untuk Tren Kelas Aset Utama

Menoleh ke 2026 bulan Maret:

Faktor utama yang memengaruhi pertarungan di pasar luar negeri terutama meliputi: kekhawatiran “stagnasi inflasi” akibat bentrokan perang dan guncangan harga minyak, ketidakpastian jalur Federal Reserve, serta penurunan besar ekspektasi pemotongan suku bunga dan munculnya ekspektasi kenaikan suku bunga.

Saham AS terpukul oleh risiko geopolitik, harga minyak yang tinggi, dan suku bunga yang tinggi; tiga indeks saham utama semuanya jatuh; pasar saham Jepang, Korea, dan Eropa mengalami penurunan yang lebih dalam. Imbal hasil obligasi pemerintah luar negeri semuanya naik tajam; di pasar obligasi domestik, fluktuasi relatif lebih kecil, sementara kinerja segmen ujung pendek dan ujung panjang terpisah. Untuk komoditas, kenaikan tajam minyak mentah menjadi benang merah; di bawah guncangan minyak mentah, harga komoditas menunjukkan pemisahan: emas dan perak jatuh besar; logam industri juga sebagian besar turun; sementara produk energi dan kimia justru naik.

Prakiraan untuk April–Mei:

Dari sisi luar negeri, dengan mempertimbangkan pembatasan dari Undang-Undang Perang AS, kebutuhan menjelang pemilihan paruh waktu, dan faktor-faktor lain, situasi Iran diharapkan mereda secara bertahap pada kuartal II. Dalam jangka pendek, tingkat kesulitan perundingan masih besar, sehingga pada bulan April pasar mungkin masih berada dalam suasana menghindari risiko dan kekhawatiran harga minyak; aset berisiko bisa menunjukkan volatilitas yang tinggi. Setelah sinyal bahwa situasi geopolitik mereda semakin kuat, aset berisiko berpotensi memantul; ekspektasi pemotongan suku bunga oleh Federal Reserve diharapkan kembali naik, dan imbal hasil obligasi pemerintah AS serta dolar AS berpotensi berbalik turun pada kuartal II.

Dari sisi domestik, A Saham juga terpengaruh oleh situasi luar negeri, tetapi dibandingkan negara lain, dampaknya masih dapat dikendalikan; A Saham kemungkinan menunjukkan pola “pertama menggilas dasar, lalu pemulihan, kemudian divergensi”. Untuk pasar obligasi, kemungkinan tetap mempertahankan karakteristik divergensi pada segmen ujung panjang dan ujung pendek; pada bulan April, perhatikan perputaran dana antara bank dan manajemen kekayaan/rekayasa keuangan (理财). Untuk instrumen di bawah 10Y, kemungkinan memiliki dukungan kekuatan alokasi.

Di bawah “perdagangan stagnasi inflasi”, 10 jalur utama untuk alokasi aset kelas aset utama

1, Situasi geopolitik berulang kali berliku, akhir Mei–awal Mei diperkirakan mereda secara bertahap.

2, 3 logika di balik kejatuhan besar emas; fokus pada pembalikan permintaan dari bank sentral.

3, Minyak mentah terus berada di level tinggi; masih ada kemungkinan menanjak pada Q2.

4, Kinerja komoditas kelas aset utama terpecah: logam turun secara umum, energi dan bahan kimia naik.

5, Saham AS menembus di bawah rata-rata 200 hari; aset HALO relatif lebih stabil.

6, Imbal hasil obligasi pemerintah AS naik mungkin sulit berlanjut; ekspektasi pemotongan suku bunga diharapkan pulih.

7, Inflasi AS pada kuartal II mungkin sementara mengalami lonjakan.

8, Stabil dari dalam, gejolak dari luar; aset Tiongkok menunjukkan stabilitas.

9, Secara spesifik mengakhiri perang antar pengantaran makanan; perhatikan peluang di sisi kiri teknologi Heng Seng.

10, Properti domestik memasuki “musim semi kecil”; mungkin membantu fondasi pasar properti.

正文

Menoleh ke 2026 bulan Maret, faktor utama yang memengaruhi pertarungan di pasar luar negeri terutama meliputi: kekhawatiran “stagnasi inflasi” akibat bentrokan perang dan guncangan harga minyak, ketidakpastian jalur Federal Reserve, serta penurunan besar ekspektasi pemotongan suku bunga dan munculnya ekspektasi kenaikan suku bunga.

Prakiraan untuk April–Mei: dari sisi luar negeri, dengan mempertimbangkan pembatasan dari Undang-Undang Perang AS, kebutuhan menjelang pemilihan paruh waktu, dan faktor-faktor lain, situasi Iran diharapkan mereda secara bertahap pada kuartal II. Dalam jangka pendek, tingkat kesulitan perundingan masih besar, sehingga pada bulan April pasar mungkin masih berada dalam suasana menghindari risiko dan kekhawatiran harga minyak; aset berisiko bisa menunjukkan volatilitas yang tinggi. Setelah sinyal bahwa situasi geopolitik mereda semakin kuat, aset berisiko berpotensi memantul; ekspektasi pemotongan suku bunga oleh Federal Reserve diharapkan kembali naik, dan imbal hasil obligasi pemerintah AS serta dolar AS berpotensi berbalik turun pada kuartal II. Dari sisi domestik, A Saham juga terpengaruh oleh situasi luar negeri, tetapi dibandingkan negara lain, dampaknya masih dapat dikendalikan; A Saham kemungkinan menunjukkan pola “pertama menggilas dasar, lalu pemulihan, kemudian divergensi”. Untuk pasar obligasi, kemungkinan tetap mempertahankan karakteristik divergensi pada segmen ujung panjang dan ujung pendek; pada bulan April, perhatikan perputaran dana antara bank dan manajemen kekayaan/rekayasa keuangan (理财). Untuk instrumen di bawah 10Y, kemungkinan memiliki dukungan kekuatan alokasi.

1. 10 jalur utama untuk alokasi aset kelas aset utama pada bulan April

1.1. Situasi geopolitik berulang kali berliku; akhir April–Mei berpotensi mereda secara bertahap

28 Februari, AS dan Israel secara resmi melancarkan “serangan gabungan model pemenggalan kepala” (斩首式) dan saat ini telah berlangsung selama 33 hari; lamanya situasi berlangsung telah melampaui perkiraan “aksi jangka pendek” ketika konflik baru meletus, sasaran serangan terus meningkat, dari pangkalan militer awal, diperluas
hingga fasilitas energi, fasilitas nuklir, pembangkit listrik, dan pabrik desalinasi air laut.

Sikap pihak AS berubah-ubah; di satu sisi, mereka melepaskan sinyal untuk mendorong perundingan, dengan menyatakan operasi militer akan berakhir dalam waktu singkat; di sisi lain, mereka sekaligus menambah pasukan ke Timur Tengah, dan kadang-kadang mengancam akan meningkatkan intensitas serangan. Pihak Iran tetap pada posisi yang tegas, menyatakan bahwa sampai saat ini mereka belum melakukan perundingan langsung dengan AS mana pun, dan tidak menerima “rencana 15 poin” penghentian tembak yang saat ini diajukan pihak AS.

Akhir Maret, indeks risiko geopolitik mengalami penurunan tertentu, volatilitas aset turun sedikit; kedua pihak AS dan Iran sama-sama melepaskan niat untuk mereda, dan intensitas serangan militer berpotensi diturunkan, namun saat ini dinilai masih sulit untuk mencapai kesepakatan. Kami memperkirakan pada April–Mei ada kemungkinan mereda. Di satu sisi, Keputusan tentang Wewenang Perang AS (“War Powers Resolution”) memberikan batas hukum “60+30” hari untuk operasi militer yang tidak mendapat otorisasi dari Kongres (jangka waktu operasi militer 60 hari, ditambah 30 hari untuk penarikan pasukan yang teratur); konflik ini dilaporkan ke Kongres pada 2 Maret, yang berarti paling lama dapat berlanjut hingga 31 Mei. Jika serangan militer berlanjut hingga bulan Juni, Trump mungkin menghadapi tantangan hukum. Di sisi lain, pada bulan Juli, pemerintah Trump akan menghadapi urusan-urusan seperti berakhirnya tarif 10% untuk klausul 122, peninjauan bersama atas perjanjian AS–Meksiko–Kanada (USMCA), dan lain-lain; fokus kerja pemerintah mungkin sulit untuk ditangani sekaligus. Selain itu, awal November tahun ini akan diadakan pemungutan suara pemilihan paruh waktu; perang AS–Iran sedang menahan tingkat dukungan Trump.

1.2. Kejatuhan besar emas: 3 logika, fokus pada pembalikan permintaan bank sentral

Emas London mencapai puncak 5321 dolar AS/ons pada 2 Maret; sejak 3 Maret, emas terus menurun; pada 23 Maret, harga terendah intraday jatuh ke 4098 dolar AS/ons; saat ini harga memantul kembali ke atas 4600 dolar AS/ons.

Kami berpendapat bahwa kejatuhan besar emas memiliki tiga jalur logika utama:

1. Ekspektasi inflasi yang naik menyebabkan “suku bunga tinggi + dolar AS yang kuat”, yang menekan semua harga logam, termasuk emas.

2. Guncangan likuiditas yang dipicu oleh kejatuhan aset berisiko. Ketika aset berisiko turun tajam, hal itu dapat memicu “peristiwa likuiditas” pada emas—para trader mungkin menghadapi kebutuhan margin tambahan yang luas, sehingga dipaksa menjual aset logam mulia untuk memenuhi kebutuhan margin. Produk kredit swasta bulan Maret mengalami penarikan kembali secara terkonsentrasi; ini juga secara tidak langsung menambah tekanan jual pada aset yang dapat dicairkan dengan cepat, termasuk emas.

3. Bank sentral negara pasar berkembang “kekurangan dana” memilih menjual emas untuk menukar dolar AS, terutama negara dengan ketergantungan impor energi dan mata uang domestik yang mengalami pelemahan yang jelas. Dalam dua minggu, bank sentral Turki membuang/menjual hampir 60 ton emas:—eskalasi konflik di Timur Tengah, harga minyak naik tajam, Turki sangat bergantung pada impor minyak dan gas, sehingga permintaan dolar meningkat; bersamaan dengan naiknya dolar AS dan pelemahan lira Turki, bank sentral Turki terpaksa mengambil tindakan: pertama menjual cadangan devisa dolar untuk menstabilkan nilai tukar, lalu menjual emas untuk menukar dolar AS, sehingga meredakan “krisis” likuiditas domestik.

Ke depan, jika dalam jangka pendek harga minyak terus melonjak, emas tetap memiliki tekanan turun; khususnya perlu diperhatikan apakah negara pasar berkembang lain (misalnya India) mengalami kesulitan serupa seperti Turki—dipaksa menjual emas untuk menukar dolar AS. Bank sentral negara pasar berkembang adalah pembeli penting emas pada tahun 2022–2025, sehingga dalam jangka pendek bisa saja terpaksa membalikkan tren penambahan kepemilikan secara sementara. Dalam jangka menengah–panjang, kami mempertahankan penilaian bahwa siklus besar kenaikan emas saat ini belum berakhir.

**1.3. Minyak mentah terus berada di level tinggi; masih ada kemungkinan menanjak pada Q2 **

Pada bulan Maret, kontrak berjangka minyak mentah Brent dan WTI masing-masing naik kumulatif 63.3% dan 51.3%; Brent menembus 118 dolar AS/barel, dan WTI ditutup pada 101.4 dolar AS/barel. Berdasarkan data situs taruhan/prediksi (押注网站), pasar memperkirakan bahwa harga minyak akan terus naik dan membuat rekor tertinggi baru dalam tahun berjalan adalah peristiwa yang kemungkinan besar terjadi. Hingga 1 April, situs Polymarket menampilkan (Gambar 9) peluang pasar bahwa harga minyak WTI menembus 115 dolar AS pada Q2 adalah 63%, dan menembus 120 dolar AS adalah 48%; situs Kalshi menampilkan (Gambar 8) bahwa peluang pasar bahwa harga minyak WTI menembus 115 dolar AS pada tahun ini adalah setinggi 82%, dan peluang menembus 120 dolar AS adalah 76%, serta peluang menembus 130 dolar AS adalah 54%.

Mengacu pada beberapa putaran konflik geopolitik yang tipikal secara historis, kami berpendapat bahwa pergerakan harga minyak pada Q2 sangat bergantung pada intensitas dan durasi eskalasi konflik AS–Iran. Contohnya krisis minyak 1978: karena konflik Iran–Irak berlangsung lama dan perang terus meningkat, menyebabkan harga minyak saat itu hanya mencapai puncak setelah lebih dari 12 bulan. Saat ini, peluang penghentian tembak AS–Iran pada bulan April tidak tinggi, sehingga dapat membuat harga minyak mentah tetap bertahan di level tinggi.

**1.4. Kinerja komoditas kelas aset utama terpecah: logam turun secara umum, energi dan bahan kimia naik **

Pada bulan Maret, seiring harga minyak yang naik tajam, komoditas besar menunjukkan pemisahan yang jelas. Produk yang terutama naik adalah: energi dan bahan kimia naik; di dalam negeri, bahan bakar minyak, metanol, propilena, dan sejenisnya mengalami rangkaian kenaikan batas harian (涨停) secara padat; indeks energi dan bahan kimia Nanhua (南华能化指数) ditutup naik 26.4% pada bulan Maret. Berkat kekurangan energi, batubara kokas (焦煤) pada bulan Maret naik 8.6%. Logam hitam naik: bijih besi dan futures baja beton (螺纹钢) pada bulan Maret masing-masing naik 7.7% dan 2.3%. Produk pertanian naik sedikit karena kenaikan harga pupuk; gandum CBOT dan jagung pada bulan Maret masing-masing naik 4.2% dan 2.1%.

Logam justru umumnya turun, ditekan oleh suku bunga tinggi, dolar AS yang kuat, serta prospek industri yang terhambat. Tembaga LME pada bulan Maret ditutup turun 9.5%. Aluminium menjadi pengecualian di antara logam industri; karena Timur Tengah adalah lokasi pemasok aluminium cair (原铝) yang penting, aluminium LME pada bulan Maret ditutup naik 13.5%. Pada bulan April, jika konflik AS–Iran berlanjut, pemisahan kinerja komoditas besar global kemungkinan akan makin menguat; namun jika harga minyak turun, pemisahan yang terlihat pada bulan Maret diperkirakan akan menyatu kembali.

**1.5. Saham AS menembus di bawah rata-rata 200 hari; aset HALO relatif lebih stabil **

Indeks S&P 500 menembus di bawah rata-rata 200 hari pada bulan Maret; RSI jatuh menembus “30” masuk ke zona oversold. Seiring harga minyak naik tajam, preferensi risiko pasar turun secara signifikan; dari sisi per sektor, saham energi dan aset HALO yang memiliki beban aset berat serta risiko eliminasi yang rendah relatif lebih stabil. Rasio PE teknologi informasi terhadap PE S&P 500 terus turun. Pada triwulan I tahun ini, tiga sektor dengan kinerja terbaik dalam S&P 500 adalah energi (+37.2%), material (+9.3%), dan utilitas publik (+7.5%); tiga sektor dengan kinerja terburuk adalah keuangan (-9.8%), konsumsi diskresioner (-9.3%), dan teknologi informasi (-9.25%).

Ke depan, pada April–Mei saham AS mungkin mengalami volatilitas lebar dengan kecenderungan bergerak naik. Pada April–Mei, seiring peluang situasi geopolitik mereda, saham AS bisa mengakhiri keadaan pesimis “oversold”; namun mengingat kesulitan perundingan AS–Iran, diperkirakan sentimen pasar tetap mengalami volatilitas tinggi, dan indeks saham akan melakukan pemulihan dalam kisaran volatilitas lebar. Perlu diperhatikan bahwa pada bulan Juni–Juli, masalah tarif 301, perjanjian AS–Meksiko–Kanada, serta isu Kuba mungkin ikut berkembang, sehingga saham AS tetap memiliki risiko.

**1.6. Imbal hasil obligasi pemerintah AS naik atau sulit berlanjut; ekspektasi pemotongan suku bunga berpotensi pulih **

Imbal hasil obligasi pemerintah AS melonjak tajam pada bulan Maret didorong oleh ekspektasi inflasi. Obligasi pemerintah AS 10Y naik dari 3.97% di akhir Februari menjadi titik tertinggi 4.44% pada 27 Maret; obligasi pemerintah AS 2Y naik dari 1.72% di akhir Februari menjadi titik tertinggi 2.13%. Masing-masing naik kumulatif 47bp dan 41bp. Pergerakan obligasi pemerintah AS 10Y dan rasio TIP/TLT sangat konsisten pada bulan Maret; yang terakhir mencerminkan perubahan ekspektasi inflasi pasar secara real time.

Konflik AS–Iran sempat sepenuhnya menghapus ekspektasi pemotongan suku bunga tahun ini. Pada 27 Februari (sesaat sebelum meledaknya konflik AS–Iran), ekspektasi rata-rata pasar bahwa Federal Reserve akan memotong suku bunga tahun ini adalah 2.44 kali (dengan asumsi sekali 25bp, sama seperti berikut), seiring harga minyak naik tajam, ekspektasi pemotongan suku bunga terus menurun, hingga pada 26 Maret ekspektasi rata-rata pasar bahwa Federal Reserve akan menaikkan suku bunga tahun ini mencapai 0.58 kali.

Melihat kuartal II, kami berpandangan bahwa ekspektasi pemotongan suku bunga berpotensi pulih, dan kami mempertahankan penilaian bahwa pemotongan suku bunga akan terjadi pada tahun ini. Dampak harga minyak yang tinggi terhadap pekerjaan di AS, sektor jasa, dan konsumsi rumah tangga AS mungkin akan mulai terlihat secara bertahap; tekanan penurunan ekonomi bisa membuat ekspektasi pemotongan suku bunga meningkat. Perhatikan sikap calon ketua Federal Reserve yang baru, Wash. Sidang nominasi di Senat untuk Wash kemungkinan paling cepat digelar pada minggu 13 April. Wash pernah mengkritik pandangan bahwa Powell “data-dependent” (yakni membuat keputusan berdasarkan data yang baru dirilis dari rapat ke rapat), dan menilai hal tersebut akan membuat tindakan kebijakan tertinggal. Karena itu, Wash berpotensi cenderung melewati guncangan harga minyak dalam jangka pendek, dan lebih fokus pada tren ekonomi jangka menengah–panjang.

**1.7. Tingkat inflasi AS pada kuartal II mungkin sementara mengalami lonjakan **

Inflasi AS pada bulan Maret atau melonjak. Berdasarkan perhitungan, kami memperkirakan tingkat pertumbuhan tahunan keseluruhan CPI AS pada bulan Maret sebesar 3.4% (nilai sebelumnya 2.4%), dan memperkirakan tingkat pertumbuhan tahunan CPI inti sebesar 2.6% (nilai sebelumnya 2.5%). Lonjakan harga minyak akan menular secara langsung ke subkomponen energi dalam CPI, sehingga mendorong tingkat keseluruhan CPI; tetapi penularan ke CPI inti mungkin memiliki jeda satu kuartal, dan tingkat penularannya mungkin relatif terbatas.

Selain itu, lonjakan harga impor AS juga memunculkan risiko inflasi potensial. Harga impor AS secara month-on-month pada bulan Februari naik 1.3%, jauh lebih tinggi daripada 0.6% yang direvisi ke atas untuk bulan sebelumnya dan juga 0.6% sesuai ekspektasi pasar; ini merupakan kenaikan bulanan terbesar sejak Maret 2022. Harga impor bulan Februari secara year-on-year naik 1.3%, lebih tinggi dari 0.3% pada bulan Januari. Tidak termasuk minyak, harga impor secara year-on-year bulan Februari naik 2.8%, mencetak level tertinggi sejak Oktober 2022. Di antaranya, harga impor komputer, perangkat periferal, dan semikonduktor naik 7.7% secara year-on-year. (Catatan: Indeks harga impor dari Biro Tenaga Kerja AS tidak mencakup tarif.)

**1.8. Stabil dari dalam, gejolak dari luar; aset Tiongkok menunjukkan stabilitas **

Di tengah eskalasi geopolitik pada bulan Maret, aset Tiongkok dibandingkan aset luar negeri lainnya menunjukkan stabilitas. Sejak pecahnya konflik AS–Iran, harga minyak naik tajam memperparah kekhawatiran pasar terhadap inflasi; ekspektasi penurunan suku bunga dari bank sentral utama Eropa dan AS ditunda; ekspektasi kenaikan suku bunga meningkat; suku bunga riil global melonjak tajam; dan volatilitas aset kelas besar diperbesar secara signifikan. Dalam konteks ini, sejak bulan Maret, nilai tukar yuan, pasar saham, dan pasar obligasi domestik menunjukkan kinerja yang relatif stabil; khususnya, volatilitas obligasi jauh lebih rendah dibandingkan Eropa dan Jepang serta Korea, sehingga kontras dengan gejolak eksternal.

Ke depan, kami berpendapat bahwa serangkaian kebijakan dan pernyataan bank sentral terkini menunjukkan bahwa fokus penstabilan nilai tukar yuan adalah utama; sementara surplus perdagangan lintas batas yang kuat dari Tiongkok dan arus dana lintas negara yang relatif stabil juga menjadi “bantalan penahan” yang kokoh bagi aset domestik. Melihat ke depan pada bulan April, aset Tiongkok mungkin masih mempertahankan karakteristik “relatif independen”.

**1.9. Sebutkan secara spesifik mengakhiri perang pengantaran makanan; perhatikan peluang di sisi kiri teknologi Heng Seng **

Sejak awal tahun, saham Hong Kong (港股) terus tertinggal dibanding A Saham akibat pengaruh makro luar negeri dan geopolitik. Kami berpendapat bahwa jika geopolitik mereda pada kuartal II, saham Hong Kong berpotensi mengalami rebound yang lebih kuat: pertama, situasi AS–Iran secara keseluruhan terkendali, dampak geopolitik makro terhadap saham Hong Kong menjadi semakin kecil; kedua, pengumuman negara yang secara khusus mengakhiri perang pengantaran makanan ditambah dengan rilis laporan keuangan para pemimpin internet, kinerja bagian AI masih kuat, dengan pertumbuhan yang tinggi berkelanjutan; ketika perang pengantaran makanan melemah secara bertahap, ekspektasi laba para pemimpin internet juga akan pulih secara bertahap; ketiga, perbandingan valuasi secara vertikal berada pada posisi historis yang rendah, perbandingan horizontal secara signifikan lebih rendah daripada Nasdaq dan科创 50, sehingga ini merupakan “lubang nilai” valuasi di antara aset teknologi global saat ini.

**1.10. Properti domestik memasuki “musim semi kecil”, atau membantu fondasi pasar perumahan **

Pada bulan Maret, pasar properti mengalami “musim semi kecil”. Data transaksi rumah bekas di kota-kota tingkat pertama seperti Beijing, Shanghai, dan Shenzhen menunjukkan peningkatan yang jelas**; volume transaksi mingguan naik tajam, dan terlihat tanda bahwa harga berhenti turun serta stabil.** Sejak awal tahun ini, banyak daerah telah menerbitkan kebijakan untuk mengoptimalkan pasar properti. Pada 25 Februari, Shanghai mengeluarkan aturan terbaru “tujuh ketentuan Shanghai” (沪七条), yang semakin menurunkan ambang batas pembelian rumah bagi penduduk non-permanen; pada 20 Maret, Jiangsu Nanjing mengeluarkan enam langkah untuk mendorong stabilitas perkembangan pasar real estat, yang mencakup konten seperti subsidi penambahan/penggantian (以旧换新) dengan bunga, penyesuaian rasio uang muka, serta melanjutkan kebijakan “kartu/kupon rumah” (房票). Kami berpendapat bahwa “paket kebijakan” baru ini membuka permintaan perumahan; peningkatan panas pasar berikutnya yang berkelanjutan mungkin membantu pasar perumahan membaik dan kembali menstabil. Diperkirakan strukturnya akan menunjukkan divergensi, dan kota-kota tingkat pertama mungkin bergerak lebih dulu.

Sumber artikel: Penelitian Pendapatan Tetap (固收研究) Tianfeng Securities

Peringatan risiko dan klausul pengecualian tanggung jawab

        Ada risiko di pasar, berinvestasilah dengan kehati-hatian. Artikel ini tidak merupakan nasihat investasi perseorangan, dan tidak mempertimbangkan tujuan investasi khusus, kondisi keuangan, atau kebutuhan dari pengguna tertentu. Pengguna harus mempertimbangkan apakah setiap opini, pandangan, atau kesimpulan dalam artikel ini sesuai dengan kondisi khusus mereka. Dengan demikian berinvestasi berarti tanggung jawab sepenuhnya berada pada Anda.