運営サービスが利益の大黒柱を担い、ロンフーの第二のエンジンが動き出した？

作者 | 周智宇

不動産業界で「新しいモデル」について語られてから数年が経ちましたが、実際に旧モデルから脱却した企業は数えるほどです。ほとんどの不動産企業は債務の泥沼に陥っており、少数の生き残りも、大半は戦線を縮小して息をついている状況です。

3月27日、龍湖グループは2025年度の業績発表会を開催しました。財務報告のデータからは、龍湖における構造的変化が見て取れます。開発業務は業界の厳冬の中で圧力を受けている一方で、運営およびサービス業務は年収約270億、粗利益率50％超、年貢献利益約80億の独立した利益体へと成長しています。

不動産開発部門の圧力は明白です。全国の新築住宅の取引量は2021年のピーク時と比べて半減し、中古住宅価格は約4割下落しました。5年間の調整の代償は2025年と2026年の決算周期に集中して現れます。龍湖も免れず、2025年には初めてコア持分後利益が赤字となりました。これは龍湖だけの問題ではなく、業界全体の共通の問題です。

さらに、2025年、龍湖の運営およびサービス業務は267.7億元の収入を達成し、歴史的な新高値を記録しました。これは総収益の27.5％を占めています。この業務の粗利益率は50％を超え、コア持分後利益は79.2億元です。言い換えれば、単独で見れば、龍湖の運営サービス部門は年収約270億、純利益率約30％の利益体です。

経営陣はより明確なタイムテーブルを示しました：遅くとも2028年までに、運営およびサービス収入は不動産開発収入を超える見込みです。その頃には、運営サービスのEBITDAが利息を4倍カバーすることが期待されています。

過去3年半で、龍湖は有利子負債を600億元削減し、運営用不動産融資は1000億元を突破しました。3年連続で運営現金流はプラスとなっています。2025年末には有利子負債が1528億元に減少し、2026年にはグループ全体の信用融資の期限が約60億元に過ぎず、前年の220億元から大幅に減少しました。

これらは大きな数字ですが、業績発表会で見逃されがちな詳細は、龍湖の運営およびサービス部門の下にある商業投資、資産管理、プロパティサービス、スマート建設の4つの航路がそれぞれ異なる戦略と状況を持っていることです。

天街商業は龍湖の運営部門の絶対的な主力で、99の商業施設、稼働率97％、賃料収入112億元で、2025年の売上高は前年同期比で17％増加しました。これはすでに機能している印刷機です。

プロパティ航路は一巡の自主的な縮小を経験しました。収入は約112億元で、前年同期比でわずかに減少しました。その理由は、龍湖が収益が低く、レベルが低いプロジェクトを自主的に撤退したためです。経営陣の見解は、調整は基本的に完了しており、2026年には二桁の成長に戻るとしています。

資産管理航路は冠寓長期賃貸マンションから六つの業態の組み合わせにアップグレードされ、今後3年以内に約10の椿山万樹高齢者マンションを開設する計画です。

スマート建設航路の龍湖龍智造はむしろ異例で、13億元の収入はグループの中で最小ですが、競争の激しい業界の中で高速成長を維持しています。

ウォールストリートジャーナルによると、過去数年で、代建企業は十数社から100社以上に急増し、業界は高度な競争に突入しました。手数料が2％未満のプロジェクトの割合は45％に達し、2％から3％のプロジェクトの割合は36％を超え、両者を合計すると80％以上になります。ある代建企業の責任者は、住宅企業に対して代建市場での競争を避けるよう忠告しました。

龍湖グループの会長である陳序平は、龍湖がこのレッドオーシャンから抜け出すことができた理由を次のように説明しています：龍湖は非合理的な手数料競争に参加せず、委託者により大きな価値を提供することで利益を得ています。

代建プロジェクトが委託者に良い価格で売却し、迅速に去化を実現できる場合、委託者は自然と操盤能力に対してプレミアムを支払う意欲があります。

より深く見ると、龍湖龍智造の本当の競争優位性は操盤経験だけではなく、親会社からの航路の協調から来ています。龍湖は商業運営、長期賃貸マンション、プロパティサービス、デジタル体系を同時に所有しており、これらの能力が組み合わさることで、龍湖龍智造は定位計画から引き渡し運営までの全チェーンサービスを提供できます。純粋な代建企業はこのようなエコシステムを再現することは困難です。

これは業界の進化方向にもぴったり当てはまります。増加市場が持続的に縮小する中、ストックの改造と困難の解消が代建業界の真の価値の高地となりつつあります。龍湖龍智造は、成都西璟台プロジェクトの再整備と困難の解消、上海陸家嘴金穗大厦のストック商業オフィス改造においてこの能力を証明しています。これは単なる規模の拡大よりも問題を明確に示しています。

視点を龍湖龍智造から龍湖全体に戻すと、より大きな物語が形成されつつあることに気づきます。

この会社が過去5年間に行ったことは、本質的には2つの爆弾を同時に解体することです：一つは債務構造、もう一つは業務構造です。新しい基盤、すなわち運営用不動産融資、正の運営現金流、運営サービス利益は、ほぼ構築完了に近づいています。陳序平が業績発表会で言った言葉は、「債務構造の移行が完了した後に、新しいモデルの基盤が構築される」とです。

龍湖龍智造の役割は、龍湖が長年にわたり蓄積した能力を証明することです。デジタル化、全業態建設運営などは重資産フレームワークから脱却し、独立したサービス製品として出力し、プレミアムを取得することができます。これは戦略的転換のチェーンの中での重要な一環です。

もちろん、龍湖の転換はまだ完了していません。2025年から2026年は依然として利益の低点であり、開発業務の在庫去化には厳しい戦いが残っています。経営陣が言う「2027年に成長を回復する」という約束を果たし、運営サービス部門の毎年の二桁の利益成長を実現し、龍湖龍智造は業界の手数料下落圧力の中で高速成長を維持する能力を引き続き証明する必要があります。

しかし、少なくとも現在の時点では、龍湖は明確な道筋を示しています：業界の最も厳しい寒冬の中で、資産を売却して生き延びるのではなく、運営能力で血液を生産し、その能力を外部に出力して価値を創造しています。

「新しいモデル」の答えとして、龍湖は観察可能なサンプルを提供しました。このサンプルがパラダイムになるかどうかは、時間と業績が答える必要があります。

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