Гірсько-Земельна Брокерська: Послідовне падіння золота не означає втрату захисної функції, а свідчить про зміну логіки ціноутворення з ризик-орієнтованої на ставкову.

银河证券研报表述,黄金接连下跌并非避险失效，而是定价逻辑由风险驱动转向利率驱动。 Нещодавно ціна на золото протягом восьми торгових днів знизилася, тижневе зниження перевищило 10%, на фоні безперервного загострення геополітичних конфліктів це виглядає аномально. Але по суті, не зник попит на захист, а змінилися цінові змінні, які мають пріоритет на ринку. У минулому загострення конфліктів часто супроводжувалося притоком капіталу в золото, а на теперішньому етапі ринок спочатку реагує на інфляцію та процентні ставки, що призводить до тимчасового відхилення золота від геополітичних ризиків. Короткостроковий тиск не змінює довгострокову логіку, золото все ще залежить від перебалансування процентних ставок і кредиту. У нинішніх умовах високих цін на нафту та процентних ставок, короткострокі коливання золота неминучі. Але в середньостроковій та довгостроковій перспективі покупки золота центральними банками, диверсифікація резервів та геополітична невизначеність все ще залишаються підтримкою. В цілому, цей раунд корекції більше відображає зміну ритму, а не зміну тренду.

全文如下

【中国银河策略】国际金价接连下跌，避险资产为何“失灵”？

核心观点

黄金接连下跌并非避险失效，而是定价逻辑由风险驱动转向利率驱动。 Нещодавно ціна на золото протягом восьми торгових днів знизилася, тижневе зниження перевищило 10%, на фоні безперервного загострення геополітичних конфліктів це виглядає аномально. ** Але по суті, не зник попит на захист, а змінилися цінові змінні, які мають пріоритет на ринку. У минулому загострення конфліктів часто супроводжувалося притоком капіталу в золото, а на теперішньому етапі ринок спочатку реагує на інфляцію та процентні ставки, що призводить до тимчасового відхилення золота від геополітичних ризиків.**

高油价推升通胀预期，实际利率上行成为压制黄金的核心因素。 Конфлікт на Близькому Сході підвищив ціну на нафту до понад 100 доларів за барель, ринок переглянув інфляційні прогнози. ФРС на березневому засіданні підвищила прогнози на 2026 рік щодо PCE та базового PCE до 2,7%, точкова діаграма показує, що більшість чиновників підтримують лише 0-1 зниження ставок. Пауелл також чітко заявив, що зниження ставок не відбудеться, поки інфляція не знизиться. ** У цьому контексті зростання реальних процентних ставок підвищило вартість утримання безвідсоткових активів золота, ставши основним рушієм цього раунду корекції.**

美元走强叠加利率上行，对黄金形成持续压制。 Зростання інфляційних прогнозів і посилення політики знову підтримали долар, капітал повернувся до активів у доларах. Оскільки золото оцінюється в доларах, зміцнення долара прямо тисне на ціну золота. ** З точки зору розподілу активів, в умовах комбінації “зростання процентних ставок + зміцнення долара”, капітал більше схиляється до активів з доходом, а не до утримання золота; цей ланцюг передачі в цьому раунді торгівлі проявляється досить явно.**

流动性挤兑与获利了结放大波动，黄金调整具有明显资金属性。 На фоні зростання волатильності на глобальних ринках деякі установи, щоб впоратися з тиском на маржу та корекцією портфелів, пасивно скорочували ліквідні активи, золото стало важливим інструментом для реалізації. ** Одночасно ціна золота за останні два роки зросла з 2000 доларів за унцію до майже 5000 доларів за унцію, приріст значний, ** щільність висока, геополітичні конфлікти стали фактором, що спонукає ведучих до фіксації прибутку, що призвело до посилення ефекту корекції цін.**

央行购金仍提供长期支撑，但难以对冲短期利率与资金冲击。 У 2025 році чисті покупки золота центральними банками все ще перевищать 300 тонн, що забезпечує структурну підтримку ціні золота, ** але цей попит є довгостроковим, темп повільний, тому важко протидіяти короткостроковим коливанням капіталу. Додатково, у 2026 році темп покупок золота дещо сповільниться, ** що ускладнить ринку на короткий термін знайти стабільний попит.**

从更大框架看，黄金定价正从“信用逻辑”阶段性回归“利率逻辑”。 У минулому зростання золота більше залежало від девалютизації та геополітичних ризиків, ** а на теперішньому етапі ринок знову повертається до традиційного ланцюга ціноутворення “інфляція—процентні ставки—долар”.** У цьому контексті, поки реальні процентні ставки зростають, а долар зміцнюється, золото буде важко підтримувати сильні позиції, навіть якщо ризики продовжують зростати.

短期承压不改长期逻辑，黄金仍取决于利率与信用的再平衡。 У нинішніх умовах високих цін на нафту та процентних ставок, короткострокі коливання золота неминучі. ** Але в середньостроковій та довгостроковій перспективі покупки золота центральними банками, диверсифікація резервів та геополітична невизначеність все ще залишаються підтримкою. ** В цілому, цей раунд корекції більше відображає зміну ритму, а не зміну тренду.

风险提示

Геополітичні ризики; ризики невизначеності політики Трампа; ризики, пов’язані з нижчими, ніж очікувалося, зниженнями ставок за кордоном; ризики, пов’язані з недостатнім впливом внутрішньої політики.

正文

近期国际金价出现明显回调，连续八个交易日下跌，单周跌幅超过10%，创下自上世纪80年代以来的最大调整幅度之一。 22 березня спотова ціна золота впала нижче 4500 доларів за унцію. Ця динаміка на фоні безперервного загострення геополітичних конфліктів виглядає особливо аномальною; згідно з традиційним досвідом, посилення конфліктів зазвичай супроводжується зростанням попиту на захист і зміцненням золота. ** Але в цьому раунді ринок діяв навпаки, і за цим стоїть не втрата захисних властивостей золота, а тимчасова зміна домінуючої логіки ціноутворення активів.**

从定价框架看，本轮黄金下跌的核心原因在于利率逻辑显著压制了避险逻辑。 Конфлікт на Близькому Сході швидко підвищив ціну на нафту, Brent досягла понад 100 доларів за барель, ринок у відповідь переглянув інфляційні прогнози. У цьому контексті політичні прогнози ФРС зазнали значних змін. На березневому засіданні, хоча ставки залишилися незмінними, точкова діаграма показала, що більшість чиновників підтримують лише 0-1 зниження ставок, а також підвищили прогнози інфляції до 2,7% на 2026 рік. Пауелл також чітко заявив, що зниження ставок не відбудеться доти, поки інфляція не знизиться, навіть не виключаючи можливість повторного обговорення підвищення ставок. ** Ця зміна очікувань щодо процентних ставок призвела до пасивного підвищення реальних ставок, що значно підвищило вартість утримання золота.**

Додатково, тимчасове зміцнення долара стало другим тиском на золото. ** На фоні зростання інфляції та очікувань посилення політики, доларовий індекс знову отримав підтримку, капітал повернувся до активів у доларах. Оскільки золото оцінюється в доларах, зміцнення долара безпосередньо тисне на його цінову динаміку; цей ланцюг “процентні ставки—долар—золото” особливо виразний у цьому раунді торгівлі.** Інакше кажучи, нині золото не знижується окремо, а знаходиться в контексті загального зміцнення активів у доларах.

与此同时，市场进入典型的“流动性优先”阶段，加剧了黄金的短期下行压力。 У глобальному ринку акцій на фоні зростання волатильності деякі установи стикаються з тиском на маржу та потребою корекції ризиків, що потребує швидкого повернення готівки. Золото, як ліквідний актив з високою глибиною торгів, зазвичай стає об’єктом першого скорочення. Крім того, за останні два роки ціна на золото зросла з менше ніж 2000 доларів за унцію до майже 5000 доларів за унцію, накопичене зростання величезне, щільність висока. ** У цьому випадку геополітичні конфлікти стали факторами, що спонукають ведучих до фіксації прибутку, що призвело до корекції цін з ознаками “зниження за трендом”.**

从需求结构看，央行购金的长期支撑并未消失，但其对短期价格的托底作用有限。 У 2025 році чисті покупки золота центральними банками все ще перевищать 300 тонн, що забезпечує надійну структурну підтримку для ціни золота, але дії центральних банків по суті є низькочастотними, контрциклічними інвестиціями, які важко протистояти високочастотним коливанням капіталу. Одночасно, на початку 2026 року темп покупок золота дещо сповільниться, що призведе до нестачі стабільного попиту з боку ринку на короткий термін.

如果将本轮调整放在更大的宏观框架中，可以看到一个更清晰的逻辑切换。 Останнім часом зростання золота більше залежало від “девалютизації + геополітичних ризиків + інвестицій центральних банків”, а тепер ринок знову повертається до традиційного ланцюга ціноутворення “інфляція—процентні ставки—долар”. У цьому ланцюзі, поки реальні процентні ставки зростають, а долар зміцнюється, золоту буде складно утримувати сильні позиції, навіть якщо геополітичні ризики продовжують зростати.

Далі, логіка довгострокової підтримки золота не зазнала кардинальних змін. Продовження покупок золота центральними банками, зниження частки резервів у доларах, зростання геополітичної невизначеності тощо, все ще залишаються важливими факторами підтримки ціни золота. Але в короткостроковій перспективі, поки існує комбінація “високі ціни на нафту—висока інфляція—високі процентні ставки”, ціна золота все ще може піддаватися волатильності або навіть тимчасовому тиску корекції. Підсумовуючи, суть “восьмого падіння” полягає не в неспроможності активів для захисту, а в результаті зміни цінового утворення на “ризикове управління” на “управління процентними ставками”. Коли інфляція та політичні прогнози стають домінуючими змінними, ціна золота може тимчасово відхилитися від геополітичних ризиків, але саме це відхилення є відображенням змін у макроекономічному середовищі. ** Це означає, що потрібно переосмислити логіку ціноутворення золота; воно не є єдиним активом для захисту, а є складним активом, що піддається впливу процентних ставок, долара, ліквідності та ризикового апетиту.**

风险提示

Геополітичні ризики; ризики невизначеності політики Трампа; ризики, пов’язані з нижчими, ніж очікувалося, зниженнями ставок за кордоном; ризики, пов’язані з недостатнім впливом внутрішньої політики.

（文章来源：第一财经）