> 株式投資は金麒麟アナリストのレポートを参考に。権威があり、専門的で、タイムリーかつ包括的。潜在的なテーマチャンスを掘り起こすお手伝いをします！ 出典：林荣雄戦略会客室 国投林荣雄は、A株市場が二重の底層ロジックの巨大な変化に直面していると述べている：機関の泛科技（ハイテク全般）ポジションが50%を突破し、海外資源関連がほぼ90%に達し、極度のアンバランス状態にある。さらに高油価によりドルが強含み、流動性が縮小していることも重なり、「再均衡配置」が避けられなくなっている。歴史的な観点から見ると、現在は2021年の「構造調整」に近く、2022年の「ポジション縮小」ではないが、警戒すべき点もある。今後の主線は過去3年間のリード銘柄との相関性が非常に低くなるため、旧ロジックからの脱却にあたっては十分な心理的準備が必要だ。全文要約 核心結論：現在のA株市場は、二つの重要な底層ロジックの変化に直面している：1、内部ポジションの構造的アンバランス；2、マクロ環境の大きな変化。前者は、昨年Q4時点で泛科技機関のポジションが50%超え、海外関連が70%以上、資源関連がほぼ90%に達し、科技＋海外＋資源の高ポジション状態が、悪材料に対して非常に敏感である一方、好材料には鈍感になっていることを指す。後者は、高油価によりドルが弱から強へと変化し、油価の中枢が上昇することで流動性環境が縮小していることだ。これら二つの重要な変化が同時に存在する背景のもと、ポジションの格局は従来の状態を維持できず、大規模な「再均衡配置」（高切低や高売低）が避けられず、一部銘柄は二度と戻れなくなる可能性もある。これは、過去3年間のロジックに基づく驚異的な上昇と重倉銘柄との別れを覚悟し、十分な心理的準備を整える必要があることを意味している。 歴史的に、A株の内部ポジションのアンバランスとグローバルマクロ環境の大きな変化が同時に起きた局面を比較しながら、今回の下落後に2021年初と2022年初のどちらに類似しているかが重要なポイントとなる。2021年は、大盤指数が下半期に新高を更新する可能性があり、年初の茅指数と宁组合（ニン・ポートフォリオ）がともに下落した後、茅指数はポジションのアンバランスとマクロ変化により「二度と戻れなくなり」、宁组合は「景気の良さ」がコアテーマとなった。これは本質的に構造調整であり、その後は緩やかなインフレと強いドル、そして世界経済の韌性が続くことを示唆している。一方、2022年は、大盤指数の高値が一季度に明確になり、ほとんどの業種が下落したことから、ポジション縮小を示している。これは、滞留インフレや景気後退の見積もりに基づくものである。現時点では、2021年の「構造調整」モデルを信じる傾向が強いが、2021年初の全面的な下落後の「茅指数」から「宁组合」への移行を注意深く見守る必要がある。 極端なケースとしては、科技＋海外資源（90%ポジション）と内需不動産（10%ポジション）の再均衡が考えられる。背景には、インフレによる滞留インフレと景気後退の引き金となり、国内政策の強化を促す動きがある。特に、過去の輸出主体である東南アジアがエネルギー危機の脆弱性に直面している点も考慮すべきだ。もう一つのより現実的なシナリオは、科技＋海外＋資源の内部での再均衡、つまり「四つの再均衡」を繰り返し強調してきた戦略の実行だ。これにより、緩やかなインフレのシナリオが想定される。既に新旧の再均衡は検証済みであり、資源品の金融属性の低下と商品属性の回復も確認されている。科技＋海外の再均衡も進行中だ。第一、A株の機関ポジションの格局にアンバランスが生じている。現在の主要な矛盾は、PPI（生産者物価指数）の安定と上昇により、科技セクターがサイクルに過剰に偏っていることだ。2025年Q4までに、国内機関の泛科技ポジションは50%超え、海外関連の総ポジションは70%近くに達し、資源関連は90%に迫る。これにより、科技＋海外＋資源の三つの分野が国内機関の絶対的な配置拠点となっている。さらに、2025年Q4のA株の科技スタイルとサイクルスタイルの分化は高水準にあり、PPIの段階的な安定化により両者の分化の継続は制約される見込みだ。市場構造の「再均衡」は避けられない流れとなる。これにより、2026年に向けて「再均衡」を進める必要があり、2025年の「一方的な科技偏重」の戦略は時代遅れとなる。新旧の共舞が最も重要な構造配置の基本となる。 1、科技＋海外資源（90%ポジション）と内需不動産（10%）の再均衡。背景には、インフレによる滞留インフレと景気後退を引き金に、国内政策の強化を促す動きがある。 2、もう一つは、高油価の下での緩やかなインフレ＋強いドル＋世界経済の韌性。これに基づき、「四つの再均衡」を繰り返し強調してきた。具体的には：1）新旧再均衡（科技ポジションの低下、サイクルポジションの上昇、検証済み）；2）資源品内部の再均衡（金融属性の低下、商品属性の回復：石油・化学工業）；3）科技内部の再均衡（供給と需要のギャップ拡大：貯蔵、電力、エネルギー貯蔵、銅等）；4）海外展開の再均衡（下流の消費産業から中上流の製造業へ拡大：建設機械、新エネルギー（風力発電、電力設備）、化学工業、建材、工業金属）。重点はエネルギー安全、産業安全、そしてグローバル南方の工業化の三つのテーマにある。 第二、現在も市場はグローバルな滞留インフレと景気後退の懸念に直面しているが、油価の中枢上昇とドルの強含みは確定的な事象だ。マクロ環境の大きな変化は否定できない。資産クラスの観点から、ドルの強化により流動性のロジックが逆転し、世界の資産配分が「高切低」に変わる。資源品内部では、油価の中枢上昇が資源品の金融属性の低下をもたらし、商品属性の回復を促す。金と油の比率の低下は重要なポイントであり、これが年初の資源品再均衡の判断を裏付けている。 1、現時点では、経済レベルでグローバルな滞留インフレや景気後退の確率を断定できない。グローバル知識機関の推計によると、ブレント原油価格が100-120ドルの範囲で半年以上続けば、世界的な滞留インフレリスクが生じる。125ドル以上で8週間以上続けば、世界的な景気後退の分水嶺となる。これまでの週報では、第三次石油危機のように戦争の早期終結と大規模増産がなければ、油価の中枢上昇は避けられないと考えている。現状、油価は100ドル超を維持しており、市場の楽観的見通しに基づき、今後の中枢は85-95ドルに上昇する可能性もあるが、地政学的な変動により動きは大きく左右されるため、引き続き注視が必要だ。 2、現在の資産パフォーマンスにおいて、最も重要な価格決定要因はドルの強さだ。現状は、「高油価＋米国債の相対的高金利＋金の大幅下落＋相対的に強いドル」の組み合わせとなっている。もし景気後退が織り込まれるならドルは弱くなるはずだし、滞留インフレが織り込まれるなら金はこれほど下落しないはずだ。したがって、高油価のもとでドルが突然弱まり金が強くなるのは、今のところ望ましくないシナリオだ。 この二つの問題：1）A株内部のポジション構造のアンバランス；2）グローバルなマクロ環境の大きな変化が同時に存在する場合、従来の多くの重倉銘柄を継続するのは適切ではなく、また、今後の主線銘柄は過去3年間のリード銘柄との相関性が低くなることを意味している。このような背景のもと、今回の大盤が4000ポイント超から3800ポイントまで下落したことを踏まえ、最も重要な問題は、「2021年初」と「2022年初」のどちらに類似しているかだ。 1、2021年3月に類似している場合：年初の下落に対しては、構造調整を行うことが本質であり、システム的な下落ではない。ポジションのアンバランス、利上げ期待、景気の良いテーマの出現により、宁组合が茅指数に取って代わった。 この下落は、春節後の米国債利率の急上昇とマイクロ構造の悪化が引き金となった。前期に抱き合った茅指数のコア資産は無差別に調整され、上証指数は最大8.1%下落、創業板指数は約21.6%下落した。しかし、下落後、市場は全面的な下落局面に入らず、むしろ明確な主線の切り替えが行われた。宁组合が茅指数に代わり、市場の取引の中心となった。景気の良いサイクル株も経済回復と産業アップグレードの推進により継続的に強含み、年間を通じて「景気の輪番」的な動きが見られた。機関のポジションも、高過剰な白馬銘柄から、より景気の良い低過剰な新エネルギーや半導体銘柄へと再均衡された。 2、2022年2月に類似している場合：年初の下落に対しては、根本的には縮小と防御の戦略であり、単なる構造調整ではない。2022年のマクロ環境は、1）インフレ超過期待、2）海外の利上げ、3）国内のコロナ禍と不動産価格の継続的下落だった。これにより、リスク許容度や新規資金、収益予想が一斉に弱まり、防御的な局面に入った。 この下落は、ロシア・ウクライナ紛争による滞留インフレ期待の高まりが直接の引き金となった。2022年1月の全A指数は9.46%下落し、主流の広範囲指数も大きく下落した。下落後、市場は持続的に儲かるテーマや産業トレンドと共振する強い主線を欠き、政策の一時的な刺激策（例えば、安定成長やデジタル経済）に頼る局面となった。全体として、機関の儲けの効果は消失し、新規資金も減少、ポジションも縮小し、ハイバリュー成長株から低バリュー防御株へのパッシブなシフトが進行。最終的には既存銘柄の博弈相場に移行した。 これらの歴史的シナリオを踏まえ、現在の市場について二つの核心シナリオを推測する。 1、もし今後のマクロ環境が、緩やかなインフレ＋強いドル、そして世界経済の韌性を示すなら、2021年3月に類似した動きとなり、上証指数は下半期に新高をつける可能性が高い。構造面では、資源品の金融属性の低下と商品属性の回復が明確となり、「2021年茅指数」に代わるのは金を代表とする資源品のパフォーマンスとなる。AIテクノロジーの景気の良さが、「2021年茅指数」か「2021年宁组合」かの核心支柱となるが、後者の景気水準次第だ。緩やかなインフレにより流動性が引き締まる場合でも、AIテクノロジーの資本支出水準が維持されるなら、「2021年宁组合」とみなす。一方、現状の高ポジション水準を考慮すると、受動的な見方に陥る可能性もある。 また、エネルギー安全と産業安全の推進により、風力発電、建設機械、新エネルギー、電力設備を代表とする中上流の海外展開銘柄は引き続き高景気を維持し、2026年の「宁组合」の重要な構成要素となる見込みだ。 2、もし今後、明確なグローバル滞留インフレや世界的な利下げサイクルの遅延が見込まれるなら、現在の動きは2022年初に類似し、ポジションを全面的に縮小し、防御にシフトすべきだ。ごく一部の防御銘柄だけが相対的なリターンを持つ。 現時点では、2022年の「ポジション縮小」モデルよりも、2021年の「構造調整」モデルを信じる傾向が強い。A株の内部ポジションのアンバランスとグローバル環境の大きな変化が同時に起きているため、2021年初の全面的な下落後の「茅指数」から「宁组合」への過渡期を意識しつつ、2026年の「宁组合」が過去3年間の多くのリード銘柄と相関しないことに十分な心理的準備をしておく必要がある。リスク提示および免責事項 市場にはリスクが伴うため、投資は慎重に行うべきです。本記事は個別の投資助言を意図したものではなく、特定の投資目的や財務状況、ニーズを考慮していません。読者は本記事の意見や見解、結論が自身の状況に適合するかどうかを判断してください。これに基づく投資の責任は自己負担です。
A株式市場の下落後の最も重要な問題：一部の銘柄は二度と戻れなくなる
出典：林荣雄戦略会客室
国投林荣雄は、A株市場が二重の底層ロジックの巨大な変化に直面していると述べている：機関の泛科技（ハイテク全般）ポジションが50%を突破し、海外資源関連がほぼ90%に達し、極度のアンバランス状態にある。さらに高油価によりドルが強含み、流動性が縮小していることも重なり、「再均衡配置」が避けられなくなっている。歴史的な観点から見ると、現在は2021年の「構造調整」に近く、2022年の「ポジション縮小」ではないが、警戒すべき点もある。今後の主線は過去3年間のリード銘柄との相関性が非常に低くなるため、旧ロジックからの脱却にあたっては十分な心理的準備が必要だ。
全文要約
核心結論：現在のA株市場は、二つの重要な底層ロジックの変化に直面している：1、内部ポジションの構造的アンバランス；2、マクロ環境の大きな変化。前者は、昨年Q4時点で泛科技機関のポジションが50%超え、海外関連が70%以上、資源関連がほぼ90%に達し、科技＋海外＋資源の高ポジション状態が、悪材料に対して非常に敏感である一方、好材料には鈍感になっていることを指す。後者は、高油価によりドルが弱から強へと変化し、油価の中枢が上昇することで流動性環境が縮小していることだ。これら二つの重要な変化が同時に存在する背景のもと、ポジションの格局は従来の状態を維持できず、大規模な「再均衡配置」（高切低や高売低）が避けられず、一部銘柄は二度と戻れなくなる可能性もある。これは、過去3年間のロジックに基づく驚異的な上昇と重倉銘柄との別れを覚悟し、十分な心理的準備を整える必要があることを意味している。
歴史的に、A株の内部ポジションのアンバランスとグローバルマクロ環境の大きな変化が同時に起きた局面を比較しながら、今回の下落後に2021年初と2022年初のどちらに類似しているかが重要なポイントとなる。2021年は、大盤指数が下半期に新高を更新する可能性があり、年初の茅指数と宁组合（ニン・ポートフォリオ）がともに下落した後、茅指数はポジションのアンバランスとマクロ変化により「二度と戻れなくなり」、宁组合は「景気の良さ」がコアテーマとなった。これは本質的に構造調整であり、その後は緩やかなインフレと強いドル、そして世界経済の韌性が続くことを示唆している。一方、2022年は、大盤指数の高値が一季度に明確になり、ほとんどの業種が下落したことから、ポジション縮小を示している。これは、滞留インフレや景気後退の見積もりに基づくものである。現時点では、2021年の「構造調整」モデルを信じる傾向が強いが、2021年初の全面的な下落後の「茅指数」から「宁组合」への移行を注意深く見守る必要がある。
極端なケースとしては、科技＋海外資源（90%ポジション）と内需不動産（10%ポジション）の再均衡が考えられる。背景には、インフレによる滞留インフレと景気後退の引き金となり、国内政策の強化を促す動きがある。特に、過去の輸出主体である東南アジアがエネルギー危機の脆弱性に直面している点も考慮すべきだ。もう一つのより現実的なシナリオは、科技＋海外＋資源の内部での再均衡、つまり「四つの再均衡」を繰り返し強調してきた戦略の実行だ。これにより、緩やかなインフレのシナリオが想定される。既に新旧の再均衡は検証済みであり、資源品の金融属性の低下と商品属性の回復も確認されている。科技＋海外の再均衡も進行中だ。
第一、A株の機関ポジションの格局にアンバランスが生じている。現在の主要な矛盾は、PPI（生産者物価指数）の安定と上昇により、科技セクターがサイクルに過剰に偏っていることだ。2025年Q4までに、国内機関の泛科技ポジションは50%超え、海外関連の総ポジションは70%近くに達し、資源関連は90%に迫る。これにより、科技＋海外＋資源の三つの分野が国内機関の絶対的な配置拠点となっている。さらに、2025年Q4のA株の科技スタイルとサイクルスタイルの分化は高水準にあり、PPIの段階的な安定化により両者の分化の継続は制約される見込みだ。市場構造の「再均衡」は避けられない流れとなる。これにより、2026年に向けて「再均衡」を進める必要があり、2025年の「一方的な科技偏重」の戦略は時代遅れとなる。新旧の共舞が最も重要な構造配置の基本となる。
1、科技＋海外資源（90%ポジション）と内需不動産（10%）の再均衡。背景には、インフレによる滞留インフレと景気後退を引き金に、国内政策の強化を促す動きがある。
2、もう一つは、高油価の下での緩やかなインフレ＋強いドル＋世界経済の韌性。これに基づき、「四つの再均衡」を繰り返し強調してきた。具体的には：1）新旧再均衡（科技ポジションの低下、サイクルポジションの上昇、検証済み）；2）資源品内部の再均衡（金融属性の低下、商品属性の回復：石油・化学工業）；3）科技内部の再均衡（供給と需要のギャップ拡大：貯蔵、電力、エネルギー貯蔵、銅等）；4）海外展開の再均衡（下流の消費産業から中上流の製造業へ拡大：建設機械、新エネルギー（風力発電、電力設備）、化学工業、建材、工業金属）。重点はエネルギー安全、産業安全、そしてグローバル南方の工業化の三つのテーマにある。
第二、現在も市場はグローバルな滞留インフレと景気後退の懸念に直面しているが、油価の中枢上昇とドルの強含みは確定的な事象だ。マクロ環境の大きな変化は否定できない。資産クラスの観点から、ドルの強化により流動性のロジックが逆転し、世界の資産配分が「高切低」に変わる。資源品内部では、油価の中枢上昇が資源品の金融属性の低下をもたらし、商品属性の回復を促す。金と油の比率の低下は重要なポイントであり、これが年初の資源品再均衡の判断を裏付けている。
1、現時点では、経済レベルでグローバルな滞留インフレや景気後退の確率を断定できない。グローバル知識機関の推計によると、ブレント原油価格が100-120ドルの範囲で半年以上続けば、世界的な滞留インフレリスクが生じる。125ドル以上で8週間以上続けば、世界的な景気後退の分水嶺となる。これまでの週報では、第三次石油危機のように戦争の早期終結と大規模増産がなければ、油価の中枢上昇は避けられないと考えている。現状、油価は100ドル超を維持しており、市場の楽観的見通しに基づき、今後の中枢は85-95ドルに上昇する可能性もあるが、地政学的な変動により動きは大きく左右されるため、引き続き注視が必要だ。
2、現在の資産パフォーマンスにおいて、最も重要な価格決定要因はドルの強さだ。現状は、「高油価＋米国債の相対的高金利＋金の大幅下落＋相対的に強いドル」の組み合わせとなっている。もし景気後退が織り込まれるならドルは弱くなるはずだし、滞留インフレが織り込まれるなら金はこれほど下落しないはずだ。したがって、高油価のもとでドルが突然弱まり金が強くなるのは、今のところ望ましくないシナリオだ。
この二つの問題：1）A株内部のポジション構造のアンバランス；2）グローバルなマクロ環境の大きな変化が同時に存在する場合、従来の多くの重倉銘柄を継続するのは適切ではなく、また、今後の主線銘柄は過去3年間のリード銘柄との相関性が低くなることを意味している。このような背景のもと、今回の大盤が4000ポイント超から3800ポイントまで下落したことを踏まえ、最も重要な問題は、「2021年初」と「2022年初」のどちらに類似しているかだ。
1、2021年3月に類似している場合：年初の下落に対しては、構造調整を行うことが本質であり、システム的な下落ではない。ポジションのアンバランス、利上げ期待、景気の良いテーマの出現により、宁组合が茅指数に取って代わった。
この下落は、春節後の米国債利率の急上昇とマイクロ構造の悪化が引き金となった。前期に抱き合った茅指数のコア資産は無差別に調整され、上証指数は最大8.1%下落、創業板指数は約21.6%下落した。しかし、下落後、市場は全面的な下落局面に入らず、むしろ明確な主線の切り替えが行われた。宁组合が茅指数に代わり、市場の取引の中心となった。景気の良いサイクル株も経済回復と産業アップグレードの推進により継続的に強含み、年間を通じて「景気の輪番」的な動きが見られた。機関のポジションも、高過剰な白馬銘柄から、より景気の良い低過剰な新エネルギーや半導体銘柄へと再均衡された。
2、2022年2月に類似している場合：年初の下落に対しては、根本的には縮小と防御の戦略であり、単なる構造調整ではない。2022年のマクロ環境は、1）インフレ超過期待、2）海外の利上げ、3）国内のコロナ禍と不動産価格の継続的下落だった。これにより、リスク許容度や新規資金、収益予想が一斉に弱まり、防御的な局面に入った。
この下落は、ロシア・ウクライナ紛争による滞留インフレ期待の高まりが直接の引き金となった。2022年1月の全A指数は9.46%下落し、主流の広範囲指数も大きく下落した。下落後、市場は持続的に儲かるテーマや産業トレンドと共振する強い主線を欠き、政策の一時的な刺激策（例えば、安定成長やデジタル経済）に頼る局面となった。全体として、機関の儲けの効果は消失し、新規資金も減少、ポジションも縮小し、ハイバリュー成長株から低バリュー防御株へのパッシブなシフトが進行。最終的には既存銘柄の博弈相場に移行した。
これらの歴史的シナリオを踏まえ、現在の市場について二つの核心シナリオを推測する。
1、もし今後のマクロ環境が、緩やかなインフレ＋強いドル、そして世界経済の韌性を示すなら、2021年3月に類似した動きとなり、上証指数は下半期に新高をつける可能性が高い。構造面では、資源品の金融属性の低下と商品属性の回復が明確となり、「2021年茅指数」に代わるのは金を代表とする資源品のパフォーマンスとなる。AIテクノロジーの景気の良さが、「2021年茅指数」か「2021年宁组合」かの核心支柱となるが、後者の景気水準次第だ。緩やかなインフレにより流動性が引き締まる場合でも、AIテクノロジーの資本支出水準が維持されるなら、「2021年宁组合」とみなす。一方、現状の高ポジション水準を考慮すると、受動的な見方に陥る可能性もある。
また、エネルギー安全と産業安全の推進により、風力発電、建設機械、新エネルギー、電力設備を代表とする中上流の海外展開銘柄は引き続き高景気を維持し、2026年の「宁组合」の重要な構成要素となる見込みだ。
2、もし今後、明確なグローバル滞留インフレや世界的な利下げサイクルの遅延が見込まれるなら、現在の動きは2022年初に類似し、ポジションを全面的に縮小し、防御にシフトすべきだ。ごく一部の防御銘柄だけが相対的なリターンを持つ。
現時点では、2022年の「ポジション縮小」モデルよりも、2021年の「構造調整」モデルを信じる傾向が強い。A株の内部ポジションのアンバランスとグローバル環境の大きな変化が同時に起きているため、2021年初の全面的な下落後の「茅指数」から「宁组合」への過渡期を意識しつつ、2026年の「宁组合」が過去3年間の多くのリード銘柄と相関しないことに十分な心理的準備をしておく必要がある。
リスク提示および免責事項
市場にはリスクが伴うため、投資は慎重に行うべきです。本記事は個別の投資助言を意図したものではなく、特定の投資目的や財務状況、ニーズを考慮していません。読者は本記事の意見や見解、結論が自身の状況に適合するかどうかを判断してください。これに基づく投資の責任は自己負担です。