Ціньсінь Сек'юритіз: короткострокова невизначеність все ще може сприяти зростанню тарифів на нафтові перевезення

中信證券研報稱，霍爾木茲海峽通行受阻重塑能源格局。據Kpler數據，預計約10艘油輪將停靠延布港，“有價無市”擔心打破，料VLCC數量將進一步提升。延布港/霍爾木茲海峽—青島港運距增加18%左右。同時考慮延布港、富查伊拉港的出貨能力，需求缺口尋求美灣補充，則運距增長進一步擴大至30%以上。短期通過釋放戰略庫存，調整供應鏈方式來對沖美伊衝突的地緣影響，但尋求霍爾木茲海峽通行能力的部分恢復仍為破解之道。解禁後，補償式需求有望保持油輪運輸維持高運價，若船舶利用率受限則有望進一步抬升運價。重視VLCC運力集中度歷史性提升，運價定價機制正在重塑，一方面“準聯盟化”提升船東議價能力，同時Sinokor、MSC、Trafigura組成的類聯盟，船隊的租金盈餘使得聯盟進一步提升運力擴張的能力，集中度有望進一步提升。短期不確定性仍有望推動運價上行，不改2026年油運龍頭利潤有望創新高的預期。

全文如下

油運｜關注霍爾木茲海峽通行的邊際變化

霍爾木茲海峽通行受阻重塑能源格局。據Kpler數據，預計約10艘油輪將停靠延布港，“有價無市”的擔憂被打破，料VLCC數量將進一步提升，有望享受地緣衝突帶來的風險溢價和運距大幅提升。

根據EIA數據，霍爾木茲海峽原油和凝析油流量約占全球原油海運量35.9%，其中沙特排名第一（占比37.6%），第二是伊拉克（占比22.7%），第三是阿聯酋（占比12.8%）。作為全球能源重要戰略通道，霍爾木茲海峽通行受阻重塑能源供應鏈（根據船視寶數據，3月1日~7日原油輪通過分別為1/1/0/0/0/0，截至3月7日停滯波斯灣內的原油輪區域內載重噸占比6.1%左右），沙特增加紅海內部港口如延布港的出貨量，不考慮陸上距離，延布港/霍爾木茲海峽—青島港運距增加18%左右。同時考慮延布港、富查伊拉港的出貨能力，需求缺口尋求美灣補充，則運距增長進一步擴大至30%以上。據Kpler數據，預計約有10艘油輪將停靠延布港。“有價無市”的疑慮被打破，料VLCC數量將進一步提升，有望享受地緣衝突帶來的風險溢價和運距大幅提升。

▍短期通過釋放戰略庫存，調整供應鏈方式來對沖美伊衝突的地緣影響，但尋求霍爾木茲海峽通行能力的部分恢復仍為破解之道。解禁後，補償式需求有望保持油輪運輸維持高運價，若船舶利用率受限有望進一步抬升運價。

從原油流向看，1Q25自通過霍爾木茲運輸往中國原油體量535.1萬桶/日，約當於中國進口量的46.1%左右。此外，經霍爾木茲流向印度/日本/韓國的原油體量208.5/170.4/155.4萬桶/日，分別占比43.5%/66.9%/61.8%，亞洲國家對波斯灣依賴度或高於全球平均水平。短期通過釋放戰略庫存，調整供應鏈方式來對沖美伊衝突的地緣影響，但尋求霍爾木茲海峽通行能力的部分恢復仍為解決之道。若霍爾木茲海峽解禁，亞洲主要消費國將迎來補償式的原油採購，若短期運力調整補償或帶來堵港風險，船舶利用率的降低有望進一步抬升運價，伊朗事件等強化周期動能，2026年油輪龍頭利潤有望創新高。

▍重視VLCC運力集中度歷史性提升，運價定價機制正在重塑，一方面“準聯盟化”提升船東議價能力，同時Sinokor、MSC、Trafigura組成的類聯盟，船隊的租金盈餘使得聯盟進一步擴張運力，集中度有望進一步提升。

從近年來，依托資本力量，Sinokor通過購買二手船舶+期租運力鎖定的VLCC運力擴張，已控制接近全球四分之一VLCC運力，形成VLCC歷史最大運力池POOL。一方面行業供給端由分散市場向“準聯盟化”結構演變，議價能力明顯增強。對於盈利能力方面，運價機制改變，盈利或將大幅抬升，“挺價”為整個行業爭取運價紅利。另一方面，Sinokor租金盈餘使得聯盟進一步提升運力擴張的能力，集中度有望進一步提升，供給端邏輯形成良性循環。

▍風險因素：

非合規船舶大規模恢復運營；地緣衝突影響超預期；運輸需求低於預期；貿易格局調整低於預期。

▍投資策略：

油運估值端和資產端結構性機會有望延續，地緣衝突帶來的供應鏈重構，成為本輪油運周期的核心驅動。霍爾木茲海峽承擔全球約30%的原油和石化運輸，油輪周期的“看漲期權”逐漸照進現實，VLCC彈性領跑。運價形成機制正在重塑，淡季特徵弱化，我們預計2026Q1招商輪船、中遠海能等單季利潤超過2025Q4旺季。地緣因素主導背景下，伊朗事件等地緣事件強化油運行業周期動能，2026年油運龍頭利潤有望創新高。

（來源：人民財訊）