Прихована економіка реальних активів на блокчейнах: понад активність і прийняття

Індустрія криптовалют переживає зростання інтересу до реальних активів (RWA) на публічних блокчейнах. Головні фінансові установи — від Visa до JPMorgan, Nasdaq до DTCC — досліджують, як технологія розподіленого реєстру може революціонізувати традиційні фінанси. Однак, за словами Майка Кагні, генерального директора фінансової компанії Figure, цей ентузіазм приховує фундаментальне непорозуміння: активність у блокчейнах мало що означає без значущих економічних винагород для власників токенів.

Головна проблема полягає не у самій адаптації. Вона у тому, чи приносить ця адаптація фактичні збори, що додають цінність мережі. Останні висновки Кагні підкреслюють важливий аспект, який ринок часто ігнорує: обсяг транзакцій і загальна заблокована вартість (TVL) у блокчейнах — це показники самовдоволення, якщо вони не перетворюються у дохід для учасників.

Чому збори — єдиний важливий показник у публічних блокчейнах

Традиційна фінансова індустрія оцінює успіх за кількістю транзакцій і активами під управлінням. Блокчейни працюють за іншими принципами. Три елементи визначають реальну цінність токена: дохід від мережевих зборів і грошових потоків, корисність, що виникає з практичних переваг — наприклад, нижчих витрат або кращого доступу, та управління — здатність власників токенів формувати правила і результати мережі.

Ця різниця критична. Блокчейн із мільярдами в TVL нічого не означає, якщо учасники платять мізерні збори. Навпаки, менша мережа, яка генерує значний дохід з кожної транзакції, створює справжню економічну цінність. Однак більшість дискусій про RWA зосереджені на показниках, а не на економіці зборів.

Проблема в тому, що участь інституцій, таких як Visa і Nasdaq, у дослідженнях блокчейнів здається підтвердженням легітимності технології. Але участь без відповідних зборів — це структурна невдача у концепції RWA. Коли традиційні посередники долучаються до блокчейнів, вони зазвичай прагнуть мінімізувати витрати — навпаки, ніж те, що вигідно власникам токенів.

Основна суперечність: чому традиційна фінансова система і блокчейни — це протилежності

У цьому полягає парадокс реальних активів на блокчейнах: ці мережі створені для усунення посередників, але стратегії RWA часто намагаються їх залучити. Традиційні фінансові інститути існують саме тому, що вони прибутково посередницьки обробляють транзакції. Вони не зацікавлені у підтримці систем, що роблять їхній бізнес застарілим.

Visa ідеально ілюструє цю проблему. Компанія володіє значною інфраструктурою і контролює транзакційні витрати. Якщо б Visa обробляла транзакції через блокчейн, їй довелося б платити мережевим учасникам збори. Але вона вже оптимізувала свою інфраструктуру для мінімальних витрат. Чому б їй платити значно більше за децентралізовану мережу, ніж вона вже витрачає внутрішньо? Не буде — і власники токенів не отримають додаткової цінності.

Та сама логіка застосовується до DTCC для клірингу і розрахунків, до бірж для обробки ордерів і до платіжних мереж загалом. Перенесення існуючих процесів у блокчейн із збереженням традиційних структур витрат не дає економічної трансформації, яку обіцяють блокчейни. Справжнє впровадження блокчейнів вимагає повного знищення застарілої посередницької моделі, а не її імітації на розподіленій інфраструктурі.

Наслідки серйозні: якщо публічні блокчейни не зможуть отримувати збори, що справді компенсуватимуть власників токенів, участь інституцій стане театром, а не трансформацією. Ринок RWA ризикує заповнитися застосунками, що виглядають як інтеграція з блокчейнами, але фактично зменшують витрати для incumbents, а не створюють цінність для мережі.

Перегляд безпеки: як стейблкоїни змінюють економіку платежів

Обговорення виходить за межі зборів і стосується основ безпеки платежів і боротьби з шахрайством. Стейблкоїни у парі з біометричними гаманцями і багатопартійними обчисленнями пропонують переконливу альтернативу традиційній платіжній інфраструктурі. Відмовляючись від номерів карт і централізованих баз даних ідентичності, ці системи усувають поширені вектори атак. Рівень шахрайства знижується не через складні механізми вирішення, а через архітектурну простоту.

Ця модель змінює економіку традиційних платіжних мереж. Карти вимагають дорогих систем боротьби з шахрайством, повернення платежів і страхових покриттів, оскільки залежать від вразливих облікових даних. Блокчейни дозволяють цифрові транзакції, що миттєво розраховуються без механізмів скасування. Менше шахрайства — нижчі операційні витрати і потенційно вищі маржі для продавців і платіжних процесорів.

Однак критики правильно зазначають, що цей підхід має компроміси: незворотність транзакцій створює ризики для споживачів, безпека гаманців залежить від дисципліни користувачів, а вразливості смарт-контрактів вводять нові ризики. Традиційні механізми захисту — повернення платежів, спори, регуляторне дотримання — існують, бо вирішують реальні проблеми. Платежі на блокчейнах не усувають ці потреби, а перерозподіляють відповідальність.

Кагні тут має важливу позицію: продавці могли б безпосередньо винагороджувати користувачів за швидше розрахунки і нижчі збори, створюючи іншу економіку, ніж мережі карт. Але це вимагає прийняття того, що остаточність транзакцій є постійною, а можливість звернення — обмеженою. Для деяких платежів це прийнятно, для інших — потрібні традиційні механізми захисту.

Управління і мотивація: відсутня основа

Ще одна важлива тема — управління і його роль у підтримці здоров’я мережі. Прозорість і децентралізація — необхідні для блокчейнів, але управління без можливості примусового впливу на протокол ризикує зосередженням влади і неправильним узгодженням інтересів з часом. Власники токенів мають мати реальні права голосу, а не лише церемоніальні.

Приклад Provenance і його токен HASH показує цінність такої моделі. Замість гонитви за максимальною TVL, Provenance зосереджується на генерації зборів, обмежує нове створення токенів і надає власникам практичну корисність і справжнє право голосу. Це узгоджує інтереси: цінність токена залежить не від зростання активів, а від економіки мережі, що приносить користь учасникам.

Інші мережі можуть запровадити подібний підхід: обмежити розбавлення токенів, спрямовувати значну частину зборів власникам і впроваджувати механізми управління з реальними наслідками для змін протоколу. Але для цього потрібно протистояти фокусуванню на головних показниках. Більшість проектів змагаються за TVL і швидкість зростання, бо ці цифри приваблюють спекулянтів. Сталий розвиток базується на економіці.

Шлях уперед: замість хостингу — замість простої підтримки

Загалом, прогрес у блокчейнах залежить не від того, що традиційні фінанси приймуть технологію, а від створення мереж, що повністю замінюють застарілі посередницькі структури. RWA мають цінність, коли вони працюють нативно на блокчейнах — не просто перепаковані традиційні активи, а активи, створені з нуля для роботи з економікою блокчейнів.

Ця різниця має глибоке значення. Облігація, токенізована на блокчейні, але зберігається традиційними посередниками, мало що дає власникам токенів. Облігація, випущена нативно на блокчейні, з розрахунками, зберіганням і розподілом доходу через смарт-контракти і управління протоколом, кардинально змінює економіку для всіх учасників.

Хайп навколо RWA на блокчейнах відображає справжній інституційний інтерес. Але справжнє впровадження вимагає узгодження інтересів. Поки блокчейни не зможуть генерувати значні збори — поки участь у цих мережах не стане економічно вигіднішою за традиційну інфраструктуру для посередників і власників токенів — інституційний інтерес залишатиметься поверхневим. Активність без економіки — це просто театр. Реальні блокчейни повинні давати реальні доходи.