Le jeu des stablecoins a changé.

Le département du Trésor américain a contourné la Réserve fédérale et a réalisé une réforme structurelle du système monétaire américain, obligeant le secteur privé à acheter des obligations gouvernementales et pouvant ainsi résoudre temporairement ce problème fondamental de financement du déficit.

Cette transformation ne nécessite pas d'amendement constitutionnel, de révolution politique, ni même de débats publics à grande échelle. Tout cela a été réalisé simplement grâce à un document de réglementation financière de 47 pages.

Le 18 juillet 2025, le président Trump a signé la loi sur l'innovation nationale des stablecoins américains (loi GUIDIUS). Cette loi a été présentée comme une mesure de protection des droits des consommateurs de monnaies numériques. Mais en réalité, elle représente la réorganisation la plus significative du marché de la dette souveraine en temps de paix depuis l'accord Trésor-Fed de 1951 - mais dans une direction complètement opposée.

L'accord de 1951 a établi le statut de la banque centrale en dehors de l'autorité fiscale, tandis que la loi GENIUS a soumis la politique monétaire aux besoins de financement du ministère des Finances en armant le cadre de régulation du dollar numérique. Ce mécanisme est très sophistiqué. La loi stipule que tous les stablecoins de paiement liés au dollar (jetons numériques) doivent détenir 100 % de bons du Trésor américain ou de réserves de liquidités de la banque centrale.

Le pouvoir de réglementation est exercé par l'Office of the Comptroller of the Currency (OCC), qui relève du ministère des Finances, plutôt que par la Réserve fédérale indépendante. Ce projet de loi interdit à ces émetteurs d'investir leurs réserves dans des obligations d'entreprise, des billets à ordre commerciaux ou tout autre actif, à l'exception des obligations gouvernementales à court terme. Le résultat est que chaque nouveau dollar numérique émis devient un achat légal de la dette souveraine américaine.

Le secrétaire au Trésor américain, Scott Bessenet, a prédit publiquement qu'en 2030, la capitalisation du marché des stablecoins passera de 309 milliards de dollars actuellement à entre 2 000 milliards et 3 700 milliards de dollars. Si cette prévision se réalise, l'industrie des stablecoins deviendra le deuxième plus grand détenteur de la dette publique américaine, juste derrière la Réserve fédérale - mais contrairement au bilan de la Réserve fédérale, cette demande ne provient pas de l'impression monétaire par la banque centrale, mais des flux de capitaux privés, principalement en provenance des marchés émergents, qui recherchent une exposition au dollar en raison de l'instabilité de leur monnaie locale.

Ce n'est pas un assouplissement quantitatif, mais un assouplissement quantitatif privatisé - les autorités fiscales créent artificiellement une demande structurelle pour leur propre dette par des directives réglementaires, sans être influencées par la position politique de la banque centrale. Son impact va bien au-delà de la gestion technique de la dette, ébranlant les fondements de l'ordre monétaire post-Bretton Woods.

La clé de l'innovation de l'architecture de la demande obligatoire, le projet de loi "GENIUS", ne réside pas dans les comportements qu'il autorise, mais dans ceux qu'il interdit. La régulation bancaire traditionnelle permet aux institutions financières de détenir un portefeuille diversifié, de gérer des transformations des délais et de générer des revenus par le biais de prêts.

Selon cette loi, les émetteurs de stablecoins sont interdits de mener toutes ces activités. Ils ne peuvent détenir que trois types d'actifs : des dépôts en dollars dans des banques assurées par la Federal Deposit Insurance Corporation, des bons du Trésor à maturité de 90 jours ou des accords de rachat garantis par ces bons du Trésor. Ils sont expressément interdits de re-encaisser ces actifs - c'est-à-dire de mettre plusieurs fois en gage la même garantie - sauf pour lever des liquidités via le marché des pensions nocturnes afin de répondre à la demande de rachat.

Cette structure transforme les émetteurs de stablecoins en « banques au sens étroit » ayant une mission unique : convertir l'épargne privée en dettes publiques. Circle, Tether et tout futur émetteur autorisé jouent le rôle de mécanisme de transmission, introduisant directement la demande mondiale de dollars dans les enchères de bons du Trésor. Le cadre réglementaire garantit que cette partie des fonds ne pénètre pas dans le secteur économique privé plus large. La recherche de la Banque des règlements internationaux a mesuré empiriquement cet effet.

Un rapport de travail analysant la situation de liquidité des stablecoins de 2022 à 2024 a révélé qu'une augmentation de la capitalisation boursière de 3,5 milliards de dollars entraînerait une baisse des rendements des bons du Trésor à court terme de 2,5 à 5 points de base. L'essentiel est que cet effet est asymétrique : l'ampleur de l'augmentation des rendements due aux sorties de fonds est deux à trois fois supérieure à celle de la baisse des rendements causée par les entrées de fonds. En étendant cette relation à l'objectif de 3 000 milliards de dollars proposé par le ministre Bessent, cela signifie que la courbe des rendements à court terme connaîtra une contrainte structurelle de 25 à 50 points de base.

Pour un gouvernement endetté de 38 000 milliards de dollars, une réduction des coûts d'emprunt de 30 points de base représente une économie d'environ 114 milliards de dollars d'intérêts par an - presque le double du budget total du département de la sécurité intérieure. Cela marque un découplage fondamental entre la politique budgétaire et la politique monétaire. La Réserve fédérale pourrait augmenter le taux des fonds fédéraux à 5 % pour tenter de resserrer les conditions financières, mais si le ministère des Finances parvient à maintenir les taux d'intérêt en dessous de 4,5 % en achetant des stablecoins de manière forcée, alors le mécanisme de transmission de la politique de la Réserve fédérale échouera. La banque centrale fixe le taux d'intérêt politique, tandis que le ministère des Finances fixe son propre coût d'emprunt.

Le principe Besant et la dynamique du plafond de la dette Le ministre Besant a révélé ses considérations stratégiques dans une déclaration publique. Dans son témoignage après l'adoption de la loi GENIUS, il a déclaré que l'expansion du marché des stablecoins permettrait au Trésor de « ne pas avoir besoin d'augmenter la taille des enchères de coupons obligataires pendant au moins quelques trimestres à venir ». Ce n'est pas une phrase en l'air, mais c'est le gouvernement qui reconnaît que la croissance des stablecoins réglementés est considérée comme un substitut direct à la demande du marché obligataire traditionnel.

Le moment est en adéquation avec les besoins financiers. La loi omnibus de 2025 suspend le plafond de la dette et autorise une capacité d'emprunt supplémentaire de 5 000 milliards de dollars. Trouver des acheteurs pour ces obligations sans faire grimper les rendements est un défi crucial pour le Trésor. Si l'industrie des stablecoins peut atteindre l'échelle prévue, elle deviendra une solution. La demande provient principalement des marchés émergents.

L'analyse du Bureau de recherche macroéconomique ASEAN-Chine-Japon-Korée indique que le stablecoin en dollars est devenu le principal moyen de paiement transfrontalier dans certaines régions de l'Asie du Sud-Est, de l'Amérique latine et de l'Afrique. Ces régions sont confrontées à une instabilité monétaire et à des contrôles des capitaux, c'est pourquoi les jetons en dollars réglementés sont considérés comme une méthode de stockage de valeur supérieure à celle des systèmes bancaires nationaux. Cela a entraîné une situation paradoxale.

Les États-Unis exportent l'inflation vers les pays en développement, dont les populations réagissent en abandonnant leur monnaie nationale pour utiliser le dollar numérique. Les émetteurs de stablecoin profitent de cette fuite de capitaux pour les renvoyer au Trésor américain. Ainsi, le gouvernement américain finance son déficit budgétaire grâce à l'effondrement monétaire des pays du Sud global - c'est une forme d'impérialisme financier du XXIe siècle, réalisée non pas par la diplomatie des canons, mais par des protocoles logiciels.

La réserve stratégique de bitcoins, établie par décret en mars 2025, a perfectionné cette structure. Le ministère des Finances détient environ 198 000 bitcoins (d'une valeur de 15 à 20 milliards de dollars) en tant que réserve souveraine et stipule clairement qu'ils « ne seront jamais vendus », afin de couvrir les risques stratégiques liés à sa dette. Si une grande quantité de dollars numériques afflue sur le marché mondial, entraînant finalement une dévaluation de la monnaie — c'est une des conséquences à long terme des dépenses déficitaires continues — alors la réserve de bitcoins s'appréciera en dollars, compensant ainsi le côté passif du bilan souverain.

La capitulation des institutions et le signal de JPMorgan sont les meilleures preuves que ce changement représente un véritable changement de régime, non pas de Washington, mais de Wall Street. Le 15 octobre 2025, JPMorgan - la plus grande banque des États-Unis et l'une des principales institutions financières les plus hostiles aux cryptomonnaies dans l'histoire - a annoncé qu'elle commencerait à accepter le bitcoin et l'ethereum comme garanties pour les prêts institutionnels.

Depuis dix ans, le PDG de JPMorgan, Jamie Dimon, a qualifié le bitcoin de « fraude » et d'outil pour les criminels. Aujourd'hui, ce retournement de politique n'est pas un changement d'attitude, mais une reconnaissance du changement des mécanismes d'incitation. Avec la loi GENIUS qui impose que les stablecoins doivent détenir des obligations d'État, ainsi que l'ordonnance exécutive sur les banques équitables interdisant la discrimination des entreprises d'actifs numériques, JPMorgan estime que les bénéfices d'une politique accommodante l'emportent sur les résistances.

Le nouveau mécanisme intègre les actifs cryptographiques dans la chaîne de garantie du système bancaire parallèle. Les clients institutionnels - y compris les fonds spéculatifs, les bureaux familiaux et les départements financiers d'entreprise - peuvent désormais mettre en gage des actifs numériques auprès de JPMorgan et emprunter des dollars ou des obligations d'État en utilisant cela comme garantie. Cela augmente la vitesse de circulation du capital dans le système financier, permettant aux actifs cryptographiques initialement inactifs de générer de la liquidité, qui peut ensuite affluer vers le marché des obligations gouvernementales.

L'initiative de JPMorgan annonce une large acceptation de la stratégie d'actifs numériques dans l'ensemble du secteur. Lorsque cette banque commerciale la plus influente s'aligne sur la stratégie d'actifs numériques du ministère des Finances, cela confirme que les « fonds intelligents » ont déjà pris en compte le nouveau système. L'institution se positionne comme la banque centrale de l'économie cryptographique, en émettant des prêts garantis par des réserves de Bitcoin, tout comme la Réserve fédérale le faisait autrefois avec des obligations d'État.

Le risque asymétrique et le coup fatal de la Réserve fédérale La stratégie du Trésor a une dépendance mortelle : elle lie la stabilité du marché de la dette souveraine américaine à la volatilité des prix des actifs cryptographiques. Cela introduit un risque de queue, et la Réserve fédérale sera finalement contrainte d'assumer ces risques.

Ce mécanisme fonctionne bien pendant l'expansion du marché. À mesure que la demande de stablecoins augmente, l'émetteur achète des obligations d'État, ce qui fait baisser les rendements et soulage la pression financière. Cependant, l'analyse asymétrique de la Banque des règlements internationaux révèle un risque inverse. Si l'effondrement du marché des cryptomonnaies entraîne un rachat massif — les utilisateurs échangent des stablecoins contre des dollars — l'émetteur doit liquider immédiatement ses obligations d'État détenues pour satisfaire la demande de rachat.

Étant donné l'asymétrie de 2 à 3 fois, une réduction de la capitalisation boursière des stablecoins de 500 milliards de dollars pourrait entraîner une hausse des rendements à court terme de 75 à 150 points de base en quelques jours. Pour un gouvernement qui doit renouveler des dizaines de milliers de milliards de dollars de dettes arrivant à échéance chaque trimestre, c'est sans aucun doute une crise de liquidité. Le Trésor sera confronté à un dilemme : soit accepter des coûts d'emprunt catastrophiques, soit suspendre les enchères obligataires - quelle que soit l'option, cela pourrait entraîner une baisse de la note de crédit souveraine.

La Réserve fédérale sera contrainte d'intervenir en tant que dernier recours, en achetant des obligations d'État que les émetteurs de stablecoins ont mises en vente. Cela transformera la crise du bilan du secteur privé en une monétisation par la banque centrale - ce qui est précisément le résultat que le ministère des Finances cherchait à éviter en établissant des canaux de financement par stablecoin. C'est le piège mortel inhérent à la structure. Le ministère des Finances profite des avantages d'un financement à faible coût pendant les périodes d'expansion économique, tandis que la Réserve fédérale assume des risques catastrophiques pendant les périodes de contraction économique.

La banque centrale a toujours été dans une position subordonnée sur le plan stratégique : elle ne peut ni empêcher le ministère des Finances de créer cette dépendance, ni refuser d'intervenir en cas d'effondrement du système. Stephen Milan, gouverneur de la Réserve fédérale, a reconnu cette dynamique lors d'une conférence en novembre 2025, notant que les stablecoins sont devenus « une force incontournable » capable d'influencer les taux d'intérêt dans des situations que la Réserve fédérale ne peut pas contrôler.

Son analyse évite habilement les significations évidentes : le ministère des Finances a construit un mécanisme parallèle de transmission de la politique monétaire, qui fonctionne indépendamment de l'accord de la Réserve fédérale. La projection géopolitique et le système numérique de Bretton Woods ont des impacts profonds au niveau national, mais leurs effets internationaux pourraient être encore plus importants.

La loi GENIUS ne se contente pas de financer le déficit budgétaire américain - elle renforce la position hégémonique du dollar au XXIe siècle en rendant le dollar programmable, portable et en le rendant supérieur à tout autre moyen d'échange concurrent. 90 % des stablecoins existants sont adossés au dollar. Les États-Unis posent les bases d'un nouveau système monétaire international en établissant une infrastructure de dollar numérique réglementée et soutenue par le Trésor. Les citoyens des pays émergents peuvent désormais détenir des dollars sans avoir à dépendre du système bancaire traditionnel.

Cependant, le système bancaire traditionnel des agents a progressivement été exploité par des mesures de sanctions et de lutte contre le blanchiment d'argent, excluant une grande partie de la population. Cela élargit le marché potentiel du dollar. Les agriculteurs vietnamiens, les commerçants nigérians ou les développeurs de logiciels argentins n'ont besoin que d'un smartphone et d'une connexion Internet pour échanger leur monnaie locale contre des USDC. Comparé à un système bancaire national en proie à l'inflation, aux contrôles de capitaux ou aux troubles politiques, ce stablecoin devient un moyen de stockage de valeur supérieur.

Chaque adoption signifie un flux de capitaux sortants, qui finit par entrer sur le marché des enchères de la dette publique américaine. La Chine a mis en œuvre une vision contraire avec le yuan numérique, dont l'architecture est complètement différente de celle des États-Unis. Le yuan électronique (e-CNY) est une monnaie numérique de banque centrale - émise, régulée et contrôlée par le gouvernement. Elle accroît l'efficacité, mais exige également que les utilisateurs acceptent la régulation étatique.

Le modèle américain externalise l'émission à des entités privées (comme Circle, PayPal, et potentiellement JPMorgan), tout en s'assurant que ces entités dépendent structurellement des obligations d'État. Ce modèle crée une illusion d'innovation dans le secteur privé tout en garantissant les intérêts souverains de l'État. Cela représente un nouveau système de Bretton Woods numérique — dans cet ordre monétaire, le statut de monnaie de réserve du dollar n'est pas maintenu par la réutilisation du dollar pétrolier ou par des moyens militaires pour forcer le commerce du pétrole, mais par les effets de réseau de l'infrastructure de paiement numérique.

Plus il y a de commerçants acceptant des USDC, plus la valeur des USDC est élevée. Plus la valeur des USDC est élevée, plus la demande pour les obligations du Trésor américain est grande. Ce système s'auto-renforce jusqu'à l'effondrement. Conclusion : le changement de voix souveraine n'est pas une exagération, mais une analyse institutionnelle précise du terme « coup d'État silencieux ». Le Trésor n'a pas aboli la Réserve fédérale, ni modifié la Constitution.

Il a simplement établi un système financier parallèle, permettant à la politique budgétaire d'influer sur la politique monétaire, inversant ainsi l'indépendance de la banque centrale depuis soixante-dix ans. La loi GENIUS, l'ordre exécutif sur les banques équitables, les réserves stratégiques de Bitcoin et la pression sur le président Powell constituent une stratégie coordonnée visant à soumettre la Réserve fédérale aux besoins de financement du Trésor.

La prévision de 30 000 milliards de dollars en stablecoin proposée par le ministre Bessent n'est pas une prévision du marché, mais un objectif politique. Si cela se réalise, le Trésor deviendra la principale force déterminante des taux d'intérêt américains. Le retournement de politique de JPMorgan, qui illustre le compromis institutionnel, confirme que les principales institutions financières ont déjà accepté cette nouvelle réalité. Elles s'ajustent non pas par adhésion à cette stratégie, mais parce que résister n'est d'aucune utilité.

Le paysage de la théorie des jeux a changé : la coopération peut attirer les faveurs du ministère des Finances et de nouveaux mécanismes de liquidité ; tandis que l'opposition risque d'être marginalisée par la régulation. Le plus ironique dans cette transformation est qu'elle ne provient pas de mouvements populistes ou d'une autorisation politique, mais qu'elle est réalisée par le biais de mécanismes de régulation financière quotidiens.

Un texte législatif de seulement 47 pages, débattu principalement dans certains comités peu connus du Congrès, a redéfini de manière plus radicale la relation entre les autorités fiscales et monétaires américaines que toute politique depuis l'abandon de l'étalon-or dans les années 70. Cela représente-t-il une évolution institutionnelle ou un risque civilisationnel ? Cela dépend de certaines variables qui n'ont pas encore été évaluées.

Le marché des stablecoins d'une taille de 3 000 milliards de dollars peut-il maintenir un taux de rachat de 1:1 pendant l'hiver des cryptomonnaies ? Les dynamiques de sorties de fonds asymétriques découvertes par la Banque des règlements internationaux (BRI vont-elles provoquer une instabilité sur le marché des obligations d'État avant que les émetteurs n'atteignent une taille systémique ?

Si le marché réalise que la Réserve fédérale doit finalement garantir un système qu'elle n'a ni conçu ni qu'elle ne peut contrôler, la Réserve fédérale pourra-t-elle maintenir sa crédibilité ? Les réponses à ces questions ne seront pas données lors des auditions au Congrès ou dans des articles académiques, mais seront révélées lors des tests de pression en temps réel lors de futures crises de marché.

Le ministère des Finances a déjà construit l'infrastructure. Maintenant, nous allons tester si elle peut supporter le poids de l'empire.