打破「有效市場」神話

理性认知与切身体验之间有着深刻的区别——就像阅读物理教科书与亲眼看到《流言终结者》引爆热水器的场景。

教科书会告诉你，在封闭系统中加热水时，水的体积膨胀，液压压力随之增加。

你读懂这些文字，理解了相变物理的理论。

但《流言终结者》则展示了压力如何让热水器变成一枚能冲上500英尺高空的火箭。

你看了他们的YouTube 视频，切身感受了灾难性蒸汽爆炸的现实。

“眼见为实”往往胜于“耳听为虚”。

上周，Brian Armstrong通过一场现实实验，向我们直观展示了George Soros的反身性理论，足以让《流言终结者》感到自豪。

在Coinbase财报电话会议上，Armstrong在回答分析师问题后，念出了预测市场参与者押注他可能会说的所有剩余词语。

“我一直在关注预测市场对Coinbase下次财报电话会议可能会说什么，”他在会议尾声补充道，“我这里想加一句：Bitcoin、Ethereum、blockchain、staking 和 Web3。”

这一举动引发了不同的评价，有人觉得这是有趣的花招，也有人称其为市场操纵。

我认为这两者都不准确。

我认为，这恰恰生动诠释了George Soros反身性理论所描述的大多数金融市场的运行方式：市场价格会影响它所试图定价资产的价值。

Soros原本希望成为哲学家，后来选择成为亿万对冲基金经理。他认为自己的成功源于识别了有效市场理论的一个缺陷：“市场价格总会扭曲基本面。”

金融市场并非如传统观点所认为的那样被动反映资产基本面，而是主动塑造它们本应衡量的现实。

Soros以20世纪60年代的并购狂潮为例：投资者相信这些公司通过收购更小、更便宜的公司可以创造价值，于是推高了相关股票价格——而高企的股价又让他们能用虚高市值去收购小型公司，进一步创造价值。

简而言之，这形成了一个“持续且循环”的反馈回路，参与者的想法影响他们下注的事件，而这些事件又反过来影响他们的想法。

如今，Soros可能会举数字资产国库公司Strategy为例，Michael Saylor用循环逻辑向投资者推销：投资者应按NAV倍数估值Strategy股票，因为以NAV倍数交易本身就能让股票变得有价值。

2009年，Soros运用反身性理论指出，全球金融危机的根本原因在于对“[房地产]抵押品价值独立于信贷可得性”的根本误判。

主流观点认为，银行仅仅高估了贷款抵押的房地产价值，投资者则为这些贷款支持的衍生品支付了过高溢价。

有时，这确实只是资产定价错误。

但Soros认为，只有反馈回路才能解释2008年金融危机的巨大规模。投资者为信贷支付过高溢价，推高了抵押品价值：“当信贷变得便宜且易得，经济活动加速，房地产价值随之上涨。”

更高的地产价值又鼓励信贷投资者继续加码买入。

理论上，CDO等信贷衍生品价格应反映房地产价值；实际上，它们却助推了地产价值的形成。

至少，这是教科书对Soros金融反身性理论的解释。

但Armstrong不仅仅解释了这一理论，而是以“流言终结者”的方式现场演示。

他说出了人们下注他会说的词，展示了参与者观点（预测市场）能够直接塑造结果（他说了什么）——正如Soros所言，市场价格能够扭曲底层基本面。

这堂课非常及时，因为当前的AI泡沫正是Armstrong以万亿美元规模进行的实验：人们相信AGI即将到来，于是投资OpenAI、Nvidia、数据中心等，这提升了AGI实现的可能性，又吸引更多人投资OpenAI……

这完美诠释了Soros关于泡沫的著名观点：他之所以抢先买入，是因为买入推动价格上涨，而更高价格又强化基本面——吸引更多买家。

但Soros会提醒投资者不要迷信自我实现预言，因为在泡沫极端阶段，投资者推高价格的速度会超过价格带动基本面的速度。

“正反馈过程如果完全走完周期，最初是自我强化的，”Soros在全球金融危机背景下写道，“但最终会达到顶点或反转点，之后则会在相反方向自我强化。”

换句话说，树不会长到天上，泡沫也不会永远膨胀。

可惜还没有现实版“流言终结者”实验可以证明这一点。

但至少，我们现在知道市场价格确实能让某些事件发生，比如财报电话会议纪要中的词语。

那么，AGI又为何不能呢？

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