暗号世界から来たVCの一つが、AIはあまりにも狂っていると言い、彼らは非常に保守的です

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多くの人が言う、AI業界は、ある面でますますCrypto業界に似てきていると。

Impa VenturesのJingwenは、かつてCrypto業界にいた人で、今のAIと比べると、彼らはむしろかなり保守的に見えると語る。

Jingwenは、VCを志望しながらも「誤って」Cryptoに入り、うっかり人生初の一桶金を稼いだ93年生まれの女性。

FBG Capital（暗号資産ファンド）の絶頂期には、その加速された暗号の世界に身を置いていた。言葉一つで数百万ドルを投じることもできた。ひとつのストーリーで、野蛮に成長し、コインを爆発させる。

2024年、彼女はShiran、James（梁杰）と共にImpa Venturesを設立した。ShiranはJingwenのFBGでの同僚で、JamesはShiranの華創資本の旧同僚。

Jingwenは、彼らは「Problem First（問題優先）」のファンドだと言う——まず問題を見て、次に解決策を見る。

Impa Venturesは現在、5000万ドルの規模で、早期に焦点を当てている。これまでに投資した9つのプロジェクトのうち、8つはto Bだ。

3か月前、刘的旌は「中国投資往事」の中で、このストーリーの一部を共有した。当時、彼はJamesと話し、拼多多の投資を逃した投資家としてのJamesの内面世界について語った。この部分は本文の最後に置き、あなたがこの新しいファンドのチームの気質を理解するのに役立つ。最近、私たちはJingwen、Jamesともう一度話した。

これは「elsewhere」がNebulon Ventures、源码律动、Creek Stone、小小基金に続く、第五の新しいファンドの物語だ。

AIはCryptoのゲームを遊んでいるようだ

elsewhere：AI投資ファンドを始める前に、長い間Crypto投資をしてきたが、その当時の話を聞かせてもらえる？

Jingwen：2017年、私は苏世民学院を卒業した。偶然にも、その卒業論文はCryptoに関するもので、多くの人と話した。ある人は私が就職活動をしていると思い、FBG Capitalのオーナー周硕基に紹介してくれた。

当時、暗号通貨界はまともな背景を持つ人を採用するのが非常に難しかった。私はNUSのコンピュータサイエンス出身で、苏世民学院の出身でもあったので、面接を受けた。

その過程は非常に荒唐無稽だった：オーナーは1時間以上遅刻し、座った途端に私の既に受け取ったオファーの給与を尋ね、「7000シンガポールドル」と答えると、彼はすぐに「倍にしてやる」と言った。当時の私は、この場所はまさに人が愚かで金が多いと感じた。

elsewhere：でも、その給与はあなたを惹きつけたのですね。

Jingwen：元のオファーは9月に入社だったが、私は6月に卒業しても特にやることがなかったので、まずここで3ヶ月試してみて、彼らが一体何をしているのか見てみようと思った。

結果はまさに野蛮に成長の頂点だった。当時、FBGはアジアトップのブロックチェーンファンドで、LPにはSequoiaやRibbit Capitalが名を連ねていた。オーナー自身も非常に裕福で、投資は非常に気まぐれだった。私の仕事は世界中を飛び回り、さまざまなイベントに参加することだった。ベルリン、サンフランシスコ、東京、シンガポール。会社では、時には廊下でオーナーに会い、「私はこのプロジェクトに目をつけた」と言えば、数十万、百万ドルの資金が数行の会話で投じられる。

elsewhere：この絶頂期はどれくらい続いたのですか？

Jingwen：半年くらいです。2018年の牛市が終わり、2019年には完全に熊市に入った。私の仕事も一変し、「資金を出す」から「資金を回収する」へと180度変わった。もともと100万ドル投資していたものが、50万ドル回収できれば良い方だった。そうして、結局あまり投資しなくなった。

elsewhere：今振り返ると、Cryptoはどんな世界だったと思いますか？

Jingwen：Cryptoは加速された世界だ。根本的には、新しい技術が出てきて実用化される過程だ。今のAIが起こしていることと非常に多くの類似点がある。

もう一点、今と似ている点は：チームを積み上げ、ナラティブを吹聴し、データを操作して退出する。今のAIのゲームでは、後を引き継ぐのは機関投資家やLPだが、ゲームのロジックは変わっていない。

Cryptoについて言えば——私はその世界はすでに過去のものだとは思わない。むしろ、より堅実な方向に進んでいる：実用的なアプリケーション、チェーン上のファンダメンタル、特にAIとの融合には、多くの本当に有望な方向性がある。

私たちはAIの中であのゲームをコピーしたくない。Impaは自分たちの資金を使って始めている——私たちの資金に対する態度も外部資金に対する態度も何ら変わらない。そうすることで、より純粋に本当のAlphaを追求できる。

私たちは保守的なAIファンドだ

elsewhere：あなたたちのファンドについて教えてください。

Jingwen：2024年から、私、Shiran、James（梁杰）と共にこのAIをテーマにした早期ファンドを始めた。ShiranとJamesは華創の同僚で、私はFBGの同僚。すでに9つのプロジェクトに投資している。

「華人創業者＋グローバル市場」が時代から与えられた大きなチャンスで、現在も早期段階だ。Day one globalは私たちのファンドの最大の特徴：私とShiranは普段シンガポールを拠点にし、Jamesは上海を拠点とすることが多い。投資した9つのプロジェクトのうち、3つは深圳、2つはシンガポール、1つは米国、1つはシドニー、1つは上海にある。

elsewhere：なぜ「Impa Ventures」と名付けたのですか？

Jingwen：Impaは『ゼルダの伝説』のNPCの名前だ。主人公がメインクエストを始めるとき、Impaは地図と案内を提供する。彼女は主人公のミッション達成の鍵となる存在だが、決して主人公ではない。私たちができることは、彼らの最も早い段階で、彼らが物事を解決する一端となることだ。

この認識は、私たちの投資手法論の出発点でもある——創業者こそが主役だとすれば、私たちがすべきことはナラティブに賭けることではなく、問題を本当に解決している人を見つけることだ。

elsewhere：新しいファンドとして、多くの人があなたたちの差別化ポイントを尋ねるだろう。

Jingwen：私たちがプロジェクトを見る出発点は、多くのファンドと少し違う——まず道筋を決めるのではなく、問題を先に決める。だから、最終的に投資するものも自然と違ってくる。

私たちは本物のAI信者だと信じている。AIは多くの業界の最も底辺のインフラを再構築していると信じている。これはナラティブではなく、実際に起こっていることだ。でも、Cryptoの時も経験した——バブルがどう成長し、どう崩壊したかを見てきた。だから、波と海の違いを知っている。

AIを信じているが、多くのAI旗印のナラティブには懐疑的だ。

elsewhere：波と海をどう見分けるのですか？

Jingwen：AI Believer、but Skeptical。業界には長期的に楽観的だが、具体的なプロジェクトには疑いを持つ。

具体的な判断は、いくつかのポイントに現れる：

• Problem First、Narrative Firstではない。

問題から出発し、道筋から出発しない。まず「AI+X」のテーマを決めてからプロジェクトを探すのではなく、実際の低評価の痛点を見つけて、「誰がこの問題を解決しているのか？」「解決策は本物か？」を問う。これら二つの質問に答えられる創業者は、どんな華麗な背景よりも価値がある。

• Global by default、but not by design。

私は大学時代にイスラエルで半年間VCのインターンをした経験がある。そこでは、リスク投資の仕組みを初めて理解し、非常に小さなローカル市場からグローバルな野望を抱く創業者たちを見た。イスラエル人はビジネスをするのが自然にday one globalだ。あの経験は私に大きな影響を与え、その時からVCをやりたいと思った。

その後、Crypto投資を始め、多くの投資先は中国人チームではなく、真のグローバルな開発者エコシステムだった——あの数年、ベルリン、サンフランシスコ、スウェーデンなどで多くの優秀な開発者と出会い、その中にはAIに転向した人もいる。

• Young but experienced。

私たちのチームでは、Jamesだけが80年代生まれで、他は90年代、95年、00年代のメンバー。歴史的な負担はないが、三人のパートナーは全て完全なサイクルを経験し、成功した退出経験も持つ。熊市を経験した者は、「真の需要」と「バブルナラティブ」の判断が違う。

elsewhere：AIにおいて、どんなゲームを遊びたいですか？

Jingwen：私たちの方法論は四文字——「常識を尊重する」。特にビジネスの常識を重視している。もしかしたら、私たちは保守的すぎると思う人もいるかもしれない。

今、多くの人は創業者を見るときに「カラフルな泡」を持ち込み、巨大企業出身や名門大学の研究室出身なら成功できると考えている。でも、あなたは顧客に何をもたらしたのか？生産性の向上は本当にコストをカバーできるのか？

Impaは価値創造により焦点を当てている。

elsewhere：地味だけど常識的なプロジェクトとは？

Jingwen：私たちは「光年触达」というプロジェクトに投資した。その創業者は100以上の投資家に会ったが、皆to Bは地味だと思っていた。でも彼と話してみて、彼が中国のサプライチェーン海外展開の実需要を解決していることに気づいた。多くの小工場は海外マーケティング能力がなく、AIを使って自動的に顧客を見つけ、広告を出している。これは典型的な「配信インテリジェンス」のプロセスだ。

モデル企業はインテリジェンスを作り出すが、そのインテリジェンスを具体的なシナリオに売るのがスタートアップのチャンスだ。こうしたプロジェクトは華やかさはないが、ビジネスは堅実だ。

また、オーストラリアでは医療のAdmin AIのプロジェクトにも投資した。診療や予約、分診といった最も煩雑な行政プロセスを解決するもので、海外ではこれらのプロセスは全て人力で電話対応していたが、今やAIで全てオンライン化できる。

私たちは、存在して確実な「痛点」を先に解決し、虚無的なニーズを追いかけるのではなく、まずは確実な課題を解決することを重視している。

elsewhere：VCは超過収益を狙うビジネスだが、そんな投資は可能なのか？

Jingwen：例えば、私たちは3Dリアルタイムデジタル人間の端末側の会社に投資した。3Dデジタル人間の題材は資本市場ではよく知られているが、私たちがこの会社を良いと考えるのは、そのロジックが非常にシンプルだからだ：彼らはレンダリングをユーザーの端末に任せ、クラウドは駆動データだけを伝送し、コストは主流のクラウド方案の99％削減できる。

試算によると、海外の月間アクティブ数十万のユーザーにサービスを提供すれば、千万ドルのARRを達成できる。チームには3Dデジタル人間のトップ科学者がおり、蔡浩宇のAnuttaconのLPM動画モデルの効果を超えることを目標としているが、スマホやPCブラウザ上で動作可能だ。多モーダルAIとソーシャルエンターテインメントの前景は非常に大きい。

私たちの核心は、Power Lawの極値を見つけることだ。数億ドル規模に成長するビジネスだけに投資する。

elsewhere：あなたの夢は大きいですね…

Jingwen：大学時代、面白い夢があった。Midas Listに載ること。

elsewhere：それは多くのVC投資家の夢ですね。

Jingwen：大学時代に知ったMidas List。必ずしもそれに載ることがすごいとは思わない。私の考えはこうだ：一次市場の投資は好きなことだし、その中で一つのマイルストーンを達成したい。

今振り返ると、その「夢」は馬鹿げているかもしれないが、多くの場合、人は目標を持たないものだ。そんな「面白い」目標があるだけでも、何もないよりはマシだ。

3か月前のJamesとの会話

@刘旌

「中国投資往事」シリーズを始めたときに、ある人について書いたことがある。そのタイトルは「拼多多の資本神話に忘れられた人」。

話の概要は：Sequoiaの投資マネージャーが、黄峥と早くに知り合い、その後何度も拼多多（当時は拼好貨と呼ばれていた）をICに推したが、さまざまな縁で通らなかった。彼が離れて半年後、Sequoiaが投資し、その後、拼多多の歴史の一つの重要な局面となり、Sequoiaにとっても伝説的な投資となった。

億ドルのリターンに関係あるいは無関係か、その差はこの半年の差だ。

その人こそ梁杰だ。2012年から2016年までSequoiaに勤務し、その間に黄峥と拼多多を見てきた。

正直に言えば、投資業界ではこうした話は珍しくない。パートナー——あるいはGP（ジェネラルパートナー）になっていなくても、10人の投資家のうち9人は、長い苦労話を持っている。

しかし、梁杰は私の印象に最も深く残る人物の一人だ。これも彼についての長期的な物語の一つになっている。

数年前、彼は上海から北京に出張に来て、亮馬橋のウェスティンのロビーで会った。深夜だった。最初は業界の話をしようと思ったが、いつの間にかこの話になり、彼はスマホから拼好貨時代のBPを取り出した。その記憶はページのレイアウトや表現まで正確に覚えている。

Sequoiaを離れた後、彼は二つのファンドに行き、その後、出海を見越したファンドもやったが、どれも平凡な数年間だった。

もしかすると、私も梁杰に会ったときに投資業界に入りたてで、多くの伝説の中に、逆のストーリーが突然現れたことで、より多くの記憶が生まれたのかもしれない。

2020年前後、中国のVC業界は全面的にto Bに向かっていた。その時、梁杰はto Cとプラットフォームも重視し続けていた。彼はこう言った：「もし中国の投資がto Bだけになったら、もうやめる」と。これは彼の信念ではなかった。

elsewhere：あなたに事前に話さずに書いたし、これは「良い話」でもない。見たときの気持ちは？

梁杰：少し意外だった。でも、「運が悪い」とラベル付けされたくはない。

まず、運だけで全てを説明できるとは思わない。自分の蓄積が足りないだけ——例えば、物事や人間関係の処理能力、信念の強さなど。次に、運も重要だが、積み重ねも必要だ。牌の上にいる人は、場に出なければ永遠にチャンスは来ない。

elsewhere：もし今の自分が10年前に戻ったら、拼多多（拼好貨）をICに推す自信はもっと持てる？

梁杰：もちろん。10年前と比べて、ビジネスの認識も、物事を推進する方法も少しは進歩した。

elsewhere：コメント欄に、「あなたがそう信じているなら、なぜ二次市場で拼多多の株を買わなかったのか」との声も。

梁杰：2015年、早期の企業に投資し、2018年のIPO後に二次市場で株を買うのは、全く異なる二つの時期と事情だ。

もっと正しく問うべきは：私がこれほど良いと考えているのに、なぜ拼多多に参加しなかったのか、あるいは当時少し投資しなかったのか。

正直に言えば、その時は考えていなかった。一つは、60億ドルの評価額と当時の手元資金を比べて、あまり意味がないと思ったから。でも、それは私があまり理解していなかったことも示している——千億ドル規模にできるとは思わなかった。Sequoiaを離れた後、私はColin（黄峥）とも他の可能性について話したことがある。LPに紹介してもらったり、彼のファンドに参加したり。

elsewhere：Sequoiaを離れたことを後悔している？もう半年、もう一年待っていれば、自分に関係する物語になったかもしれない。

梁杰：2015年の夏頃、大きな転機があった。それが私の離脱の一因だ。

その年の8月、Sequoiaのオフサイト会議での決定は：ベンチャーの焦点をto Cからto B、そして教育・医療など垂直産業にシフトさせることだった。私はそれにあまり賛同できなかった。

公平に言えば、私が推していた段階では、Neil（沈南鹏）の反応はまだ前向きだった。でも正直に言えば、拼多多を成功させる自信はあったのか？と問われると、そうとも言えなかった。ただ、ストーリーが大きく、成長が速く、彼は非常に強いと感じていた。

elsewhere：どれくらい時間をかけて自分を落ち着かせた？

梁杰：その後のファンドをやる中で、だいぶ落ち着いた。各段階にはより重要な命題がある。

羅翔はこう言った：「彼は成功した後、多くの罵倒を受けた。辛かった。ある友人が尋ねた：『成功して多くの賞賛を得たとき、恥ずかしいとか辛いとか思わなかったのか？』彼は『思わない』と答えた。じゃあ、なぜふさわしくない賞賛は喜んで受け入れ、不当な罵倒は受け入れないのか？」

私はこの業界、あるいはどんな業界のトップも、賢くて勤勉で、運も良い少数の人たちだと思う。自分は愚かではなく、まだ何かできると考え、運の良い少数の典型と比べて自分を求めすぎるのは、欲張りすぎだ。

elsewhere：実は、ICに推せなかった話はVC業界ではよくあることだが、なぜあなたのこの話はこんなに記憶に残るのか（私が書いたからもあるが！）？

梁杰：多分、その（拼多多の）規模が、あなたに避けられない存在にしているからだ。まるで、付き合った彼女に振られた後、後に大スターになったみたいに……

elsewhere：あなたは工科系出身だと聞いたが、どうやってVC業界に入ったのか？

梁杰：材料を学び、修士は微電子を専攻した。修士時代、『偉大なるゲーム』という本を読んだ。それが理工系の私に扉を開いた：資本市場はこんなに面白くて、重要なんだと。VCをやる種が芽生えた。

2006年に修士を修了し、必死にVCに入りたかったが、なかなか機会がなかった。2008年の金融危機のとき、スイスの母基金Adveqが面接を5回もしてくれて、ほとんどオファーをもらいかけた。彼らの創始者は上海に一度来て、金茂凯悦での面談は今も鮮明に覚えている。

その後、499ドルでファイナンシャルモデリングの研修を受け、金融のバックグラウンドがないとモデルを作れないと疑う人もいた。中国のVCに100通以上履歴書を送った。ついに2011年、唯一のオファーをもらった——华登国际だ。

elsewhere：それからはSequoia。

梁杰：そうだ。当然、離れた後に、当時のSequoiaはすでに宇宙の中心だったと気づいた。

elsewhere：この数年はどうだった？

梁杰：自分のファンド「天际线创投」をやっているが、規模はまだ大きくならず（機関資金を調達できず）——悔しいが、受け入れるしかない——AIが来たが、参加は難しいと感じている——志を同じくする仲間と再び牌に戻り——チャンスは大きいが、参加者は少ない——感謝と期待。

elsewhere：時には、もう少し運があれば、と思うことは？

梁杰：私よりも賢く、優秀な人は多くこの業界を去った。私は今もこの波に参加できているのは、幸運だ。

早期投資はフィードバックサイクルが長く、一俊遮百丑。みんなは小さな確率の幸運を期待しているが、理性的ではなく健康的でもない。

去年、杭州の大蓮花で国足vsオーストラリアを見た。0-2で負けた。帰りにテレビ局のインタビューを受け、「中国が負けたのに、なぜ笑顔なのか」と聞かれた。私は、「中国代表の選手たちは、今日の試合で特に悪くなかった。みんな実力を出し切った。特に王钰栋は非常に良かった。オーストラリアの方が明らかに強かった。負けても仕方ない」と答えた。

子供の試験のように、普段70点のレベルが75点取っただけで、何も不満はない。

elsewhere：彼が90点を取ることを期待するのと同じだ。

梁杰：もちろん、90点を取ればもっと嬉しい。でも、それを期待すべきではない。

elsewhere：投資家として、自分を評価してみてください。

梁杰：サッカーに例えると、非常に少ない私が心の流れを感じることができるのは、サッカーだけだ。下手でも続けてきた。中学から小さな県のチームで野球を始めて、今も続けている。

卒業後のチームでは、私は主力（安定して出場すれば基本的に主力）だが、試合を決める存在ではなかった。しかし、時間が経つにつれ、数年前から私は試合を決めることができるようになった。

なぜそうなったのか？一つは勝負心があるから。二つは、他の人のパフォーマンスが著しく低下している中、自分の体はほぼ維持または向上しているから。そして、サッカーの理解も深まった。

投資に例えると、私はずっと続けられると思う。名を馳せるチャンスを逃したが、最後まで続けて、試合に影響を与えられる。

elsewhere：最後に、あなたは75点を狙うのか、それとも90点を狙うのか？

梁杰：人生のほとんどのものは、自分ではコントロールできない。生まれ、知能、機会もそうだ。もし何かを成し遂げたら、それは自分以外の何かに感謝すべきだ。天賦は天から授かり、時代の機会もそう。無理に求めず、感謝し、自分らしくいることだけだ