ビットコイン採掘分野で起きているかなりの異変に気づいたところだ。これらの上場暗号通貨採掘企業は、ほぼ全く別の存在になりつつあり、財務数字がその全てを物語っている。

純粋な採掘事業にはもはや成り立たなくなっている。2025年第4四半期のデータでは、加重平均の生産コストがほぼ80,000ドル／BTCに達しているが、ビットコインは68,000〜70,000ドルの範囲で取引されている。これは、掘ったコイン1つあたり約19,000ドルの損失に相当する。持続可能性の欠如は言うまでもない。そして今やBTCは約74,000ドル付近を推移しているが、圧力は依然として続いている。

では、これらの企業は何をしているのか？彼らはAIと高性能コンピューティング（HPC）インフラに大きく舵を切っている。セクター全体で合計$70 十億ドルを超えるAIとHPCの契約が発表されている。Core Scientificだけでも、CoreWeaveと12年間で102億ドルを確定済みだ。TeraWulfは128億ドルのHPC契約収入を持つ。Hut 8は$7 十億ドル、15年契約を締結している。これらはもはや小さな副業ではない。

収益のシフトは劇的だ。2026年末までに、一部の暗号通貨採掘企業は収益の70%をAIから得る可能性があり、現在の約30%から大きく増加する見込みだ。Core Scientificはすでに39%のAI収益を上げている。これはほぼシナリオを書き換えるような変化で、彼らはビットコインを採掘しながらも、実際にはデータセンター運営者へと変貌を遂げている。

ただし、ここには重要なポイントがある。経済性がこれを強いているのだ。AIインフラは、マルチイヤー契約を確保した状態で85%以上のマージンを提供する。一方、ハッシュ価格は2025年3月初旬に1ペタハッシュあたり28〜30ドルの史上最低値を記録した。採掘者は電気代を1kWhあたり0.05ドル以下に抑えなければ黒字化できない。これは非常に厳しい条件だ。AI契約はまったく別のゲームだ。

しかし、この移行を資金面で支えるのはますます積極的になっている。負債負担はインフラ規模に達しており、採掘規模を超えている。IRENは37億ドルの転換社債を抱え、TeraWulfの総負債は57億ドルにのぼる。Cipher Digitalは17億ドルのシニア担保債を発行し、四半期の利息支出は3.2百万ドルから33.4百万ドルに急増した。これらの賭けは非常に巨大だ。

もう一つの資金調達方法はビットコインの売却だ。上場採掘企業はピーク時の保有量から15,000BTC超を流動化している。Core Scientificは1,900BTCを1月に売却し、Q1には残りの保有分もほぼ全て売却する計画だ。Bitdeerは2月にゼロになった。最大の上場保有者であるMarathonは53,822BTCを保有しており、静かに全体の売却を許可する方針に拡大した。ビットコイン担保のクレジットファシリティのLTV比率は、価格下落に伴い87%に上昇している。

ここで緊張が高まるポイントは、ビットコインを売却してAIインフラを構築する資金を調達している企業が、実はビットコインネットワークのセキュリティを担保しているという事実だ。採掘が採算割れし、AIが儲かる状態になると、資本の流れは採掘から離れる。もしこれが十分な企業によって行われれば、ネットワークの安全性に影響が出る。

ハッシュレートのデータもすでにそれを示している。2025年10月初旬には約1,160エクサハッシュ／秒だったネットワークは、現在約920EH／秒まで低下している。連続3回の難易度調整のマイナス調整は、2022年7月以来初めてのことだ。これは明確なシグナルだ。

市場はすでにこの二分化を織り込んでいる。HPC契約を確保している採掘企業は、次の12ヶ月の売上の12.3倍で取引されている。一方、純粋な採掘企業は5.9倍だ。投資家はAIエクスポージャーに対して2倍以上のプレミアムを払っており、これがさらにピボットを後押ししている。

地理的には、米国、中国、ロシアが世界のハッシュレートの約68%を支配しており、米国は第4四半期だけで約2ポイント増加した。しかし、新興市場も参入してきている。パラグアイやエチオピアがトップ10入りし、HIVEの300MW運用やBitdeerの40MW施設が牽引している。

CoinSharesは、2026年末までにネットワークのハッシュレートが1.8ゼタハッシュに達し、2027年3月には2ゼタハッシュに到達すると予測している。ただし、その前提はビットコインが年末までに10万ドルに回復することだ。80,000ドル以下にとどまる場合、ハッシュ価格は下落し続け、多くの採掘者が退出する可能性が高い。70,000ドル以下なら、より大きなキャピチュレーション（投げ売り）が起きるかもしれない。

次世代ハードウェアの登場が一筋の希望だ。BitmainのS23やBitdeerのSEALMINER A3は、1テラハッシュあたり10ジュール未満で動作し、2026年前半に普及が見込まれる。これにより、ビットコインあたりのエネルギーコストはほぼ半減できる可能性がある。ただし、これらの導入には資本が必要で、多くの暗号通貨採掘企業はその資金をAIに振り向けている。

こうして、採掘史上最も根本的な変革がリアルタイムで進行している。ビットコインの蓄積とネットワークの安全確保から始まった業界は、今やAIデータセンター運営者へと変貌し、ビットコインを売って資金を調達している。これは一時的なものなのか、それとも永続的なものなのか？それは完全に一つの変数、ビットコインの価格次第だ。$100K に到達すれば採掘マージンは回復し、$70K を維持または下回れば、移行は加速する。2027年までに、私たちが知っていた採掘業界はまったく異なる姿に変わっている可能性が高い。